靜待春風

宗合

新年開端，又將迎接春季行情。中信建投認為，市場經歷過極度縮量和強勢股補跌之后，人民幣持續升值，北向資金年底布局凈流入，市場出現反彈，因此，市場前期對人民幣資產和中國經濟的悲觀預期有望繼續修復，A股有望迎接春季行情。海通證券也認為，2024年政策發力有望推動經濟和基本面實現進一步復蘇，A股行情有望邊際轉暖。

申萬宏源將春季行情歸為三種經典模式：一是不可證偽的經濟樂觀預期驅動（典型是2013年之前），二是改革預期驅動（典型是2014年、2015年），三是外資（典型是2017-2018年）和公募（典型是2020-2021年）年初增量博弈驅動。2013年之前，周期是春季行情的主戰場。2014年之后，除非有明確的復蘇預期（2016年、2023年），周期難領漲，但仍是重要的輪動環節。春季行情結構“完整輪動”是常態。

中信建投認為2024年A股有望由熊轉牛，進入小牛市，主要源自兩大因素改善，一是全球宏觀流動性明顯改善，二是國內穩增長力度或將超預期。這將推動2024年A股盈利正增長。

有利因素包括，從宏觀流動性到微觀流動性的改善：美元周期下行，國內利率繼續回落，權益資產在低位具備配置吸引力，政策活躍資本市場引導中長期資金入市，股票供給下降。穩增長加碼，經濟好于預期：2024年預計穩增長力度強于2023年，地產基本面及政策有超預期可能，順周期方向存在階段性貝塔機會。

申萬宏源則表示，眼前的反彈可能只是春季行情的“起手式”，繼續提示后續行情進一步強化的催化劑來源。

具體而言，短期的市場實驗充分說明了，短期和中長期的悲觀預期已充分反映，市場高性價比區域確認。現階段，市場賺錢效應、動量效應剛開始擴散，短期反彈行情還有演繹的空間。

同時也存在市場對春季行情的期待：基于申萬宏源最新的問卷調查（《超過半數投資者看好春季行情》），市場總體穩定看國內政策細化落地+經濟企穩回升驗證；而結構上，市場更看好TMT和醫藥生物等成長方向。市場預期的驅動力和結構并不匹配，后續可能還需要一個共識凝聚的過程。

高性價比可以支撐反彈，但眼前的反彈可能只是春季行情的“起手式”，反彈延續還需要后續催化接力。中央經濟工作會議后，市場對政策執行和效果的期待極低，2024年一季度政策信心恢復，這些可能成為后續春季行情有效展開的主要線索。

海通證券則提出，市場放量大漲往往是行情起點。結合當前市場走勢與情緒已出現明顯改善，本輪春季行情或正逐步展開。

而且，這輪上漲行情有持續性，積極的催化因素之一就是政策。整體來看，一季度國內政策環境整體會更優，市場可能迎來積極政策密集出臺的窗口期。另一積極催化或來自資金面。參考歷史經驗，年初資金利率通常有所回落，開年投資者的風險偏好相對更高。由于一季度是全年信貸的集中投放期，市場預期相對寬松，因此年初資金利率通常有所回落，流動性大幅改善。本輪情況更加有利，海外流動性的邊際寬松將有助于緩解國內貨幣政策壓力，一季度國內政策和資金利率或具備更大的調整空間。

當然，基本面也是未來A股上行的重要支撐。預計2024年全部A股歸母凈利同比增速有望達到5%-10%，業績恢復程度較為溫和，因此全年市場或也將溫和向上修復。

海通證券的建議是，2023年市場風格呈現出高股息和科技成長兩頭占優的啞鈴型結構，2024年風格將延續“啞鈴型”這一趨勢，抑或是從“兩頭”走向“中間” 。

中信建投認為，勝率方向，2024年景氣向上行業增加，分子彈性關注產業周期（智能駕駛，AI/數據）+困境改善（醫藥，農林牧漁）;賠率角度，順周期悲觀一致預期下存在估值修復機會，待政策及資金春風催化，關注（國企）地產/有色（銅鋁等）/消費建材/保險;熊牛轉換期，看漲期權思維，股息+復蘇：煤炭/白酒，資產配置關注可轉債。因此，關注行業包括電子、創新藥、計算機、傳媒、國防軍工、有色金屬、煤炭等等。重點關注主題則有AI、出海、進口替代、汽車智能化、人形機器人等。

同時，在人民幣升值背景下，歲末年初也正是外資集中再配置的時間窗口?？紤]到中國股票市場在全球股市中的相對位置及吸引力，預計2024年初北向資金的流入有望持續，短期可關注部分具備外資審美的優質超跌核心資產反彈機會。

