董事高管責任保險的公司治理效應路徑研究

琚 超

(南京審計大學，江蘇 南京 211815)

一、董責險概述

董事高管責任保險，是由公司或者公司與董事、高級管理人員共同出資購買，當公司董事及高級管理人員在履職過程中由于疏忽或不當行為(不包括惡意違法行為)被追究個人賠償責任時，將由保險公司負擔相關的民事賠償責任費用的保險。通過向保險人支付保費，分擔董事高級管理人員的過失行為引發的執業風險[1]。

20 世紀30 年代，美國股市大崩盤，在廣大投資者的強烈訴求下，美國加強對上市公司的監管機制，同時加大對上市公司董事高管的履職問責。在面臨重大訴訟時，董事高管不得不面臨承擔高額連帶賠償責任的執業風險。為了對沖風險，為董事高管正常履行職責保駕護航，董責險應運而生。經過多年發展，董責險日趨完善。2002 年，董責險被正式引入中國，經過20 年的發展，一直保持較低的投保率。截至2009 年，上市公司中購買董責險的數量不足400 家，比例不足10%。近兩年，在某咖啡、某醫藥造假案件的刺激下，加上新?證券法?的頒布實施，對監管和問責有了更高的要求，使得上市公司董責險的投保數量大幅激增。

二、董責險治理作用理論假說

董責險設計的初衷是分散上市公司董事高管在執業過程中由于疏忽和不當行為而引發訴訟的風險，但購買董責險的過程中引入第三方保險機構，保險人為了使自身的利益不受損害，將對被保險人的履職行為進行調查關注，對被保險人的公司經營狀況、戰略決策做出更多的外部監督，從而成為一項重要且有效的外部治理機制，促進公司治理的完善。但是，如果保險條款設計不合理，第三方未能落實對被保險人的監督和約束，董事高管將董責險視作做出不正當行為的兜底工具，尋求私人利益最大化的同時，又能轉移執業風險，董責險就會淪為董事高管做出損害股東利益等不法行為的保護傘。因此，董責險對公司治理作用的研究存在機會主義和外部監督效應兩方面理論假說。

機會主義說認為，上市公司為董事高管購買董責險，保險公司成為董事高管執業風險的最后承擔人，這將大幅降低董事高管的職業責任，弱化外部監管制度的懲罰效應，從而增加董事高管的道德風險和機會主義行為[2]。一方面，大部分的執業風險已經被轉移，高級管理人員即使做出不當行為也能避免大部分法律制裁的賠償責任，這就使得高管在面臨巨大利益時，在權衡利益和懲罰后依然鋌而走險，甚至在有了“職業保護傘”后會更加肆無忌憚地做出損害股東、廣大投資者利益的行為；另一方面，公司的監事、獨立董事在有了董責險的庇護后，原本面臨的職責懈怠引發的風險大大降低，因而履行監督職責的積極性可能會削弱，內部監管的缺失又在一定程度上為高管做出侵害股東利益的行為提供了機會。除此之外，作為履行監督職能的保險人，在行使監督權力的過程中，保險公司的保險條款設計、對被保險人持續督察的能力以及被保險人公司治理環境，甚至保險公司之間的低價競爭都將面臨很多復雜的考驗，致使作為第三方的保險公司難以發揮有效的監督作用。

外部監督說則認為，董責險能夠有效提升董事高管進行公司管理的積極性，履職過程中的風險被轉移到保險公司，免除了董事高管面臨訴訟風險的后顧之憂，使其能夠保持更高的工作激情投身公司管理，施展自身能力，從而降低代理成本，為公司創造價值。同時董事高管的職業擁有了安全保障也能夠吸引更多的管理人才，尤其是優秀的獨立董事、監事和高級管理人員，激勵其在公司治理過程中更好地履行管理和監督職能。保險公司在自身利益的驅動下，也會積極提升保險業務能力和風險管理能力，積極實施對被保險人及其公司的持續監督，進行科學的風險識別和風險評估，從而有效抑制機會主義行為。保險人對被保險人公司的持續監督，不僅能夠提升公司的風險承擔能力，促進內部控制制度的完善，減少財務重述，提升信息披露質量，從而穩定股價，降低上市公司股價崩盤的風險，而且能夠推動公司投資效率的提高，促進企業創新，積極實施差異化戰略，進而實現公司價值的提升。

