商業(yè)信用融資對企業(yè)價值的影響

陳 楓

（作者單位：湖北工業(yè)大學(xué)）

一、研究假設(shè)的提出

（一）商業(yè)信用融資對企業(yè)價值的直接影響

牛培路的研究結(jié)果表明，商業(yè)信用融資對企業(yè)價值的提升具有促進作用，并且在貨幣政策寬松時期，其效果更加明顯[1]。孫浦陽等人認(rèn)為，商業(yè)信用能有效解決信息不對稱的問題，并且能給予很多企業(yè)融資支持[2]。阿戈斯蒂諾（Agostino）認(rèn)為，商業(yè)信用影響了企業(yè)績效，商業(yè)信用可以通過緩解財務(wù)約束，對企業(yè)的價值產(chǎn)生積極影響[3]。張園園等人認(rèn)為，商業(yè)信用通過信號傳遞效應(yīng)，增強投資者對企業(yè)經(jīng)營管理的信心，可以提高企業(yè)的市值[4]。吾買爾江·艾山和鄭惠認(rèn)為，企業(yè)需要和供應(yīng)商保持良好的關(guān)系，以獲得更多的商業(yè)信用融資額，并提高企業(yè)的價值[5]。筆者根據(jù)前人研究成果，提出第一個假設(shè)：

H1：商業(yè)信用融資可以顯著提升企業(yè)價值。

（二）銀行借款的調(diào)節(jié)效應(yīng)

作為銀行借款的重要替代性融資方式，商業(yè)信用融資對企業(yè)價值的影響和企業(yè)的銀行借款負(fù)債水平緊密相關(guān)。由此，筆者提出第二個假設(shè)：

H2：銀行借款融資的負(fù)債水平越低，商業(yè)信用融資對提升企業(yè)價值的影響越大。

二、研究設(shè)計

（一）樣本選取及數(shù)據(jù)來源

本文的研究對象為我國A股上市公司，采用企業(yè)2012—2021年的數(shù)據(jù)，所需數(shù)據(jù)主要來自CSMAR數(shù)據(jù)庫。筆者在收集數(shù)據(jù)時去除了金融企業(yè)和ST企業(yè)，在處理數(shù)據(jù)時去除了變量有較多缺失的樣本，最終剩余9 480個研究樣本。

（二）變量選取

1.被解釋變量

被解釋變量為企業(yè)價值。筆者利用每股收益（EPS）來衡量企業(yè)價值。企業(yè)的每股收益越高，企業(yè)價值也就越大。每股收益的計算公式如下：

2.解釋變量

解釋變量為商業(yè)信用融資。筆者利用企業(yè)的商業(yè)信用（TC）衡量商業(yè)信用融資水平。商業(yè)信用數(shù)值越大，則企業(yè)的商業(yè)信用融資水平越高。商業(yè)信用的計算公式如下：

3.調(diào)節(jié)變量

調(diào)節(jié)變量為企業(yè)的銀行借款負(fù)債水平。筆者利用銀行借款（BD）衡量企業(yè)的銀行借款負(fù)債水平。銀行借款的數(shù)值越大，則企業(yè)的負(fù)債水平越高。銀行借款的計算公式如下：

4.控制變量

通過對前人學(xué)術(shù)成果進行總結(jié)，發(fā)現(xiàn)影響企業(yè)價值的因素有很多，因此筆者選取資產(chǎn)負(fù)債率（LEV）、企業(yè)規(guī)模（總資產(chǎn)）（SIZE）、第一大股東持股比例（LSH）和審計意見（AU）作為控制變量。

主要變量的定義如表1所示。

（三）模型構(gòu)建

為了研究商業(yè)信用融資對企業(yè)價值的影響，筆者構(gòu)建了如式（4）所示的模型一：

為了研究銀行借款的調(diào)節(jié)作用，筆者構(gòu)建了如式（5）所示的模型二：

式（4）和式（5）中，Controls代表控制變量，ε表示隨機誤差項。

三、實證分析

（一）總樣本描述性統(tǒng)計

相關(guān)變量的描述性統(tǒng)計結(jié)果如表2所示。由表2可以看出，每股收益、商業(yè)信用融資、銀行借款的標(biāo)準(zhǔn)差分別為0.612、0.116、0.124，說明本文所選取的變量內(nèi)部存在較大差異，變量選取是合理的。其中，每股收益的最大值為15.380，最小值為-6.464，最大值與最小值之差為21.844。該結(jié)果證明企業(yè)之間的市場價值有所差異，這也是本文所提出的假設(shè)的必要前提條件，有必要在下文進行詳細(xì)探究。商業(yè)信用融資在我國上市公司中的平均使用水平為0.168，最高使用水平為0.737，最低使用水平為0.000。由此可知，商業(yè)信用融資的使用十分常見，但需要注意的是，不同企業(yè)使用商業(yè)信用融資的程度存在較大差異。企業(yè)的銀行借款負(fù)債水平最高為0.757，最低為0.000，平均水平為0.143，這表明我國上市公司的銀行借款使用水平存在較大差異，這也是本文假設(shè)2提出的必要前提條件。

