非國(guó)有股東參與治理影響國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度嗎？

張莉艷，陳 琪

(山西財(cái)經(jīng)大學(xué) 工商管理學(xué)院，山西 太原 030006)

一、問題提出

黨的二十大報(bào)告提出，“深化國(guó)資國(guó)企改革，加快國(guó)有經(jīng)濟(jì)布局優(yōu)化和結(jié)構(gòu)調(diào)整，推動(dòng)國(guó)有資本和國(guó)有企業(yè)做強(qiáng)做優(yōu)做大，提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力”。國(guó)資國(guó)企改革現(xiàn)已進(jìn)入以提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力為中心的新階段，核心競(jìng)爭(zhēng)力的提升為深化國(guó)資國(guó)企改革提供了新方向，對(duì)于國(guó)有企業(yè)實(shí)現(xiàn)高質(zhì)量發(fā)展至關(guān)重要。核心競(jìng)爭(zhēng)力的提升是企業(yè)戰(zhàn)略選擇的終極目標(biāo)，而洞察環(huán)境是企業(yè)戰(zhàn)略選擇的起點(diǎn)，一般而言，每一項(xiàng)重大的國(guó)資國(guó)企改革舉措都會(huì)影響企業(yè)的戰(zhàn)略選擇。國(guó)有企業(yè)要加速邁進(jìn)世界一流，必須堅(jiān)持高水平戰(zhàn)略引領(lǐng)，提升企業(yè)決策效率和經(jīng)營(yíng)活力，進(jìn)而持續(xù)構(gòu)建核心競(jìng)爭(zhēng)力?；旌纤兄聘母?以下簡(jiǎn)稱“混改”)作為近年來國(guó)資國(guó)企改革的重要內(nèi)容，通過引入非國(guó)有股東完善公司治理機(jī)制，提升戰(zhàn)略決策水平，優(yōu)化戰(zhàn)略決策效果[1]。目前，混改已經(jīng)取得了顯著成效，但在控制權(quán)安排層面仍存在一些爭(zhēng)議?！盎於缓稀爆F(xiàn)象是存在的，國(guó)有資本憑借股權(quán)優(yōu)勢(shì)掌握控制權(quán)，股權(quán)和控制權(quán)對(duì)等配置規(guī)則使得資金實(shí)力有限的非國(guó)有股東難以獲得較大控制權(quán)，非國(guó)有資本話語權(quán)受限，參與混改積極性不高。從混改實(shí)踐看，中國(guó)聯(lián)通在董事會(huì)中引入百度、阿里巴巴、騰訊、京東(BATJ)四家互聯(lián)網(wǎng)公司，充分驗(yàn)證了公司股權(quán)和控制權(quán)非對(duì)等配置邏輯的可行性。因此，研究股權(quán)和控制權(quán)非對(duì)等配置邏輯下非國(guó)有股東參與治理對(duì)于國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響，對(duì)提升國(guó)有企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力，進(jìn)而實(shí)現(xiàn)做強(qiáng)做優(yōu)做大的經(jīng)濟(jì)目標(biāo)具有十分重要的現(xiàn)實(shí)意義。

學(xué)者們圍繞控股股東和管理層的控制權(quán)配置問題展開研究，普遍認(rèn)為非對(duì)等的控制權(quán)配置對(duì)經(jīng)濟(jì)后果的影響是非線性的?？毓晒蓶|兩權(quán)分離現(xiàn)象普遍存在，控股股東更關(guān)注企業(yè)的價(jià)值提升，控制權(quán)適當(dāng)大于所有權(quán)有利于發(fā)揮控股股東的支持效應(yīng)，讓其更有動(dòng)機(jī)利用自身的資源和能力幫助企業(yè)實(shí)現(xiàn)價(jià)值[2]。但是，當(dāng)控股股東所有權(quán)和控制權(quán)分離程度過大，即當(dāng)控股股東過多地超額委派董事時(shí)，非控股股東的權(quán)力被擠壓，無法對(duì)控股股東形成有效監(jiān)督，反而會(huì)加大控股股東的掏空行為動(dòng)機(jī)[3]。此外，學(xué)者們發(fā)現(xiàn)管理層的控制權(quán)也不是越高越好，適當(dāng)?shù)目刂茩?quán)配置會(huì)提升管理層的工作積極性，實(shí)現(xiàn)管理層和股東的激勵(lì)相容，過高的控制權(quán)配置則會(huì)導(dǎo)致管理層的自利行為，進(jìn)而損害股東權(quán)益[4-5]?；诖耍菄?guó)有股東的非對(duì)等控制權(quán)配置與國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略選擇之間是否存在非線性關(guān)系？這個(gè)問題值得進(jìn)一步探討和研究。

邁爾斯等(Miles et al.，1978)將戰(zhàn)略選擇劃分為進(jìn)攻型戰(zhàn)略、防御型戰(zhàn)略及混合的分析型戰(zhàn)略[6]。選擇進(jìn)攻型戰(zhàn)略的企業(yè)專注于識(shí)別和利用新興市場(chǎng)機(jī)會(huì)，開發(fā)新產(chǎn)品，努力以決策速度和高效的執(zhí)行力保持戰(zhàn)略靈活性來獲得競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)[7]。選擇防御型戰(zhàn)略的企業(yè)則較為穩(wěn)健和保守，為降低成本和風(fēng)險(xiǎn)，通常選擇穩(wěn)定、狹窄的產(chǎn)品或市場(chǎng)領(lǐng)域[8-9]。戰(zhàn)略激進(jìn)度體現(xiàn)了企業(yè)對(duì)外部環(huán)境的適應(yīng)能力，戰(zhàn)略激進(jìn)度越高，企業(yè)適應(yīng)外部環(huán)境的能力越強(qiáng)，越傾向于采用進(jìn)攻型戰(zhàn)略[10]?，F(xiàn)有關(guān)于國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的文獻(xiàn)主要從創(chuàng)新能力[11-12]、企業(yè)績(jī)效[13]、社會(huì)責(zé)任[14]、融資約束[15]等經(jīng)濟(jì)后果角度研究，少數(shù)關(guān)于戰(zhàn)略激進(jìn)度動(dòng)因的研究從高管個(gè)人特征[16-17]、制度環(huán)境[18-19]、數(shù)字化程度[20]等入手，鮮有學(xué)者從內(nèi)部治理層面進(jìn)行深入探討。混合所有制改革是推動(dòng)國(guó)有企業(yè)體制機(jī)制轉(zhuǎn)變，完善戰(zhàn)略決策機(jī)制的重要實(shí)現(xiàn)方式。本文試圖研究在混改背景下非國(guó)有股東參與治理對(duì)于國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響，進(jìn)一步充實(shí)混改與國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略變革的相關(guān)研究。

