推動債務可持續發展，為“一帶一路”高質量發展保駕護航

2023年是“一帶一路”倡議提出并落地實施十周年。隨著共建“一帶一路”向高質量發展轉變，“一帶一路”債務也朝著更可持續的目標轉型。未來，在“一帶一路”債務可持續發展目標下，我國與共建“一帶一路”國家要持續豐富多元化的融資方式，創新融資和還款制度安排，探索多樣化的債務分類治理機制，為“一帶一路”高質量發展保駕護航。

近年來，我國積極推動“一帶一路”債務可持續發展，以開放心態參與國際債務治理，全力推動共建“一帶一路”國家提升發展能力，用實踐證明了政府債務可以對國民經濟增長產生積極影響。然而，“一帶一路”債務可持續發展面臨項目特質、內部和外部的多方面挑戰，基礎設施項目對經濟的外部性意味著相應的收益難以量化并與還款安排相匹配，共建“一帶一路”國家在全球經濟回落背景下的增長動能下降，以美元為中心的全球貨幣體系波動對“一帶一路”債務造成外部沖擊。本文提出了客觀看待“一帶一路”債務的幾個視角，分析我國在“一帶一路”債務發展中的角色，提出下一步推動“一帶一路”債務可持續發展的幾點建議。

如何正確認識“一帶一路”債務

政府債務對經濟產生的影響一直是經濟領域中熱議的問題。一直以來，政府債務對經濟增長影響的理論研究有三種代表性的觀點，分別是新古典主義的債務“有害論”、李嘉圖等價性命題的債務“無影響論”以及凱恩斯主義的債務“有益論”。現實世界中，上述三種理論情形均有可能出現，而西方部分媒體和學者往往緊抓個別現象，給“一帶一路”債務套上“債務陷阱”的名號。如何正確認識“一帶一路”債務，正確處理債務面臨的客觀挑戰，是推動“一帶一路”債務可持續發展的關鍵。

“一帶一路”債務可持續的一個關鍵在于是否形成有效投資

“一帶一路”建設的發展動力源于共建國家對于經濟發展的迫切訴求，在此基礎上，“一帶一路”倡議強調通過供給的階段性躍升，為東道國經濟發展打下基礎、拓展機遇。對于很多共建“一帶一路”國家而言，基礎設施的落后極大限制了國民經濟發展或與沿線國家深化合作，提升基礎設施水平成為共建“一帶一路”國家的首要需求。基礎設施互聯互通成為“一帶一路”倡議的先行領域，就是旨在通過增加基礎設施供給，擴大聯通效應，為地區規模經濟發展奠定良好基礎。賈俊雪、郭慶旺等學者曾通過構建一個兩部門的內生增長迭代模型，研究財政政策的變化對長期經濟增長和政府債務規模的影響。研究表明，當公債發行用于基礎設施投資和建設時，會促進長期經濟增長，改善政府財務狀況。所以，當“一帶一路”建設項目形成了共建國家的有效投資，對于地區城市化和工業化有促進作用，則債務可持續也有了可能性。

然而，基礎設施建設的正外部性難以被市場機制內部化。基礎設施建設周期長、投資大，其對經濟的正外部性難以通過市場機制實現風險和收益的有效匹配。一般而言，基礎設施的正外部性發揮作用的時間滯后于債務償付義務生效時間，并且其正外部性發揮作用期限往往超出還款安排期限，這就使得基礎設施建設對經濟的貢獻無法完全轉化為項目收益，從而使得基礎設施的長期外溢效應與債務還款安排之間存在矛盾。目前，針對基礎設施風險收益特性，可以通過不動產投資信托基金（REITs）等工具實現底層資產轉讓，改變項目收益周期，然而，發行REITs的門檻仍舊將大量基礎設施排除在外，所以，仍須創新更多市場工具、加大公共投入和協調機制來解決基礎設施自身的特性問題。

