債券注冊制改革強化“一案雙查”　多家中介機構因涉債風險被連帶訴訟

惠凱

全面注冊制正式實施后，相關的信息披露、投資者保護、風險化解等配套機制的改革也在加快落地中。近期，《關于深化債券注冊制改革的指導意見》提出要對債券發行“受理即納入監管”，壓實中介機構責任，強化對出險發行人和中介機構“一案雙查”。

過去幾年，債券市場曾出現過一些財務造假的案例，在監管層嚴查下，相關承銷商、審計機構、評級機構被法院判決對投資人連帶賠償。而以往被視為風險較低的ABS，同樣在監管層嚴查下也于近期出現了首個中介機構連帶賠償的案例。全面注冊制下，債市監管和投保工作的新格局正在形成。

強化對發行人和中介機構“一案雙查”

今年6 月底，證監會發布了《關于深化債券注冊制改革的指導意見》，亮點在于強化以償債能力為重點的信披要求、強化投資者保護。《指導意見》提出“推廣運用投資者保護條款、持有人會議規則等示范文本”，強化對發行人和中介機構“一案雙查”；壓實中介機構責任，“對于審核中發現發行人或中介機構涉嫌存在違法違規情形的，及時啟動現場核查”。

過去幾年，債市曾出現過一些財務造假的案例，勝通集團就是其中之一，其財務造假規模大、持續時間長。證監會公布的行政處罰決定書顯示，2013～2017 年，勝通集團和子公司制作虛假財務賬套、虛構購銷業務，共計虛增營收615 億元、虛增利潤總額119億元。扣除虛增利潤后，勝通集團各年業績均是虧損。處罰決定書顯示，勝通集團和相關負責人通過“直接修改審計報告”的方式財務舞弊，手段簡單、粗暴。就連券商項目負責人都承認，“勝通集團屬于有組織、有策劃、有分工的惡意、系統造假”。

因勝通債募集說明書存在信披問題，相關券商和中介機構也被監管層處罰，譬如承銷商國海證券被罰款1800 萬元，項目負責人孫某某被采取5 年證券市場禁入措施，粵開證券被罰沒700 多萬元，為勝通集團提供審計服務的中天運會計師事務所也被罰沒共計約1700 萬元。此外，相關責任人員還被另行依法處理。

隨后有多家勝通債持有人啟動了對勝通集團和相關中介機構的起訴，近期陸續有債券持有人勝訴。比如廣發證券今年3 月公告，其服務的廣州開發區金融控股集團的子公司粵開證券被洛肯國際投資管理（北京）有限公司所起訴，洛肯國際要求粵開證券、中天運事務所等賠償17 魯勝01 的1.07億元債券投資損失。一審訴訟結果不久前公布，法院對券商和中介機構的連帶賠償方案如下：因存在虛假陳述行為，勝通債主承銷商國海證券、審計機構中天運事務所對投資者造成的實際損失承擔連帶清償責任；法律服務機構山東魯成律師事務所承擔5% 的連帶清償責任。

職業保險能杜絕個人連帶風險嗎？

另外，起訴勝通集團和中介機構的金融機構還包括金元順安基金、長江證券（上海）資產管理有限公司、私募基金匯瑞富投資等。據本刊向一些持有勝通債的機構了解，訴訟的一大爭議點在于債券的成本如何計算問題，到底是以買入成本計算，還是以面值計算？一些持有機構希望以面值作為計算連帶賠償方案的基準，而非以買入價為計算基準。

從上市公司續聘審計機構的公告中獲悉，中天運會計師事務所2022 年的審計業務收入為4.6 億元，上市公司審計客戶數量為57 家。IPO 業務端，據iFinD，在2022 年以來啟動上市輔導的企業中，中天運會計師事務所是14 家企業的審計機構，包括佳源科技股份有限公司、江蘇新視云科技股份有限公司、江蘇肯立科技股份有限公司等企業。不過相較于2020 年5.2 億元的審計業務總營收，中天運會計師事務所2022 年的營收規模是有所下滑的。據公告，中天運給會計師統一購買了職業保險，累計賠償限額為3 億元。

購買職業保險的辦法，是中介機構特別是審計機構保護員工的主要方式之一。傳統意義上的審計第一大所立信會計師事務所更是做足了準備。截至2021 年末，立信會計師事務所提取的職業風險基金1.29 億元，購買的職業保險累計賠償限額高達12.5 億元，“相關職業保險能夠覆蓋因審計失敗導致的民事賠償責任”。

據不完全統計，立信所是職業保險賠償總額最高的一家審計機構，而近幾年上市公司和IPO 審計市場表現出色的天健會計師事務所，已計提職業風險基金1 億元以上，購買的職業保險累計賠償限額超過1 億元。

據了解，以北京地區為例，律師協會要求律所給律師上職業保險，以應對可能的過失導致的訴訟賠償風險，每個律師的保險上限是一千多萬元。另外，有的律所還會給本所律師購買額外的補充保險。因此，一些債券訴訟的連帶賠償金額雖然很大，有的達數億元，對律所影響并不小，但實際對律師本人，特別是知名律所律師的影響卻是相對有限的。