由此，本文以2008—2020年上市國(guó)有制造企業(yè)為樣本，研究股權(quán)和控制權(quán)非對(duì)等配置邏輯下，非國(guó)有股東參與治理對(duì)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響?？赡艿呢暙I(xiàn)如下：第一，現(xiàn)有關(guān)于國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度動(dòng)因的研究聚焦于高管個(gè)人特征及外部制度環(huán)境，本文基于股權(quán)和控制權(quán)非對(duì)等配置邏輯，從內(nèi)部治理層面探討非國(guó)有股東參與治理對(duì)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響，豐富了國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略變革的相關(guān)研究；第二，現(xiàn)有關(guān)于股東控制權(quán)非對(duì)等配置所產(chǎn)生的經(jīng)濟(jì)后果的研究多圍繞控股股東及管理層進(jìn)行，本文考察國(guó)有企業(yè)混改后非國(guó)有股東的控制權(quán)配置對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度產(chǎn)生的影響，為國(guó)有企業(yè)完善公司治理機(jī)制，進(jìn)而提升戰(zhàn)略決策水平提供新思路；第三，從國(guó)有企業(yè)所處金字塔層級(jí)、行政級(jí)別及所在地區(qū)市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)程度三方面進(jìn)行分組研究，進(jìn)一步分析不同情境下非國(guó)有股東參與治理對(duì)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度影響的異質(zhì)性，拓展了研究結(jié)論的適應(yīng)情境，為國(guó)有企業(yè)因地制宜地推進(jìn)混改，實(shí)現(xiàn)國(guó)有資本與非國(guó)有資本的融合與優(yōu)化配置提供了一定的參考。

二、文獻(xiàn)回顧與研究假設(shè)

(一)文獻(xiàn)回顧

組織中的權(quán)力有正式權(quán)力與真實(shí)權(quán)力[21]。正式權(quán)力為法定性權(quán)力，是組織正式授予的權(quán)力，如股東擁有正式權(quán)力。而真實(shí)權(quán)力是對(duì)組織的控制權(quán)，來源于代理人所擁有的資源優(yōu)勢(shì)，如董事會(huì)擁有真實(shí)權(quán)力[22]。國(guó)有企業(yè)混改最為直接的結(jié)果就是引入非國(guó)有股東，通過讓渡部分國(guó)有股東權(quán)力給非國(guó)有股東，從而形成股權(quán)層面的監(jiān)督制衡，完善了國(guó)有企業(yè)的內(nèi)部治理機(jī)制。非國(guó)有股東通過入股國(guó)有企業(yè)獲得正式權(quán)力(股權(quán))，通過委派董事進(jìn)入決策層獲取真實(shí)權(quán)力(控制權(quán))。

基于委托代理理論，國(guó)有企業(yè)在股權(quán)層面的混合可以有效緩解大股東與中小股東之間的委托代理問題[23]。基于資源依賴?yán)碚摚嘣蓹?quán)的融合帶來異質(zhì)性資源，進(jìn)而有效地提升企業(yè)核心競(jìng)爭(zhēng)力[24]。隨著對(duì)混改研究的深入，學(xué)者們發(fā)現(xiàn)非國(guó)有股東只有通過委派董事才能有效地參與公司治理[25]。非國(guó)有股東委派董事有效緩解了信息不對(duì)稱問題，從而可以監(jiān)督管理層的機(jī)會(huì)主義行為，更好地表達(dá)自身訴求，維護(hù)自身權(quán)益。已有研究也指出，非國(guó)有股東通過委派董事參與公司治理能有效地提升國(guó)有企業(yè)并購(gòu)績(jī)效[26-27]、促進(jìn)企業(yè)創(chuàng)新[28]、優(yōu)化慈善捐贈(zèng)行為[29]、降低國(guó)有企業(yè)杠桿操縱行為[30]等。

近年來，有學(xué)者發(fā)現(xiàn)由于國(guó)有企業(yè)規(guī)模龐大，而非國(guó)有股東資金實(shí)力有限，在混改中很難持有較大股權(quán)，若按照股權(quán)和控制權(quán)對(duì)等配置邏輯，非國(guó)有股東僅能獲得有限的董事會(huì)席位，權(quán)力難以得到保障，進(jìn)而無法發(fā)揮治理效應(yīng)[31]。由此，股權(quán)和控制權(quán)非對(duì)等配置邏輯開始出現(xiàn)，超額委派董事成為非國(guó)有股東有效參與國(guó)有企業(yè)公司治理的解決思路。劉漢民等(2018)論證了股權(quán)和控制權(quán)非對(duì)等配置邏輯的合理性，指出國(guó)有企業(yè)應(yīng)在確保國(guó)有股東是第一大股東的前提下，讓渡部分控制權(quán)給非國(guó)有股東，甚至可以讓非國(guó)有股東占據(jù)董事會(huì)多數(shù)席位[32]。李蒙等(2021)也認(rèn)為在新一輪混改中，國(guó)有股東控制權(quán)配置應(yīng)表現(xiàn)為“高股權(quán)、低董事會(huì)權(quán)力”，而非國(guó)有股東控制權(quán)配置應(yīng)表現(xiàn)為“高董事會(huì)權(quán)力、低股權(quán)”[33]。但是，對(duì)于非國(guó)有股東控制權(quán)非對(duì)等配置的經(jīng)濟(jì)后果，研究結(jié)論并不一致。部分學(xué)者認(rèn)為非國(guó)有股東超額委派董事可以提升國(guó)有企業(yè)會(huì)計(jì)信息質(zhì)量[31]、現(xiàn)金持有水平[34]及全要素生產(chǎn)率[35]。也有學(xué)者認(rèn)為非國(guó)有股東控制權(quán)過高會(huì)損害國(guó)有企業(yè)利益。馬連福等(2015)發(fā)現(xiàn)，逐利天性下的非國(guó)有股東持股比例過高時(shí)，會(huì)產(chǎn)生掏空動(dòng)機(jī)以維護(hù)自身利益，當(dāng)持股比例為30%～40%時(shí)，公司績(jī)效達(dá)到最優(yōu)水平[36]。喬翠霞等(2023)也指出非國(guó)有股東持股比例過高會(huì)打破股東之間的監(jiān)督制衡局面，表現(xiàn)出掏空動(dòng)機(jī)[37]。因此，非國(guó)有股東的股權(quán)和控制權(quán)如何配置才能發(fā)揮最好的治理效應(yīng)值得深入分析和探討。