“一帶一路”債務可持續的另一個關鍵在于償還債務能力

債務危機最大風險不是債務本身，而是償還債務能力。當政府債務償還能力高于政府債務規模時，即使政府債務規模處于較高水平，也可以避免債務違約發生。有學者從財政政策可持續性的角度，指出債務可持續性是政府對其自身債務具有償還能力。有學者將新債發行和償還能力納入債務可持續性范疇。還有學者從政府資產角度界定政府債務償還能力，即從政府總資產、總負債角度，或政府資產和債務的結構匹配視角分析政府資產對其所負擔債務的覆蓋程度，進而評估債務風險。支持債務對經濟具有促進作用觀點的學者中，大多強調維持合理的政府債務水平對于經濟發展的重要性，注重政府債務的“門檻效應”。多個學者認為，債務和經濟增長之間存在“倒U形”的非線性關系。

然而，共建“一帶一路”國家背負的歷史債務對“一帶一路”項目形成的新增債務帶來挑戰。共建“一帶一路”國家中，眾多國家屬于中低收入國家，在歷史上向西方市場和機構舉借了大量債務。根據世行國際債務數據庫，截至2020年底，商業和多邊債權人是82個低收入和中等偏下收入國家公共外債的主要債權方，占比約為74%。此外，根據世界銀行2022年測算，西方商業債權人和多邊機構在未來7年中擁有中低收入國家6296億美元的債權，占其還本付息總額的67%，構成了相關國家主要的償債壓力源。

有效的債務管理對于“一帶一路”債務可持續十分重要

債務事前、事中和事后管理的有效性對債務可持續運轉十分重要。國際貨幣基金組織和世界銀行主要通過債務可持續性評估與分析，為低收入國家制定謹慎的借款戰略提供依據。對希望獲得債務減免的國家，國際貨幣基金組織使用債務可持續性分析框架來監控各國的各項債務指標，由此評價其是否有資格獲得債務減免。而國際開發協會（IDA）和非洲開發銀行（ADB）等多邊和區域金融機構也借鑒此方法來分配無償援助資金。債務違約處理方面，能否將壞賬損失分攤至多年對于避免債務危機十分重要，而這又受兩個因素影響，一是債務是否以該國本幣或其他當局可控的貨幣計價，二是各方能否協調債權人和債務人，達成更好的管理或重組債務協議。通常而言，債務危機的發生源于兩個因素，一是決策者未做出正確的決策，二是整頓債務導致了難以接受的負面政治后果和外溢效應。目前，巴黎俱樂部、國際貨幣基金組織、二十國集團等債務協調機制形成了國際社會較流行的處理規則和方法。

然而，國際社會主流的債務可持續性分析框架有一定缺陷，債務違約處理中也因協調機制不足或大國貨幣政策沖擊致使分散債務問題的難度較大。一方面，從債務可持續性分析框架看，設定者的假設條件帶有一定主觀色彩，對指標測算有很大影響，并且缺乏對新增債務積極作用的考量，此外，國別與制度評估指標的判別標準和數據的可獲得性也存在難題。另一方面，國際主流債務協調機制聚焦官方債務，缺少對商業債務的協調機制，而主權債務協調涉及的各類利益攸關方具有異質性，立場差異導致協調規則和實踐難以達成共識；此外，全球債務以美元等主要流通貨幣記賬和結算，導致債務國決策當局缺乏政策靈活性，尤其是在美國的貨幣政策外溢效應下，強美元周期使得債務國更難通過市場分散當期債務風險。

我國在推進“一帶一路”債務可持續過程中發揮的作用

近年來，我國在借鑒國際主流多邊機構的債務可持續框架基礎上，注重構建“一帶一路”債務的“造血能力”，在推進“一帶一路”債務可持續過程中加強與共建國家和相關參與方的協同，并通過主動承擔適度的債務減免責任、提供低價且長期的貸款，為共建國家經濟發展提供優質且穩定的外部融資來源。

