下半年展望：底部信號顯現市場或迎拐點

展望下半年，市場分析機構和券商對A股后市保持樂觀，認為隨著宏觀經濟的修復、政策的推進以及市場風險偏好的回升，A股有望迎來年度級別上漲行情的起點。高股息策略、周期性行業和成長賽道的預期修復將為市場提供投資機會。

綜合來看，下半年市場有望在政策和經濟基本面的支撐下逐步企穩回升，投資者關注的焦點將轉向基本面和長期價值。

市場的四大信號

經過5月的盤整、6月的下探，行至年中，市場近期有什么特征？發出了一些什么信號？根據華夏基金的梳理，市場當前具有四個信號：放量探底、估值回歸低位、多項數據處臨界狀態、回購潮再現。

信號一：放量探底。近期兩市出現了放量下跌，（如排除托底資金的因素）這說明在市場持續調整的過程中部分資金的恐慌情緒被放大。本輪市場最大的下跌原因是缺乏信心。由于經濟復蘇斜率相對平緩，市場交易缺少增量資金的涌入，存量資金“抱團”的局面下，賺錢效應主要集中在大盤寬基指數與個別行業間。大盤指數一旦回調，尚未盈利的資金則會陷入恐慌，引發陰跌連帶止損盤。

盡管現階段市場的信心不足，美股、港股的虹吸效應也未見減緩，但放量探底回升也意味著本輪調整或有望接近尾聲。

回溯過往行情不難發現，市場在經歷一段時間上漲后，往往會出現一定程度的回調，所謂“進二退一”式的上漲。這種情況大多由于基本面還未完全穩固，市場在經歷了初期的悲觀情緒修復后出現一定程度的獲利回吐。

就歷史數據來看，根據海通證券的統計，歷次回吐過程中，上證指數平均下跌49天（剔除2019年），上證指數、滬深300、萬得全A、創業板指平均回撤14%左右、回吐前期上漲行情0.5-0.7左右的漲幅。（見表一）

表一：歷史上各大指數底部第一波上漲后獲利回吐幅度

表二：主要指數估值水平

數據來源：Wind，截至2024.6.28。注：若指數發布日至今不滿5年/10年，則采用全部歷史數據，指數歷史數據不預示未來

方正證券分析認為，保持信心，靜待反轉的信號，屆時大批觀望的資金有望入場，流動性風險也將得到化解。

信號二：估值回歸低位。在市場修復和回調之間，目前萬得全A的市盈率（TTM）是16.2倍，位于近十年的21.8%分位點，具備明顯的“低估”特征。再看A股主流寬基指數市盈率百分位大多處于近5年30%或以下的“低估”區域，也就是說仍然處于性價比較高、值得布局的水平。（見表二）

中金公司分析認為，指數多周連陰后資產估值偏低位，或反映今年預期最為悲觀時期可能已經過去。

風險溢價方面，當前萬得全A風險溢價已高達3.95%，觸及近10年97.65%的高位；而這一指標在2007年大A首次站上3000點時，僅有0.11%。風險溢價率顯示，當前A股進入歷史機會值區間。（見圖一）

信號三：多項數據處臨界狀態。東北證券統計發現，截止6月25日，當前A股上市公司破凈占比、本輪市場調整的時間窗口，多項數據均來到歷史臨界點。

一方面，A股破凈公司占比達到15%、PB在2倍以下的合計占比達55%。對比歷史底部的數據，PB小于2倍的公司占比已經多于2012年末和2018年末時的比例，僅次于今年2月低點時的62%；再從時間角度看，截至6月28日，滬指連跌6周，創下了6年以來最長的連跌周數記錄。

各項指標分析來看，當前正處于技術面引發超跌反彈的臨界時點，如同春節前成功救市前幾日的大跌。

信號四：回購潮再現。截至6月24日，超過1900家上市公司發布回購公告，其中超過1600家上市公司真金白銀投入市場實施回購，合計回購金額達964.28億元，創歷史同期新高，并超過2023年A股市場全年的回購金額914.15億元。對于A股市場而言，回購金額的新高無疑是一個積極的信號，它可能預示著市場底部的形成。