綜合來看，非國(guó)有股東通過持有的股權(quán)獲得控制權(quán)，進(jìn)而如何有效地參與治理是國(guó)有企業(yè)混改的研究重點(diǎn)，但目前鮮有學(xué)者研究其對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略選擇尤其是戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響。同時(shí)，關(guān)于非國(guó)有股東參與治理的研究多從股權(quán)維度出發(fā)，本文基于股權(quán)和控制權(quán)非對(duì)等配置邏輯，從控制權(quán)維度研究非國(guó)有股東參與治理與國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的非線性關(guān)系，試圖找到最優(yōu)配置比例，從而更好地發(fā)揮非國(guó)有股東的治理效能。

(二)非國(guó)有股東參與治理與國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度

戰(zhàn)略激進(jìn)度體現(xiàn)了企業(yè)適應(yīng)外部環(huán)境的能力，戰(zhàn)略激進(jìn)度越高，企業(yè)適應(yīng)外部環(huán)境的能力越強(qiáng)，越傾向于采用進(jìn)攻型戰(zhàn)略[10]。混改通過讓渡權(quán)力給非國(guó)有資本，完善治理結(jié)構(gòu)，激活治理機(jī)制，優(yōu)化戰(zhàn)略決策水平。當(dāng)非國(guó)有股東獲得的控制權(quán)較小時(shí)，國(guó)有股東擁有公司決策權(quán)和話語權(quán)，企業(yè)傾向于主動(dòng)響應(yīng)政府政策，缺乏變革動(dòng)力[38]，戰(zhàn)略選擇相對(duì)保守。而且，國(guó)有企業(yè)管理層大多為行政任命，在決策時(shí)會(huì)優(yōu)先考慮自己的職業(yè)聲譽(yù)和穩(wěn)步晉升，加上激勵(lì)機(jī)制的不完善，導(dǎo)致在戰(zhàn)略選擇上傾向于犧牲股東利益而選擇低資源占用的保守決策以規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)[39-40]，戰(zhàn)略激進(jìn)度較低。

隨著控制權(quán)的提高，非國(guó)有股東的話語權(quán)和影響力得以增強(qiáng)，資本逐利性使其有動(dòng)機(jī)也有能力激發(fā)企業(yè)活力以提升企業(yè)效率[41]。混改引入了市場(chǎng)化經(jīng)營(yíng)機(jī)制，國(guó)有企業(yè)能主動(dòng)把握市場(chǎng)機(jī)會(huì)和增加戰(zhàn)略性投入，戰(zhàn)略性創(chuàng)業(yè)和變革的動(dòng)機(jī)增強(qiáng)[38]，傾向于選擇更為積極的進(jìn)攻型戰(zhàn)略。總體而言，非國(guó)有股東參與治理主要通過發(fā)揮監(jiān)督、激勵(lì)和資源效應(yīng)，進(jìn)而影響企業(yè)的戰(zhàn)略選擇。首先，從監(jiān)督和激勵(lì)效應(yīng)來看，非國(guó)有股東控制權(quán)的落實(shí)能夠確保其有能力監(jiān)督并參與國(guó)有股東和管理層的戰(zhàn)略選擇過程。一方面，如果非國(guó)有股東對(duì)國(guó)有股東能夠形成有效的監(jiān)督制衡，就會(huì)改善國(guó)有企業(yè)“所有者缺位”和“內(nèi)部人控制”問題，緩解高管機(jī)會(huì)主義行為，抑制其對(duì)低風(fēng)險(xiǎn)保守戰(zhàn)略的偏好；另一方面，為了激勵(lì)企業(yè)追求經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，非國(guó)有股東通過引入股權(quán)激勵(lì)等市場(chǎng)化激勵(lì)機(jī)制來提高對(duì)管理層的激勵(lì)水平[42]，降低企業(yè)高管戰(zhàn)略決策中的防御行為，促使其積極承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)，把握市場(chǎng)機(jī)會(huì)，增加戰(zhàn)略性投入，從而選擇靈活、適應(yīng)性強(qiáng)的進(jìn)攻型戰(zhàn)略。其次，從資源效應(yīng)來看，非國(guó)有股東擁有靈活的經(jīng)營(yíng)管理方式、市場(chǎng)化的人力、技術(shù)和文化等軟性資源[40]，決策權(quán)的提高使其更有動(dòng)機(jī)為企業(yè)提供更多異質(zhì)性資源，增強(qiáng)國(guó)有企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)承擔(dān)意愿和能力，進(jìn)而提升其市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力和價(jià)值創(chuàng)造力，在戰(zhàn)略選擇上也更青睞于進(jìn)攻型戰(zhàn)略。

然而，當(dāng)非國(guó)有股東獲得的控制權(quán)過大時(shí)，國(guó)有股東在企業(yè)中的影響力被削弱，企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)承受能力下降，戰(zhàn)略激進(jìn)度也會(huì)降低。首先，非國(guó)有股東過高的話語權(quán)和影響力會(huì)削弱國(guó)有股東地位，致使政府干預(yù)企業(yè)的成本過大，削弱了國(guó)有資本背景帶來的資源優(yōu)勢(shì)，企業(yè)可能會(huì)失去之前享受的政策優(yōu)惠，而面臨較強(qiáng)的融資約束[43-44]。同時(shí)管理層對(duì)資金的使用也更為謹(jǐn)慎，會(huì)規(guī)避高風(fēng)險(xiǎn)和高投入的戰(zhàn)略選擇，更傾向采取相對(duì)保守的投資策略，戰(zhàn)略選擇更為穩(wěn)健。其次，隨著非國(guó)有股東控制權(quán)的提高，國(guó)有股東和非國(guó)有股東的有效監(jiān)督制衡邊界被打破，逐利性強(qiáng)的非國(guó)有股東可能表現(xiàn)出掏空動(dòng)機(jī)，甚至?xí)黾悠髽I(yè)關(guān)聯(lián)交易，減少戰(zhàn)略性投資，從而導(dǎo)致戰(zhàn)略激進(jìn)度降低。