推動共建國家發展能力提升

“一帶一路”債務根本要解決的是共建“一帶一路”國家的發展問題。首先，“一帶一路”倡議確定基礎設施作為優先發展領域，在打造共建國家可持續發展能力同時助力資本保值增值。基礎設施等優質資產具有長期收益的特征。由于相關資產具有較長生命周期且波動率較低，所以在經濟周期步入下行期間，也存在通過展期重組、債轉股等方式處置的決策空間和價值空間。因此，共建“一帶一路”國家開展有效的基礎設施建設，無疑有助于穩定債務支持下的投資標的保值增值。而基礎設施對經濟的正外部性是發展規模經濟、促進城市化發展的重要保障。其次，以產業建設為重點提升共建國家工業化水平和經濟“造血能力”。“一帶一路”倡議落地實施后，已拉動近萬億美元投資，形成了3000多個合作項目。中老鐵路開通運營22個月以來，運輸貨品增至2700多種，運輸量超預期，為老撾、泰國、越南、緬甸等沿線國家構建了國際物流黃金大通道，而交通便利和貿易繁榮也為沿線創造了更多投資和發展機遇。蒙內鐵路帶動了肯尼亞沿線地區經濟社會發展，有效促進沿線基礎設施和產業發展良性互動，據統計，蒙內鐵路至少提升肯尼亞GDP增長2%。最后，重視人力資本投入提高經濟增長的內生動力。“一帶一路”建設中的中資企業十分重視人力資本投入，在項目建設和運營中，通過產教融合等多種形式，提升人力資源開發質量，幫助共建國家更好融入國際產業分工體系，十年來，“一帶一路”項目已為共建國家創造了42萬個就業崗位。

加強對“一帶一路”債務的可持續管理

我國注重從政策協同和項目落地層面推動“一帶一路”債務的可持續管理。政策協同層面，2017年，我國與27國聯合發布《“一帶一路”融資指導原則》，強調推動“債務可持續性”。2019年第二屆“一帶一路”國際合作高峰論壇發布《“一帶一路”債務可持續性分析框架》，以世界銀行和國際貨幣基金組織的債務可持續框架為基礎，為金融企業圍繞“一帶一路”項目進行貸款決策提供了政策工具，并將債務可持續作為高質量建設“一帶一路”的重點議題。項目落地層面，我國注重對部分共建“一帶一路”國家中的重債窮國提供有效、合理且成本較低的債務融資。以斯里蘭卡為例，在斯里蘭卡債務結構中，我國的雙邊債務占比僅為10%，且通過長期限、低利率的債務緩解斯里蘭卡的償債壓力。而有關債務融資，主要投向了高速公路、管道等基建項目以及港口城等綜合產業項目，有利于斯里蘭卡提升對外開放水平、發展經濟、改善民生并進一步吸引更多投資。據英國研究機構2022年報告，根據世行數據測算的非洲國家政府外債結構中，以私營金融機構為主的西方對非政府債權約占35%，中方約占12%，此外，西方貸款利率（5%）近乎為中方利率（2.7%）的2倍。截至今年4月，中國持有的巴基斯坦外債占比約為16.2%，且以投資或條件優惠的軟貸款為主。

參與國際主權債務協調并主動提供適度的債務減免

國際合作層面，我國始終以開放態度參與國際主權債務協調治理。一直以來，我國積極響應重債窮國倡議、二十國集團緩債倡議等多邊協調安排，與巴黎俱樂部成員開展合作，主動對重債窮國和內陸國家、小島嶼國家等債務問題緊迫的國家通過債務勾銷、重組、再融資等形式提供債務減免。作為二十國集團緩債倡議的最大貢獻方，2020年的緩債額就接近二十國集團緩債總額的30%。我國在解決債務問題方面，注重通過產城結合等多種金融合作模式，以互惠互利為原則推動債務國項目的可持續發展。并且，出于不干涉伙伴國家內政的理念，我國從未要求重債窮國實施約束性質的經濟結構調整，從而規范雙邊借貸行為。

推動“一帶一路”債務可持續發展的政策建議

未來，對于共建“一帶一路”國家和更廣泛的債權債務方而言，要探索挖掘標的資產的價值、更加合理的設計和建構債務，提高風險收益的適配性，不斷加強全過程債務管理和監督，提高債務人的主觀能動性和償債能力，注重提升協調機制能效解決債務違約問題。

