全面注冊制提振行業AI推波助瀾互聯網券商彈性空間擴大

葉葛格

就券商股而言，經營穩健、資本實力強及政策優勢明顯的龍頭公司值得關注。短期而言，帶有互聯網金融屬性的證券公司受益于AI熱度持續、市場回暖等因素下，股價高彈性十分突出。中長期而言，券商估值影響因素與盈利能力息息相關。

近期市場熱度整體提升，非銀板塊出現回暖，券商指數漲幅靠前。Wind統計，截至4月13日今年券商指數上漲8.42%。但或許機構配置還在低水位，四季度公募持倉顯示，證券II超低配幅度排名第五，低配幅度為-1.06%。

近年來資本市場持續深化改革，北交所開市平穩運行，深交所主板中小板合并，科創板增量改革，三地交易錯位發展。然而，證券板塊估值尚未充分反映修復預期，截至4月13日收盤，證券指數PB（LF）1.40倍處于2019年以來較低分位。4月14日，券商板塊也在午后異動，紅塔證券漲超5%，信達證券、中金公司、華林證券、首創證券等跟漲。

從基本面看，當前行業核心關注點仍在財富管理主線，中國結算下調股票類業務最低結算備付金繳納比例、中證金下調券商轉融通保證金比例，合計釋放資金約400億。雖然一次性盈利增厚有限，但持續強化了監管對于優化券商資金使用效率，促進行業集約經營、完善長期ROE導向。同時金融產品代銷情況的邊際改善將助力龍頭標的估值修復。

低基數疊加高彈性券商板塊一季報業績可期

從業務角度，券商業務分為輕資產業務和重資產業務，前者是指主要依靠券商牌照實現利潤的業務，對資本依賴程度較低；后者是指更多依靠資產負債表的擴張獲取利潤的業務。

根據中證協發布的數據，2022年受多重超預期因素沖擊，證券行業自營、資管、經紀業務均受到沖擊，經營業績短期承壓。全行業證券公司營業收入同比下降21.38%，凈利潤同比下降25.54%，加權平均凈資產收益率為5.31%，較2021年下降2.52個百分點。

去年受權益市場震蕩影響，財富管理行業處于短周期底部位置。2023年居民財富向權益投資遷移或迎來拐點。根據央行23Q1儲戶調查，一季度居民防御性儲蓄明顯減弱，而投資意愿快速抬升，升幅超過消費。

具體看，一季度18.8%選擇“更多投資”，環比提升3.3個百分點。3月偏股基金和儲蓄型保單銷售均明顯改善，4月首周日均股基成交額超1.3萬億，居民儲蓄遷移開啟，基金銷售、證券經紀和保險業務有望持續受益。疊加股市beta，非銀板塊有望再次開啟超額收益階段，互聯網券商和大財富管理主線值得關注。

種種跡象顯示券商股業績有望“否極泰來”：去年一季度股市下行導致的低基數，結合4月以來市場成交量放大到1.2萬億元，強化了行業經營數據層面邊際催化。

板塊有可能在一季度投資業績增長驅動下取得較高業績彈性。4月9日，東方證券率先披露業績快報，歸母凈利潤同比增速高達526%，主要原因是自營同比高彈性。股市+債市共同驅動，一季度自營投資收益同比大幅增長。

而同比高增長可能是券商一季報普遍情況。根據測算，中性假設下，大型券商Q1凈利潤增速集中在20%-40%區間，部分中小券商凈利潤較22Q1或有1-5倍增長，投資端是核心影響因素，全面注冊制有望驅動業績回暖。

人工智能高速發展帶來期權價值

近期，以ChatGPT為代表的生成式AI應用快速破圈，帶動對行業相關應用領域關注。受益于AI熱度持續，互聯網券商在市場回暖下彰顯高彈性，然而它們或在一季度業績上較傳統券商彈性略低。

根據艾瑞咨詢預測，預計AI產業將保持高速增長，2026年我國核心產業規模將超過6000億元，人工智能帶動AI+相關產業規模將超過2萬億。證券公司可以在智能投顧、風險管理、交易執行等多個場景給予應用。智能投顧上，可以利用AI技術為客戶提供個性化的投資建議和資產配置方案；風險管理上，利用機器學習進行大數據分析，更準確地識別和預測潛在風險；交易執行上，通過算法交易提高交易速度和效率，降低交易成本。

與此同時，尤其互聯網券商具備AI商業化孵化落地的土壤：一方面平臺能提供大量高頻數據訓練化的場景，另一方面能通過為投資者提供智能投顧等服務，解決投資者痛點，促使投資者付費。

以東方財富為例，FinTech為其主營業務，也是互聯網券商和基金稀缺渠道商。公開數據統計，當前公募基民規模近一億人，行業整體規模26萬億元，非貨規模15.5萬億元，全部基金產品1.07萬只。公司2022年非貨基銷售規模1.2萬億元，四季度非貨基規模5845億元，目前已研發金融數據AI智能化生產、多媒體資訊等多個人工智能平臺。

附表互聯網券商主要上市公司相關情況一覽

數據來源：Wind；截至時間：2023年4月13日

另一巨頭同花順AI產品布局范圍最廣，應用較為成熟，兼具互聯網流量平臺、技術驅動的領先公司等特質。以AI儲備為亮點，具備一定稀缺性；財富趨勢受益于新證券IT投入指引、國密改造項目逐步落地、改革深化下券商業務擴容及升級需求，同時C端業務增勢良好；在高質量客戶基礎上，指南針券商開戶引流進展順利，炒股軟件銷售主業與券商業務在市場向上周期中貢獻高彈性。

目前AI直接相關收入規模不大，但應用基本嵌套到各個產品上面，例如交易終端、炒股軟件、運營軟件等。未來預計更多是在一些可落地或者商業化場景里面，通過它們去收費。而AI為代表的新產品可能有非常大爆發力，盈利預測很難進行精確前瞻，其對于股票而言是期權價值。

當前市場交易和投資活躍、低估值高性價比及一季度業績增長兌現在即共振下，券商板塊業務及彈性值得關注。中長期來看，財富管理細分領域中的優質企業仍存在較強競爭優勢和壁壘。選股層面，聚焦受益于資本效用釋放且估值具備吸引力的頭部券商；一季報業績具備高彈性的特色券商；受益于AI主題、市占率持續提升的互聯網券商及金融資訊服務商。

（本文提及個股僅做分析，不做投資建議。）