綜上，對(duì)于國(guó)有企業(yè)而言，非國(guó)有股東參與治理的程度并不是越高越好，存在一個(gè)最優(yōu)邊界，既能有效地發(fā)揮國(guó)有資本的資源優(yōu)勢(shì)，又能合理嵌入非國(guó)有資本的市場(chǎng)機(jī)制，發(fā)揮不同資本的協(xié)同效應(yīng)，激活科學(xué)決策機(jī)制，使戰(zhàn)略激進(jìn)度達(dá)到最佳水平?；诖?，本文提出如下假設(shè)。

H1：國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度呈倒U型關(guān)系。

三、研究設(shè)計(jì)

(一)樣本選擇和數(shù)據(jù)來源

考慮到中國(guó)國(guó)有企業(yè)的股權(quán)分置改革于2007年基本完成，本文以2008年為起點(diǎn)，選取2008—2020年A股上市國(guó)有制造企業(yè)作為研究對(duì)象。選擇制造業(yè)有兩方面原因：一是制造業(yè)是實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展的核心，是國(guó)民經(jīng)濟(jì)的支柱；二是國(guó)有制造企業(yè)處于市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)最充分的領(lǐng)域，需著重進(jìn)行市場(chǎng)化改革。非國(guó)有股東控制權(quán)數(shù)據(jù)是通過公司年報(bào)披露的前十大股東持股、委派董事情況手工收集獲得，其他數(shù)據(jù)從深圳希施瑪數(shù)據(jù)科技有限公司CSMAR中國(guó)經(jīng)濟(jì)金融研究數(shù)據(jù)庫獲得。本文根據(jù)需要對(duì)上述數(shù)據(jù)進(jìn)行了如下處理：(1)剔除金融類上市公司樣本；(2)刪除ST、*ST上市公司樣本；(3)度量戰(zhàn)略激進(jìn)度需要公司過去5年的數(shù)據(jù)，因此，剔除上市年限不足5年的公司樣本；(4)剔除存在缺失值的樣本。經(jīng)過上述篩選處理，最終得到3 214個(gè)公司-年度觀測(cè)值。此外，本文還對(duì)變量中的連續(xù)性變量在1%和99%的水平進(jìn)行了縮尾(winsorize)處理，以消除極端值的影響。

(二)變量選取

被解釋變量為戰(zhàn)略激進(jìn)度(Strategy)。參考已有研究[14，45]，本文采用以下六個(gè)維度的指標(biāo)構(gòu)建企業(yè)的戰(zhàn)略激進(jìn)度指數(shù)。(1)研發(fā)創(chuàng)新維度：用研發(fā)支出占營(yíng)業(yè)收入的比重來衡量。鑒于研發(fā)支出披露不完善問題，借鑒袁蓉麗等(2021)[10]的做法，用無形資產(chǎn)凈值近似代替研發(fā)支出。(2)生產(chǎn)效率維度：用員工人數(shù)與營(yíng)業(yè)收入的比值衡量。(3)公司成長(zhǎng)維度：用銷售收入的歷史增長(zhǎng)率衡量。(4)費(fèi)用支出維度：用銷售費(fèi)用與管理費(fèi)用之和占營(yíng)業(yè)收入的比重衡量。(5)人員波動(dòng)性維度：用員工人數(shù)波動(dòng)性(過去5年員工人數(shù)標(biāo)準(zhǔn)差/過去5年員工人數(shù)的均值)衡量。(6)資本密度維度：用固定資產(chǎn)占總資產(chǎn)的比重衡量。首先，將每個(gè)公司的上述6個(gè)指標(biāo)取過去5年的均值作為當(dāng)年該指標(biāo)的取值。然后，按照“年度-行業(yè)”將每個(gè)指標(biāo)從小到大排序，并平均分為5組。對(duì)于前5個(gè)維度，從最小的組到最大的組按從0到4的順序依次賦值，第6個(gè)指標(biāo)資本密度維度的賦值方式則完全相反，從最大的組到最小的組按0到4的順序依次賦值。最后將6個(gè)維度的賦值相加，得到取值范圍在0～24分的公司戰(zhàn)略激進(jìn)度變量Strategy，分值越高意味著企業(yè)戰(zhàn)略越激進(jìn)。

解釋變量為非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)與其平方項(xiàng)(Qxd2)。本文參照程敏英和魏明海(2013)[22]、吳秋生等(2020)[46]對(duì)股東控制權(quán)配置的測(cè)量方法，從控制權(quán)和所有權(quán)兩個(gè)維度出發(fā)，用杠桿指標(biāo)——非國(guó)有股東控制權(quán)傾斜度(即非國(guó)有股東委派董事比例與非國(guó)有股東持股比例之比)來衡量非國(guó)有股東參與治理程度。非國(guó)有股東委派董事比例用非國(guó)有股東委派董事人數(shù)占非獨(dú)立董事人數(shù)的比例衡量。參考蔡貴龍等(2018)[47]的做法，對(duì)于自然人股東，其在上市公司擔(dān)任董事則視為委派1名董事；對(duì)于法人股東，董事在該法人股東單位任職則視為委派1名董事。非國(guó)有股東持股比例用非國(guó)有股東持股數(shù)與總股數(shù)之比測(cè)度，非國(guó)有股東控制權(quán)傾斜度越高，說明非國(guó)有股東參與治理程度越高，話語權(quán)越大。

借鑒已有研究[19，48]，本文選取如下控制變量。(1)公司特征變量：公司規(guī)模(Size)、資產(chǎn)負(fù)債率(Lev)、資產(chǎn)收益率(Roa)；(2)公司治理變量：董事會(huì)規(guī)模(Bsize)、獨(dú)立董事占比(Indep)、股權(quán)集中度(Top1)、機(jī)構(gòu)投資者持股比例(Instown)；(3)行業(yè)特征變量：行業(yè)地位(Indpos)、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)程度(HHI)。另外，國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度可能受年度和行業(yè)的影響，因此，本文加入年度(Year)與行業(yè)(Ind)兩個(gè)虛擬變量。

以上變量具體定義如表1所示。

表1 主要變量的定義與說明

(三)模型設(shè)定

本文構(gòu)建下列模型(1)和模型(2)對(duì)假設(shè)H1進(jìn)行驗(yàn)證。考慮到戰(zhàn)略決策過程比一般的決策更為復(fù)雜，管理層制定戰(zhàn)略到具體落實(shí)存在滯后性，本文將解釋變量滯后一期進(jìn)行回歸。具體形式為：

