樂鑫科技股權激勵實施效果分析

□文/汪永忠 王婉玉

（黑龍江八一農墾大學 黑龍江·大慶）

［提要］ 中國在2019 年6 月成立科創板，并在科技板上進行一系列的制度創新，為科技和創新型公司注入新的活力。本文圍繞第一個實施股權激勵的樂鑫（信息）科技有限公司展開研究論述，從財務指標、市場對股價的反應等不同方面分析其激勵效果，并給予相關行業參考及啟示。

為了促進中國科技型企業發展，加速我國資本市場的國際化，科創板于2019 年6 月掛牌。伴隨著注冊制度的試點，這一板塊發展迅猛，在最近兩年里，已經開始了井噴式的發展。樂鑫科技屬于科技創新型企業，2019 年于上交所科創板上市，所以本文以樂鑫公司的限制性股票激勵為研究對象，以公司至今實施的四項股權激勵計劃為切入點，對其實施結果進行了分析。

一、樂鑫科技股權激勵實施情況

（一）公司簡介。樂鑫科技公司（股票代碼：688018）于2008年成立，是一家科技創新型企業。于2019 年7 月22 日在上交所科創板上市。樂鑫科技作為一家全球化的無晶圓廠半導體公司，在AIoT 領域軟硬件產品的研發與設計上，致力于研發高集成、低功耗、性能卓越、安全穩定、高性價比的無線通信MCU。

樂鑫科技的主要運營模式是公司把內部的優質資金集中在產品設計創新等前期的研發階段進行資金投入。公司僅負責產品的設計、創新及對外銷售。而機械制造和加工項目則外包給芯片制造和封裝測試公司。樂鑫科技將重心放在公司關鍵技術的設計與開發上，因此企業如何留住招攬高精尖人才至關重要，因此樂鑫公司順應時代發展，實施股權激勵政策。

（二）股票激勵計劃主要內容

1、樂鑫科技股權激勵模式及股票來源。樂鑫科技在2019～2022 年共推出四期激勵計劃，均采用第二類限制性股票，其來源均為樂鑫科技定向發行的普通股。根據wind 數據庫顯示，2018～2022 年有超過八成的股權激勵計劃采用該方式作為公司股票來源。首先，定向發行可以緩解企業現金壓力，這對在科創板上市的高新技術企業來說至關重要；其次，定向增發可以克服上市公司回購股份應滿足上市一年規定的限制。其主要的激勵對象是高級管理人員、核心技術人員、董事會認為有需要激勵的其他人員。通過數據得出樂鑫科技發布限制性股票數量在2019～2021 年呈逐漸下跌趨勢，由29.28 萬股降至27.401 萬股，最后降至13.254 萬股，2022 年回升至16.03179 萬股；但其在激勵計劃授出的比重由2019 年的0.366%下降至0.3425%，但于2021 年又明顯提升至1.6561%，2022 年穩步上升至2%；其中，每股授予價格由初始的65 元上升至95 元，并在第三年保持上年價格，在2022 年調整至120 元；其公司的激勵人數在這三年內從21 人逐年遞增至212 人，增速顯著；限制性股票的期限大多數時間為72 個月，但2020 年變更為60 個月。從激勵期限層面看，樂鑫科技四次激勵計劃的有效期基本為6 年左右，而科創板市場平均有效期為5.12 年左右，樂鑫科技處于市場平均水平之上，有助于克服激勵對象為追求短期業績而作出機會主義行為。

2、歸屬條件。樂鑫科技公司股權激勵方案中的歸屬條件根據不同指標對激勵對象進行分類。2019 年樂鑫科技是根據激勵對象在公司工作時間長短來分類，2020～2022 年根據崗位薪酬結構高低分類。

樂鑫科技采取公司與個人雙重考核業績的形式來確定每一年實際的歸屬比例。在公司歸屬考核中，以激勵對象的在職年限與崗位性質為基礎，分別制定不同的歸屬期限與考核方式；而在個人歸屬考核中，公司調整了業績目標體系比例，多極化的歸屬比例和個人激勵指標的放寬可以在疫情帶來的消極影響下保證激勵對象解鎖成功率，提高員工積極性。

樂鑫科技2019～2022 年歸屬條件均有一類是：從授予日期開始，12 個月后，24 個月后，36 個月后，48 個月后，按順序歸屬比例分別為25%；不同的是2019 年還有一類歸屬條件是：2020～2023 年每年年度報告股東大會審議通過后至下一年度報告通過期間歸屬比例均為25%。而2020 年則變更為：從授予日起12 個月后和24 個月后的連續解鎖率分別是50%，2021年、2022 年與之相同，其中2022 年又新增一類為：從授予之日起一年內的10%，24 個月后的20%，36 個月后的30%，48 個月后的40%。

