高碳行業轉型中的信用風險管理

高碳行業轉型是實現碳中和的關鍵。本文以煤炭行業為例，從行業和企業視角出發，分析識別煤炭行業因氣候環境因素引發的主要信貸風險因素，構建量化模型進行情景分析、財務分析和壓力測試，量化和管理信用風險，完善低氣候環境風險導向的信用風險管理，有效管理高碳資產的風險敞口，促進產品創新和資本配置。

“雙碳”目標下煤炭行業現狀和發展前景

煤炭一直是我國主體能源和重要工業材料。2021年，我國煤炭產量41.3億噸，年進口煤炭約3億噸，煤炭消費量占能源消費總量的比重下降到56%。據國家統計局數據，我國煤炭行業（開采和洗選）共有4343家規模以上企業，從業人數347.3萬人。2021年規模以上煤炭企業平均銷售收入7.58億元，平均利潤1.62億元，資產負債率64.9%。煤炭行業產能向大型企業集中，全國煤炭企業50強煤炭產量約占全國煤炭產量的71%。

2021年9月22日，中共中央和國務院印發《關于完整準確全面貫徹新發展理念做好碳達峰碳中和工作的意見》（簡稱《工作意見》），對我國“雙碳”工作進行系統總體部署。碳中和目標對煤炭行業的發展提出新要求，加快能源消費結構調整、提高可再生能源比重、控制能源消費總量、減少化石能源消費是實現“雙碳”目標的重要途徑。

2020年，我國煤炭消費在能源消費總量的占比為56.8%，原油、天然氣和非化石能源的占比分別為18.9%、8.4%和15.90%。根據《工作意見》和“十四五”現代能源體系規劃，預計2025年，煤炭消費作為我國一次能源消費總量將達到峰值42億噸，所占比重降至54%左右，非化石能源消費比重達到20%左右。2030年煤炭消費總量37億噸左右，所占比重45%左右，非化石能源消費比重達到25%左右；2030年前后煤炭消費仍處于峰值平臺期，煤炭消費總量達到峰值區間后，煤炭消費總量和增速將逐漸下降，多數煤礦將逐漸關閉退出，產業轉型任務十分艱巨。到2060年，我國能源利用效率達到國際先進水平，非化石能源消費比重達到80%以上，碳中和目標順利實現。煤炭由主力能源成為應急與調峰能源，占能源消費比重12%左右。

研究煤炭產業轉型發展和金融支持協調機制，統籌“雙碳”戰略與能源結構調整、員工再就業、產業轉型發展，實現由高碳到低碳、污染到環保的戰略轉型，具有重要現實意義。

煤炭行業及其氣候環境風險特點

總體上看，煤炭行業是典型的資本和資源密集型行業，屬于較高風險行業。近年來，煤炭行業的機械化、信息化、自動化、智能化水平顯著提升。煤礦機械設備和智能化建設一次性投入、持續產出，煤炭行業經營杠桿較高，固定成本占據成本的主要部分，變動成本與環保要求、煤炭采掘深度及難易程度相關，露天開采成本顯著低于井下開采。煤炭生產技術和資源存儲則是決定煤炭企業競爭力的關鍵因素。

煤炭行業屬于傳統成熟行業，市場競爭激烈，產能向優勢企業集中，中小企業不斷退出市場。隨著碳中和目標的推進，市場需求不斷被低成本的非化石綠色能源替代，煤炭行業銷售收入和利潤在2025年左右達峰后將逐步下降，預計到2060年銷售收入低于峰值的30%，煤炭行業貸款將從目前的1.8萬億元縮減到2060年的3000億元左右，絕大多數企業會虧損成為擱淺資產，少數企業能盈利，僅剩10家左右煤炭企業可以存活。

煤炭行業是易受宏觀經濟影響的周期性行業，市場需求與下游鋼鐵、火電、建材、化工等行業的周期性密切相關。煤炭價格隨經濟周期波動。煤炭企業主要依靠煤炭銷售收入獲取利潤，獲利來源單一，對市場的需求量和煤價波動極為敏感，長期可持續發展和經營風險很大。

煤炭價格波動影響煤炭行業的盈利。煤炭產品的毛利率較高，在經濟擴張時，獲取較高的利潤，但在經濟低迷時期會產生虧損。

煤炭行業有較高的行業依賴度，主要集中于下游的高碳行業。煤炭產業鏈上游是煤礦機械設備制造商，廠商較集中。產業鏈下游需求端集中在電力、鋼鐵、建材和化工四大行業，其中前三大行業分別約占總需求的44%、20%、8%。

