家電：地產竣工和外需推動致預期轉好

袁京力

2023年4月17-18日，家電板塊受業(yè)績利好預告推動刺激上漲，其中小熊電器、海信家電兩個交易日均漲停，長虹美菱4月17日漲停。在這之前，三家上市公司均發(fā)布了一季報的業(yè)績預告，其中小熊電器增長在45%至65%，其余兩家同比增幅也分別在100%及1900%以上。

自2022年三季度以來，家電企業(yè)的上游大宗原材料開始出現(xiàn)回調，再加上芯片下跌，成本端出現(xiàn)改善，而這種改善有望持續(xù)到2023年二季度，這為家電企業(yè)的短期盈利修復提供支撐；再加上3月開始的家電出口變好，家電企業(yè)短期的盈利改善可期。

此外，巨大存量“保交樓”或將持續(xù)兩三年，在政策支持和房地產企業(yè)自身降杠桿、降負債情況下，房地產竣工有望重回10億平方米以上，再加上二手房交易回暖及“帶押過戶”的推進，二手房的成交量或將得以維持，這為家電消費提供了空間。

在行業(yè)環(huán)境及家電消費政策加持下，家電行業(yè)銷售和成本的改善值得期待，從一季度業(yè)績預告看，以空調為代表的白電、小家電和廚電開始受益，其盈利存在超預期的可能。

進一步分析如下。

超預期的業(yè)績VS低估值

一季報的業(yè)績預告掀開了家電股業(yè)績超預期的可能。

主營小家電的小熊電器公告稱，憑借創(chuàng)新的產品研發(fā)、優(yōu)質的產品品質和良好的產品體驗，公司一季度營收較上年同期增長25%至30%，盈利為1.51億元至1.72億元，較上年同期的1.04億元增長45%至65%。

而海信家電和長虹美菱屬于大家電的白色家電賽道。長虹美菱主營為冰箱、空調、洗衣機及廚衛(wèi)小家電等，該公司2023年一季度實現(xiàn)盈利1.05億元至1.35億元，同比增長1940%至2500%。

另一白電公司海信家電一季度盈利為5.33億元至6.25億元，比2022年同期增長100%至135%，主要受益于渠道、產品結構改善、優(yōu)化供應鏈等。

據中金公司統(tǒng)計，家電股的估值與地產周期密切相關，2009年以來家電板塊經歷了5次地產調整周期；本次調整自2021年開始，時間周期較長，2021年第二季度開始，伴隨地產銷售大幅下滑、部分民營企業(yè)債務違約，家電板塊估值明顯下移；2021年，申萬家電板塊指數(shù)下跌19.54%，2022年下跌10.44%，兩年的跌幅接近30%，這是非常罕見的。

相對于白酒、啤酒等食品飲料行業(yè)龍頭上市公司常見的30倍市盈率估值，多數(shù)家電龍頭公司的市盈率不足15倍；從PEG角度看，上述食品飲料龍頭常在2以上，而多數(shù)家電龍頭尚在1附近。

受2022年年底的疫情管控措施優(yōu)化、地產政策呵護、外資回補等因素刺激，家電板塊在2022年10月見底后逐步反彈，漲幅主要集中在2022年11月和2023年1月。

光大證券認為，以10年為周期，截至2022年4月14日，家電板塊PE（TTM）處于27%分位，風險溢價處于86%分位，后續(xù)的上漲催化劑包含一季報業(yè)績和經濟復蘇超預期。

短線邏輯：外需穩(wěn)定和成本下降

憑借完善的供應鏈、先進的生產技術及快速迭代產品的能力，中國家電在全球市場的份額有韌性。

2023年一季度的海外出口超預期或許是一個反映。海關總署數(shù)據顯示，2023年3月，中國出口總值（美元）同比增加14.8%，Wind一致預期為-5%。其中2023年3月，家用電器出口量為3.21億臺，同比增長24%（1-3月同比-2.8%）；出口額為570億元（人民幣），同比增20%（1-3月累計同比+3.2%）。家電出口量及出口額自2021年11月以來在同比增長。

根據歐睿數(shù)據，2021年中國家電在全球制造份額已達40%以上，而自主品牌（含收購）份額不足20%，在歐美成熟市場及新興市場份額提升空間均很大。

一季度，家用電器出口金額為1412億元，同比增加3.2%，高于鋰電池和光伏的出口額。

而在2022年，家電出口金額同比出現(xiàn)逐月下滑的態(tài)勢，這種趨勢在2023年得以逆轉。

成本下降是家電盈利修復的另一推手。家電產品中，空調、冰箱主要由銅、注塑件和不銹鋼組成，洗衣機主要由不銹鋼和ABS組成，小家電主要由塑料、五金制品和玻璃組成。過去半年多時間以來，諸如冷軋板、銅、鋁等家用電器的核心原材料價格自2022年6月開始回落。