表2 相關(guān)變量描述性統(tǒng)計

（二）相關(guān)性分析

各變量的相關(guān)性分析結(jié)果如表3所示。由表3可知，商業(yè)信用融資對企業(yè)價值的影響是正向的，相關(guān)系數(shù)為0.038；企業(yè)的銀行借款負(fù)債水平與企業(yè)價值之間的相關(guān)系數(shù)為-0.215，表明企業(yè)的銀行借款負(fù)債水平對企業(yè)價值的影響是負(fù)面的；企業(yè)規(guī)模與企業(yè)價值的相關(guān)系數(shù)為0.181，表明企業(yè)規(guī)模對企業(yè)價值的影響是正向的，規(guī)模越大，企業(yè)的市場價值越高；資產(chǎn)負(fù)債率與企業(yè)價值的相關(guān)系數(shù)是負(fù)數(shù)，表明企業(yè)資產(chǎn)負(fù)債率越高，企業(yè)價值越低；第一大股東持股比例與企業(yè)價值的相關(guān)系數(shù)為正，這表明企業(yè)治理狀況越好，企業(yè)價值相應(yīng)越高；審計意見與企業(yè)價值的相關(guān)系數(shù)為正，這說明當(dāng)企業(yè)的審計意見是標(biāo)準(zhǔn)無保留意見時，可以提升企業(yè)的市場價值。

表3 相關(guān)性分析

（三）多元線性回歸分析

1.商業(yè)信用融資對企業(yè)價值的直接影響

由表4可以看出，模型一修正后的R2為0.133，說明該模型具有良好的擬合優(yōu)度。企業(yè)價值與商業(yè)信用融資之間的回歸系數(shù)為0.860且在1%水平上顯著，表明商業(yè)信用融資對企業(yè)價值具有顯著影響，即商業(yè)信用融資顯著增加企業(yè)價值，這證明假設(shè)1成立。從控制變量回歸結(jié)果來看，企業(yè)規(guī)模、第一大股東持股比例、審計意見與企業(yè)價值的回歸系數(shù)分別為0.168、0.003、0.309，并且該結(jié)果在1%水平上顯著，也就是說，企業(yè)規(guī)模越大、治理狀況越好、審計狀況越好則企業(yè)的市場價值越高。

表4 商業(yè)信用融資對企業(yè)價值的影響

2.銀行借款對商業(yè)信用融資和企業(yè)價值關(guān)系的調(diào)節(jié)效應(yīng)

由表4中的模型二可知，商業(yè)信用融資和企業(yè)的銀行借款負(fù)債水平與企業(yè)價值的系數(shù)為-2.347且在1%水平上顯著，這意味著銀行借款負(fù)債水平越低，商業(yè)信用融資對提高企業(yè)價值的貢獻越大，證明假設(shè)2成立。

（四）穩(wěn)健性檢驗

為了增加上述結(jié)論的可靠性，筆者采用替換被解釋變量的方法進行了穩(wěn)健性檢驗，即使用總資產(chǎn)收益率替換每股收益，結(jié)果如表5所示。表5的結(jié)果進一步表明假設(shè)1與假設(shè)2是成立的。

表5 穩(wěn)健性檢驗

四、結(jié)語

基于企業(yè)之間的相互信任所形成的商業(yè)信用融資具有諸多優(yōu)點，如可以降低資金使用成本、降低交易風(fēng)險、優(yōu)化資產(chǎn)管理、緩解企業(yè)的財務(wù)約束、確保企業(yè)的經(jīng)營業(yè)務(wù)有足夠的現(xiàn)金流量等，這使企業(yè)能夠保持良好的營運狀態(tài)和盈利趨勢，創(chuàng)造更多的社會財富，并有效地提高企業(yè)的整體價值。企業(yè)銀行借款負(fù)債水平是一個重要的外部調(diào)節(jié)因素，因此，在銀行借款負(fù)債水平較低的企業(yè)，當(dāng)企業(yè)面臨融資困境時，采用商業(yè)信用融資方式可以解決企業(yè)這一問題并且提高企業(yè)價值。