股東權益保護視角下類別股制度的完善建議

于雪紅

(天津師范大學法學院 天津 300387)

1 類別股制度概述

2021年12月，全人大常委會審議并公布了《公司法(一審稿)》；2022年12月，審議并公布了《公司法(二審稿)》。兩次審議稿均規定：“公司可以按照公司章程的規定發行下列與普通股權利不同的類別股：(1)優先或者劣后分配利潤或者剩余財產的股份；(2)每一股的表決權數多于或者少于普通股的股份；(3)轉讓須經公司同意等轉讓受限的股份；(4)國務院規定的其他類別股”。兩次審議稿均采用列舉加兜底的方式，明確規定了可發行的四類類別股。類別股是指以股東之間權利義務的不同為理論基礎，股份的各項權利內容是獨立的，不同類別股之間的差異是不同股權子權利內容的排列組合，組合而成的權利義務不一致的股份。在普通股的發行過程中，股東和公司之間通常不會就具體的權利義務協商，他們之間的合同是典型的不完全合同。因此，主要依據公司法中的信義義務確定普通股股東和公司之間的權利義務。在類別股的發行過程中，股東和公司之間會進行充分協商，依據公司章程或發行合同發行類別股。那么，和普通股相同的權利義務，公司法中的信義義務是主要依據，除了這些權利義務外，類別股還存在特有的權利義務，依據的主要是公司章程或類別股股東和公司之間的發行合同，這些權利兼具公司法和合同法的特點。

2 現實中對類別股制度的需求

2.1 實現公司治理的實質平等

在我國《公司法》現行的普通股制度下，每一股份匹配相同比例的權利義務，股東按其持股比例享有相應的權利義務。但是，這種平等僅僅是形式上的平等，大股東除了享有相應的權利外，還可能因為資本多數決原則、控股地位等獲取隱藏利益，進而控制、管理公司。因此，在實踐過程中，大股東和小股東的實際權利是不平等的。

那么，如何實現大小股東利益的真正平衡？普通股強調的是股份權利的一致性，而類別股強調的是基于各類投資人的不同需求，對某些權利予以加強，而對某些權利予以減弱或取消，對權利進行重新調整。從小股東角度來說，在進行投資前，往往其并不在意公司采取什么樣的經營管理策略，在意的是能否以及從公司獲得多少分紅。深入研究小股東的真實需求，以其他方式代替小股東形同虛設的表決權，可能是更符合小股東利益的解決方式，在公司治理中實現大股東和小股東權利義務的實質平等。

2.2 豐富企業融資渠道

公司債、普通股和類別股都是公司的融資渠道，但它們的性質完全不同：首先，債屬于公司的負債，而股屬于公司的自有資金，自有資金比例越大，公司的財務結構越健康；其次，公司對債必須按期還本付息，而對股是先有盈余后分配；最后，針對股權融資，發行類別股較普通股更有優勢。例如，發行累積優先股，即當公司在某個時期內盈利不足以支付優先股股息時，則累計到以后某一年盈利時，在普通股的紅利發放之前，連同本年優先股的股息一并發放。對公司來說，無需按期還本付息，財務結構更健康；對股東來說，有獲利的保障，性質類似于債。

此外，類別股制度可以防止惡意收購現象。例如，毒丸計劃，即公司通過發行優先股的方式賦予股東特定的優先權，在特定情形出現時，如惡意收購方獲取目標公司股份達到一定比例，股東即可以優惠價格購買公司的股票或以優惠條件將其持有的優先股轉換為普通股。1985年，美國特拉華州法院在Moranv.HouseholdInternational,Inc.一案中正式確認了其合法性，作用是使公司發行的股份數量劇增，提高對方收購的成本，杜絕公司的控制權輕易落入他手。

2.3 降低投資者的投資風險和融資者的融資風險

股權融資方式和債權融資方式是現階段融資者主要選擇的融資手段。在商業實踐中，無論選擇股權融資方式還是債權融資方式，公司和投資者都會面臨巨大的風險。對于投資者來說，意味著控制權的讓渡；而對于公司來說，意味著自由現金流的減損。

在我國的商業實踐中，上市公司的融資偏好順序為股權融資、短期債權融資、長期債權融資和內源融資。探究其原因，主要有以下幾點：首先，上市公司的公司治理高度依賴國有資產的運作模式，而國有資產經營主體對股權融資的需求特別強烈；其次，債權融資對董事、高管等管理層形成的壓力明顯高于股權融資，會造成公司現金流的減少，因此公司的破產概率會增加；最后，股權融資的成本較低，主要是由于我國公司中普通股的分紅比例低造成的。