在碳中和目標下，煤炭行業的環境合規成本將持續上升。煤炭企業的污染主要是矸石、污水。國家環保政策對大氣、土壤和水污染的治理標準更加細化，執法不斷嚴格，出臺系列法規規范煤炭行業環境責任，要求提取礦山生態環境保護與恢復治理基金。“雙碳”等環保新政對煤炭行業低碳環保管理提出了更高的要求，將增加行業的生產運行成本。環保成本的上升將導致節能環保水平差的煤炭企業退出市場。

2018年國務院頒布的《環境保護稅法》要求對采煤洗煤過程的產生污水收取環保稅。根據《中國環境統計年鑒2021》，2020年，由于技術改善，我國煤炭開采和洗選業廢水排放量約為14.21億噸，煤炭產量為39億噸，單位產量廢水排放為0.36噸。

開采和洗選煤炭既須減污也須降碳。據生態環境部中國產品全生命周期溫室氣體排放系數集（2022），企業在開采和洗選煤炭時，每噸煤分別產生0.1053噸和0.0025噸二氧化碳當量。2020年底，生態環境部出臺《碳排放權交易管理辦法（試行）》，印發《2019—2020年全國碳排放權交易配額總量設定與分配實施方案（發電行業）》，正式啟動全國碳市場第一個履約周期。2021年7月，全國碳排放權交易市場啟動上線交易。發電行業成為首個納入全國碳市場的行業。未來，碳市場和碳稅政策將從電力行業擴展到鋼鐵、水泥、煤炭等高碳行業的重點排放單位。

氣候環境轉型風險識別和計量

氣候環境風險敞口的管理與綠色轉型一樣是漸進的過程。氣候環境風險壓力測試是評估氣候環境風險對企業和銀行的影響、提升氣候風險應變能力的風險分析工具。將大概率環境因素沖擊量化，通過數量模型評估銀行面臨的風險敞口的變化、違約率和損失率的變化，幫助銀行識別、計量和管理風險，走在風險曲線前面。

在我國2060年前實現碳中和的背景下，根據國民經濟一般發展規律，前瞻性地判斷分析各類能源供求變化、能耗進步、碳價變化，以我國煤炭行業上市公司為樣本，建立氣候環境風險壓力測試模型集，包括情景模型、財務報表模型和風險評級模型3個模型。參考歷史情景，將轉型情景下的假設轉化為關鍵的風險變量，即將煤炭行業的面臨需求變化，以及氣候環境風險價格因素，包括碳交易價格、環境稅率、礦山修復基金、環保投資（矸石處置和廢水處理）等，設置低、中、高三種壓力情景，輸入財務報表模型，測算企業面臨不同壓力情況下損益表和資產負債表的變化，再用內部評級模型得出企業在相應情景下違約概率（Probability of Default，簡稱PD）和信用評級。分析轉型對煤炭行業企業的影響，從而完善低氣候環境風險導向的授信和營銷政策。

煤炭企業氣候環境壓力和情景

煤炭企業受氣候環境因素影響主要分為以下四類：

一是煤炭需求因非化石能源替代下降。據歐盟統計局2021年公布的數據，過去30年歐盟能源消費由煤炭向天然氣和再生能源轉變，硬煤和褐煤消費量分別下降了63%和64%。受“雙碳”政策的影響，煤炭將被更低成本的非化石能源較快地替代，需求將大幅下降。參考央行與監管機構綠色金融網絡（Central Banks and Supervisors Network for Greening the Financial System，簡稱NGFS）的升溫2攝氏度碳價情景（無序—轉型延遲2℃）和升溫1.5攝氏度碳價情景，石油價格保持不變，筆者也假設煤炭價格在未來保持不變。

基于2021年我國的原煤產量，根據“雙碳”目標下的潛在增長率預測2025年、2030年、2060年產量。按照《工作意見》，到2025年，單位國內生產總值（GDP）能耗比2020年下降13.5%；單位GDP二氧化碳排放比2020年下降18%；非化石能源消費比重達到20%左右。到2030年，單位GDP能耗大幅下降；單位GDP二氧化碳排放比2005年下降65%以上；非化石能源消費比重達到25%左右。到2060年，能源利用效率達到國際先進水平，非化石能源消費比重達80%以上，碳中和目標順利實現。

2020年國內能源消費總量49.8億噸標煤，GDP總量101.4萬億元，2020年煤炭占能源比為56.8%，原油占比18.9%，天然氣占比8.4%，非化石能源占比15.9%，假設“十四五”期間GDP年復合增速為5%，單位GDP能耗比2020年下降13.5%，假設非化石能源占比20%，所有化石能源同比例降低，則到2025年煤炭消費占比降到54%，預計2025年煤炭消費29.71億噸標準煤，煤炭消費量為41.6億噸。