海通證券則認為白馬成長逐漸具備投資性價比。因白馬成長板塊表現不佳已持續較長時間，從估值角度來看，目前白馬成長板塊性價比逐漸凸顯，未來或存在一定補漲空間。

基本面方面，2024年A股盈利周期有望向上，白馬成長有望在業績上占優。未來積極的穩增長政策有望進一步推出：2024年財政政策會適度加力，預計赤字率和專項債額度或略微抬升；貨幣政策或進一步穩健寬松，政策利率仍有一定調整空間。隨著穩增長政策持續發力，疊加庫存周期進入補庫階段，全年國內經濟運行有望進一步好轉，國內實際GDP同比增速有望達5%左右。落實到微觀企業盈利層面，在經濟回暖的背景下，預計A股盈利將持續復蘇。借鑒歷史，以基金重倉股為代表的白馬成長板塊在A股盈利上行周期內業績表現更優，隨著2024年宏觀經濟和企業盈利有望逐漸復蘇，白馬成長有望在業績表現上更為占優?；久鏇Q定股價的漲跌，盈利是決定風格的核心因素，因此白馬成長有望在業績表現上更為占優，未來或將迎來估值重構的反轉機會。

資金面來看，2024年投資者風險偏好回升有望帶來增量資金回補，業績確定性更高的白馬成長板塊或更受青睞。2023年A股市場投資者風險偏好下降導致入市增量資金不明顯，2024年，內外部因素共振有望使投資者風險偏好重新得到提振。首先內部因素方面，宏微觀基本面的修復將有望支撐投資者前期悲觀情緒得到一定的修正。其次外部因素方面，海外流動性的轉松有望進一步提振投資者情緒。對于A股市場而言，海外流動性的邊際寬松有助于緩解國內貨幣政策壓力，支撐投資者、尤其是海外投資者的風險偏好提升，進而為A股市場帶來增量資金的回補，因此預計基本面更優的白馬成長板塊有望更受青睞。

白馬成長中重視硬科技及醫藥。從市場面看，當前白馬成長中硬科技和醫藥板塊自2021年高點以來調整已經非常顯著，估值水平已經中等偏低。往未來看，政策支持和技術突破加速電子細分領域自主可控，老齡化趨勢加速醫藥需求釋放，相關行業基本面正逐漸反轉，性價比正凸顯。

硬科技中關注電子、數字基建和AI應用。中國已經進入經濟轉型升級、動能轉換的關鍵階段，習總書記強調要通過積極培育高科技含量的戰略新興行業來加快形成新質生產力，推動產業結構升級，為經濟增長提供持續動能。隨著政策加大支持科創、技術突破加快賦能，硬科技產業有望成為引領新質生產力發展的領域。

同時，低估低配、基本面向好的醫藥類性價比凸顯。當前醫藥板塊的估值和基金配置仍處于歷史較低水平。短期看，醫療反腐對行業影響最大的時刻已經過去，未來反腐政策有望步入常態化和精準化。中長期看，供給側方面，醫藥改革正不斷深化，醫療反腐將推動行業形成有序競爭的格局，進而扭轉醫藥行業重銷售、輕研發的現狀，2022年醫藥板塊銷售費用占營收比重達14%，但研發支出占比僅為5%，未來藥企有望加大創新研發投入，行業集中度有望向具備優質產品的藥企集中；需求側方面，人口老齡化背景下醫療需求或將增加。2021年底中國60歲及以上人口占總人口比例為18.1%。根據聯合國人口署預測，當前中國老齡人口數量正處于S型的陡峭上升期，到2050年該占比或超30%。隨著人口老齡化程度深化，未來居民醫療需求將不斷增加。此外，橫向對比其他國家看，中國醫療支出占GDP比重仍有提升空間，2020年我國醫療支出費用占GDP比重僅為5.7%，而美、英、日等發達國家均在10%-20%之間。2024年醫藥生物板塊歸母凈利增速有望達到15%。

申萬宏源表示，春季行情的結構大概率還是“周期搭臺，成長唱戲”： 經濟樂觀預期發酵向上彈性有限，順周期（包括有供給優化邏輯的周期品，消費和先進制造核心資產）可能只是脈沖式行情，只要市場總體沒有重大下行風險就能漲的科技成長是春季行情的主角，短期高性價比區域確認，科技成長行情就是贏在當下的。重點關注一季度有產業事件性催化的AIPC、MR、華為鏈等。