對于投資者而言，首先，即使是經驗豐富的投資者，由于信息的不對稱，在融資過程中，融資者通常會適度美化公司實力和公司前景，投資者也會因此付出相當多的精力和成本了解公司信息；其次，需要融資的公司往往處于成立初期，公司的經營前景、市場環境、管理能力等方面充滿了未知性，非常容易對目標公司估值過高。對于融資者而言，相較資產增值，他們更害怕的是失去對公司的控制權。基于此，融資者更傾向選擇債權融資方式，這種融資方式很可能給公司帶來過高的融資成本，嚴重的可能引發破產。此外，對于上市公司來說，由于股份可以在證券市場進行公開交易，也面臨著企業被敵意并購的風險。

那么，優先股制度就應運而生了，將普通股的權利分解為若干子權利，根據投融資者的不同需求重新進行排列組合，進而降低投資者的信息不對稱風險和估值過高風險，也避免融資的控制權被稀釋和惡意收購情形的發生。例如，發行可轉換優先股，若公司經營良好，轉換價會相應提高，保證創業者的持股比例不受過多稀釋，形成對于創業者的有效激勵；若公司業績差，轉換價就會降低，創業者的持股比例會隨之降低，對公司的控制也相應被稀釋。由此可見，優先股制度不僅可以促使融資者盡最大努力實現公司的健康有序發展，還能減少投資者作為企業外部人的投資風險。

3 實踐中適用類別股制度需要解決的難題

表面看來，類別股的引入必將造成股東之間、股東與債權人之間的利益失衡，無形中增加了公司的代理成本。更深層次來看，類別股制度可能通過強化創始股東的控制權，造成道德風險、侵害利益相關者權益等問題。

我國公司治理的中心問題是由于大股東的控制地位，中小股東的利益受到侵害，因為我國公司的股權結構分布明顯不平衡，少數股東擁有較大比例的股權。在我國司法實踐中，大股東、內部股東往往持有公司的普通股，類別股則一般由中小股東持有，因此類別股股東的利益較易受到侵害，而股權集中的局面可能因引入類別股制度而進一步加強，導致中小股東的利益更難得到保障。

4 股東權益保護的完善建議

結合目前我國公司治理的現狀，既要發揮類別股制度的優勢，又需要完善一系列的配套制度來防范該制度存在的隱患。

4.1 類別股股東的表決制度

如上文所述，類別股股東的權利義務主要依據公司章程或發行合同，基于民法意思自治的基本原則，股東權利的變動須經其持有人的同意。那么，哪些事項要經過類別股股東的同意呢？一般認為，直接影響到類別股股東權利義務的事項須經其表決同意。那么，這種影響的程度該如何界定？僅是類別股股東的權利形式上的改變，還是需要實質上使類別股股東的權利受到影響。

在類別股股東可表決事項的范圍上，各國有不同的立法態度，一是以美國、日本為代表的列舉式；二是以英國為代表的概括式；三是以德國為代表的不完全列舉式。概括式立法，由于語言的模糊性，對于法官的語言理解程度、司法實踐經驗、法官素養提出了高度的要求。而不完全列舉立法雖然強調了需要強制表決的事項，但是兜底條款會造成概括式立法的不確定性。我國引入類別股制度不久，在我國尚屬新鮮事物，列舉式立法更適應我國的國情。

我國《優先股試點管理辦法》規定：“優先股股東有權出席股東大會會議，就以下事項與普通股股東分類表決：(一)修改公司章程中與優先股相關的內容；(二)一次或累計減少公司注冊資本超過百分之十；(三)公司合并、分立、解散或變更公司形式；(四)發行優先股；(五)公司章程規定的其他情形”及“公司累計三個會計年度或連續兩個會計年度未按約定支付優先股股息的，股東大會批準當年不按約定分配利潤的方案次日起，優先股股東有權出席股東大會與普通股股東共同表決，每股優先股股份享有公司章程規定的一定比例表決權”。不難看出，上述法條均采取了列舉式立法，明確規定了優先股股東行使表決權的情形，但上述法規條例并未要求優先股股東利益受損或具有受到損害的可能性，立法者認為只要出現上述事項就可以表決，可見我國對優先股股東可以表決事項的范圍是非常寬泛的。

實踐中不免有另一種擔憂，現行法律規定體現了對優先股股東利益的重視，那么在保障優先股股東利益的同時，也應平衡其他利益相關者的利益，減少對其他股東、債權人權益的影響及公司對市場機會的把握。此外，類別股股東的權利義務主要依據公司章程和股東與公司之間的發行合同，具有合同性質，那么就應充分尊重雙方的意思自治，在類別股股東的權益真正受到影響時，才采取這一救濟手段。

4.2 擴充決議效力之訴的適用范圍

我國現行《公司法》及其司法解釋規定，股東對股東大會決議程序或決議內容有異議，可提起決議不成立、無效和可撤銷之訴。類別股股東和普通股股東一樣，都是公司的所有人，性質相似，類別股股東會和一般股東會的性質也是相似的，那么類別股股東對決議程序或決議內容存在異議，也可以提起決議效力之訴。此外，對于《優先股試點管理辦法》第11條規定的情形，“公司累計三個會計年度或連續兩個會計年度未按約定支付優先股股息的”，此時優先股股東出席股東大會與普通股股東共同表決，同樣應允許優先股股東提起決議效力之訴。