Strategyi，t=β0+β1Qxdi，t-1+β2Sizei，t+β3Levi，t+β4Roai，t+β5Top1i，t+β6Bsizei，t+β7Indepi，t+

β8Instowni，t+β9Indposi，t+β10HHIi，t+∑Year+∑Ind+εi，t

(1)

Strategyi，t=β0+β1Qxdi，t-1+β2Qxdi，t-12+β3Sizei，t+β4Levi，t+β5Roai，t+β6Top1i，t+β7Bsizei，t+

β8Indepi，t+β9Instowni，t+β10Indposi，t+β11HHIi，t+∑Year+∑Ind+εi，t

(2)

其中，下標(biāo)i代表公司，t代表年份，β0為截距項(xiàng)，β1—β11為系數(shù)，如果解釋變量非國(guó)有股東參與治理程度的平方Qxdi，t-12的系數(shù)顯著為負(fù)，則表明非國(guó)有股東參與治理程度對(duì)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響是先促進(jìn)再抑制，即倒U型關(guān)系成立。

四、實(shí)證分析

(一)描述性統(tǒng)計(jì)

主要變量的描述性統(tǒng)計(jì)結(jié)果如表2所示，可以看出：(1)國(guó)有制造企業(yè)的戰(zhàn)略激進(jìn)度(Strategy)均值為10.650，標(biāo)準(zhǔn)差為4.049，說明中國(guó)國(guó)有企業(yè)的戰(zhàn)略激進(jìn)度差異較大；(2)非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)均值為0.279，小于1，說明樣本國(guó)有企業(yè)中普遍存在非國(guó)有股東參與治理程度較低這一問題，非國(guó)有股東委派董事比例與持股比例不符，即“同股不同權(quán)”現(xiàn)象較為嚴(yán)重，非國(guó)有股東普遍缺乏話語權(quán)。最大值為4.883，說明部分國(guó)有企業(yè)也存在非國(guó)有股東權(quán)力超額配置的情形。

表2 主要變量描述性統(tǒng)計(jì)

(二)相關(guān)性分析

表3報(bào)告了回歸方程中主要變量之間皮爾遜(Pearson)相關(guān)系數(shù)矩陣。主要變量間的相關(guān)系數(shù)全部低于0.4，初步表明變量間不存在嚴(yán)重的共線性問題。此外，本文還測(cè)算了變量的方差膨脹因子(VIF)值，各變量的VIF均在1.00～2.00之間，平均VIF為1.38，遠(yuǎn)低于10，說明所建模型各變量之間不存在嚴(yán)重的多重共線性問題。Pearson相關(guān)系數(shù)所反映的變量之間的關(guān)系混合了其他變量的影響，因此，需要進(jìn)一步控制其他因素的影響來進(jìn)行分析，以獲得更準(zhǔn)確的相關(guān)關(guān)系影響水平。

表3 主要變量相關(guān)性分析結(jié)果

(三)回歸結(jié)果與分析

表4報(bào)告了基準(zhǔn)回歸結(jié)果?？梢钥闯?，非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)的系數(shù)為0.765，且在5%的水平上顯著，非國(guó)有股東參與治理程度二次項(xiàng)(Qxd2)的系數(shù)為-0.226，且在1%的水平上顯著，說明國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度呈倒U型關(guān)系，初步說明假設(shè)H1成立。進(jìn)一步計(jì)算U型曲線的轉(zhuǎn)折點(diǎn)，可以得出當(dāng)非國(guó)有股東參與治理程度約為1.696，即非國(guó)有股東控制權(quán)和股權(quán)的配置比例約為1.696時(shí)，國(guó)有企業(yè)的戰(zhàn)略激進(jìn)度(Strategy)最高。

為了驗(yàn)證倒U型關(guān)系的存在，本文參考漢斯等(Haans et al.，2016)[49]提出的倒U型關(guān)系檢驗(yàn)方法，發(fā)現(xiàn)本文的研究符合滿足倒U型曲線的3個(gè)條件：(1)非國(guó)有股東參與治理程度一次項(xiàng)(Qxd)的系數(shù)顯著為正，且平方項(xiàng)(Qxd2)的系數(shù)顯著為負(fù)；(2)曲線的斜率在非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)取值范圍內(nèi)左端點(diǎn)顯著為正(0.765)，且右端點(diǎn)顯著為負(fù)(-1.438)；(3)曲線拐點(diǎn)Qxd=1.696位于非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)的取值范圍[0，4.883]之內(nèi)。因此，倒U型關(guān)系成立，假設(shè)H1得到驗(yàn)證。

表4 基準(zhǔn)回歸結(jié)果

(四)穩(wěn)健性檢驗(yàn)

為檢驗(yàn)研究結(jié)果的穩(wěn)健性，本文通過改變變量測(cè)量方式、樣本時(shí)間選擇、解釋變量滯后兩期及變更研究樣本來進(jìn)行穩(wěn)健性檢驗(yàn)，如表5所示。(1)改變變量測(cè)量方式。在衡量戰(zhàn)略激進(jìn)度(Strategy)變量中的研發(fā)創(chuàng)新維度時(shí)，采用無形資產(chǎn)凈額近似替代研發(fā)投入未必合理，本文借鑒唐等人(Tang et al.，2011)[50]的做法去掉研發(fā)創(chuàng)新維度，從表中列(1)和列(2)可以看出，非國(guó)有股東參與治理程度的平方項(xiàng)(Qxd2)在1%的水平上顯著為負(fù)，與前文研究結(jié)果一致，回歸結(jié)果穩(wěn)健。(2)改變樣本時(shí)間的選擇。參考陳偉宏等(2019)[51]的做法，剔除首尾年份的樣本，回歸結(jié)果如表中列(3)和列(4)所示，非國(guó)有股東參與治理程度的平方項(xiàng)(Qxd2)在1%的水平上顯著為負(fù)，且各變量系數(shù)符號(hào)與主回歸保持一致。(3)解釋變量滯后兩期。本文將核心解釋變量非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)滯后兩期重新回歸，結(jié)果如表中列(5)和列(6)所示，非國(guó)有股東參與治理程度的平方項(xiàng)(Qxd2)在10%的水平上顯著為負(fù)，驗(yàn)證了研究結(jié)論的穩(wěn)健性。(4)變更研究樣本?？紤]到《中華人民共和國(guó)公司法》中規(guī)定的單獨(dú)或合伙持有3%以上股份的股東才具有提名董事資格人選的權(quán)利，本文參考蔡貴龍等(2018)[52]、曹豐和谷孝穎(2021)[53]的做法，篩選出非國(guó)有股東持股比例大于3%的樣本重新進(jìn)行回歸分析，結(jié)果如表中的列(7)和列(8)所示，發(fā)現(xiàn)非國(guó)有股東參與治理程度的平方項(xiàng)(Qxd2)在1%的水平上顯著為負(fù)，國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度呈倒U型關(guān)系，本文的研究結(jié)論成立。

