全球資管機構發展趨勢及啟示

王 軍 肖 塞

據歐洲知名投資雜志“ 歐洲養老金與投資”（Investment&Pensions Europe，IPE）發布的2022全球資管500強名單，截至2021年底，IPE收錄的全球資管機構總規模歷史上第一次突破了100萬億歐元，達到108.6萬億歐元，較2020年增長了19.7%。

截至2021年底，進入全球資管前十強的機構分別為貝萊德、先鋒領航、富達、道富環球、摩根資管、資本集團、紐約梅隆、東方匯理、高盛資管、品浩。與2020年底的名單相比，全球資管前十強名單變化甚微，只是內部位次略有調整，顯示了強者恒強的趨勢。其中，前四名與2020年相比維持不變；摩根資管前進一步躍升至第五名；資本集團則退后一名，從前一年的第五跌落至第六；品浩從前一年的第八名跌至第十名；紐約梅隆維持不變，東方匯理、高盛資管較前一年分別前進一名。

前十強榜單由美國機構主導，歐洲機構僅東方匯理上榜（品浩母公司安聯注冊于德國，但品浩注冊于美國），其中貝萊德、先鋒領航、富達和道富環球等七家美國機構穩居前七。

全球資管行業發展十大趨勢

資管規模總體呈增長態勢，向頭部公司集中趨勢明顯。近些年來，全球資管行業的規模不斷增長，市場集中度也有不斷向頭部公司集中的趨勢，頭部效應十分明顯。頭部機構特別是前十大巨頭吸引大量資金加速流入，大部分中小資管公司則經歷了資產的凈流出。其主要原因是，2008年全球金融危機后，被動型產品（特別是ETF）更受市場歡迎并帶來規模效應。同時，因存在競爭壁壘，資管行業頭部機構在可持續的投資業績、產品服務、管理經驗、分銷渠道、品牌效應、合規運營、合規成本及金融科技等方面優勢明顯，運營效率和競爭力不斷提升。中小機構面臨的形勢則更為嚴峻，越來越難以獲得市場資金的青睞，資金凈流出和資管規模下降成為趨勢，競爭空間受到壓縮。2021年，全球資管前十強在總規模中的占比達33.7%，2020年底為32.8%。如果將視線拉長，自2014年底起，全球資管前十強的總規模占比沒有下降過，要么增長，要么維持不變。

行業內生增長受阻，利潤空間不斷收窄。根據安永數據（安永，2020），2009—2014年，受益于行業內生性增長、持續的資金流入和快速發展的被動型產品，全球資管行業利潤率增長迅速，五年間復合年均增長率高達17.02%。隨后，2015—2018年，全球資管行業利潤的年均復合增長率大幅回落，僅6.85%，略高于5.64%的成本增長率，隨著收入下降和成本上升，全行業的利潤空間持續收縮。從收入端看，全行業的費率下降已成為普遍的趨勢，導致收入被壓縮，行業收入的年均增速自2009—2014年的8.86%，下滑到2015 2018年的5.68%。從成本端看，分銷、合規、運營成本與科技投入導致成本不斷上升，2015 2018年間的成本年均增速僅從6.05%小幅下滑至5.64%，致使成本的壓降速度（5.64%）難以跟上收入下滑（5.68%）的趨勢。

通過并購擴張做大、做強、領先同業。隨著全球資管行業的市場份額越來越向少數頭部機構集中，資管機構必然要通過兼并收購或內生增長來做大規模，并依靠規模優勢不斷向創新業務擴展和延伸，以鞏固其強者恒強的市場領先地位。全球主要資管機構的發展歷程表明，兼并收購是其實現“直線加速”和“彎道超車”的必然之路，也是做大、做強和走向領先的不二法門。貝萊德、先鋒領航、景順、安盛、安聯等一大批全球領先的資管公司，就是通過并購實現了規模的快速擴大，并在全球資管行業排行榜上名列前茅。過去幾年，全球資管行業的并購活動始終保持活躍態勢，且并購數量和平均并購規模總體呈逐年遞增趨勢。這一趨勢和行業競爭日趨加劇、主動管理成本高企、被動管理快速興起以及智能投資轉型等有直接而密切的關系，并購成為中小資管機構特別是主動型資管機構通過“抱團取暖”尋求發展突破的重要途徑。可以預見，未來因不斷上漲的成本和持續下跌的費率，資管行業仍將面臨前所未有的巨大壓力。普華永道預測，全球最大的400余家資產管理公司中，大約有20%將會在2025年前被并購（王飛，2019）。

