財務杠桿視角下天友乳業風險衡量及資本結構分析

由曉琴

（山西工程科技職業大學）

一、天友乳業利用財務杠桿的現狀分析

重慶市天友乳業股份有限公司（以下簡稱“天友乳業”），成立于2000 年7 月，主要的經營范圍為牧草種植、奶牛養殖、生產加工、冷鏈物流配送、營銷服務，是西南地區具有強大綜合實力的大型國有企業。

（一）天友乳業資本結構情況

1.資產負債結構分析

如表1，2017—2021 年天友乳業的總資產水平一直處于上升狀態；負債總額也逐年增長，2021年比2017 年增長于約1.11 倍；相應地，所有者權益總額每年也在增加，2021 年比2017 年增長了約1.32 倍。顯然，對于每一個企業來說，負債的管理可謂是至關重要，而資產負債率是衡量企業償還到期債務能力的其中一個指標，指的是負債占總資產的比重。相應地還有產權比率，是負債總額與所有者權益總額之間的比率，對于這兩個指標分別代表不同的意義，資產負債率越高意味著風險越高，而產權比率象征著長期償債能力，越高代表償債能力越弱。根據表1 可以看出，資產負債率從76%逐年下降到了72%，雖然比率在下降，但總體而言，天友乳業資產負債率仍保持在較高水平，所面臨的負債壓力較大，所需要償還的債務還很多。同時天友乳業產權比率也處于一個逐年下降的狀態，則進一步說明了該公司有效發揮了財務杠桿的作用，減弱了其中一部分的財務風險，從而使企業貫徹了可持續發展理念，能夠更加穩定健康地前進。

表1 天友乳業2017—2021 年資產與負債結構表單位：億元

2．負債結構分析

如表2，在2018—2021 年間短期借款金額有了不同程度的減少，這意味著該企業所持有的短期債務呈逐年下降的趨勢，企業在短期內面臨的還款壓力逐年減少。而在2017—2021 年間，負債總額卻沒有因此下降，反而在逐年上升，這主要是由于長期借款的存在。比較而言，長期借款的成本較低，同時借款的額度較大，對于所能借款彈性的包容性較強，在一定程度上可以發揮財務杠桿的作用，所以對于該企業來說，要想減少資金成本，增加長期借款無疑是一個非常明智的選擇。

表2 天友乳業負債結構表 單位：億元

3．股本結構分析

在股份公司的總股本中，擁有不同性質的股份，它們之間所占的比例及其相互關系叫做股權結構。觀察圖1 中第一大股東持股比例和流通股在總股本中所占的比例發現，天友乳業的股權結構非常集中，2012—2013 年間，流通股在總股本中所占的比例為52.69%，2014 年上升到99.8%，可以說在很大程度上實現了全流通。

圖1 股東持股和流通股

（二）財務杠桿相關數據測算及分析

通過上述分析發現，采用借入外債為天友乳業的主要融資渠道，因此根據2017—2021 年天友乳業的相關財務數據測算其財務杠桿系數，更有助于發現問題，調整企業的資本結構。趙帥印（2018）曾經將財務杠桿系數分為四個區間,如果財務杠桿系數位于[0,1)時，表明企業處于不盈利狀態，企業經營所獲得的利潤不足以償還債務,這種情況對于債權人是極為不利的;如果財務杠桿系數位于(-∞,0)和(2,+∞)這兩個區間時，表明企業面臨著較大的風險，對經營恐怕會產生不利的影響;只有當財務杠桿系數位于[1,2]時，表明企業正在穩步健康發展,處于安全區域。

根據表3 可知，天友乳業的資產負債率基本保持在較高水平，表明企業想要利用杠桿放大自有資金進行投資，從而促進企業高速發展，但與此同時企業也會面臨潛在的財務風險，如果一旦沒有盈利，則將面臨巨額的還款壓力。從財務杠桿系數來看，2017 年和2021 年處于安全期，2018 年和2020 年面臨較高風險，2019 年企業則處于不盈利狀態面臨著或多或少的虧損。要知道，只有當杠桿水平處于一個平衡且適度狀態，才能夠將財務杠桿的作用發揮到最大，從而提高生產效率，降低企業經營風險。但當企業負債比重較高時，企業的資金情況就不太樂觀，可能會引發現金短缺的狀況，甚至出現拖欠債務最終導致企業破產的情況，增加了企業財務困境與經營風險。因此，企業要考慮進一步優化結構性杠桿政策降杠桿，采用其它的融資方式，推動企業創新，實現企業價值最大化，促進企業生存發展。

