地產融資政策放寬 銀行資產風險弱化

楊千

11月28日，證監會新聞發言人就資本市場支持房地產市場平穩健康發展答記者問， 圍繞涉房上市公司并購重組、房企境內外再融資、REITs盤活存量資產、發揮私募股權投資基金作用等方面明確五項具體措施。

第三支箭正式發出、影響深遠五項措施疊加前期因城施策、按揭利率下調、金融支持地產16條、保交樓、民企債券融資工具（“第二支箭”）延期擴容等多項政策出臺，從信貸、債券和股權等渠道全方位發力，標志著地產融資大幅放寬并處于實質性落地實施階段，有望重塑行業生態，對房企開發、銷售產生積極作用。總體來看，房企流動性改善預期增強，債務水平有望下降，對銀行業基本面亦構成持續利好。

具體來看，隨著房地產風險的化解，銀行資產質量將進一步夯實。從2022年以來的財報數據看，銀行的不良處于下降通道，而撥備水平也在不斷提升，但房地產領域貸款的不良率依舊居高不下。2022年半年報最新數據不完全統計的29家上市銀行房地產貸款平均不良率為3.28%，較年初多有上升，部分銀行房地產不良率超過10%。房地產領域風險成為監管之外銀行控制地產敞口的主要影響因素，金融對地產的支持受到壓制，而目前這一拐點有望顯現。

作為穩增長的重要一環，銀行信貸在“三箭齊發”的作用下有望企穩回升，尤其是需求層面的制約。截至2022年三季度末，房地產貸款需求指數為40.6%，低于歷史及其他行業。在多項政策的綜合催化下，房地產融資需求釋放，銀行作為“第一支箭”將配合其他政策持續發揮重要作用。

11月21日，央行、銀保監會聯合召開全國性商業銀行信貸工作座談會，強調要全面落實房地產長效機制，因城施策實施好差別化住房信貸政策，保持房地產融資平穩有序，穩定房地產企業開發貸款、建筑企業貸款投放，支持個人住房貸款合理需求，支持開發貸款、信托貸款等存量融資在保證債權安全的前提下合理展期，同時擬發布保交樓貸款支持計劃，至2023年3月31日前，央行將向商業銀行提供2000億元免息再貸款，支持商業銀行提供配套資金用于支持“保交樓”，封閉運行、專款專用。

資料來源：人民銀行，光大證券研究所

基于此，中國銀河分析認為，隨著銀行地產領域信貸的修復，短期來看，2023年一季度銀行額度與項目儲備充分、貸款投放窗口期值得關注。長期來看，地產融資放寬、風險釋放下銀行經營環境整體向好，疊加穩增長政策導向不變，壓制估值的因素基本出清，向上修復空間打開。截至目前，銀行PB為0.48倍，處于2019年以來2.2%的分位，防御與反彈攻守兼備。

11月21日，人民銀行、銀保監會聯合召開全國性商業銀行信貸工作座談會，研究部署金融支持穩經濟大盤政策措施落實工作。本次為年內第三次信貸工作座談會，距離上次召開正好一個季度。與上次座談會相比，本次參會范圍由大型國有銀行和開發性金融機構擴大到全國性股份制銀行，由此可見，房地產行業信貸投放重視度明顯提升。

會議指出，全國性商業銀行要增強責任擔當，發揮“頭雁”作用，主動靠前發力。要用好政策性開發性金融工具，擴大中長期貸款投放，推動加快形成更多實物工作量，更好發揮有效投資的關鍵作用。發揮好設備更新改造專項再貸款和財政貼息政策合力，積極支持制造業和服務業有效需求。要進一步加大對小微企業、個體工商戶、貨車司機等市場主體的支持力度，按照市場化原則積極支持符合條件的普惠小微企業貸款延期還本付息，主動向實體經濟減費讓利。全力做好穩投資促消費保民生各項金融服務，加大對重點領域、薄弱環節和受疫情影響行業群體的信貸支持力度，全力推動經濟進一步回穩向上。