五、進(jìn)一步分析

(一)非國(guó)有股東參與治理、金字塔層級(jí)與國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度

以管資本為主的國(guó)資監(jiān)管體制改革提出要加大政府授權(quán)放權(quán)力度，賦予企業(yè)更多自主權(quán)，有效釋放國(guó)有企業(yè)活力。金字塔層級(jí)作為一種能夠在政府和國(guó)有企業(yè)之間形成隔離層的股權(quán)設(shè)計(jì)方式[54]，降低了政府的過度監(jiān)管，減輕了國(guó)有企業(yè)的政策性負(fù)擔(dān)，實(shí)現(xiàn)了政府有效授權(quán)放權(quán)，從而賦予企業(yè)更多的自主經(jīng)營(yíng)決策權(quán)，激活了經(jīng)營(yíng)體制機(jī)制。隨著金字塔層級(jí)的延長(zhǎng)，國(guó)資監(jiān)管的行政化干預(yù)降低，國(guó)有企業(yè)的主導(dǎo)治理邏輯也從行政邏輯向經(jīng)濟(jì)邏輯轉(zhuǎn)變，勢(shì)必會(huì)影響到非國(guó)有股東治理效應(yīng)的發(fā)揮，進(jìn)而影響國(guó)有企業(yè)的戰(zhàn)略選擇。那么，在不同金字塔層級(jí)結(jié)構(gòu)形成的不同監(jiān)管模式下，非國(guó)有股東參與治理程度對(duì)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響有何差異？

當(dāng)金字塔層級(jí)較少時(shí)，政府行政干預(yù)力量較強(qiáng)，國(guó)資監(jiān)管方式行政化色彩較重，國(guó)有企業(yè)的經(jīng)營(yíng)決策受上級(jí)主管部門影響較大，企業(yè)很難在體制機(jī)制改革方面獲得大的突破，致使非國(guó)有股東帶來的治理效應(yīng)大打折扣。此時(shí)，國(guó)有企業(yè)內(nèi)部行政治理邏輯占主導(dǎo)，國(guó)有企業(yè)的政治目標(biāo)高于經(jīng)濟(jì)目標(biāo)，企業(yè)把握市場(chǎng)機(jī)會(huì)的意愿和能力較弱，戰(zhàn)略選擇較為保守。當(dāng)金字塔層級(jí)較多時(shí)，政府行政干預(yù)力量變?nèi)?，?guó)資監(jiān)管方式向市場(chǎng)化傾斜，作為市場(chǎng)主體，企業(yè)的戰(zhàn)略決策充分依據(jù)市場(chǎng)環(huán)境和自身能力需要，市場(chǎng)機(jī)制開始發(fā)揮作用，為非國(guó)有股東在企業(yè)經(jīng)營(yíng)決策中的話語權(quán)和影響力的落實(shí)創(chuàng)造了條件，非國(guó)有股東治理效應(yīng)凸顯。此時(shí)，國(guó)有企業(yè)內(nèi)部經(jīng)濟(jì)治理邏輯占主導(dǎo)，企業(yè)更多關(guān)注經(jīng)濟(jì)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)，這與非國(guó)有股東的目標(biāo)相契合，為非國(guó)有股東參與戰(zhàn)略決策提供了良好的制度環(huán)境。此外，國(guó)有企業(yè)高管的任免、激勵(lì)、晉升等機(jī)制向職業(yè)經(jīng)理人市場(chǎng)的“優(yōu)勝劣汰”機(jī)制靠齊[55]，人才隊(duì)伍的市場(chǎng)化助推了國(guó)有企業(yè)市場(chǎng)化改革的動(dòng)力與活力，非國(guó)有股東話語權(quán)和影響力得以充分發(fā)揮，有效激發(fā)企業(yè)發(fā)展活力。由此，本文預(yù)期，不同金字塔層級(jí)結(jié)構(gòu)下，非國(guó)有股東參與治理程度對(duì)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響不同。相比低金字塔層級(jí)結(jié)構(gòu)組，高金字塔層級(jí)結(jié)構(gòu)組中非國(guó)有股東治理效應(yīng)能夠得以更好地發(fā)揮，戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度的倒U型關(guān)系得以更好地體現(xiàn)。

為了檢驗(yàn)上述觀點(diǎn)，本文參照法恩等(Fan et al.，2013)[54]的方法測(cè)量金字塔層級(jí)(Layer)，若終極控制人與上市公司之間沒有中間控制人，則層級(jí)為1；有一個(gè)中間控制人，則層級(jí)為2，依次遞增。并參照武立東等(2017)[55]的做法進(jìn)行分組回歸分析，金字塔層級(jí)為1或2時(shí)，劃為低層級(jí)組；大于等于3時(shí)，劃為高層級(jí)組。分組檢驗(yàn)結(jié)果如表6所示。從列(1)和列(2)可以看出，在低金字塔層級(jí)組，國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度的倒U型關(guān)系不成立，這說明金字塔層級(jí)較低時(shí)，政府的行政干預(yù)較強(qiáng)，非國(guó)有股東控制權(quán)難以充分發(fā)揮治理效應(yīng)。從列(3)和列(4)可以看出，在高金字塔層級(jí)組，國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度的倒U型關(guān)系成立，參考漢斯等(2016)[49]提出的倒U型關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)在高金字塔層級(jí)組，非國(guó)有股東參與治理程度一次項(xiàng)(Qxd)的系數(shù)在1%的水平上顯著為正，且平方項(xiàng)的系數(shù)(Qxd2)在1%的水平上顯著為負(fù)；曲線的斜率在非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)取值范圍內(nèi)左端點(diǎn)為正(1.456)，且右端點(diǎn)為負(fù)(-2.094)；曲線拐點(diǎn)Qxd=2.006位于非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)的取值范圍[0，4.883]之內(nèi)，倒U型關(guān)系成立。這說明金字塔層級(jí)較高時(shí)，政府的行政干預(yù)較弱，非國(guó)有股東更容易發(fā)揮治理效應(yīng)。對(duì)稱軸約為2.006，說明在高金字塔層級(jí)組，非國(guó)有股東參與治理程度接近2，即非國(guó)有股東控制權(quán)和股權(quán)的配置比例接近2時(shí)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度最高。