二、從財務杠桿角度分析天友乳業的財務風險

（一）籌資風險分析

從表4 的數據中可以看出，天友乳業的流動比在1.55 左右，速動比在0.71 左右，而流動比的理論值為2，速動比的理論值為1，相比起來它們都低于理論值。企業短期償債能力的反映指標主要有兩個，一個是流動比率，一個是速動比率。當這兩個比率較高時，說明企業短期內資產的變現能力較強，能夠償還一定程度的債務資金;反之則弱。通過數據表明，該企業可以及時用來償付到期債務的能力較差，短期債務償還的安全性還有待考察。天友乳業的現金比在16.62%～18.45%浮動，這表明天友乳業直接償付流動負債的能力較低，面臨一定的風險。籌資活動、投資活動和經營活動產生的現金流量凈額，通過三者的比較發現天友乳業一般通過籌資活動來保持現金的平穩狀態，從而認定籌資風險對于該企業的影響最大。總之，天友乳業還是大量依靠籌資活動來平衡現金流，面臨較大的籌資風險。

表4 天友乳業籌資風險分析指標表

（二）投資風險分析

從表5 中可以看出天友乳業的盈利能力較為突出，行業營業利潤率有下滑現象，但天友乳業的凈資產收益率卻一直高于行業水平，維持在14%左右。營業利潤率在2019—2020 年呈下降趨勢，2021 年有上升趨勢，但也仍低于行業平均水平，而資產報酬率總體上也呈下降趨勢。

表5 天友乳業投資風險分析指標表

（三）資金回收風險分析

從表6 中的天友乳業這兩項指標對比分析可得出，它們之間的變動呈反方向變動，當應收賬款周轉率上升時，存貨周轉率反而呈現反向變動趨勢，一直下降，表明企業針對存貨的管理方式有待改善，存貨積壓較多，企業管理效率低下，意味著資金流不能充分的利用，增加了資金回收的風險，影響公司資金鏈的正常流轉，進一步也增加了財務風險。

表6 天友乳業資金回收風險分析指標表

三、從財務杠桿角度分析天友乳業的資本結構

（一）天友乳業資本結構相關指標縱向對比分析

本文選取天友乳業2017—2021 年三項指標的數據，股東權益比率、產權比率和資產負債率，進行資本結構的縱向對比分析，如表7 所示。

表7 天友乳業資本結構指標

從表7 可以看出，天友乳業2017—2021 年股東權益比率維持在23%～28%之間，資產負債率維持在72%～77%之間，變動不大，多處于較為穩定的狀態。通過兩者的比例關系很明顯可以看出該企業的資本結構是以負債為主要組成部分，權益加以輔助。對于乳制品行業來說，股東權益比率的理想數值應維持在35%左右，資產負債率的理想數值則應維持在50%左右。相比之下，顯然該公司的資產負債率較高，股東權益比率較低，不符合該行業的發展狀態，面臨的債務問題較為嚴重，會有很大的債務壓力，資本結構也不合理，需要適當調整。產權比率指負債總額占所有者權益總額的比重，從表7 中可知，該企業的產權比率在2017—2018年逐漸上升，2018—2020 年開始小幅度下降，而產權比率的標準值為0.5，該企業整體的產權比率遠遠高于標準數值，表明該企業長期償債能力較弱，債權人權益保障程度較低，對債權人十分不利。

（二）天友乳業資本結構相關指標橫向對比分析

通過選取六家乳制品行業企業的總資產、總負債和所有者權益三項指標，計算出每個企業的資產負債率和債務權益比，得出表8。

表8 六大乳制品企業資本結構指標

由表8 可知，伊利、蒙牛、光明、三元、新乳業和天友乳業六家企業的資產負債率都基本維持在55%左右，其中新乳業與天友乳業的資產負債率較高，天友乳業的資產負債率甚至高達74%，未來會面臨更高的財務風險。債務權益比率，也稱為風險或負債比率，是一種償付能力比率，顯示債權人和股東融資的資產部分之間的關系，用于評估公司的財務杠桿，即來自債權人和投資者的融資百分比。從表8 可以看出，該企業的債務權益比也相對較高，較高的比率表明債權人融資的使用比股東融資更多，因此，企業可能面臨所有權價值下降、違約風險增加、難以獲得額外融資和違反債務契約的風險。而且正因為不同的行業有不同的資產負債率基準，根據經驗，高于行業平均水平的比率被認為是高風險的，同時該企業的資本結構中負債的比重要遠遠高于權益的比重，對于企業來說增加了不確定性，不利于企業的穩定發展。

