貨幣政策對大中城市房地產價格的影響分析

張意振 特拉華大學（University of Delaware）

引言

相比于小城市和農村地區，大中城市的房地產價格由于房源數量多、價格高、變化幅度大等特點，成為研究房地產市場走勢特別是價格趨勢的主要樣本來源。貨幣政策的改變對房地產價格的影響，更快、更多、更明顯地體現在對大中城市的影響之中。研究清楚貨幣政策對大中城市房地產價格的影響，為精準選擇合適的貨幣政策，在特定貨幣政策下做好針對性應對，提升房地產市場價格穩定性具有重要作用。

本文在全面論述我國當前貨幣政策、房地產經濟模式的基礎上，從信貸規模、利率變化、資產組合、居民財富四個方面全面分析貨幣政策對房地產價格的影響，最后針對當前房地產市場面臨的困難，提出應該實施的貨幣政策。

一、貨幣政策概述

（一）貨幣政策的定義

貨幣政策是由央行掌控的，是用來調節基礎貨幣、銀行儲備、貨幣供給量、利率、匯率以及金融機構的信貸活動，以實現不同經濟目標和財政政策的手段。作為國家對經濟宏觀調控政策的最重要組成部分之一，貨幣政策是用貨幣或貨幣相關事物作為調節標的，根據不同的經濟目的和財政政策，由央行等機構做的精準調控。自貨幣誕生以來，貨幣政策古已有之，并隨著時代的發展而成熟完善。自1992年我國正式實行市場經濟制度以來，我國實行了多元的貨幣政策，不斷為經濟的正常發展保駕護航。

（二）貨幣政策的分類

根據貨幣供應量變化方向的不同，貨幣政策可分為如下三種：擴張性貨幣政策，通過降低利率和存款準備金率，不斷增加市場貨幣需求量，提升貨幣流通性，從而刺激投資與消費；緊縮性貨幣政策，通過提高利率和存款準備金率，不斷減少市場貨幣需求量，降低貨幣流通性，抑制貨幣嚴重貶值通脹明顯等問題；穩健的貨幣政策，保持利率和存款準備金率維持在一定的區間內，浮動范圍較小。

根據使用的調節工具的不同，貨幣政策可分為如下兩種：價格型貨幣政策，對資產價格進行直接調節，主要有對利率、匯率等的調節；數量型貨幣政策，主要是央行在市場的調節中通過對具體數據進行控制，包括公開市場操作、法定存款準備金率調整和直接的信貸控制等。

（三）貨幣政策的作用

貨幣政策的主要方式有：控制貨幣發行、控制和調節對政府的貸款、推行公開市場業務、改變存款準備金率、調整再貼現率、選擇性信用管制、直接信用管制等。

投資、出口、消費作為拉動經濟增長的“三架馬車”，其在市場自動調節的同時，最主要受到來自貨幣政策的調節作用。通過實施積極的貨幣政策，可以帶動社會各界對于投資的熱情，不斷提升對實體經濟的投資量。通過實行不同的匯率政策，可以在使人民幣匯率保持相對穩定和有利的境況下，促進我國進出口企業在激烈的國際市場競爭中處于相對優勢。通過對貨幣發行量、存貸款利率等的調節，可以有效抑制嚴重的通貨膨脹或通貨緊縮，對于維持和創建完善的供需結構，保持物價的相對穩定，確保不出現大規模的失業現象，保持人民群眾的生活水平，具有重要的作用。

二、房地產的主要特點

作為重要的等價交換物，房地產具有一般商品的所有特點，除此之外，還具有許多自身獨有的特點。

（一）最重要的不動產

房地產存在的最原始和主要的目的當然是供人居住，這在政治經濟學中叫做使用價值。因其蘊含了一般性的勞動，使用了各種建材配件商品都有著較大的價值，因此房地產又不同于陽光、河水等具備使用價值的自然物，它本身具有較高的價值。隨著房地產價格的突飛猛進，房產早已成為人們身份地位和財富的象征，也是標志個人家庭住址、社會階層等的主要內容，因此國家對房地產進行了集中的統計和管理，設立了專門的房管機構，進行產權證明的制作、發放與變更等活動。房地產的交易完成，不是以入住或以其他途徑完全使用，也不是以鑰匙到手為標志，而是必須在產權管理機構辦理房地產產權登記證書。房地產已成為衡量財富的最重要不動產。