三、董責險促進公司治理的路徑

本文主要從外部監督效應上探究董責險對公司治理效應的路徑，有以下幾個方面。

(一)提升內部控制質量

從保險人的角度，保險人收取的是固定的保費，金額有限，而承擔的是不確定的高額賠付的風險，為了保證自身利益不受損，他們就會積極對被保險人及其公司進行全面風險評估和外部監督。在保險業務開展前，對被保險人進行全面背景調查，對被保險人履職的公司內部環境、控制活動進行專業審查并據此設計保險條款和保險費率；在保險期間內，定期對被保險人的履職狀況進行評估，約束其不當行為，利用自身風險管控的經驗找出被保險人公司的內控缺陷；在賠付階段，核實案件發生的真實原因，對管理層因自私自利行為誘發的風險拒絕理賠，以此激勵管理層勤勉履責，完善內部控制制度。根據信號傳遞理論，當保險人根據被保險人的風險偏好、被保險人公司的內部控制水平、治理狀況設計保險條款和費率時，也在向市場傳遞公司的治理能力，這也將激勵管理層提升內部控制質量。

(二)促進企業創新

企業創新是企業可持續發展的內在核心動力，而實施創新的重要前提是企業管理者敢于承擔風險、勇于積極創新。但是創新本身是一個長期的過程，充滿持續的不確定風險，創新失敗不僅會給管理者帶來薪酬減少、職業聲譽的下降，還會引起外部對管理者行為的質疑，產生潛在的訴訟風險，管理層為了規避風險，就會減少創新活動。董責險則將管理層的職業風險轉移到保險公司，有助于提高管理者承擔風險的能力，激勵其履行忠誠和勤勉義務，積極做出創新決策。同時，趙國宇和梁慧萍研究認為，董責險能夠通過提升企業信貸融資能力，進而獲得企業創新的資源條件[3]。董責險的外部監督效應向市場傳遞積極的信號，使企業更容易獲得投資者的資金信賴和銀行長期貸款，從而為企業創新提供充足的資金動力。胡國柳等研究發現董責險能夠顯著降低管理者非正常離職的概率，保留優秀的人力資本，從而促進企業創新水平的提升[4]。

(三)提高企業投資效率

企業進行高風險投資成功時會給企業帶來高額的利潤，而保險公司只能獲取固定保費，如果投資失敗，管理者面臨法律訴訟，保險公司將承擔高額的賠償。利益的不對稱性會使保險公司積極對投保公司經營管理進行多方面調查，對管理者的投資行為進行全面審查，加強對投保公司的投資決策的監督與約束，遏制不正當投資行為。同時保險公司還能通過提高保險費率、設計保險條款，來抑制非效率投資行為。此外，委托代理問題，管理者不履行忠實義務，往往會導致企業投資資源錯配，董責險可以作為激勵措施的補充機制，緩解委托代理沖突。董責險的外部監督提高了企業信息披露質量，獲取更多銀行貸款和股權投資，降低融資約束，而解決了管理層的后顧之憂，激勵管理層果斷進行投資決策，都能有效緩解投資不足。劉向強和康嵐研究認為，董責險能夠有效治理因管理者過度自信引發的過度投資[5]。外部監督效應能減少自由現金流的濫用，抑制企業過度投資。董盈厚等研究發現董責險能夠通過抑制企業對金融資產的配置而提升企業投資效率[6]。

(四)提高公司治理水平，穩定股價

董責險的激勵效應，不僅能夠在解決管理層對執業風險的擔憂的同時，鼓勵管理者積極進取，履行忠誠義務和勤勉義務，還能吸引經驗豐富的優秀管理者加入公司，為公司治理機制的建設和長遠發展提供人才保障。董責險的監督效應，能夠有效抑制信息不對稱導致的大股東對小股東隧道挖掘問題，進而可以降低代理成本，促進公司治理水平的提升。良好的公司治理環境以及董責險的外部監督，能約束管理層做出不正當的利己行為，有助于提高信息披露的質量。而保險公司作為專業的風險管理機構，會將被保險公司的信息披露質量作為衡量風險的重要標準，對信息質量較差的公司做出較高的風險補償，也從側面促進企業提高信息披露質量。信息不對稱往往是上市公司股價崩盤的重要因素之一，而較高的信息質量能夠抑制股價崩盤的風險。張春鵬等研究認為董責險能夠通過提高企業信息質量來降低上市公司股價崩盤的風險[7]。

四、結論與啟示

董責險在中國市場歷經20 多年的發展，投保率目前雖較低，但隨著監管制度的不斷完善、中小投資者維權意識的增強，以及管理層面臨的訴訟風險的加劇，將越來越受到市場的重視，迎來廣闊的發展前景。盡管董責險對上市公司治理方面同時兼具正向的激勵監督效應和負向的庇護機會主義兩方面假說，但國內學者的多年研究大多證實董責險在公司內部控制質量、企業創新、投資效率、公司治理水平乃至公司價值等方面都產生了積極的促進作用。然而，董責險在國內的發展也面臨著諸如保險條款設計不合理、缺乏相關法律制度的支持以及信息披露制度不完善等問題，這就要求保險公司完善董責險的條款設計，推進信息披露制度的建設，以更好地發揮董責險的外部治理作用。