衰退與寬松

熊園

本輪全球經(jīng)濟(jì)的衰退不可避免，但衰退程度大概率較為溫和，全球流動(dòng)性將重回寬松。歷史上，衰退期的美股多表現(xiàn)不佳，未來幾個(gè)月需警惕美股調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)。

回顧2022年，海外市場(chǎng)的三個(gè)關(guān)鍵詞分別是“通脹”、“加息”、“能源危機(jī)”。各種因素共同作用下，全球股市暴跌，美元指數(shù)、債券收益率、能源價(jià)格飆升，市場(chǎng)對(duì)經(jīng)濟(jì)前景愈發(fā)悲觀，對(duì)經(jīng)濟(jì)衰退的討論日漸增多并已基本成為共識(shí)。

展望2023年，海外市場(chǎng)最大的關(guān)鍵詞將會(huì)是“衰退”，如果再加一個(gè)，則應(yīng)是“寬松”。本輪全球經(jīng)濟(jì)衰退不可避免，但無需太過悲觀，因?yàn)樗ネ顺潭却蟾怕瘦^為溫和，且持續(xù)時(shí)間較短。伴隨經(jīng)濟(jì)衰退，全球通脹也將出現(xiàn)大幅回落，主要央行將逐步停止加息并轉(zhuǎn)為降息，全球流動(dòng)性將重回寬松。

全球經(jīng)濟(jì)方面，2023年大概率溫和衰退，美強(qiáng)歐弱格局延續(xù)。其一，美國經(jīng)濟(jì)：由于企業(yè)債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)較高且已開始釋放，美國經(jīng)濟(jì)衰退基本不可避免；但由于居民部門債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)很低，同時(shí)金融系統(tǒng)穩(wěn)定性明顯提升，本輪衰退程度大概率會(huì)較為溫和。我們構(gòu)建的衰退預(yù)測(cè)模型顯示，美國經(jīng)濟(jì)可能從2023年二季度前后開始衰退。其二，歐洲經(jīng)濟(jì)：歐洲能源短缺情況在冬季不會(huì)太嚴(yán)重，但2023年仍會(huì)持續(xù)存在。歐債危機(jī)2.0爆發(fā)的概率不高，即使爆發(fā)也比上一輪弱很多。歐洲經(jīng)濟(jì)短期內(nèi)大概率不會(huì)斷崖式惡化，但可能陷入長期低迷。其三，衰退過程：結(jié)合歷次衰退時(shí)期的經(jīng)驗(yàn)規(guī)律和我們的測(cè)算模型，預(yù)計(jì)本輪美國衰退的持續(xù)時(shí)間不超過9個(gè)月；制造業(yè)PMI將在2023年二季度末三季度初觸底，低點(diǎn)大致在40-45%；失業(yè)率要從2023一季度才會(huì)會(huì)開始明顯上升，并且上升將持續(xù)到2024年，高點(diǎn)大致在6-8%；通脹壓力在2023年二季度之后有望明顯減輕。

全球通脹方面，2023年有望大幅回落，年底將接近正常水平。美國上年12月CPI同比6.5%，核心CPI同比5.7%。除住宅外的分項(xiàng)普遍明顯下降，反映出通脹壓力廣泛緩解。根據(jù)我們測(cè)算：1月美國CPI同比、核心CPI同比分別為6%、5.4%；到6月，預(yù)計(jì)CPI同比將低于3%，核心CPI同比將低于4%；年底時(shí)，預(yù)計(jì)二者都將處在2.5%-3%。

全球央行方面，2023年加息空間所剩無幾，降息可能超預(yù)期。美聯(lián)儲(chǔ)在2月議息會(huì)議將聯(lián)邦基金目標(biāo)利率上調(diào)25BP至4.5%-4.75%，符合市場(chǎng)預(yù)期。從會(huì)后鮑威爾講話內(nèi)容來看，并未提及經(jīng)濟(jì)軟著陸的可能性，并已經(jīng)開始討論停止加息，這意味著下次加息大概率仍將保持25BP，并且距離停止加息已經(jīng)不遠(yuǎn)。最新市場(chǎng)預(yù)期顯示，美聯(lián)儲(chǔ) 3月將再加息25BP，之后大概率停止加息，最早從9月開始降息，年底前降息50BP的概率達(dá)到100%。總體看，美聯(lián)儲(chǔ)加息近尾聲、降息在路上，而且傾向于認(rèn)為，美聯(lián)儲(chǔ)降息有可能提前至年中。

全球資產(chǎn)方面，2023年需把握好衰退與寬松的演繹節(jié)奏，并據(jù)此進(jìn)行宏觀擇時(shí)。

其一，在美股方面，歷史上看，衰退發(fā)生之后美股均會(huì)下跌，美股觸底的時(shí)間大致與美國制造業(yè)PMI觸底的時(shí)間相對(duì)應(yīng)，而本輪美國制造業(yè)PMI大概率二季度末三季度初觸底。此外，美股有明顯的季節(jié)性效應(yīng)，11月至1月往往是表現(xiàn)最好的階段，2月以后表現(xiàn)會(huì)明顯減弱，因此過去一段時(shí)間的美股反彈很大程度上是由季節(jié)性規(guī)律所驅(qū)動(dòng)。往后看，雖然美聯(lián)儲(chǔ)政策立場(chǎng)已經(jīng)有所松動(dòng)，但考慮到衰退可能即將發(fā)生，未來3個(gè)月內(nèi)仍需警惕美股再度調(diào)整的風(fēng)險(xiǎn)，而對(duì)于下半年的美股表現(xiàn)可以樂觀一些。

其二，在美債方面，10年期美債收益率在2023年將整體保持下行趨勢(shì)，節(jié)奏上二三季度可能下行最快，四季度下行節(jié)奏將有所放緩、并可能出現(xiàn)反彈。

其三，在匯率方面，2023年上半年美元指數(shù)大概率延續(xù)回落，人民幣有望趨于升值；下半年美元指數(shù)可能止跌反彈，人民幣也將有所貶值。