表6 金字塔層級(jí)結(jié)構(gòu)分組回歸結(jié)果

(二)非國(guó)有股東參與治理、國(guó)有企業(yè)行政級(jí)別與國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度

不同行政級(jí)別的國(guó)有企業(yè)中，戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度的倒U型關(guān)系可能存在差異。首先，相比地方國(guó)有企業(yè)，中央企業(yè)占據(jù)更重要的戰(zhàn)略地位，行政化管控更強(qiáng)，需要承擔(dān)更多的社會(huì)性目標(biāo)，此時(shí)國(guó)有股東的話語權(quán)較大，非國(guó)有股東難以擁有話語權(quán)。其次，中央企業(yè)規(guī)模較大，非國(guó)有股東較難進(jìn)入，即便進(jìn)入之后也難以獲得實(shí)質(zhì)性的經(jīng)營(yíng)決策權(quán)，改善治理機(jī)制的空間有限，對(duì)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響較難顯現(xiàn)。再次，中央企業(yè)外部巡視組的監(jiān)督及內(nèi)部黨組織在董事會(huì)的嵌入使得董事會(huì)子群體勢(shì)力形成較為困難[56]，非國(guó)有董事治理效應(yīng)難以發(fā)揮。因此，非國(guó)有股東參與治理程度對(duì)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響可能在地方國(guó)有企業(yè)更為明顯。

本文參照曹豐和谷孝穎(2021)[53]的做法按終極控制人將國(guó)有企業(yè)分為中央企業(yè)和地方國(guó)有企業(yè)，由國(guó)資委、財(cái)政部及其他有關(guān)部委等代表中央政府出資、管理和控制的國(guó)有企業(yè)為中央企業(yè)，其余國(guó)有企業(yè)為地方國(guó)有企業(yè)，表7為分類回歸結(jié)果。列(1)和列(2)結(jié)果顯示，國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度的倒U型關(guān)系在中央企業(yè)不成立。列(3)和列(4)結(jié)果顯示，非國(guó)有股東參與治理程度的平方項(xiàng)(Qxd2)在10%的水平上顯著為負(fù)，國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度的倒U型關(guān)系在地方國(guó)有企業(yè)成立，且在非國(guó)有股東參與治理程度約為1.699時(shí)戰(zhàn)略激進(jìn)度最高。以上結(jié)果說明在中央企業(yè)非國(guó)有股東發(fā)揮的治理效應(yīng)對(duì)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響效果不明顯，而在地方國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有股東參與治理能更好地產(chǎn)生治理效應(yīng)，對(duì)企業(yè)戰(zhàn)略決策的作用也更能凸顯。同理，對(duì)于地方國(guó)有企業(yè)，參考漢斯等(2016)[49]提出的倒U型關(guān)系進(jìn)行檢驗(yàn)，發(fā)現(xiàn)在地方國(guó)有企業(yè)，非國(guó)有股東參與治理程度平方項(xiàng)的系數(shù)(Qxd2)顯著為負(fù)；曲線的斜率在非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)取值范圍內(nèi)左端點(diǎn)顯著為正(0.726)，且右端點(diǎn)顯著為負(fù)(-1.361)；曲線拐點(diǎn)Qxd=1.699，位于非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)的取值范圍[0，4.883]之內(nèi)，倒U型關(guān)系成立。

(三)非國(guó)有股東參與治理、市場(chǎng)化程度與國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度

現(xiàn)階段中國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展存在不平衡現(xiàn)象，各地市場(chǎng)化水平存在較大差異。不同外部市場(chǎng)環(huán)境下，國(guó)有企業(yè)內(nèi)部治理水平不同，國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理的程度的倒U型關(guān)系可能存在差異，有待進(jìn)一步研究。在市場(chǎng)化程度較低的地區(qū)，國(guó)有企業(yè)的內(nèi)外部治理水平相對(duì)較低，企業(yè)的戰(zhàn)略選擇容易偏離最優(yōu)決策，此時(shí)提升非國(guó)有股東的控制權(quán)程度對(duì)國(guó)有企業(yè)治理水平的優(yōu)化作用較強(qiáng)，進(jìn)而對(duì)其戰(zhàn)略選擇的改善作用更能凸顯。在高市場(chǎng)化程度地區(qū)，國(guó)有企業(yè)內(nèi)外部治理水平較高，企業(yè)戰(zhàn)略決策機(jī)制較為科學(xué)和完善，非國(guó)有股東發(fā)揮治理效應(yīng)的空間較小。因此，與高市場(chǎng)化程度地區(qū)相比，非國(guó)有股東參與治理程度對(duì)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響在低市場(chǎng)化程度地區(qū)可能更為明顯。

本文選用王小魯?shù)?2017)[57]編制的市場(chǎng)化指數(shù)來衡量市場(chǎng)化程度，并將市場(chǎng)化程度指數(shù)按中位數(shù)進(jìn)行分組，市場(chǎng)化程度指數(shù)小于中位數(shù)的為低市場(chǎng)化程度組，其余的為高市場(chǎng)化程度組。分組檢驗(yàn)結(jié)果如表8所示。從列(1)和列(2)可以看出，在高市場(chǎng)化程度地區(qū)，非國(guó)有股東參與治理程度的二次項(xiàng)(Qxd2)系數(shù)為-0.225，且在5%的水平上顯著；曲線的斜率在非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)取值范圍內(nèi)左端點(diǎn)為正(0.736)，且右端點(diǎn)為負(fù)(-1.466)；曲線拐點(diǎn)Qxd=1.633位于非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)的取值范圍[0，4.883]之內(nèi)，倒U型關(guān)系成立。從列(3)和列(4)可以看出，在低市場(chǎng)化程度地區(qū)，非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)的系數(shù)為0.873，且在10%的水平上顯著，非國(guó)有股東參與治理程度的二次項(xiàng)(Qxd2)系數(shù)為-0.249，且在5%的水平上顯著；曲線的斜率在非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)取值范圍內(nèi)左端點(diǎn)顯著為正(0.873)，且右端點(diǎn)顯著為負(fù)(-1.553)；曲線拐點(diǎn)Qxd=1.753，位于非國(guó)有股東參與治理程度(Qxd)的取值范圍[0，4.883]之內(nèi)，倒U型關(guān)系成立。以上結(jié)果說明國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度的倒U型關(guān)系在低市場(chǎng)化程度和高市場(chǎng)化程度地區(qū)均成立，但在低市場(chǎng)化程度地區(qū)的倒U型關(guān)系更為明顯。