基于《工作意見》，假設2025—2030年GDP年復合增速4.5%，能耗比2025年下降13.5%，以上類推2030年煤炭消費標準煤26.7億噸，煤炭37.4億噸；假設2030—2060年GDP年復合增速3%，2060年能耗比為2025年的40%，消費標準煤為8億噸，煤炭總量為11億噸，此時煤炭能源占比12%、天然氣和原油各占4%，非化石能源占80%。

二是排污稅收取稅率提高。水污染稅方面，根據《環境保護稅法》，水污染物的稅額幅度為每污染當量1.4～14元。假設環境保護稅隨著國家生態文明建設的推進而推進，環境保護政策趨嚴，2025年水污染物的稅額達每污染當量3.4元，2030年水污染物的稅額每污染當量7元，2060年假設各地區均為每污染當量14元。矸石污染稅方面，結合《煤矸石綜合利用管理辦法》，矸石排放繳納環保稅5元/噸。處置了的矸石不必繳納環境保護稅。

三是環保標準提升增加環保運營投資。這里主要涉及廢水處理、矸石處置、礦山修復三個方面。廢水處理方面，參考《煤炭工業污染物排放標準》編制說明對廢水處理成本的說明，新增排放源執行此標準后，處理后的廢水可作為生產和生活用水，將對噸煤增加成本約0.68元（低壓力情景）。將礦井水深度處理，利用反滲透膜使水質提高到生活飲用水衛生標準，運行成本約為2元/噸，加上煤炭洗選廢水平均處理成本為0.64元/噸，合計噸廢水處理成本為2.64元（中壓力和高壓力情景）。矸石處置方面，簡單回填成本約為20元/噸（低壓力情景）。鑒于單純的煤矸石填充成本低但效果不理想，膏體填充和高水填充為礦山回填的發展方向，據行業專家調研，其成本分別在70元/噸（中壓力情景）和110元/噸左右。因此設置煤矸石處理采用最高成本的高水填充方式，即成本為110元/噸處理費用作為高壓力情景。礦山修復方面，根據開采影響、復墾難度、煤礦價格等影響系數對年度生產礦山量收取礦山修復基金。據《內蒙古自治區礦山地質環境治理恢復基金管理辦法》，煤炭價格在300～500元/噸之間影響系數為1.1，在500～800元/噸之間為1.2，當銷售價格大于等于800元時為1.3。據已有研究預測，假設煤炭價格保持在580～890元/噸合理區間，則低壓力情景的影響系數取值為1.2，高壓力情景的影響系數取值為1.3，若按2020年煤炭價格，壓力系數取1.1。

四是碳定價及付費碳排放配額比例逐步提高。預計我國付費碳排放將從目前的發電行業向更多行業覆蓋。基于我國2030年前碳達峰和2060年前碳中和的目標，高壓力情景有償分配比例設定為100%，2030年前碳達峰時有償分配比例設定為80%，2025年則為57%。2030年碳價參考央行與監管機構綠色金融網絡的升溫2攝氏度碳價情景（無序—轉型延遲2℃）和升溫1.5攝氏度碳價情景（有序—2050年實現碳中和），分別為352元/噸、1010元/噸。2021年我國碳價50元/噸（交易所），鑒于我國2060年前實現碳中和，按年增長10元/噸計算，2025年、2030年和2060年碳價預計分別為每噸90元、140元和815元。

財務報表和違約評級模型

將壓力情景下的四大價格變量輸入煤炭企業的財務報表模型，再根據資產負債表和損益表數據測算違約概率，進行客戶評級，并將評級模型主標度尺與標普評級進行映射。

上市公司財務報表模型。假設上市公司在各壓力測試情景下的市場占有率不變，根據未來煤炭消費需求計算銷售收入。同步計算上市公司在壓力情景下營業成本變化，按照財務報表的勾稽關系以及基本處理規范，推算出新的損益表和資產負債表。

上市公司違約評級模型。本模型由定量和定性兩部分組成，定量指標主要包括償債能力、盈利能力、營運能力和發展能力四大類；定性指標主要包括行業政策、市場地位、信用狀況、管理能力和信息透明度等。輸入定性和定量指標數據直接得出上市公司違約概率。

氣候環境風險壓力測試結果

本次壓力測試樣本來自在證券交易所上市的25家煤炭公司，其煤炭產銷量占全國總量的37.4%，有較強代表性。“雙碳”政策對煤炭行業中長期前景產生重大不利影響，并顯著影響了企業的信貸評級。在碳中和時，煤炭上市公司信貸評級比當前平均下遷2個級別。25家煤炭上市公司在當前、2025年（煤炭行業碳達峰）、2030年（國家碳達峰）、2060年（國家碳中和）情景下違約概率和信貸評級見表1。

