全面注冊制下的券商機遇

曹巍嵩

作為資本市場重要角色的券商或迎來重大利好，一方面，券商投行業務鏈將迎來利好；另一方面，券商財富管理將受益。

2月1日，全面實行股票發行注冊制改革正式啟動，當天A股券商板塊大漲，信達證券漲停，紅塔證券逼近漲停。

在全面注冊制下，證券行業整體會向專業化、差異化、特色化發展。從短期來看，券商板塊有望迎來反轉效應；從長期來看，券商會長期受益于資本市場制度改革以及財富管理大時代的紅利。業內人士認為，作為資本市場重要角色的券商或迎來重大利好，一方面，券商投行業務鏈將迎來利好；另一方面，券商財富管理將受益。

促進券商業務量增長

在全面注冊制下，資本市場將迎來深刻變革。而對于以券商為首的中介機構來說，全面注冊制首先將帶來投行業務增量，以及對服務質量要求的顯著提升。注冊制下，主板IPO審核速度有望提升，投行承銷規模有望進一步擴容，這將直接帶來券商投行收入的增長。

國泰君安投行相關人士介紹，伴隨著全面注冊制的落地，券商投行業務將迎來寶貴的戰略機遇期。全面注冊制改革將釋放更多上市企業股票再融資、債務融資、并購重組、退市安排等投行業務機會，為券商投行IPO業務帶來增量。與此同時，全面注冊制也對券商的產業服務、綜合金融服務、估值定價、風險管控等方面的能力提出了更高的要求，投行業務競爭態勢越發激烈。

平安證券非銀團隊數據顯示，以創業板為例，2020年8月正式試點至當年末，創業板IPO承銷規模同比增474%，2021年、2022年也分別保持65%、22%的高增速。承銷規模擴張驅動投行收入持續提升。2022年前三季度，41家上市券商合計實現投行凈收入430億元，較2019年同期增長近60.2%，彰顯注冊制改革下的投行業務成長性。

對券商服務能力要求更高

全面注冊制對券商的綜合金融服務能力提出更高要求：券商既要發現價值，挖掘企業亮點和投資價值，主動服務國家戰略，從產業鏈里深入挖潛，又要創造價值，通過嫁接產業鏈資源、機構業務聯動提供增值服務，向市場源源不斷地輸出優質企業。

國元證券認為，全面注冊制的實施還將對券商業務發展帶來諸多積極變化。一是以項目為中心的傳統投行業務模式將向以客戶為中心進行轉型。券商投行業務要加強與投資、投研、財富管理等業務線全面合作、協同發展。二是創投業務迎來歷史性機會。注冊制疏通“募投管退”最后、最難一環，投資周轉率有望提升，聚焦“專精特新”行業的股權投資受益將更明顯。長期來看，一級投資市場環境改善有助于為資本市場輸送更多優質企業，更好地服務實體經濟。三是注冊制為市場帶來新的活力，交投活躍度有望進一步提升，投資者加速入市，為證券公司經紀業務帶來增量。與此同時，A股“新陳代謝”機制將趨于完善，市場對于投資者的投研能力將提出全新要求，A股機構化趨勢有望加速。四是全面注冊制下，通過優化轉融券機制、擴大券源供應等配套制度完善多空平衡機制，證券公司兩融業務有望迎來規模增長。

國信證券金融研究團隊認為，注冊制促進投行從打價格戰的通道中介轉型為提供專業服務的金融機構。在注冊制下，發行審核側重強化信息披露，不對項目質量發表意見，由市場投資者來對公司投資價值做出判斷，發行時機的選擇、發行價格的確定，與投行的研究實力和機構銷售能力緊密相關，而發行企業更愿意為差異化的能力付費，這將促進行業實現良性競爭。

此外，注冊制將促進券商通過部門協作提供精細服務。在拓展全價值鏈業務服務中，投行業務與新三板業務、財富管理、資管業務、直投業務、產業基金等業務的協調合作將會越來越密切，客戶資源的共享也將成為常態。在對客戶提供服務的過程中，在保證合規的前提下，投行可通過與機構部、經紀與財富管理部、研究所、資產管理部展開合作，覆蓋整個服務鏈的上中下游。

哪些券商板塊收益更多

面對全面注冊制落地這一重大利好，哪類券商受益更多？

據《理財》雜志記者了解，截至2月3日，今年一共有36只券商股被北向資金提前“埋伏”。其中，有19只凈買入額達到1億元以上，東方證券、中信證券、華泰證券凈買入額排名居前，均在5億元以上。

中信證券研究團隊表示，短期來看，受益于可能的主板發行規模擴容，投行收入占比高且主板IPO排隊項目規模較大的券商受益明顯。與該觀點類似，多家機構亦從主板IPO儲備量和投行業務收入占比兩個維度分析。

Wind數據顯示，截至2月2日，券商主板IPO儲備量301單，涉及67家保薦機構。其中，主板IPO儲備單量在10單以上的有11家，儲備單量在5―10單之間的有8家，其余均在5單以下。前10的榜單中，雖然以中信證券、中信建投為代表的頭部券商占據更多席位，但也包括民生證券、國金證券等中型券商。

從投行收入占營收比重的角度來看，以2021年財務數據為準，排名前10的榜單中，除了中金公司、中信建投和華泰證券等頭部券商外，還包括安信證券、東吳證券、長江證券等中型券商。

開源證券非銀分析師高超則從IPO利潤貢獻度榜單進行了測算。其測算結果表明，2022年前三季度IPO貢獻度排名前3的券商分別是紅塔證券、東興證券、國金證券。

不過，談及長期影響，中信證券研究團隊指出，注冊制的全面實行將推動投行業務從傳統的以資源為核心向以銷售定價和交易服務能力為核心轉變，未來投行業務有望打通企業一二級服務鏈條，成為以企業客戶為中心的綜合服務平臺，看好綜合型的龍頭券商。

東興證券非銀分析師劉嘉瑋則表示，當前項目供給已經在一定程度上超過投行的承載能力，有望推動券商定價能力提升。其中，頭部券商在注冊制項目中競爭優勢突出，優質項目向行業頭部集中的趨勢也趨于顯著，優質券商在和優質項目的相向而行中有望不斷積累優勢資源和業界口碑，進一步發揮全業務鏈協同優勢，將業績增量從單一投行向以“投行+直投”的大投行業務延展，并有望惠及財富管理等其他業務領域。

海通證券非銀團隊則指出，目前券商行業平均估值1.4倍2023EP/B（不含東方財富），考慮到行業發展政策面積極、權益市場環境邊際好轉，券商業績有望大幅增長、全面注冊制試點有望帶動券商投行全產業鏈更進一步發展，優質特色券商有望脫穎而出。（作者單位：中共河南省委黨校）