復盤2000年至今三次較大的回購潮不難發現，上市公司集中宣布回購均發生在市場調整或整體估值下行的階段，與大盤點位或估值的階段性底部均相距不遠。（見圖二）

過去幾輪市場大波動，政策推動和穩市訴求下A股上市公司密集發布股份回購預案，回購潮在托底市場、提振投資者信心方面有著明顯效益，隨后指數迎來企穩回升。

迎接大拐點？

對于下半年的行情，中信證券策略團隊用了“迎接大拐點”來表達他們的觀點。中信策略表示，過去3年壓制A股表現的經濟動能轉換，資本市場生態，中美戰略博弈這三大敘事都將迎來重大拐點，隨著政策、價格、外部三類信號逐步驗證，2024年下半年A股市場將迎來年度級別上漲行情的起點，政策起效與盈利質量改善是主驅動，A股下一階段的投資范式將是淡化規模、重視盈利，從景氣投資的PEG框架轉向自由現金流增長溢價，以高質量發展提升投資回報率的階段，建議把握戰略窗口迎接大拐點，配置重心從紅利低波逐步轉向績優成長。

圖一：萬得全A風險溢價水平

數據來源：Wind，截至2024.06.28，指數歷史數據不預示未來

廣發策略則表示，全球長時序的經驗顯示，高且穩定的ROE對于資產回報率有著決定性作用，而目前中國與日韓國家的ROE普遍落在6%-8%（對應PB1-1.5倍）的低區。參考美、日、德經驗，龍頭公司能夠實現高且穩定ROE的兩個條件：①反內卷；②全球化。雖然很難，但這似乎是部分中國資產未來實現ROE層級躍遷的必經之路，在總需求缺乏大的β的背景條件下，也將對應著下一個時代的核心資產。據此，廣發策略對于權益配置的主要推薦思路：反內卷，行業格局正在改善的穩定價值類資產；全球化，海外滲透率提升的景氣成長類資產；科技創新，能夠出訂單的科創企業迎來階段性估值修復。

興證策略則表示，放眼全球，龍頭風格是今年真正的beta，今年大盤、龍頭風格成為A股重要的超額收益來源。那么往后看，大盤、龍頭風格這一時代的貝塔能持續嗎？興證策略認為才剛剛開始：第一，從風險偏好的角度，全球都已進入高勝率投資時代；第二，從盈利的角度，龍頭優勢或仍將延續；第三，從資金面的角度，大盤龍頭、核心資產統一戰線的重塑剛剛開始。因此，隨著經濟溫和修復、龍頭盈利優勢凸顯，在高勝率投資理念、統一戰線的加持下，今年紛亂的市場中，大盤龍頭風格仍將是超額收益的重要源頭。

華泰策略則稱，當前市場有三大主要矛盾（地產/供給/資金籌碼），前兩者需時間驗證，但A股估值或已計入相對充分的底部預期，市場重心/底部上移的判斷不變，行情的“提速”需財政/地產/美元的實質性變化。配置上，行業輪動持續較快，投資者思維“交易化”；華泰認為，最大的結構性預期差在于，市場對部分資產穿越周期的能力認知不足；一類是以A50為代表的產業巨頭，一類是以家電/食飲等為代表的消費龍頭，2021年以來地產投資深度調整，憑借公司質地的提升，上述資產ROE中樞高度穩健，成長為宏觀波動中的“定力”資產，但市場仍以ROE下行思維定價，這隱含了可觀的風險溢價下修空間。

圖二：2000年至今的幾大回購潮

來源：華夏基金

圖三：全球主要發達國家各行業的年化收益率與ROE

來源：廣發證券發展研究中心