四、天友乳業資本結構存在的問題

（一）資產結構不合理

由上述分析可知，乳制品行業企業的資產負債率平均水平為50%左右。而天友乳業的資產負債率常年處于75%左右，有著較高的負債水平。但是該企業的盈利能力在整個行業中并沒有很突出，說明過高的資產負債率并未給該企業帶來更多的收益，反而過度的負債降低了天友乳業的企業價值。再者，從財務杠桿系數上來看，乳制品行業的財務杠桿系數平均水平為1.58，2021 年天友乳業的財務杠桿系數為1.54，比行業平均水平略低，通過凈資產收益率指標發現，該企業的盈利能力較好，且一直較高于行業平均水平，但是過高的資產負債率對于企業的發展也是不利的，此時財務杠桿的正效應也抵銷不了財務杠桿所發揮的負效應，不能將企業的價值發揮到最大。因此，對于該企業來說，這種負債過多的資產結構所發揮的作用并沒有達到理想的狀態，獲得應有的收益，需要進行合理地調整。

（二）負債結構不科學

企業資本結構不合理的重要原因之一便是負債結構不科學。該企業應收賬款逐年增加，使得資產負債率的水平一直處于較高水平。同時通過上述分析，該企業流動負債是負債總額的重要組成部分，這意味著該企業短期負債比率較高，短期負債過多會給企業帶來一定的經濟壓力，資金鏈是否能正常運轉是企業需要重點考慮的問題，如果情況不太樂觀則會增加企業的破產風險，相應地財務風險也會大大增加。目前該企業還缺乏自有資金，主要是通過向銀行借款取得資金，這樣不利于公司可持續發展，以后想要再次獲得外部融資可謂困難重重。如果長期這樣下去，企業的盈利水平也極有可能出現下降的趨勢。同時資產負債率在資本結構中的占比過高，也會給整個行業的公司帶來經營風險，增加不確定性。

（三）股權結構失衡

從行業水平來看，該企業股本占權益資本的水平較低，反之留存收益所占的比重處于行業較高水平，進一步可以看出，企業為未來的發展準備了充足的自有資金，但是該公司多采用負債方式進行籌資，并沒有將企業的自有資金進行合理利用，發揮內部融資的優勢。根據調查發現，該企業權益資本結構中股本所占比例近幾年來一直處于下降趨勢，相比行業中的其它企業很少采用股權融資的方式。重要的是，第一大股東持股比例較高，股本結構的分散度不夠，較為集中，某股東出資額一旦在公司資產總額中占到50%以上，便實現了控股，這個時候要對第一大股東實行有效監督并且其監督成本呈現規模效應，第一大股東難免有時也會犯機會主義錯誤，這時第一大股東可能會為謀取自身的利益而做出損害公司的不當行為，這種現象會對企業產生不良影響。同時針對該企業來說，這種股權結構不利于中小股東的發展，他們不能及時掌握企業有關的經營情況，在企業面臨某些問題和危機時也不能提出相應建議，對于企業內部控制的治理工作會造成較大的阻礙。

（四）融資方式單一

該企業主要通過向銀行貸款進行籌資，同時多采用短期借款的方式，很少進行長期借款，這種籌措資金的方式不利于企業長期的發展，并且隨著科技的進步，單一的融資渠道已經不能夠適應時代的快速發展。雖然在國家的號召下，政府通過各項舉措為企業籌措資金開辟了道路，但同時企業也要依靠自身的努力去爭取更多的自有資金，為企業的持續發展夯實基礎。

五、天友乳業資本結構優化方法

（一）確定合理資本結構區間

綜合考慮企業的宏觀政策以及內部形態的發展等多種因素，專家將65%～75%定為乳制品行業企業的最優資本結構區間，在這個范圍內企業的經營狀態會趨向良好，發揮財務靈活性的作用有效控制財務風險。由于該企業的負債規模較大，為了防止企業陷入財務危機，要在現有的負債規模基礎之上對資本結構進行一定的調整，解決資本結構不合理的問題。因此企業要根據自身發進展情況，企業未來的發展需要籌集多少資金以及采取哪種負債方式，什么時候償還等實際情況及時做出合理的預算計劃，通過分析各種方法的優缺點，選擇一種最佳的籌資方式，讓負債籌資和股權籌資兩者之間所占的比例達到一個平衡狀態，從而發揮出各自最大的作用，實現企業的可持續發展。