會議強調，要全面落實房地產長效機制，因城施策實施好差別化住房信貸政策，支持剛性和改善性住房需求。保持房地產融資平穩有序，穩定房地產企業開發貸款、建筑企業貸款投放，支持個人住房貸款合理需求，支持開發貸款、信托貸款等存量融資在保證債權安全的前提下合理展期。用好民營企業 債券融資支持工具（“第二支箭”）支持民營房企發債融資。完善保交樓專項借款新增配套融資的法律保障、監管政策支持等，推動“保交樓”工作加快落實，維護住房消費者合法權益，促進房地產市場平穩健康發展。

11月23日，人民銀行、銀保監會對外發布《關于做好當前金融支持房地產市場平穩健康發展工作的通知》，從十六個具體方面加大對房地產行業融資支持。隨后，六家國有銀行響應上述政策導向，與多家房企簽署戰略合作協議，提供大額授信額度。

十六個方面融資支持表現如下：穩定房地產開發貸款投放；支持個人住房貸款合理需求；穩定建筑企業信貸投放；支持開發貸款、信托貸款等存量融資合理展期；保持債券融資基本穩定；保持信托等資管產品融資穩定；支持開發性政策性銀行提供“保交樓”專項借款；鼓勵金融機構提供配套融資支持；做好房地產項目并購金融支持。鼓勵商業銀行穩妥有序開展房地產項目并購貸款業務，重點支持優質房地產企業兼并收購受困房地產企業項目。鼓勵金融資產管理公司、地方資產管理公司發揮在不良資產處置、風險管理等方面的經驗和能力，與地方政府、商業銀行、房地產企業等共同協商風險化解模式，推動加快資產處置。鼓勵資產管理公司與律師事務所、會計師事務所等第三方機構開展合作，提高資產處置效率。支持符合條件的商業銀行、金融資產管理公司發行房地產項目并購主題金融債券；積極探索市場化支持方式；鼓勵依法自主協商延期還本付息；切實保護延期貸款的個人征信權益；延長房地產貸款集中度管理政策過渡期安排；階段性優化房地產項目并購融資政策；優化住房租賃信貸服務；拓寬住房租賃市場多元化融資渠道。

2022年11月23-24日，六大國有銀行與多家房企簽署戰略合作協議。11月23日，交通銀行與美的置業控股和萬科集團分別簽署全面戰略合作協議。交通銀行將為美的置業提供人民幣200億元意向性綜合授信額度，為萬科集團提供人民幣1000億元意向性綜合授信額度，并為兩家房企提供多元化融資服務，包括但不限于房地產開發貸款、并購貸款、債券投資等。

11月24日，工商銀行宣布與12家全國性房地產企業（中國海外發展、保利發展、華潤置地、招商蛇口、深圳華僑城、萬科集團、金地集團、綠城中國、龍湖集團、碧桂園集團、美的置業和金輝集團），以總對總方式簽訂戰略合作協議，提供意向性融資總額達6550億元。

中國銀行11月23日與萬科集團簽署戰略合作協議，宣布為其提供不超過1000億元人民幣或等值外幣的意向性授信額度；11月24日與碧桂園、龍湖集團簽署戰略合作協議，為碧桂園、龍湖集團各提供600億元意向性授信額度。郵儲銀行11月24日宣布分別與萬科集團、龍湖集團、綠城集團、碧桂園集團、美的置業集團簽署全面戰略合作協議，提供意向性融資總額2800億元。此外，11月23日，農行與中海發展、華潤置地、萬科集團、龍湖集團、金地集團5家房企舉行銀企戰略合作協議簽約儀式。11月24日，建設銀行邀請88家房地產和住房租賃企業，召開了房地產市場形勢展望暨住房租賃基金交流會，并與8家房企簽署合作協議。

光大證券認為，地產融資支持與國常會穩信貸共振，共促銀行股上行。國常會部署推動穩經濟舉措落地，重點涉及基建、制造業、房地產及普惠小微等信用擴張著力點。

11月22日，李克強總理主持召開國務院常務會議，部署抓實抓好穩經濟一攬子政策和接續措施全面落地見效。會議指出，四季度經濟運行對全年經濟十分重要，當前是鞏固經濟回穩向上基礎的關鍵時間點，必須緊抓不放保持經濟持續恢復態勢。