券商、中介機構屢屢被判連帶賠償

隨著監管的愈發趨嚴，部分頭部券商也被起訴。近期，長安信托以“證券虛假陳述責任糾紛”的名義起訴了15 華業債的主承銷商國泰君安證券、審計機構大華會計師事務所，認為2018 年發行人華業資本出現了違規擔保、大股東侵占發行人利益等問題，但華業債公告未及時披露上述風險，國泰君安亦未盡到受托管理人的職責。其后華業債違約，長安信托據此提出賠償本息和損失共計約7000萬元。裁判文書網不久前公布的資料也顯示，北京金融法院于今年3 月底作出了判決，建議雙方通過仲裁解決糾紛。

除了頭部券商，還有頭部律所也被卷入違約債的訴訟中。今年4 月，一封署名為錦天城律師事務所的“求助信”出現在互聯網上。這封材料稱，錦天城作為華信債的法律服務機構，2018 年后華信集團違約，錦天城被華信債持有人連帶起訴。由于華信債的規模較大，潛在的連帶賠償風險令其感到一定的壓力。

在此前的證券訴訟領域的標桿案件——五洋債虛假訴訟案件中，錦天城被法院判決承擔5% 范圍內的連帶賠償責任，截至2022 年4 月，錦天城所實際賠償約3600 萬元。五洋債的規模只有十幾億元，華信債的規模達數百億，對券商和中介機構的連帶賠償風險也更大。

公開信息還顯示，湖南安仁農商行此前也因華信債的問題，起訴了包括錦天城在內的4 家中介機構，要求賠償債券本息等共計7600 萬元。iFinD顯示，錦天城的上市公司業務量、IPO 業務量雙雙全行業第一。IPO 業務儲備量方面，iFinD 顯示，錦天城的輔導公司業務量也是全行業第一。頭部律所在債券發行工作上未勤勉盡責導致的風險，值得其他同業警醒。

出險固收產品多樣化、復雜化化債周期拉長

債市風險處置的復雜化、多樣化，對中介機構投保工作提出了新要求。本刊于今年6 月報道，美吉特燈都ABS 的持有人之一郵儲銀行起訴了ABS 的管理人上海富誠海富通資產管理有限公司（海富通基金子公司）、法律服務機構金杜律師事務所、保薦券商、評級機構中誠信證券評估有限公司等。判決書原文顯示，郵儲銀行認為海富通資管、金杜律所、中誠信等未披露基礎資產的虛假情況，導致郵儲“購買了根本不符合發行條件、不應出現在市場上的金融產品，引發巨大損失”，認為4 家被告存在虛假陳述行為、“共謀欺詐”。此案是ABS 連帶訴訟首案，受到多方關注。

面對郵儲銀行的斥責，美吉特燈都ABS 的管理人和中介機構自稱已經履職盡責、風險出在其他中介機構身上。判決書原文顯示，比如金杜律所自認盡職盡責，主觀上也無欺詐的想法，責任應由美吉特燈都公司、券商來承擔。不過法院審理后認為，金杜律所不夠勤勉盡責，未對作為底層資產的110 份租賃合同真實性實施盡職調查。最終上海金融法院判決保薦券商需承擔不超過5.6 億元的百分百連帶損失賠償，金杜律所、中誠信承擔不超過10% 的連帶賠償責任，對應約5600 萬元。

目前來看，出現信用風險的固收產品越來越多樣化，從以往傳統的債券，到如今極少數ABS 違約、極少數可轉債的信用壓力也加大，客觀上推動著債市投保工作的改革進入深水區。就在今年5 月，藍盾股份、搜于特觸發面值退市，藍盾轉債一同退市，搜特轉債也出現較大幅度下跌后停牌。由于此前轉債非正常退市尚無先例，轉債投資者的投保工作存在一些空白，出現虧損的轉債投資者能否和股民一樣對作為發行人的上市公司提起索賠，有待進一步探索。

綜合Wind、iFinD 的不完全統計，債券存續規模較大的違約發行人，除了較早的滬華信，地產領域近兩年出現了多個規模較大的違約主體，恒大是一個典型。就在債務違約前不久的2021 年4 月，恒大還成功發行了21 恒大01，發行規模達82 億元。募集說明書顯示，21 恒大01 的評級機構是中誠信國際信用評級有限責任公司，審計機構是普華永道中天會計師事務所。

恒大2021年出現風險后，進入了集中管轄階段，加之全力履行“保交樓”工作，債券持有人對該房企和相關中介機構的訴訟較少。今年7 月中旬，公司補充披露了財報，2021～2022 年累計虧損數千億元，截至去年底總負債超2.4 萬億元、凈資產為-6000 億元，已經資不抵債，未來存在破產重整的可能性，部分債權人也不排除發起連帶責任訴訟。

投保機制的完善，有助于實質性提升違約債的最終償付率。據標普信評中國不久前發布的研究結果，基于對2014 年～2023 年一季末國內違約債的整體統計，不到15% 的債券預計實現全部現金償付，七成違約債的現金回收率預計小于10%。從已落地的違約債償付方案來看，八成違約債現金回收率低于10%。

另外今年6 月底，證監會發布了《關于注冊制下提高中介機構債券業務執業質量的指導意見》，要求中介機構們強化質控、廉潔要求和投資者保護，加強中介機構檢查督導、堅持“受理即納入監管”；嚴肅查處債券業務中介機構及責任人未勤勉盡責的問題。總之，債市投保機制的新格局正在加速形成。（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）