西儀股份重大資產重組實證分析

陳紫云

摘要：隨著經濟的迅猛發展，很多上市公司進行了重大資產重組措施，其原因主要是重大資產重組后，企業的資產結構能夠更加科學合理，企業的績效和競爭力皆有所提升，能夠使企業發展更好。文章以西儀股份重大資產重組為例，用事件研究法重點分析了擬重組信息披露后證券市場的反應，進一步判斷此項重組舉措是否在短期內為企業帶來了積極的財務效應，最終得出相應的結論和啟示。

關鍵詞：上市公司；重大資產重組；事件研究法

一、西儀股份重大資產重組案例介紹

2021年12月3日，從西儀股份的公開信息中可知，公司擬購買建設工業百分之百的股權并募集配套資金，這是一項重大舉措，既落實了國家的有關精神，又使得西儀股份的資產結構優化，充分發揮了規模效應，大大提升了企業的競爭力。

（一）西儀股份

西儀股份前身為云南西南儀器廠，主要經營業務為生產經營汽車發動機連桿系列產品、機床系列產品及零部件和其他工業產品，近年來，西儀股份經營效益連年虧損，不容樂觀，正需通過資產重組調整產業布局，優化產業結構，提高盈利能力。

（二）建設工業

建設工業，建設工業的核心業務為軍品業務，現已成為亞洲最大的槍械類輕武器應用研究與制造基地。

建設工業同樣也需要通過市場化手段，借助資本市場來滿足企業進一步發展，借上市公司平臺為軍工建設任務提供資金保障，提升兵器裝備集團資產證券化率，增強輕武器研發制造水平，持續提高強軍能力，推動企業高質量發展。

（三）重大重組預案

西儀股份計劃公司擬購買建設工業百分之百的股權并募集配套資金，根據《重組管理辦法》，如果目標公司的總資產、凈資產和營業收入占上市公司最近一個會計年度經審計的相應財務指標的50%以上，預計構成上市公司的重大資產重組。本次西儀股份重組符合要求，本次交易符合《上市公司重大資產重組若干問題規定》第四條的規定。根據《重組管理辦法》的有關規定，上市公司發行股票的發行價不得低于市場參考價格的90%。市場參考價格為上市公司股票在定價參考日前20個交易日、60個交易日或120個交易日的平均交易價格之一。上市公司股票發行基準日前20個交易日、60個交易日和120個交易日的平均交易價格，以及股票發行定價和購買資產的現金支付情況如表1所示。

本次股票發行基準日和發行股份、支付現金購買資產的定價日期為上市公司2021年第一次臨時董事會決議公告日。本次交易的股份發行價格及以現金獲取資產的價格為6.77元/股，發行價格不低于定價基準日前120個交易日上市公司股票均價的90%，符合《重組管理辦法》的有關規定。

本次重組交易完成后，預計中國兵器裝備集團股份有限公司將成為上市公司的控股股東，并仍為上市公司的實際控制人。由于實際控制人未發生變更，本次交易不構成《重組管理辦法》第十三條的規定。

二、西儀股份重大資產重組實證分析

（一）短期財務績效分析

本文采用事件研究法對此次重大資產重組事件進行分析，分析步驟如下：

1. 確定整個事件的窗口期

窗口期的選擇需要在整個事件發生前后的一年內，而事件日的選擇則大概在整個窗口期的中間位置，事件日的確定往往是在上市公司向市場宣告或透露重大重組事項之日，該公告日在窗口期中表示為第零天，即t=0。為表示該事件對企業股價的影響，必須確定該事件的發生日，即事件日。本文所選的窗口期為T=（-20，10）。

2. 計算西儀股份窗口期預期收益率

首先選取事件日（2021年12月6日）前第21個交易日到事件日前第100個交易日作為估計期，即T=（-21，-100）。根據估計期內西儀股份實際收益率與對應深證成指收益率建立線性回歸方程，由此計算將窗口期的深證成指收益率代入，求得窗口期西儀股份的預期收益率。

實際收益率Rst的計算公式為：Rst=（pt-pt-1）/pt-1

其中，Rst是實際收益率，pt是當天，即t日的收盤價，pt-1是前一個交易日，即t-1日的收盤價。深證成指收益率計算方式相同。

3. 計算西儀股份窗口期內每日超額收益率ARst

超額收益率為實際收益率與預期收益率之間的差額，其計算公式為：

ARst=Rst-Ryt

其中，ARst是每日的超額收益率，Rst是實際收益率，Ryt是通過回歸方程計算得出的預期收益率。

4. 計算累計超額收益率CARst以及通過T檢驗分析整個事件對累計超額收益率是否有顯著影響

累計超額收益率是一定時期內每日超額收益率累計相加而得。將計算得出的事件發生后即T=（0，10）的每日累計超額收益率與零進行比較。若累計超額收益率顯著大于零，則說明該事件對公司股票價格起到了積極作用，進而有利于公司的財務績效；相反，若顯著小于零，則說明該事件對公司的股票價格產生了負面影響，將不利于企業的財務績效；而若與零之間沒有顯著差異，則說明該事件對公司股價沒有顯著影響，意味著對公司財務績效沒有明顯影響。