首先是推動重大項目加快建設，料基建相關貸款持續高增。目前，兩批開發性政策性金融工具共支持2700多個重大項目，開工率超過90%。從落地效果看，一至三季度基建投資累計同比增長8.6%，顯著高于2021年全年的0.4%。國常會進一步提出，推動項目加快資金支付和建設，帶動包括民營企業在內的社會資本投資，年內形成更多實物工作量。

2022年以來，私營部門投融資需求偏弱，“穩增長”更多依賴于政府或準政府投資，國常會多次部署加大對基礎設施建設和重大項目支持力度，包括但不限于調增政策性銀行8000億元信貸額度；在前期已推出的3000億元政策性開發性金融工具基礎上，再增加3000億元以上額度，并可根據實際需要擴容等。

人民銀行數據顯示，截至10月末，兩批金融工具合計已投放7400億元，主要用于補充交通、能源、水利、市政、產業升級基礎設施等領域重大項目的資本金；同時，鼓勵政策性銀行用好8000億元新增信貸額度，引導商業銀行配套融資跟進，目前各銀行為金融工具支持的項目累計授信額度已超3.5萬億元。

圖2：五大行普惠小微貸款定價相對更低

資料來源：各公司公告，光大證券研究所

截至三季度末，基礎設施中長期貸款同比增長12.5%至31.9萬億元。后續來看，隨著金融工具支持項目加速落地，基建相關貸款預計維持高增。目前重點項目配套資金提供比例偏低，授信項目提款進度相對緩慢，料后續將從兩個角度增加基建信貸支持，第一是推動銀行更多對接2700多個項目中的未授信項目；第二是在前期累計授信3.5萬億元的基礎上形成更多提款。由于開發性金融工具形成的配套融資利率低、期限長，主要由政策性銀行和國有大行承擔，預計下一階段信貸投放的機構分化仍將延續。

其次是加快設備更新改造落地，引導增加制造業中長期貸款。國常會指出，對于設備更新改造貸款，在已基本完成項目貸款簽約基礎上，要把工作重點轉向專項再貸款發放和財政貼息撥付，督促用款單位加快設備購置和改造；引導金融機構按市場化原則增加制造業中長期貸款，促進制造業升級發展。

對于設備更新改造貸款而言，根據前期政策安排，人民銀行9月28日設立設備更新改造專項再貸款，額度2000億元以上；對于金融機構9月1日至12月31日期間，以不高于3.2%的利率向清單內項目發放的合格貸款，人民銀行對貸款全部本金予以1.75%利率的再貸款資金支持，同時，財政部門為貸款提供2.5個百分點的貼息。重點支持教育、衛生健康、文旅體育、實訓基地、充電樁、城市地下綜合管廊、新型基礎設施、產業數字化轉型、重點領域節能降碳改造升級、廢舊家電回收處理體系等10個領域設備購置與更新改造。目前，2000億元設備更新改造貸款基本已簽約完畢，后續工作重點在于提速加快批準學校、醫院等主要單位的用款計劃，加快設備購置和改造，年內完成2000億元貸款投放。

對于制造業中長期貸款而言，截至三季度末，制造業中長期貸款同比增長30.8%至8.75萬億元，前三季度各季同比增速中樞基本穩定在30%左右。在政策引導下，預計制造業中長期貸款2022年全年維持30%以上的高增速無虞，并成為四季度信貸投放的一項有力支撐；預期全年制造業貸款投放有望超過5萬億元，增速達到22%。

國常會指出，“落實因城施策支持剛性和改善性住房需求的政策；推進保交樓專項借款盡快全面落實到項目，激勵商業銀行新發放保交樓貸款，加快項目建設和交付；努力改善房地產行業資產負債狀況，促進房地產市場健康發展。”

2022年前三季度，房地產貸款余額同比增長3.2%至53.29萬億元，2022年以來增速逐季下降；其中，房地產開發貸同比增長2.2%至12.67萬億元，三季度單季新增1800億元；個人住房貸款同比增長4.1%至38.91萬億元，三季度單季僅新增500億元，涉房類貸款投放整體延續偏弱態勢。

