微創的IPO戲法

韓璐

常兆華的IPO戲法，反對聲越來越多。

6月中旬，微創醫療股東大會上，7.8%的投票，反對這位創始人重選為執行董事。

常兆華控制的微創醫療，2019年起充當“母體”，已陸續分拆心通醫療、微創機器人、微創腦科學、心脈醫療、微電生理5家公司，分別在港股和科創板上市。

5月，常分拆的微創心律，又向港交所遞交招股書，如上市，將是微創系第7家上市公司。

《21CBR》記者統計，單單5次分拆的IPO，合計募集資金約 56 億人民幣。

其中，心脈醫療在5月下旬，又拋出定增新方案，預計再募資約18億元。

密集上市，大把融錢，微創系整體未盈利，財務基本面堪憂，大量股東疑惑又不滿。常兆華的路，已經不好走。

批發上市

常兆華把微創系，做成了一個上市公司“批發商”。

2010年9月，微創醫療在港股上市后，逐個分拆業務和子公司IPO。

打開微創醫療的官網，首頁寫著公司遠景：建設一個以人為本的新興高科技醫療超級集群。

從業務版圖來看，微創系確有分拆的實力。

1998年成立的微創醫療，從冠脈支架起家，主要做高端醫療器械，產品涉及心血管及結構性心臟病、電生理及心律管理系統、骨骼與軟組織修復、大動脈及外周血管疾病等。

此次新拆分的微創心律，是常兆華在2017年以12.9億元收購而來，起始于醫療設備公司LivaNova旗下的心律管理（CRM）業務。

其專攻CRM的有源植入式醫療器械，旗下產品有心臟起搏器、心臟復律除顫儀、導線、監護儀以及心律不齊的診斷器械等，36款產品已實現商業化。

CRM器械在技術、制造、監管及服務方面具有很高的準入門檻。

招股書顯示，全球超過95%的市場份額，由美敦力、雅培、波士頓科學、百多力四家跨國公司主導，銷售合計超百億美元。

微創心律現為全球第五大跨國CRM器械商，全球銷售額約1.9億美元，市占率1.8%。

產品已銷往歐洲、日本、美國等成熟市場，并正進入巴西、印度及阿根廷等新興市場。

常兆華的策略，在布局上，走國際化；在成本上，有本土優勢。

在歐洲，微創心律很暢銷。

在法國，其以超26%的市占率排第一；在意大利、西班牙、葡萄牙、瑞士及奧地利等市場，市占率也超過10%。

在中國，常兆華實施雙品牌戰略，同時提供進口器械（如Reply 200心臟起搏器）及中國制造器械（如Rega心臟起搏器系列）。

根據弗若斯特沙利文統計，按2021年心臟起搏器的銷售收入及銷量計算，微創心律是中國制造心臟起搏器的第一大供應商。

輸血一役

常兆華手握數家上市公司，財務上憂大于喜。

按照微創心律的統計，2021年，中國每萬人僅植入約0.9件CRM器械。相比之下，同年歐洲每萬人植入10.65件。

對公司來說，市場空間很大。

其實，心臟起搏器類在國內大部分省份集中采購，未來高價值能否維系，尚不可知，公司也不掙錢。

單單2022年，營收為2.05億美元，研發花掉5927萬美元。

業務在擴張，經營開支增長，微創心律的虧損額逐年增加。2020-2022年，凈虧損分別為4980萬美元、8870萬美元及1.23億美元。

對于微創心律來說，IPO或成其輸血一役。

2021年7月，微創心律完成C輪1.5億美元融資，估值達12.5億美元，約合人民幣近 90 億元。

正是這輪融資，常兆華與高瓴簽訂了上市“對賭”協議。

據披露的公告顯示，高瓴要求微創心律在2025年7月17日前完成上市；若完成IPO的市值少于15億美元且所得款項總額少于1.5億美元，也同樣面臨贖回風險。

就現在市況，這個條件要求不低。

截至6月30日收盤，母體微創醫療的總市值，只有260億港元，約合33.3億美元 。

常兆華已分拆的 5 家子公司，只有心脈醫療、微電生理-U沒有破發，他們都在科創板上市，折合成美元，市值分別約為18億美元、 12億美元。

微創機器人-B、心通醫療-B、微創腦科學均在港股，只有微創機器人-B市值較高，約為32億美元，其余兩家只有6-11億美元左右。

財務表現上，“微創系”也差強人意。

2022年，微創醫療大虧30.4億，過去三年，合計虧損超過60億元。

其他分拆上市的子公司中，去年僅有心脈醫療、微創電生理盈利，分別為3.57億元、297萬元；微創機器人、心通醫療、微創腦科學，分別虧損11.4億、4.54億、0.22億元。

觀察下來，常兆華習慣將盈利業務放A股，獲得高估值；虧損業務放港股，上市相對便捷。微創心律大體遵循了這個套路。

其市值能否達標，要看投資人的投票了。按照當前的行情，未必樂觀。

打工富豪

常兆華1963年出生于山東淄博，本科到博士，都在上海機械學院攻讀動力工程。接觸醫療，算是半路起家，前往美國攻讀博士時，他才轉成生物專業。

畢業后，常兆華進入醫療器械領域，一路做到高管。1998年時，他已有10年頂尖醫療器械公司工作經驗，回國創業，在上海張江創立了微創醫療。

與大量國產醫療器械企業起家的路徑一樣，他選擇先仿制后自研。1999年，微創醫療推出中國第一根PTCA球囊擴張導管。一年后，中國第一根冠脈裸支架上市；2004年，中國第一根冠脈藥物支架Firebird火鳥誕生。

仿制成本低，微創醫療的支架價格，只有進口支架的三分之一，快速占領市場。

業務體量在快速膨脹，滯后的激勵機制，使團隊大量骨干流失。常兆華快速轉變思路，將“融資—上市”看作是一種解決方法，用激勵方式留住人才，上市后募資所得還能投入研發。

常兆華個人持股比例不詳，并沒有進入富豪榜。天眼查網站只顯示，他是“微創投資控股”董事長，其100%股權為一境外主體持有，未有更多說明。

倒是在醫療業高薪榜中，他常年位居榜首。

據《21CBR》記者統計，過去三年，常兆華從微創系獲得的酬金，分別達到3655萬美元、4913萬美元及1396萬美元。

最高的2021年，折合人民幣約3.5億元。

可以說，他至少是一位十足的“打工富豪”。這些薪酬，主要為各子公司支付的股份。

“微創除生產產品外，也是個生產上市公司的公司，通過這個經營模式，實現公司的持續性增長。”常兆華在2020年的股東大會上說。

有報道稱，微創骨科、微創康復、微創醫美等多級公司的分拆，正在進行中。

只要有人愿意買單，他的IPO戲法應該不會停。