有券商認為，考慮到價格的基數(shù)效應，成本紅利自2022年三季度開始體現(xiàn)在報表中，并可能延續(xù)至2023年年中。

此外，芯片價格的下降對家電股的業(yè)績也有所幫助。

2020年之前，國內家電芯片市場規(guī)模約500億元，而隨著2020年下半年消費電子的繁榮，芯片價格大幅上漲，家電企業(yè)的芯片采購規(guī)模會繼續(xù)擴大，以美的集團為例，其2021年芯片采購額達到70億元。但此后由于消費電子低迷及擴產兇猛，芯片價格在2021年四季度開始出現(xiàn)頹勢，并在2022年出現(xiàn)了較大幅度的下跌，這有助于削減家電企業(yè)的成本。

保交樓提供中期邏輯支撐

家電的國內需求與地產周期關系密切。

據天風證券統(tǒng)計，家電板塊自2008年起有四輪投資收益周期，第一個周期為2008年6月至2011年3月，絕對收益為120%，超額收益為105%，主要受“三大政策”刺激大家電滲透率快速提升；第二次是2012年1月至2015年5月，雖然遭遇了刺激政策退出和地產調控減弱的雙重沖擊，但受益于行業(yè)集中度提升，家電股期間的絕對收益為259%，超額收益為153%；第三次為2016年3月至2018年1月，2016年開始的棚改政策推升地產銷售，拉動大家電消費，絕對收益為124%，超額收益為76%；第四次為2019年1月至2021年1月，絕對收益是107%，超額收益為29%，在棚改政策退出后，行業(yè)集中度進一步提升，家電白馬股行情出現(xiàn)。過去四次的超額正收益至少兩次與地產周期相關。

據國家統(tǒng)計局數(shù)據，2023年一季度，中國房屋竣工面積為1.94億平方米，較2022年同期增長14.7%，較1-2月的8%增速大幅加快。

2016年至2022年，全國住宅竣工面積分別為10.61億平方米、10.15億平方米、9.44億平方米、9.59億平方米、9.12億平方米、10.14億平方米和8.62億平方米，2022年創(chuàng)下2011年來的12年新低之后，在“保交樓”的政策支持和資金推動下，再結合一季度的房地產竣工面積數(shù)據看，2023年的房屋竣工面積比2022年將會有大幅提升，有望恢復到10億平方米以上。

在2016年之前，全國房地產銷售面積與竣工面積差維持在2億平方米左右，此后房地產商過度重視銷售、忽視竣工，也不乏把預售資金用于拿地的行為，行業(yè)走向了高杠桿模式。自2016年至2021年，房地產銷售面積出現(xiàn)了較大躍升，2016年為15.7億平方米，2017年為16.9億平方米，2018年至2021年維持在17億平方米至18億平方米，但同期的竣工卻維持在9億至10億平方米，由此導致這些年銷售與竣工之間的差量達到數(shù)億平方米，這產生了巨大的存量“保交樓”。

為了降低杠桿，房地產公司必須降低預售面積與竣工面積的差，可以預見，在未來兩三年內，房地產商未來將保持10億平方米以上的竣工面積，這對地產后產業(yè)鏈的家電股業(yè)績構成中長期的支撐。

2023年以來，受樓市小陽春的帶動，北京、成都、上海等城市二手房成交量大幅攀升，僅成都市一季度二手房成交量就達到5.7萬套，超過了2022年全年的成交量，近期監(jiān)管層出臺的“帶押過戶”或將進一步帶動二手房的成交量，這同樣會帶動家電的消費。

目前的促銷費政策也有助于家電等大宗消費品。2023年兩會報告再次強調繼續(xù)加大對汽車、家電等大宗消費的支持力度；2022年年底，深圳、武漢等地方政府發(fā)放了家電等產品的補貼，2023年4月湖北設立消費貸500億元，首期安排300億元，鼓勵湖北省內消費者汽車購買、住房裝修、家電家居耐用品等線下信貸消費。

事實上，與地產高度相關的白電、小家電和廚電均表現(xiàn)不錯，比較具有代表性的就是空調。據產業(yè)在線最新發(fā)布，2023年3月，家用空調行業(yè)排產約1750.5萬臺，較2022年同期生產實際上漲8%，上游轉子壓縮機排產同比增3.4%。

此前的1-2月，中國家用空調產量為2453萬臺，同比增7.7%；銷量2400萬臺，同比增4.3%，產量和銷量均獲得了正增長。