4.3 完善董事、高管的信義義務

針對類別股制度，需要解決的是董事、高管是否對所有的股東負有及負有怎樣的信義義務。

借鑒國外經驗，1986年特拉華州法院確立了著名的jedwab規則，法官認為“對于優先股股東區別于普通股股東的優先性權利或者限制性事項，公司和董事的義務本質是合同性的，義務的范圍也應由合同明確規定。然而，如果一種權利不是優先股股東的優先性權利，而是一種與普通股股東平等共享的權利，那么董事對享有這種權利的優先股股東所承擔的義務應遵循衡平法規則和法定原則”。雖然Jedwab規則明確確定了董事需要對優先股股東的優先權利承擔信義義務的規則，但是在近十年,特拉華州法院對該規則的適用采取審慎態度，在優先股股東和普通股股東利益進行抉擇時，法院的觀點更傾向保護普通股股東利益，即公司的長遠利益。

由此可以看出，特拉華州法院法官認為，優先股股東大多具有豐富的投資經驗和較強的議價能力，在優先股發行中，他們更易占據優勢，將優先股發行合同認定為一種完全合同，只能獲得合同法路徑的保護，不應獲得公司法中信義義務的保護。但是，再厲害的投資者也沒有能力預見未來可能發生的損害其權益的所有情形，若只依賴合同法路徑進行保護，或對公司法路徑予以限制，顯然是有失公平的，優先股股東將處于不利地位，承擔巨大的投資風險。

因此，一方面，應將優先股股東和公司的權利義務盡最大可能在公司章程或發行合同中予以明確，尊重民法意思自治的基本原則；另一方面，需要強調董事、高管對所有股東都負有信義義務，對優先股股東僅提供合同法路徑的救濟顯然是不公平的，我們仍需進一步完善董事、高管信義義務的內涵。

4.4 完善信息披露制度

信息披露制度在公司制度中發揮著重要作用，具體體現在：一是可以有效保證股東知情權的實現；二是可以解決股東之間的信息不對稱問題；三是有助于實現對公司運營管理的社會監督，促進公司的良性發展。

在類別股制度中，制定完備的信息披露制度能夠保障投資者充分獲取所需公司經營管理的信息。例如，在公司的運營過程中，正是由于信息不對稱，大股東極有可能利用其控股地位隱瞞侵害其他股東權益的行為，這就需要信息披露制度予以調整。

類比股制度背景下，信息披露制度仍需在以下幾點制定具體規定：首先，發行類別股應將類別股股東應承擔的權利義務、風險等情況進行披露，幫助投資者進行客觀分析；其次，針對不同的公司形態和發行的類別股的種類，明確具體的披露程序和內容；最后，公司作出重大決策之前，應將決策的具體內容、程序、資金來源、財務狀況等情況予以披露。

4.5 異議股東回購請求權

異議股東回購請求權，即對股東大會決議持反對意見的股東有權請求公司以合理價格回購其所持股份。設置該制度的初衷是保護中小股東的利益，在目前的司法實踐中，類別股股東往往是公司中的中小股東。因此，我國公司法應在類別股制度中賦予異議類別股股東回購請求權。

關于異議股東回購請求權制度，現行公司法仍需進一步完善，但此次公司法修訂目前尚未對該部分進行修改。本文認為，應從以下幾點予以完善：一是適度擴大異議股東的范圍；二是擴大該制度的適用范圍，將其適用于類別股制度；三是明確規定回購價格的定價方式；四是制定具體的行權程序；五是平衡各方利益，尤其是債權人的利益。

5 結語

綜上所述，在司法實踐中，類別股作為一種新型投資工具被廣泛適用于商事交易中，體現出目前市場環境對類別股制度的現實需求。而無論一審稿還是二審稿及《優先股試點管理辦法》，仍然存在些許不完善之處，我國目前的立法過程中關于類別股制度，尤其是類別股股東權益的保護制度尚無完備且具體的規定，仍需在未來的商事實踐中逐步完善。那么，這樣使得商事交易的不確定性增強，交易雙方主體為了規避風險導致交易熱情減弱，不利于資本市場的健康發展。

目前，我國正處于類別股制度的初級階段，在其他配套制度尚未完善的情況下，類別股份制度建設仍要逐步推進，類別股制度的確立和應用需要各方面的協同推進，是一個系統工程。立法層面，需要平衡各方面的利益關系，建立符合司法實踐的法律規定，這是一項制度良法發展的基礎。本文只是在立法層面提出相應建議，在實踐中，仍需結合我國經濟現狀諸多方面因素，更多的領域和部門相互配合，才能使優先股制度發揮最大價值。