（二）具備虛擬經濟屬性

隨著房地產完全市場化和價格的不斷上漲，房地產也逐漸成為中產以上階層炒作的對象。不僅在中國是這樣，在美國早已成為最重要的財富標志，據相關統計數據表明，在美國人的家庭財富中，房地產比重占54.2%～55.5%，其中除住宅以外的其他房地產占非金融資產的8%～8.5%[1]。在我國，國家統計局城調總隊于2002年7月進行了相關調查，結果表明：城鎮居民家庭財產中股票、債券、銀行儲蓄等占比34.9%，而房地產的占比已經達到47.9%，遠遠超過了前者的比例。房地產一度超越股票債券甚至銀行儲蓄，成為中國最為重要的投資市場。根據相關經濟數據，有50%以上的城市房地產投機度超過1.00，最高的達到5.99，遠遠超過了國際上公認的合理區間。正是因為如此，國家不斷加大對炒房的打壓力度，還房地產市場以本來面目。

（三）受政策影響較大

房地產是受政策影響最明顯的市場行業之一。因為房地產在國家經濟中的權重較大，是國家財稅收入的主要來源之一，甚至會主導一國的經濟走勢，日本在20世紀90年代房地產泡沫的破裂，導致其經濟的持續衰退，因此國家尤其注重對房地產市場的宏觀調控，不斷出臺各項措施保證其平穩健康發展。其中，利率對房地產市場帶來最為明顯的影響，房產價格的持續高位導致大多數人無法全款購房，必須選擇按揭貸款的方式，而首付比例、還貸方式、還貸利率、首套房和二套房多套房之間的利息差異等不同因素，即使在數據上看似差距較小，在購房總款上將產生較大差異，因此引起了房地產開發商和購房者的極大關注，會在更大程度上影響消費者購房能力和購房熱情，并在第一時間對供需關系產生影響，甚至會發生逆轉性的改變。

三、不同貨幣政策對房地產市場價格的影響

不同的貨幣政策，對于經濟的調節具有不同的側重點，因此對于房地產市場價格也有著不同的影響。

（一）信貸規模的影響

通過對貨幣供應量的調整，央行在調整信貸規模的同時，對房地產市場產生重大影響。當信貸規模較大時，銀行會放寬貸款審批條件，居民購房通過貸款審批的概率較高，反之，當信貸規模較小時，銀行放貸空間不斷壓縮，勢必會提高貸款審批條件，提高貸款準入門檻，居民較難通過購房貸款審批。央行通過公開市場信息、調整再貼現率、調整存款準備金率、調整利率等措施，直接或者間接對信貸規模產生影響。

根據對全國大中城市房地產市場數據的綜合研判和對比分析發現，近20年來信貸規模和房地產價格保持了一貫的正相關關系，成為影響房地產價格的重要因素之一[3]。

（二）利率變化的影響

在價格型貨幣政策工具中，利率是最重要的調節工具，很多時候需要以利率作為中介目標進行調控，比如調節商業銀行存款、貸款的基準利率等。我國自從1996年開始利率水平市場化改革以來，已經基本完成了銀行間同業拆借市場利率、債券利率、貸款利率和貼現率的市場化，而央行在2015年也不再為商業銀行和農村合作金融機構設置存款利率上限，我國的利率市場化改革進程也一步步向前推進。

國家通過對利率的調整，直接對房地產市場起到促進或者抑制作用。當一年期定期存款利率提升時，居民購房按揭貸款利率同步提升，購房總成本不斷加大，會削弱群眾整體的購房能力，降低購房需求量。當一年期定期存款利率下降時，居民按揭貸款購房的利率同步下降，居民購房總成本不斷降低，會增加具備購房能力人員數量，增加市場需求，從而促進房地產市場。利率的變化成為影響房地產市場價格最為直接和最為迅速的方式。

通過對全國主要大中城市房地產價格在不同利率時期的表現進行綜合分析，可知利率對于房價影響占較大比重。這是因為利率直接影響供需是否平衡，直接影響開發者的開發建造成本和購房者的消費支出。