5. 觀察窗口期股價

從圖1、表2的數據可以看出，西儀股份在未透露籌劃收購建設工業之前，股價表現很一般，可謂毫無波瀾，僅在7.5元/股到8.5元/股之間波動，而到了事件日，12月6日復牌，股價一下便沖到了9.15元/股，并在后面的十天連續漲停，一直到t=10的23.76元/股，基本屬于爆發式增長，從9.15元/股到23.76元/股，增長率達159.67%。可見此次披露擬收購建設工業事件對西儀股份股價產生了十分積極的作用。

（二）績效計算

根據估計期的深證成指的實際收益率和西儀股份的實際收益率，通過SPSS軟件進行線性回歸，建立線性回歸方程為：

Rxy=b+aRsz

其中Rxy是指西儀股份收益率，b是指截距，a是指西儀股份收益率與深證成指收益率的回歸系數，Rsz是指深證成指收益率。用SPSS軟件將估計期內相關數據代入模型，計算可得b=0.002，a=0.451，由此可得線性回歸結果方程如圖2所示。

通過回歸結果方程，將窗口期深圳成指收益率代入，從而計算出窗口期西儀股份的預期收益率，再將窗口期內西儀股份的實際收益率和預期收益率做差，得到日超額收益率，再將日超額收益率相加可得累計超額收益率。

由圖3和表2的累計超額收益率可知，在事件日之前，即t=（-20，-1）之間的累計超額收益率在-0.0798到0.0124之間波動，相對比較平穩，數值波動較小，說明西儀股份股價在事件日之前相對穩定，且說明在披露收購意愿之前并未有消息泄露出來。但是，西儀股份披露擬收購建設工業之后，自2021年12月6日復牌起，累計超額收益率迅速增長到0.0743，之后更是一路飆升，持續十日之久，隨后市場才相對冷靜下來。這說明市場對西儀股份重大資產重組事件有比較積極的反應，比較看好公司未來的前景，有利于股東利益的增長和公司的發展。

為探究累計超額收益率的增長是否顯著大于零，是否有利于股東財富的增加，對事件發生日后的累計超額收益率建立樣本，并通過SPSS軟件對事件發生后的累計超額收益率進行t檢驗，結果顯示如表4所示。

通過檢驗可知，t=5.935，P值=0.000<0.01，說明累計超額收益率在1%的水平上顯著大于零。由此認為，此次西儀股份重大資產重組事件給企業帶來了正面積極的影響。

三、建議與啟示

（一）重大資產重組是企業謀求發展的重要途徑

當企業發展進入瓶頸期，甚至連年虧損，資產結構越來越不合理，產業布局亟待優化，可通過重大資產重組來解決企業發展問題，注入優質產業，優化資產結構，調整產業布局，發揮規模效應，扭轉企業局面，賦予企業新活力；或當企業發展迅猛，未來可期，也可以通過重大資產重組利用證券市場，獲取更多發展資金，為發展提供資金保障，促進企業高質量發展。

（二）科學選擇重大資產重組資源

重大資產重組雖然是企業謀求發展的重要途徑，但在選擇并購對象時也應更加理性科學，重組失敗的案例也不在少數。西儀股份本身發展受限，業績連年虧損，亟須改變現狀，而建設工業也需要資本市場來保障發展資金。并購建設工業，目前來看是成功的，建設工業，最早是由張之洞創辦的湖北槍炮廠，被譽為“民族工業搖籃”，二者又有共同的實際控制人，都隸屬于兵器裝備集團，可謂天時地利人和具備。

（三）及時關注國家相關政策

企業的發展與國家政策，尤其是與經濟政策息息相關的，偏離政策的發展是無根浮萍，將寸步難行，而順應政策的發展則是乘風而上。國家的經濟政策也是根據國情制定，是最適合我國經濟發展的。

本文選取西儀股份披露擬收購建設工業全部股份事項前后的相應交易日，用事件研究法對相應證券市場的一系列變化進行分析，最終得出的結論是市場對西儀股份此項重大重組舉措是支持的，此次重大重組從短期績效來看，是給西儀股份帶來了正面積極的影響。從而我們也得到了相應的啟示：一是重大資產重組是企業謀求發展的重要途徑；二是應科學選擇重大資產重組資源；三是應及時關注國家相關政策。

參考文獻：

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（作者單位：江西理工大學）