高度重視產品和服務創新，深挖客戶需求并提供解決方案。準確定位市場需求，重視產品和服務創新，是國際頂級資管機構的成功捷徑和制勝法寶，更是一家機構基業長青的立足之本和核心競爭力。從頭部機構的實踐看，產品和服務創新的核心是以客戶需求為根本，而不是以規避監管要求為出發點。他們不斷豐富和完善產品服務體系，以多元化、全譜系的產品開發和全方位服務為特色，不斷挖掘和滿足客戶的多樣化需求，為其提供多元化的解決方案，以達到始終站在市場前沿的目的。貝萊德在金融危機期間收購了巴克萊資管業務，這奠定了貝萊德在指數基金業務方面的優勢，使之能夠與先鋒領航相抗衡；富達基金在20世紀70年代創立之初主要以股票投資為主，而后抓住了限制存款利率的有利時機，成功布局貨幣基金產品，該類產品一度占有60%以上的資產規模份額，美國利率實現市場化后，富達基金又將產品重點轉型股票投資；德國安聯則依據客戶的不同需求與資金特點，構建了覆蓋12種投資目的、七大類資產和八大類資金來源的多維度綜合產品體系，固收類產品占總規模的比重為89%，機構客戶持有超過60%的產品，通過全面細化的產品和服務，實現了對全球7500萬客戶和1萬億歐元的第三方資產管理規模。

表1 2019—2021年全球主要資管機構資產規模排名

被動投資和另類投資日漸成為主流業務模式。在全球長期處于低利率環境的背景下，為謀求投資回報，各國資管巨頭不僅將目光放眼全球，還不斷擴大投資品種。其中，被動投資和另類投資所占比重越來越高，資金流入越發明顯，并日漸成為可能改寫未來的新興趨勢。一方面，被動產品規模增長強勁迅猛。近年來，被動型產品因其管理費低廉的特點吸引了大量資金流入。就類別而言，ETF基金產生的被動資產管理業務增長較快；就地區而言，被動型產品在美國最受青睞，已拓展至股票、固定收益及特殊資產等類別中，貢獻了絕大多數的資金凈流入。1996年以來，指數基金在美國長期（非貨基）共同基金中的規模占比逐年提升，至2020年已增長至25%。以貝萊德為例，被動管理一直是其AUM的主要組成部分，2020年貝萊德被動管理（含ETF及指數投資）規模在AUM總值中的占比達72%。歐洲市場的被動型產品近年來也一定程度增長，亞洲市場的資管產品被動化趨勢亦日益明顯。被動管理型產品的資產管理規模預計在未來還會延續快速增長的勢頭，這會極大地緩和資管機構的利潤增長壓力。但是也應看到，被動型產品既與先發優勢和規模效應息息相關，也有賴于機構的科技水平和硬件設施，尤其是數據的運營管理能力，這無疑會在大型機構和中小型機構之間構筑一道很難逾越的“壁壘”和“高墻”，繼續延續大型機構“贏者通吃”的局面。

另一方面，另類產品主導收入增長。因數字技術和人工智能等創新科技的深入運用，傳統主動產品的收入貢獻占比已從2003年的41%降至2019年的19%；2021年，另類投資以不足20%的規模占比為公司帶來了超過40%的收入貢獻（楊超，2020），因而導致投資者對另類投資的興趣日益提高。過去十年，另類投資的標準化程度及信息透明度往往較低，從而更依賴管理人的水平與技能，費率也因此較高，對機構的收入貢獻也相對最大。其中，私募股權基金和對沖基金始終是另類投資的兩大主要領域，基礎設施、房地產、大宗商品基金和特殊流動性安排產品等也逐步成為全球資管機構的重要收入來源。未來的十年，另類投資將更加重視可持續投資與ESG戰略，管理人也會側重于投資更具個性化、更符合投資者需求和市場偏好的另類產品。據波士頓咨詢預計，到2026年，另類產品收入占全球資管總收入的比重將超過50%。