提升債務設計和建構水平

“一帶一路”重大項目投融資需求要結合現有項目標的特征，從多樣化的投資評估體系出發，通過配置不同來源和特征的資金及金融工具，實現綜合收益超過投入成本的目標。一方面，區分不同收益來源和風險因素對資金回報帶來的不同影響。不同的回報來源和風險決定項目具有不同收益水平、風險和波動性特征，例如部分項目為市場主導，收益和風險主要來源于市場需求，部分項目為政府主導，收益主要來源于政府付費，風險則來源于償付能力和可持續性。另一方面，以項目全生命周期為衡量維度，挖掘特定資產市場價值和收益風險特征，構建收益和風險分擔機制。例如，針對共建國家大量基礎設施資產，挖掘資產特定的經濟內涵對債務風險治理的意義，探索針對該類資產形成符合市場規律和債務債權多方利益的債務風險治理模式；針對收益周期和項目風險可轉化的標的資產，可以借助REITs等金融工具實現底層資產轉讓，或借助保險等金融工具轉嫁特定風險。

完善全過程債務管理和監督

協同債務國和其他債權國的制度規范和政策監督十分重要。好的制度規范和政策監督能夠實現有效收益和風險分擔，激勵參與主體發揮最大主觀能動性保障項目建成和可持續運營。一方面，在與發達國家、國際金融機構等開展第三方市場合作中，探討構建更具包容性的“一帶一路”投融資規則標準，有效應對規則標準差異化帶來的債務風險。推動雙多邊債權人、私人和政府債權方共同合作，對重債窮國的債務結構變化加強溝通協調，提高國際債務治理的效率。另一方面，充分發揮在債務國執行項目的海外援助機構、公益機構和非政府組織作用，更好開展債務國的債務監督工作。

完善債務違約的協調解決機制

加強不同類型經濟體之間、債務人和債權人之間的宏觀政策協調能效，對于避免重大債務違約十分重要。一是提高債務協調解決機制的針對性，避免通過簡單劃分收入類型、債務結構而對不同國家采取同樣減債做法。未來，應更多考慮債務國資源稟賦和發展基礎，靈活采取緩債、減債、減息、免息、展期或債務置換、重組等方式，應用“債務—綠色投資互換”“債務—氣候投資互換”等轉化方式，將債務違約對各方的損失降至最低。二是加強與多邊機構協調，推動多邊機構承擔更多的債務減免責任。多邊機構是重債窮國的重要債權人，相比雙邊債權人，應秉持更加包容的減債立場。未來，可考慮協調更多新興的全球和區域多邊機構參與債務減免和重組，為更廣泛的多邊機構提供借鑒和示范。三是探索推動商業債權人參加債務違約處理的綜合協調機制，例如，構建債券持有占比較為集中的主權債券持有機構參與主權債務違約處理議程，在重組債務中積極發揮建設性作用。

發揮人民幣國際化對于“一帶一路”債務的穩定作用

人民幣國際化有助于推動建設更加穩定的“一帶一路” 金融風險體系。提高人民幣國際化，可以降低發達經濟體宏觀政策對于共建“一帶一路”國家債務的外溢效應，緩解中低收入國家在全球貨幣金融體系中的不平等狀態。未來，一方面，推動人民幣在更大范圍內履行結算功能。推進與共建國家和地區圍繞大宗商品貿易拓展人民幣結算范圍，結合貿易結構優化，增加使用人民幣結算的商品種類，推動人民幣加速境外投放和計價結算，加大與共建“一帶一路”國家央行的貨幣互換額度和范圍，為實現人民幣國際化創造條件。十年來，共建國家的貿易、能源、資金等各方面聯通聯動程度大幅提升，未來，可考慮持續挖掘人民幣更豐富的使用場景，推動人民幣在區域實現更高流通度。另一方面，推進中國金融市場的高水平制度型開放，深化人民幣投融資使用，與共建“一帶一路”國家加強深層次金融合作。考慮在與國際、區域和多邊金融機構開展“一帶一路”建設合作中，提升人民幣在“一帶一路”項目融資、債券發行等計價比重，擴大人民幣跨境收付和清算應用。進一步推進與重點區域證券交易所的互聯互通，推動上海國際金融中心打造成世界領先的外匯交易中心、人民幣資產配置中心和中國跨境投融資的服務中心，便利境外投資者增持人民幣資產，暢通貨幣供需的循環渠道。

（許瀠方為國家發展改革委國際合作中心助理研究員。實習編輯/周茗一）