據中指研究院統計，1-10月TOP100房企銷售總額同比下降43.4%；其中，10月單月同比下降26.5%。現階段地產銷售下滑速度有所收窄，但整體恢復不及預期。在此背景下，11月份以來，金融機構對房地產的融資支持政策持續加碼。

11月8日，交易商協會（NAFMII）網站公布繼續擴大并推進“第二支箭”支持包括房地產企業在內的民營企業發債融資；11月13日，人民銀行、銀保監會出臺支持房地產市場平穩健康發展的16條舉措，涉及穩定房地產開發貸投放、支持個人貸款合理需求、支持優質房企發債融資、保持信托等資管產品穩定、鼓勵金融機構提供配套融資支持、鼓勵依法自主協商延期還本付息、延長房地產貸款集中度管理過渡期等多個方面；11月14日，銀保監會等部門發布《關于商業銀行出具保函置換預售監管資金有關工作的通知》，助力優質房企緩釋流動性壓力；11月21日，全國性商業銀行信貸工作座談會上，人民銀行提出將面向6家商業銀行推出2000億元零資金成本“保交樓”貸款支持計劃；11月23日，人民銀行官網發布《關于做好當前金融支持房地產市場平穩健康發展工作的通知》，金融支持房地產發展的16條舉措（下稱“金融16條”）正式發布，政策安排與此前媒體報道大體一致，政策承前啟后且涵蓋供需兩側，強調進一步做好房地產領域金融支持，供給需求兩側齊發力。

11月24-25日，六大行積極落實“金融16條”，相繼宣布與重點房企批量簽訂意向性大額授信額度。據報道，截至11月24日，六大行對房企的授信額度已接近1.28萬億元。此外，興業銀行等股份制銀行也公布了對房企的意向性融資支持安排。從以上政策安排來看，近期一系列房地產融資政策支持聚焦房地產供需兩側，主動向市場釋放了積極的正面信號。

9月末以來，房地產市場供需兩端政策進一步加碼，有助于逐步恢復市場信心， 提振居民按揭貸款需求。

從市場關心的供給側情況來看，宜將政策解讀為金融體系的自救安排，通過重組融資性現金流，以及配套“保交樓”等增量資金，來緩釋地產行業風險，避免風險傳染，對信用違約“多米諾骨牌”效應予以阻斷，是時間換空間的安排。各類政策和增量資金更多著力于項目端，全力落實“保交樓”。后續需繼續關注政策對于邊緣性房企的態度。

從房地產需求側情況來看，房地產銷售恢復才是最根本抓手。后續來看，銷售端政策刺激具有確定性和持續性，涉及“四限”、首付比例、二套認定等增量政策有望進一步出臺。9月末以來，房地產市場供需兩端政策進一步加碼，有助于逐步恢復市場信心，提振居民按揭貸款需求。同時，對于存量首套高利率按揭貸款，利率也有望適度下調，以此來減輕按揭早償壓力。

就加大金融對實體經濟支持力度，國常會指出，第一，引導銀行對普惠小微存量貸款適度讓利，繼續做好交通物流金融服務；第二，加大對民營企業發債的支持力度；第三，適時適度運用降準等貨幣政策工具，保持流動性合理充裕。

近期，人民銀行出臺普惠小微貸款的階段性減息政策，即金融機構對2022年第四季度存續、新發放或到期（含延期）的普惠小微貸款（正常計息）在原貸款合同利率基礎上減息1個百分點（年化）。普惠小微貸款階段性減息政策由人民銀行通過利率互換方式按月給予等額資金支持。

截至9月末，金融機構普惠小微貸款余額為22.9萬億元，較年初增長3.9萬億元，同比多增近6500億元，在扶持政策持續加碼的背景下，2022年以來普惠小微貸款維持了較強投放力度。從定價水平來看，6月份新發放普惠小微貸款利率為4.82%，較2021年12月下行28BP。其中，五大行（不含郵儲）普惠小微貸款定價水平在3.8%-4.1%之間，其他銀行的平均定價水平在5%左右。

