反復(fù)“磨底”后，待向上突圍

李立峰

在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的早期階段，投資者需對基本面復(fù)蘇的節(jié)奏保持耐心。

值得關(guān)注的是，5月以來日元對美元匯率持續(xù)貶值，但日本股市持續(xù)走高，日經(jīng)225指數(shù)本周創(chuàng)下1990年以來新高。在歐美主要央行持續(xù)加息、海外衰退風(fēng)險(xiǎn)加大和地緣風(fēng)險(xiǎn)加大的背景下，全球資金出于避險(xiǎn)需求流入日本股市。相比于日本市場，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)經(jīng)歷了一季度恢復(fù)性增長后，總量政策維持相對克制，4月以來通脹、信貸、地產(chǎn)、就業(yè)等數(shù)據(jù)不及預(yù)期，顯示出經(jīng)濟(jì)修復(fù)的持續(xù)性存在隱憂，國內(nèi)外投資者風(fēng)險(xiǎn)偏好均有下行。5月以來國內(nèi)股匯市場雙弱。

國家統(tǒng)計(jì)局公布的4月工業(yè)企業(yè)盈利同比繼續(xù)下滑，再次顯示國內(nèi)有效需求的不足。2023年1-4月，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比-20.6%（前值-21.4%），已連續(xù)9個(gè)月負(fù)增長；單月來看，4月工業(yè)企業(yè)利潤同比增速-18.2%，較前值的-19.2%降幅有所收窄。工業(yè)品價(jià)格下行是主要拖累：4月PPI同比-3.6%，降幅較3月份進(jìn)一步擴(kuò)大1.1個(gè)百分點(diǎn)，一方面與2022年基數(shù)較高有關(guān)，另一方面也反映出國內(nèi)需求的偏弱。

4月以來，國內(nèi)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)整體低于市場預(yù)期，消費(fèi)方面，疫情的傷痕效應(yīng)尚未消退，青年人就業(yè)壓力大，居民收入預(yù)期還有待恢復(fù)；投資方面，房地產(chǎn)銷售較低迷使得居民資產(chǎn)負(fù)債表仍具有繼續(xù)萎縮的壓力。

總體上，當(dāng)前國際環(huán)境嚴(yán)峻復(fù)雜，需求不足制約明顯，企業(yè)盈利有望持續(xù)恢復(fù)，但復(fù)蘇的斜率仍面臨較多不確定性，因此市場對政策發(fā)力的預(yù)期提升。此前國務(wù)院總理李強(qiáng)指出，要采取更有針對性的措施擴(kuò)內(nèi)需穩(wěn)外需，努力推動(dòng)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行持續(xù)回升向好，其中關(guān)鍵是增強(qiáng)發(fā)展信心，多做確定性的事對沖各種不確定性，盡最大努力爭取最好結(jié)果。

在中央和地方各級領(lǐng)導(dǎo)“大興調(diào)研”結(jié)束后，穩(wěn)增長穩(wěn)預(yù)期的增量政策有持續(xù)出臺(tái)的可能，成為提振市場信心的重要催化。

5月以來A股市場賺錢效應(yīng)缺乏，市場一度快速下探更使得增量資金入市缺乏動(dòng)力。但從估值和股債比價(jià)來看，當(dāng)前A股大概率已處于底部區(qū)間。

估值方面，截至最新，A股主要指數(shù)市盈率位于歷史中位數(shù)下方，其中滬深300、中證1000和創(chuàng)業(yè)板指的市盈率分別位于歷史36%、30%和4%的分位數(shù)水平。此外，萬得全A的股債收益差和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)顯示出的A股性價(jià)比也正在逐步顯現(xiàn)。

宏觀流動(dòng)性方面，在國內(nèi)經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力不強(qiáng)、需求有待恢復(fù)的環(huán)境下，貨幣政策不具備大幅收緊的基礎(chǔ)，充裕的宏觀流動(dòng)性有望對權(quán)益市場估值形成支撐。此前央行2023年一季度貨幣政策刪除了“堅(jiān)持不搞大水漫灌”的表述，或意味著貨幣政策放松概率增加。同時(shí)，在“資產(chǎn)配置荒”下，市場利率低位運(yùn)行是大概率，支撐權(quán)益市場底部區(qū)間。

鑒于當(dāng)前國內(nèi)基本面預(yù)期偏弱和政策相對克制，A股仍處于底部區(qū)間震蕩、反復(fù)“磨底”期。中長期維度來看，A股市場處于戰(zhàn)略布局的階段。

投資建議方面，A股反復(fù)“磨底”后，待向上突破。

總體而言，5月以來股市匯市雙弱，國內(nèi)定價(jià)商品低位運(yùn)行，反映市場對于經(jīng)濟(jì)修復(fù)的持續(xù)性存在擔(dān)憂。在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇的早期階段，投資者需對基本面復(fù)蘇的節(jié)奏保持耐心，鑒于居民預(yù)期的回暖尚需時(shí)間，A股仍處于底部震蕩、反復(fù)“磨底”期。后續(xù)穩(wěn)增長穩(wěn)預(yù)期的增量政策有持續(xù)出臺(tái)的可能，或成為市場走出底部、向上突破的重要催化。中長期維度看不必過度悲觀，調(diào)整后A股性價(jià)比正在逐步顯現(xiàn)，充裕的宏觀流動(dòng)性有望對權(quán)益市場估值形成支撐。

配置上，關(guān)注基建相關(guān)（智能電網(wǎng)、特高壓）及公用事業(yè)（電力）等。主題方面，推薦“中特估”主線，如國央企改革、中藥等。