“雙碳”對煤炭上市公司違約概率的影響。由于“雙碳”政策對行業不利的影響，預計在2060年有68%煤炭上市公司可能成為擱淺資產。到2030年、2060年時，表1所列25家煤炭上市公司如果低碳轉型進展緩慢，平均違約概率將由2022年的1.94%上升到2030年的2.29%、2060年的3.57%（見表2），分別為2022年違約概率的1.18倍和1.84倍；煤炭上市公司平均信貸評級從當前BB評級下遷2級到B+，即使行業領先者中國神華因現金流的縮減也會導致信貸評級下遷2個級別，有的甚至是下遷4級，如中煤能源。2060年，中國神華、陜西煤業和淮北礦業3家上市公司（公司占比12%）違約概率低，符合風險偏好標準，恒源煤電、電投能源等5家上市公司違約概率偏高但有望采取轉型措施得到改善，可繼續合作。但仍有華陽股份等17家上市公司因氣候環境風險導致違約率過高很可能成為擱淺資產，應實行序時退出（具體見表1）。

“雙碳”政策對上市公司財務指標的影響。按照氣候環境風險因素對煤炭企業違約率影響大小排序。影響最大的因素是在碳達峰以后新能源替代造成的煤炭銷售量的快速萎縮，碳中和時煤炭上市公司銷售收入僅有碳達峰時的27%左右。第二大因素是碳價在碳中和時急劇上漲造成生產成本（占銷售收入比例）快速上升，根據煤炭產品品質和售價不同，成本上升幅度介于5.88%～25.63%區間。再次是環保投資支出，煤矸石的處置和礦山修復成本，分別占銷售收入的比例區間為1.47%～6.42%和0.89%～3.88%。

“雙碳”目標下的煤炭行業轉型風險管理

“雙碳”政策將對煤炭企業信用風險產生重大影響，多數企業可能成為擱淺資產，對銀行風險管理帶來嚴峻的挑戰。要實現“雙碳”目標，必須立足國情，堅持穩中求進。在服務煤炭企業低碳轉型過程中，高度重視煤炭行業在“雙碳”目標下的氣候環境風險敞口管理，運用合適的轉型金融框架服務企業低碳轉型，依據轉型效果，實行漸進式管理。根據確定的風險偏好和信貸準入標準，以煤炭企業的違約概率為核心，采取差異化的授信風險管理和定價策略。

完善轉型金融框架將金融服務與企業氣候轉型相協調。對照轉型戰略和技術途徑，開發可持續性掛鉤貸款（或債券）等新型金融工具逐步替代現有貸款，幫助煤炭企業進行低碳轉型。可持續性掛鉤貸款用途可不限于新能源等綠色項目，也可用于當前的運營。銀行與企業協商并設定貸款約束性條件，包括降碳減污、改善環境、提高能源使用效率、就業保障等關鍵績效指標、可持續性績效目標，設定可信的行動計劃明確目標、措施、時間表和達成的里程碑，以及定期公開披露所選關鍵績效的目標達成情況，引入第三方認證機構進行認定和評估為轉型提供支撐。如果企業沒有完成可持續性績效目標則須支付銀行額外的費用，同時共同與銀行討論改進措施，修訂行動計劃。銀行在定期審核貸款時，跟蹤企業運營和市場技術發展情況，確保企業轉型途徑反映行業最佳實踐，與碳中和過渡途徑保持一致；跟蹤關鍵指標對應項目開展的實際績效，評價企業落實轉型措施情況并與風險管理緊密結合，推動企業轉型。

對煤炭行業客戶實行名單制管理。參照煤炭行業上市公司風險管理方法、程序和模型，可對銀行煤炭客戶實施差異化風險管理和風險定價。定期（每年）開展氣候環境風險壓力測試，評估煤炭企業承受環保標準提升、引入碳價格、非化石能源替代以及調整商業模式適應低碳經濟的能力，建立氣候環境風險監控名單、白名單、退出名單和黑名單。跟蹤企業轉型效果，定期（每年）和不定期評估企業未來轉型潛力且與壓力測試結果緊密結合，修訂行動計劃，更新名單，為企業提供“一戶一策”的針對性轉型金融服務。

（金肖紅為華夏銀行戰略發展部副總經理。華夏銀行博士后工作站博士后沈維萍、王言對本文亦有貢獻。本文編輯/孫世選）