（三）資產組合的影響

我國實行多元化的證券投資組合方式，隨著經濟全球化影響不斷深入，越來越多西方的投資方式也對中國普通民眾打開了大門。證券投資學上有一句經典名言：“不能將所有雞蛋放入同一個籃子”。我國證券市場投機性過強、投資性不足的問題一直存在，且短期內完全沒有逆轉的勢頭，當證券投資領域風險過大，股票市場處于長期熊市時，人們傾向于將資金投入房地產市場，用不動產的穩定性對沖市場風險。當證券投資領域發展迅速，長期處于牛市時，資金更多流入證券市場，房地產市場自然受到一定程度抑制。而增加非貨幣資產的比例，以形成新的均衡，從而導致非貨幣資產的需求增加、價格上升，反之，則價格下降。

雖然國家對于炒房行為進行了堅決的打擊和遏制，但房地產作為重要的不動產和家庭財富的重要標志，一些經濟較為寬裕的中產及以上基層的家庭，還是將房地產作為重要的投資項目，以抑制嚴重的通貨膨脹，抵御經濟社會結構性風險。在財富總量一定的情況下，房地產投資和其他類型投資之間往往有著此消彼長的關系，必須在各種投資中找到一個相對平衡的狀態[5-6]。

（四）居民財富的影響

所謂房地產財富效應，是指由于房產價格的變化，導致居民家庭總財富的變化。這是由于房地產在居民財富中的占比決定的，特別是對于最高價值房產不是居住的唯一房產的家庭，具備隨時變現的可能性，更加關注房地產價格的變化。這在擁有大城市別墅的富豪們身上更加明顯，當房產價格波動較大時，有時會在富豪排行榜上較為明顯地體現出來。在寬松的信貸約束條件下，利率降低，房地產價格將增長，家庭或企業的房地產財富將增加，因此消費將增加，最終使總需求也將增加[4]。

因此，經濟總體的健康狀況、居民就業率和平均收入情況、CPI指數情況等等，都會對居民整體財富產生明顯影響，也會反過來反饋到房地產價格上來。為了促進房地產價格保持穩定和健康，必須努力提升人民生活水平，提升居民整體財富量[9]。

四、針對當前房地產市場實際狀況應采取的貨幣政策分析

根據2022年前11個月的相關數據，全國商品房銷售面積同比下跌23.3%，絕大部分城市房價也在持續回落。房地產市場處于近30年罕見的寒冬之中。為了保持房地產市場健康平穩運行，必須使用相關的貨幣政策，做到對癥下藥、精準調控。

（一）整體思路

繼續實施穩健的貨幣政策。保持貨幣供給量處于平穩狀態，只有這樣才能使房地產價格保持相對平穩，或者隨著通脹率水平保持小幅上漲，才能有效促進經濟增長[5]。保持合理的信貸規模，使房地產價格與社會經濟基本面保持同頻共振狀態，避免出現明顯的偏離狀態，維持房價與經濟增長之間的均衡關系，暢通房地產市場發展向實體經濟的傳導渠道[10]。

（二）靈活利率調整

謹慎進行大規模全方位的利率調整，可實行靈活的分層調整措施。為進一步打壓炒房行為，堅持“房子是用來住的，不是用來炒的”總基調，可不斷拉大首套住房與二套房、三套房甚至多套房的貸款利率層級差，不斷提升首套房之外的其他住房的購房利率成本。要不斷降低公積金貸款利率水平，拓寬公積金來源渠道，探索沒有企事業單位和正式編制人員也能享受公積金的相關制度。此外，通過存款準備金率，銀行拆借率等的調整實現利率之外的精準調控[11]。

（三）規范債券市場

長期以來，我國的債券市場特別是股票二級市場，存在著暴漲暴跌頻繁、跟風炒作、垃圾股飛上天、投機氛圍濃厚等不良問題。這對于整個社會的經濟行為起到了非常負面的影響，對于國家對貨幣的精準調節帶來了一定的阻礙作用[12]。因此，必須持續規范債券市場行為，促進貨幣在居民儲蓄、房地產市場、債券市場和其他領域保持相對平衡狀態，最大程度避免賣房買股、像買股一樣買樓等極端情況的出現。

結語

本文在全面論述我國當前貨幣政策、房地產經濟模式的基礎上，從信貸規模、利率變化、資產組合、居民財富四個方面全面分析貨幣政策對房地產價格的影響，分析其與房地產價格的關系，最后針對當前房地產市場面臨的困難，從整體思路、利率調整、規范債券市場三個方面提出應該實施的貨幣政策。