摩根士丹利證券董事總經理、首席經濟學家章俊: A股市場將為全球投資者提供較高確定性 預期改善和盈利復蘇帶來戴維斯雙擊機會

全球經濟在2022年經歷了前所未有的困難和挑戰(zhàn)，受到戰(zhàn)爭、通脹和疫情的三重沖擊，三大經濟體（歐元區(qū)、美國和中國）的經濟增長都出現(xiàn)了不同程度的失速。雖然今年全球經濟增長動能將繼續(xù)減弱，但有望是回歸正常化的一年，中國經濟基本面和美聯(lián)儲貨幣政策的正常化將支撐全球經濟避免過早陷入實質性衰退。

今年全球主要經濟體會出現(xiàn)明顯分化，首先發(fā)達經濟體增長整體會弱于新興市場國家；其次在發(fā)達經濟體和新興市場國家內部也會存在結構性分化，其中確定性較高的是歐元區(qū)衰退和中國經濟復蘇。美聯(lián)儲貨幣政策依然是決定全球經濟和資本市場走向的核心變量，隨著通脹逐階回落，美聯(lián)儲有望在2023年一季度暫停加息并在年底啟動降息。雖然美聯(lián)儲當下依然維持相對鷹派的立場，但經濟基本面并不支持持續(xù)高強度緊縮。伴隨著美國家庭部門超額儲蓄的快速消化，消費疲態(tài)已現(xiàn)并導致零售庫存水平明顯上升；此前火熱的房地產市場也在加速冷卻，導致私人部門投資出現(xiàn)大幅下滑。目前美聯(lián)儲持續(xù)釋放鷹派信號，可以被理解為未來更多依賴預期管理來鞏固前期加息的成果，從而避免過度樂觀情緒導致通脹反彈。

2022年底在中央經濟工作會議上提出“推動經濟運行整體好轉，實現(xiàn)質的有效提升和量的合理增長，為全面建設社會主義現(xiàn)代化國家開好局起好步”之后，國內開始加速調整和優(yōu)化防疫政策。這令投資者對今年消費復蘇和投資改善有較高的預期；一方面，在消費場景回歸、就業(yè)收入改善以及超額儲蓄逐步釋放的背景下，消費會成為今年經濟增長重要的驅動力。另一方面，雖然在短期內無法逆轉房地產投資疲軟，但基建投資繼續(xù)發(fā)力，以及制造業(yè)投資新周期的推動下，固定資產投資有望實現(xiàn)平穩(wěn)增長。在全球經濟增長動能減弱以及供應鏈正常化的背景下，中國出口動能會明顯減弱，進而成為經濟增長的拖累。考慮到出口部門對就業(yè)以及制造業(yè)投資的重要性，在宏觀政策方面需要加大對沖力度。

中央經濟工作會議定調，積極的財政政策要“加力提效”，穩(wěn)健的貨幣政策要“精準有力”，二者都對“力”提出了明確的要求。在財政方面，預計在預算內赤字率和地方政府專項債規(guī)模方面會有較大突破，操作層面會從2022年的大規(guī)模減稅降費轉向加大支出力度來配合重大項目的推進。在貨幣政策方面，總量政策和結構性政策并舉，進一步降低企業(yè)的融資成本和配合財政政策的實施。我們認為，伴隨經濟實體和投資者預期持續(xù)改善，宏觀政策的傳導機制相對2022年會有很大改善，前期和新增的穩(wěn)增長政策會加速落地，政策效應的時滯會明顯縮短。

雖然中國經濟復蘇的前景確定性較高，但過程必定不會是一帆風順的。因此投資者需要保持適度謹慎，不宜高估疫情后消費反彈高度和制造業(yè)新周期的正面拉動效應，不宜低估房地產投資下行和出口的負面外溢效應。

鑒于今年全球經濟依然處于下行通道，諸多不確定因素依然存在，投資者避險情緒依然會維持在高位，從而表現(xiàn)為大類資產價格波動率依然維持在高位。在全球投資者尋找相對確定性較高的投資機會過程中，A股和美債在中國經濟復蘇和美聯(lián)儲貨幣政策正常化的背景下成為焦點，特別是A 股經過前期充分調整之后投資價值更為凸現(xiàn)。中央經濟工作會議定下的穩(wěn)增長基調和美聯(lián)儲放緩加息為國內A 股市場筑就了復合型政策底，疫情政策調整之后帶來的預期改善和企業(yè)盈利復蘇將推動A 股市場形成戴維斯雙擊的局面。