第三方業務正逐步成為資管機構規模增長的主要來源。第三方業務的發展對于塑造一家資管機構的品牌與競爭力、擴大資管規模和提高整體盈利能力均有重要的意義。領先的資管公司近年來都非常重視第三方業務，希望通過發展第三方業務擺脫單一發展模式，并將其作為規模增長的主要動力，以獲得超越內部管理費率基準的收入和利潤。從全球范圍來看，第三方資管業務近年來成為許多國際保險機構的發力重點和主要資金來源，在其管理資產總規模中，保險資產占比僅為20% 30%左右，其他非保險資產逐漸成為管理的主要對象。例如，安聯資管、安盛集團、宏利資管的第三方規模占比均保持在50%以上（王飛，2019）。

提高全球化配置能力，分散投資組合風險。全球性資產配置是資管行業的必然趨勢。國際知名的頭部資管機構無一例外都具有強大的全球資產配置能力，他們順應市場的全球化發展趨勢，建立專業的全球化投資機制，不斷擴大投資邊界、優化收益結構、分散組合風險，在抓住全球不同區域資產增值的機遇、取得長期穩健收益，同時也在一定程度上熨平了不同金融市場的各種波動，有效規避和分散了資產管理的市場風險。隨著金融全球化的深入，各國資管機構的全球化程度也在不斷提高。以全球最大的資產管理公司貝萊德為例，盡管它面對著全球最成熟的境內金融市場，但依然在26個國家設立了74個辦公室，客戶遍及60個國家和地區，它通過全球化投資的策略，不斷降低投資業績對區域市場的過度依賴。安盛資管也具有較強的全球配置能力，它在歐洲、亞洲和北美的19個國家設有分支機構，雇員超過2800人。美國國際集團在全球130余個國家和地區建立了業務網絡和統一的投資決策及執行平臺，資產配置范圍包括美國、歐洲、亞洲及其他新興市場，投資類別包括股票、固定收益類、房地產、對沖基金和私募股權等，實現了資產的全球化配置和集中統一管理（李冠瑩、馬勇，2018）。

積極運用金融科技創新成果，打造升維競爭優勢。隨著大數據、人工智能等新技術在資管業務中的廣泛應用，從“分銷與客戶服務”到“投資研究與風險控制”，再到“運營”，金融科技對資管行業的整體價值鏈產生了廣泛而深刻的影響。智能選擇投資產品、智能決策和智能交易已經成為資產管理的核心競爭力之一。在此背景下，全球資管巨頭紛紛搶抓機遇，通過金融科技提升投資效率、降低風險并減少運營與合規成本，幫助公司在全球市場實現業務快速擴張和客戶高度覆蓋，以現有資源服務更多長尾客戶，有效應對互聯網巨頭對全行業的沖擊。全球領先資管公司依靠科技賦能，推動資管業務向數字化轉型的戰略重點主要體現在兩個方面：一是搭建IT基礎設施，對業務提供端到端的支持，實現研究、決策、風控等制度和流程的系統化；二是積極開展智能資管金融科技等核心技術的研發，打造面向未來的智能資管技術和團隊，從資管價值鏈的各個維度變革資管業務。

注重企業文化建設，以積極正面和長期共贏的價值觀凝聚共識。企業文化是一家資管機構行穩致遠的重要保障，也是其軟實力的體現，更是企業的靈魂所在。貝萊德、黑石、先鋒領航等國際知名資管機構，無不設定區別于其他機構的品質和標簽，諸如追求卓越、創新、正直、責任等，形成積極正面的企業文化。優秀資管機構不僅形成了積極的企業文化，而且在機構高管和領導的表率下，企業文化能得到很好的貫徹執行，成為企業一切行為規范的基本準則。

采取全面的風險控制體系，堅決不犯顛覆性錯誤。風險管理能力對獲取長期可持續投資業績至關重要，部分機構就是因為風控不到位而最終破產倒閉。良好的風險管理體系是頂級資管機構保持強大競爭實力、取得長期穩定收益的重要法寶。近年來，為適應全球化與金融創新的要求，全球資管行業不斷強化風險控制，通過建立全面風險管理體系來有效防范業務風險。

對中國資管機構高質量發展的啟示

基于國際國內當前及未來發展的大勢，以及全球資管行業發展的趨勢、特點與經驗，未來，國內資管機構不應再奢望時代紅利給的“貝塔”，而需要全力轉向自己奮斗而來的“阿爾法”，鍛長板、補短板、找跳板、不犯錯，在過去快速發展的良好基礎上，尋找第二發展曲線，實現高質量發展。