減息政策有助提升普惠小微企業資產負債表安全性，提振普惠小微貸款需求。從影響來看，減息工具對于存量、增量普惠小微貸款均有惠及。存量方面，將有助于修復小微企業、個體工商戶等主體受損的資產負債表，緩釋疫情反復下的經營性現金流壓力，進而也有助于穩定銀行體系資產質量運行。靜態測算下，此次普惠小微貸款階段性減息政策出臺，將減少普惠小微企業利息支出570億元左右。增量方面，實際融資成本的下降也有助于提振普惠小微貸款需求，為四季度“穩信貸”提供政策支持。

總體來看，疫情防控與房地產融資兩項重要政策的邊際變化對行業預期產生積極影響，疫情防控優化措施催化宏觀經濟修復預期，房地產融資政策轉向積極減輕房地產行業風險擔憂。

從11月8日銀行間交易商協會推進并擴大“第二支箭”擴容，到11月24日各家國有大行向多家房企提供融資支持，地產行業支持政策不斷升級。

從常識來看，銀行的凈資產=資產-負債=（貸款總額-撥備抵減項）+其他資產凈額-負債。市場給銀行股定價小于其凈資產（銀行業整體PB估值為0.48倍），一是因為信用風險預期，二是因為負債下降空間很小。存量信貸在外部壞境邊際惡化時，會嚴重侵蝕凈資產造成賬面價值失真，因此銀行預期惡化難以阻斷。

房地產下行預期持續壓制銀行股，開發貸款風險暴露、斷供以及按揭利率下行等，均有可能導致盈利收縮甚至破產，銀行股2022年年初以來下跌13.46%，股份制銀行表現更是慘烈。銀行指數在5月份和8月份分別因疫情的邊際好轉和三季報業績小幅反彈，但總體趨勢仍然向下，預期差僅決定短期的波動幅度，無法消除行業層面的負面預期。

近期銀行板塊走強定價的是政策升級，而非單一政策本身。由于對收入負面預期和人口增速下滑的長期因素的擔憂，市場對地產政策出臺的實際效果一直存在分歧。從國有大行6000億元涉房地產融資支持、第二支箭、地產十六條、保函置換、2000億元無息再貸款、最后到各大行定向提供信貸支持，地產政策持續升級。

資料來源：Wind，光大證券研究所；數據截至2022年11月25日

盡管密集出臺的政策多被解讀為利好，但實際上對每一個政策的質疑都會存在。例如，國有大行6000億元涉房支持用途和完成度沒有硬性約束；第二支箭資金來源如果是銀行再貸款，1：10左右杠桿疊加再貸款部分的成本節約，也無法實質性降低銀行信用風險；地產十六條落地中仍是市場化原則救助項目，而不是救助企業。但是，銀行板塊在分歧中不斷走強，因為通過不斷升級的政策出臺，預期惡化的過程被終止，地產企業大面積破產的風險明顯減小，對于銀行而言，涉房不良貸款的集中暴露風險同樣弱化了。在前期超跌的背景下，預期反轉足以帶給銀行板塊足夠的彈性，領先于基本面變化。

國金證券認為，行動的邊界是客觀約束，政策也是內生變量。疫情沖擊以來，息差下行以及不良風險已經給銀行盈利和資產端帶來壓力。如果支持經濟持續增長，銀行需要保留必要的盈利增速以滿足資本要求，這決定了讓利的邊界。這就決定要么找方向維持信貸足夠高的增速，推遲不良暴露的風險；要么降低負債成本，緩解壓力。在地產政策密集出臺之前，對于引導負債成本下行的舉措早已開始，例如引導存款利率調整跟隨市場利率，以及針對小微、綠色和三農的低息再貸款等。

除了上述重要政策除外，另有三個微觀信號與預期改善同向而行：一是近期資金利率快速回升并超過上次降息（8月中旬）前水平；二是MLF縮量、可能發生的復蘇帶動通脹引起央行警惕；三是二十大順利召開，高層國際間互動交流活動增加，穩經濟促發展預期提升。

當然，預期改善對房地產和銀行業有積極作用，但房地產領域的風險仍未消除。目前，房地產行業政策轉向積極，但市場需求依然未能有效改善，這意味著房地產行業信用風險仍有可能在需求持續低迷的情況下反復無常。在這種情況下，房地產開發商貸款、房地產開發商公司債券及個人按揭貸款違約率明顯上升將引起銀行業資產質量的明顯惡化。