表8 按市場(chǎng)化程度分類的總體回歸結(jié)果

六、結(jié)論、啟示與展望

(一)結(jié)論

本文選取2008—2020年A股上市國(guó)有制造企業(yè)為樣本，基于股權(quán)和控制權(quán)非對(duì)等配置邏輯，研究了混改中非國(guó)有股東參與治理對(duì)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響，旨在為深入推進(jìn)混改提供參考。研究結(jié)果表明：國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度呈倒U型關(guān)系，且當(dāng)非國(guó)有股東控制權(quán)和股權(quán)的配置比例接近2時(shí)戰(zhàn)略激進(jìn)度最高，即當(dāng)非國(guó)有股東持有1%的股權(quán)、擁有2%的控制權(quán)時(shí)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度達(dá)到最高。進(jìn)一步地，按國(guó)有企業(yè)所處金字塔層級(jí)、國(guó)有企業(yè)行政級(jí)別及所在地區(qū)市場(chǎng)化程度進(jìn)行分組研究結(jié)果顯示，高金字塔層級(jí)結(jié)構(gòu)組的國(guó)有企業(yè)、地方國(guó)有企業(yè)和低市場(chǎng)化程度地區(qū)的國(guó)有企業(yè)，國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度與非國(guó)有股東參與治理程度之間的倒U型關(guān)系更明顯。此結(jié)論證實(shí)了股權(quán)和控制權(quán)非對(duì)等配置邏輯的合理性，為國(guó)有企業(yè)混改中解決非國(guó)有股東控制權(quán)安排問題提供了啟示。

(二)研究啟示

本文基于上述結(jié)論，得出如下啟示：

第一，深入推進(jìn)國(guó)有企業(yè)混改，必須實(shí)質(zhì)性地改善其內(nèi)部治理機(jī)制，優(yōu)化戰(zhàn)略決策機(jī)制。國(guó)有企業(yè)在引入非國(guó)有股東時(shí)，對(duì)于控制權(quán)的安排可以遵循股權(quán)和控制權(quán)非對(duì)等配置邏輯，突破股權(quán)比例的限制適度安排控制權(quán)。具體來說，混改中非國(guó)有股東股權(quán)和控制權(quán)超額配置要合理，非國(guó)有股東可適當(dāng)超額委派董事，實(shí)現(xiàn)國(guó)有企業(yè)資源稟賦優(yōu)勢(shì)和非國(guó)有企業(yè)機(jī)制靈活優(yōu)勢(shì)的有機(jī)融合，真正轉(zhuǎn)變國(guó)有企業(yè)內(nèi)部經(jīng)營(yíng)體制機(jī)制，提升戰(zhàn)略激進(jìn)度，增強(qiáng)核心競(jìng)爭(zhēng)力。

第二，協(xié)同推進(jìn)國(guó)資國(guó)企改革，做到國(guó)資監(jiān)管體制改革和混合所有制改革步調(diào)一致，相互促進(jìn)。國(guó)有資本投資運(yùn)營(yíng)公司的組建形成了“國(guó)資監(jiān)管-國(guó)有資本投資運(yùn)營(yíng)公司-國(guó)有企業(yè)”三級(jí)架構(gòu)，延長(zhǎng)了金字塔控股結(jié)構(gòu)鏈條，能夠規(guī)避直接的行政干預(yù)，真正地實(shí)現(xiàn)政企分開、政資分開以及所有權(quán)與經(jīng)營(yíng)權(quán)分開，使得國(guó)有企業(yè)的公司治理和集團(tuán)管控模式更加市場(chǎng)化，盤活企業(yè)的經(jīng)營(yíng)體制機(jī)制。因此，通過組建國(guó)有資本投資運(yùn)營(yíng)公司等舉措延長(zhǎng)金字塔鏈條，實(shí)現(xiàn)有效授權(quán)放權(quán)，推動(dòng)行政化國(guó)資監(jiān)管方式逐步向市場(chǎng)化轉(zhuǎn)變，加快國(guó)有企業(yè)獨(dú)立市場(chǎng)主體地位的確立，為混改的深入推進(jìn)及更好地發(fā)揮非國(guó)有股東的治理效應(yīng)提供制度保障。

第三，要更加關(guān)注中央企業(yè)混改中非國(guó)有股東的治理效應(yīng)。中央企業(yè)相比地方國(guó)有企業(yè)體量更大，行政化管控力度更強(qiáng)，非國(guó)有股東較難進(jìn)入，即使進(jìn)入之后也較難發(fā)揮治理效應(yīng)。因此，在加速推進(jìn)中央企業(yè)混改的同時(shí)更應(yīng)考慮如何加大非國(guó)有股東參與治理程度，更多關(guān)注非國(guó)有股東控制權(quán)的落實(shí)問題，以充分發(fā)揮非國(guó)有股東的治理效能，加速進(jìn)入世界一流。

第四，無論市場(chǎng)化程度高還是低，各地區(qū)都應(yīng)深入推進(jìn)混改，尤其在市場(chǎng)化程度較低的地區(qū)更應(yīng)加大混改力度，通過提升非國(guó)有股東的話語權(quán)和影響力，發(fā)揮非國(guó)有資本優(yōu)勢(shì)，彌補(bǔ)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略決策的缺陷和不足，提升戰(zhàn)略決策的科學(xué)性和靈活性。

(三)展望

文章仍存在一些不足：首先，本文只選擇了上市國(guó)有制造企業(yè)。雖然制造業(yè)是中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的主體，但未能涵蓋全部國(guó)有企業(yè)類型，且不同行業(yè)和類型的國(guó)有企業(yè)治理機(jī)制及戰(zhàn)略選擇可能存在差異，未來可以按不同行業(yè)類型作進(jìn)一步拓展研究。其次，本文僅從控制權(quán)視角研究了非國(guó)有股東參與治理對(duì)國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的影響，并未細(xì)致地揭示二者之間具體的作用機(jī)制，未來可以對(duì)非國(guó)有股東參與治理影響國(guó)有企業(yè)戰(zhàn)略激進(jìn)度的內(nèi)在機(jī)制和影響路徑進(jìn)行深入探討。