（二）提升償債能力

從上述分析得知，天友乳業資本結構中負債比例較高，在這種情況下，還要增加企業的負債極有可能讓企業面臨更大的財務風險和財務危機，所以此時企業不能盲目增加負債的比重，需要將其保持在一個合理的范圍之內，降低資產負債比率，通過全面預算管理制度的建立對資金進行嚴格控制，做好閑置資金的短期理財和投資規劃，獲取資金周轉空間等，減少自身受經濟波動等外在因素的不確定性影響，維持穩健的財務狀態，有利于降低企業的還款壓力，減輕負擔。根據上述的分析發現，該企業流動負債與非流動負債的比例不協調，大部分債務結構都是由流動負債構成的，因此企業需要增加長期負債所占比重，盡可能減少短期負債的流入，降低企業的財務風險，同時還要根據企業的自身實際情況進行實時監控，加強對資本結構的關注度，用最小的風險爭取最大的盈利，實現企業價值最大化。

（三）優化股權結構

企業可以挖掘新的投資者，比如投資銀行、保險基金、養老基金等機構，使企業現有的股東結構更加豐富，對于籌資方式的選擇更加合理，資本結構也能進一步優化。同時，企業還可以考慮讓員工持股，這種新型方式的建立不僅可以適當的稀釋股權結構，還可以大大提高員工的積極性和主動性，增加企業員工的歸屬感，從而為企業創造更多的價值，提高企業的盈利水平。與此同時，還需要摒棄不合理的股東治理體系，采取優化措施，例如：分散一定的股權、吸引更加優秀的投資者加入企業，使企業的治理體系更加公平、開放與包容，防止第一大股東為自身利益而一家獨大，多樣性的投資者可以更加集思廣益，在遇到問題時進行多方面的考慮和思考。隨著企業所有權和經營權的分離，代理關系隨之而生，同時也會產生一系列的問題，例如：企業的管理人員出于自身的利益會選擇支持對自身有利的決策，從而為企業留下不必要的隱患，主要就是因為沒有對企業的治理條約進行一定的約束和改善，沒有對企業的治理體系進行制約和監督，因此企業需要進一步完善監督體系，更好約束員工以及管理者，防止做出不利于企業發展的行為，從而為企業創造更多的的價值。

（四）發展多元化融資渠道

企業的融資方式多種多樣，包括：內部積存、可轉換債券、商業貸款、優先股以及公司貸款和債券，而不同的融資方式存在各自的優缺點，例如，內部融資的成本較低，在稅收方面股東可以獲得好處，因為它不會稀釋原有股東的控制權，但是僅僅通過內部融資不能夠滿足企業未來的經濟發展需要，它的融資范圍有限，在一定程度上可能還會影響未來的外部融資；債券融資非常的靈活，籌資規模較大，具有長期性和穩定性，但是其限制條件多，對公司的要求非常高，同時發行成本也高；股權融資雖然會分散企業的控制權，但其能有效降低企業的財務風險，建立良好的信譽，有利于企業長期的可持續發展。而該企業在融資方面所用到的途徑較少，應該注意開辟新的資金籌集途徑，同時在政府幫助下可以樹立企業品牌形象和良好的信譽，采用多種方式進行籌資，也能夠有效增加財務彈性，降低財務風險，優化企業的資本結構，使企業的價值發揮到最大。

六、結語

隨著社會主義市場經濟的發展，要求更多企業把優化資本結構作為財務管理的重點解決問題。而天友乳業為了長遠發展也選擇采用舉借負債的方式，這種方式一般所花費的財務成本較低，同時相比較而言更能發揮財務杠桿的正面效應，但是凡事都具有雙面性，給天友乳業帶來收益的同時，也給該企業帶來更多的不確定性，相應地增加了風險。所以該企業需要改變這種現狀，學會根據自身的經營狀況及特點尋求最佳的籌資方式，規避財務風險，優化資本結構，從而實現企業可持續發展。