追求內生性增長。追求內生性增長是中短期內做加法，對任何一家機構都永無止境。為此，資管機構需要全方位提升各項經營能力，包括強化投研能力、產品運營能力、國際化配置能力和風險控制能力，全面提升盈利能力；本著客戶至上的原則，加強銷售與服務，積極與各類型金融機構合作，重點將自身獨特的優勢和投資能力，與其他各類資金特別是長期資金的需求緊密綁定，共同滿足實體經濟的融資需求；針對客戶需求，加快產品創新和業務開拓，充分挖掘主動管理型產品的價值和潛力，加大被動型產品與另類產品投資的比重，鞏固第三方業務利潤增長點，提升資管產品的豐富性，強化利潤預算和成本控制，提升整體盈利水平；加強與集團公司或關聯公司在資源方面的深度資源協同，爭取來自控股股東或其他關聯方的更多支持。

抓住外延式擴張的機遇。抓住機遇、整合資源、開拓新業務領域，中長期做乘法。以內生性增長補短板、鍛長板需要耗費大量的時間、付出巨大的機會成本，而外延式擴張則可幫助企業快速獲得發展能力和規模效應，滿足其轉型發展的迫切需要。盡管受市場、監管與政策約束，外延式擴張可遇而不可求，但仍有四個途徑可以期待：一是并購，隨著經濟下行壓力加大，部分民企、房企風險將持續暴露，這部分企業轉讓其控股參股的資管機構的股權的機會已經在不斷出現；二是收購與投資金融科技企業，以補充和提升科技短板，服務自身的數字化轉型；三是合資，可嘗試在特定領域，與其他資管子行業的外資、內資企業，甚至是控股股東建立合資公司，強強聯合，發揮彼此優勢，拓展新的細分市場，開辟第二增長曲線；四是海外市場拓展，基于自身的優勢及布局，未來可立足粵港澳，胸懷大中華，展望東南亞，放眼全世界，逐步開拓國際市場，爭取服務境外對中國資產有濃厚興趣的各類機構，包括主權財富基金、基金會、家族辦公室、全球或區域性保險公司以及資管機構等。

創造條件實現升維式晉級。數字化轉型對于資管機構意義非凡，是一場革命，這也是中長期做乘法、甚至是乘方運算。在當下時點，所有的資管機構都可能是幸運的，已經并將繼續見證科技革命的到來及其深遠和廣泛的影響，科技賦能金融業顯然是長潮大浪，是傳統金融機構跟上時代、實現轉型的重大機遇。金融科技的進步正推動著資管行業的數字化浪潮，全球資管行業都在試圖抓住這一大趨勢。數字化轉型需要大量的資金投入和長期的時間積累，資管行業做好數字化轉型，需要做到內外結合。對內，數字化技術賦能資管行業在資產獲取、投資管理及資產運營等全產業鏈實現數字化、智能化，可助力企業規范管理、支持決策、提高效率、降低成本，滿足客戶需求并提升客戶體驗；對外，規模化的大數據應用可賦能資產管理的價值鏈，更好地服務高凈值個人客戶和長尾客戶，助力財富管理轉型。

加強風險控制。加強風險控制需要天天講、月月講、年年講，對于資管機構而言，這既是短中期，更是全生命周期需要高度關注的，堅決不能做減法。要想保持基業長青，堅決不能犯顛覆性錯誤。對于每一家資管機構而言，要根據資管行業的特征，高度重視對行業發展和市場趨勢的戰略性、前瞻性研究，重點強化對市場風險和信用風險的研究，運用金融科技手段，逐步考慮自主開發風險管理技術及其系統，優化戰略資產配置，采取有效對沖措施，積極防范和化解經濟和市場波動帶來的各類金融風險。

主動打造并強化共同的文化和價值觀。這是行穩致遠、贏得尊敬的乘方運算。隨著資管機構所管理資產的體量日漸龐大，資管機構須重視主動塑造共同的集體意識——文化和價值觀，要贏得長期的尊敬和良好的聲譽，要打造和擦亮自身來之不易的金字招牌，持續吸引和留住人才，并形成良性循環。