二、實施效果

（一）財務績效分析。該部分主要是通過傳統財務指標方面來評價樂鑫科技股權激勵實施效果。本文選擇已對外公示的2019 年、2020 年、2021 年年報財務數據進行分析。

1、盈利能力。對一家公司進行盈利能力的評價，有助于對其整體實力進行全面的評價，而獲利能力越高，則意味著公司的潛在收益也就越高，公司創造的價值越多。本文選取了樂鑫科技公司凈利率、毛利率、凈資產收益率和總資產收益率四個主要指標，對其進行了分析。

從表1 可以看出，樂鑫科技銷售凈利率在上市前的2017～2019 年保持著穩步提升的趨勢，之后的2020 年由于受到疫情的沖擊，樂鑫科技大幅度降低了產品價格，這就造成了四項業績指標的整體下滑。從表1 中也可以看出，樂鑫科技凈利率與資產收益率于2018 年后逐漸呈負增長趨勢，但數據變化較小，2021 年有所回升，根據企業公布的財報可知，樂鑫科技近年來加大研發投入，研發費用不斷增長。同時，代工廠的產能降低，導致原材料供給不足，而原材料晶片和芯片等易損產品很可能會出現減值。這就造成了研發成本增加，從而毛利率呈負增長。股權激勵雖然能增加研究經費，但也要提高研發產品的可變現性，因此樂鑫科技于2021 年股權激勵計劃將考核指標拓展到研發項目產品化。（表1）

表1 樂鑫科技盈利能力指標一覽表（單位：%）

2、營運能力。通過表2 可以看出，樂鑫科技的營運能力指標基本為先增長再負增長，由于2020 年大環境的影響，這幾項指標與前幾年相比明顯呈下降趨勢，但與行業的平均水平相比較，2020 年各項指標仍處于行業平均水平之上。可見，股權激勵對公司的發展有積極的影響。（表2）

表2 樂鑫科技營運能力指標一覽表（單位：次）

3、償債能力。以樂鑫科技2016～2021 年的財務數據為基礎，進一步解析樂鑫科技的債務償還能力。由表3 可知，自2019 年9 月樂鑫科技股權激勵方案實施以來，樂鑫科技的流動比率、速動比率均較2016～2018 年有所增長，雖然2020 年、2021 年有所下降，但整體上股權激勵的作用是顯著的。通過數據可以看出，負債比率呈上升趨勢，這是因為大環境的影響，投資者的作風變得更為保守，其具體表現為減少投資，與未實施股權激勵的年份相比較，可以看出來負債率呈負增長趨勢，這可以說明，實施股權激勵后，對樂鑫科技短期債務償還能力有顯著影響，取得了預期的結果。（表3）

表3 樂鑫科技償債能力指標一覽表

4、發展能力。公司三個階段的股權激勵方案都將營業收入增長率及毛利增長率作為樂鑫科技的考核依據，因此選取三個指標來進行分析，如表4 所示。從表4 可以看出，股權激勵實施前，樂鑫科技發展速度很快，在2018 年和2019 年都有了很大的提高，這也意味著樂鑫公司為了維持良好的業績，必須加快產品的更新。2019 年樂鑫科技第一次使用股權激勵制度后，其發展能力指標數據達到頂峰數值，可以看出公司處于良好發展階段。2020 年初，受到疫情影響，各項數據下降，直到2021 年才略有好轉。樂鑫科技在2019～2021 年連續實施的限制性股票激勵制度是公司下一階段發展的有力推動力。（表4）

表4 樂鑫科技發展能力指標一覽表（單位：%）

（二）市場反應。本文利用事件研究法對樂鑫科技股票激勵制度的相關數據進行核算，并以此為依據，進一步分析了樂鑫科技實施股權激勵制度后的市場反應。需要用到的數據為超額收益率與累計超額收益率，計算結果如果為正數，則表示市場投資方對此方案態度良好；如果計算結果為負數，則說明市場投資方對于此方案態度消極。

1、確定事件日、窗口期和估計期。事件日是以樂鑫科技每期股權激勵草案公布的時間2019 年9 月24 日、2020 年3 月10 日、2021 年2 月26 日和2022 年3 月11 日作為事件日。窗口期是事件發生日期之后的10 天內，將其標記為［-10，+10］。估算期間是在事件發生之前的111 天至11 天，用［-111，-11］表示。

2、計算相關數值。在其他變量不變的情況下，市場模型的AR 方程與其他方程相比精確率更高，這也就說明AR 方程式對事件分析的結果更精準，所以本文采用AR 方程式進行計算，公式如下：Ri=α+Rm×β，之后利用Excel 計算出公司收益率與市場收益率，并根據上述兩項數據做回歸分析，得出相關回歸方程。隨后將設定好的窗口期所示，通過回歸方程計算得出樂鑫科技該段時間的預期收益率，之后根據公式：異常收益率（AR）=實際收益率-預期收益率，累計收益率（CAR）=上一日的累計收益率+本日的異常收益率，來計算得出異常收益率與累計收益率并繪出折線圖以供分析。本文通過對樂鑫公司四個階段的股權激勵，進行了市場反應分析。

3、樂鑫科技實施股權激勵后市場反應分析。從圖1 可以看出，在公示2019 期股權獎勵機制的前三天，樂鑫科技的股價呈上升趨勢，異常收益率與累計收益率由負數扭轉為正，2019 年9 月24 日這一天的股票比2019 年9 月23 日的股票漲幅明顯升高，樂鑫科技在公示股權獎勵機制初步方案之后累計超額收益率升高至窗口值最高點。這說明了市場對于樂鑫科技第一次股權激勵計劃是肯定的，樂鑫科技是首個在科創板實行股權激勵的公司，受到了不少投資者的青睞，這也間接地推動了樂鑫科技的股價和公司的價值。但在方案公布幾天后，市場回歸常態，樂鑫科技的股價也有輕微下跌。（圖1）

圖1 樂鑫科技2019 期股權激勵期市場反應圖

從圖2 可以看出，該公司第一期股權激勵方案發行之后，窗口期的未來幾天中，異常收益率在0 分線處徘徊浮動，在2020 年股權激勵計劃公示前期，異常收益率在五天有了由負數向正數轉變的狀態，但整體大環境受到疫情的沖擊，所有的經濟市場大環境變差，所以在此階段股權激勵沒有產生很大的影響。（圖2）

圖2 樂鑫科技2020 期股權激勵市場反應圖

圖3 顯示，從樂鑫科技公司2021 年異常收益率數據來看，該項數據在公示之后逐漸上升，從第四日起數據由負數變為正數，在此之后在0 左右徘徊，逐漸穩定。在股權激勵制度公示兩天后CAR 也趨于穩定，隨著時間的推進，CAR 呈穩步下降趨勢，但始終在0 點上浮動，這也能體現出股權激勵制度在市場中有著向上的影響，但后期還是需要公司本身吸引投資方。（圖3）

圖3 樂鑫科技2021 期股權激勵市場反應圖

根據圖4 展示的樂鑫科技2022 期股權激勵的市場反應來看，在草案公布日之前，異常收益率在0 左右浮動，累計收益率也趨于穩定，但是公告日之后的第五天，出現了下降的跡象。之后在第六日又回彈到正常的數值區域，這說明在短期內，對樂鑫科技的股票激勵仍有正面作用。（圖4）

圖4 樂鑫科技2022 期股權激勵市場反應圖

三、結論及建議

（一）結論。總的來說，樂鑫科技第二類限制性股票激勵方案是值得肯定的，四期股權激勵對公司產生了積極的影響。在設立股權激勵制度時，樂鑫科技在許多方面都采取了創新的制度。在激勵機制上，采取二級限制性股票，以降低投資壓力，確保其獲得股權激勵的紅利；在激勵規模上，公司一半以上的職工是激勵對象，可以使更多的職工和公司的利益聯系在一起；將期權定價設定得比傳統定價低，提高了職工的參與度；而在激勵對象方面，選拔了更多企業技術人員，有利于企業持續創新戰略目標。但是，樂鑫科技的股權激勵計劃還存在著一定的缺陷。樂鑫科技是一家高科技公司，在快速發展的同時，對技術要求也在不斷提高，研發的時間也隨之增長，而樂鑫科技將等待期設置為一年，很有可能由于沒有開發出新產品，而導致股權激勵作用會被削弱。并且樂鑫科技行權條件在不斷增長，這對正在發展的企業來說太高了。行權條件與現實條件不符，對職工的激勵作用不大。如果不能發揮出最大的作用，公司的發展就會變得很困難。

（二）建議

1、應完善行權指標體系。樂鑫科技應延長激勵有效期、完善股權激勵行權條件，全面掌握公司內部外部、長短期的各種因素。通過分析比較，選擇適合于公司發展的績效評價指標，最后在實施過程中對各項績效評價指標進行管理控制、及時糾正和甄別，保證其激勵的有效性。

2、股權激勵計劃選擇合適的時間發布。最近國際上紛爭不斷，芯片技術越來越受到人們的重視，自主研發和生產芯片是一個亟待解決的問題。所以，樂鑫科技決定從自身情況出發，通過股權激勵，解決樂鑫科技目前的發展困境。同時，就樂鑫科技第二次股權激勵而言，從其首次股權激勵公告發布到第二次股權激勵公告發布才半年，其歸屬期幾乎已經發生了重疊，因此在確定股權激勵的時間上仍有很大的空間。所以，在制定股權激勵計劃時，應結合公司的發展戰略和長期發展目標，提出適合于公司的股權激勵方案。