數字化轉型能提高企業的風險承擔水平嗎？

王會娟，陳新楷，陳文強，張 路

(1.浙江財經大學會計學院，浙江 杭州 310018；2.中國農業大學經濟管理學院，北京 100091)

一、引 言

近年來，得益于互聯網技術不斷取得新突破，中國的數字經濟快速發展，逐步展示出強大的潛力和韌性。這一現象得到了黨中央的高度重視。習近平總書記明確指出，要促進數字技術與實體經濟深度融合，做強做優做大我國數字經濟。國務院下發的“十四五”規劃等重要文件中更是多次提到數據治理、元數據管理等數字技術相關內容。新冠肺炎疫情對中國乃至世界經濟造成了巨大打擊，而在推進疫情防控各項工作、推動實體經濟復工復產的過程中，數字經濟的發展與數字技術的應用發揮著不可替代的作用。在各項政策的驅動下，數字化轉型逐漸成為微觀經濟主體高質量發展的首選之路，也逐漸成為學術界研究的熱點問題。

數字化轉型是企業將新興數字技術融入到自身運營管理模式中，從而改善經營績效、謀求持續競爭優勢的戰略選擇[1]。在我國，隨著業內對數字化轉型重要性認識的不斷加深，各行業積極開展企業數字化轉型戰略部署，推動著數字技術與各行各業的廣泛滲透和融通。根據《中國數字化轉型白皮書(2021)》報告顯示，2020年數字化研發設計工具在我國制造業重點領域企業中的普及率超過70%，大數據技術的應用涵蓋政務、金融、醫療和能源等多個領域，并且仍在不斷拓展。作為互聯網時代誕生的一種新的企業戰略手段，數字化轉型映射于企業的創新發展策略中，引領企業的各項生產行為變革。通過對企業商業模式、組織活動、人員管理以及業務流程等諸多方面進行重塑[2][3]，以及創新消費模式，轉變市場需求環境[4]，數字化轉型正全方位、多角度地對企業內外部環境產生影響，傳統企業也逐漸將數字化轉型作為自身的核心戰略方向。

風險承擔作為企業在投資決策過程中的一個重要環節，對企業創新起著重要推進作用，能積極促進社會資本積累、提高社會生產率[5]。然而，由于存在著融資約束問題，企業無法從資本市場中獲取充足的資源，這一現象在我國中小企業中尤為顯著[6]。除此之外，根據代理理論，管理層比股東有著更強的風險規避動機，在環境不確定性較高時會傾向于選擇保守性的投資項目[7]。由此可見，資源的稀缺會顯著影響企業的風險承擔意愿，代理問題的存在也會促使管理者放棄投資高風險項目，使企業處于較低的風險承擔水平。一方面，數字技術的廣泛使用降低了金融服務門檻和服務成本，有效緩解了企業的融資約束[8]，資源可得性的提升增加了企業在投資活動中承擔風險的意愿。另一方面，數字技術的應用帶來了企業內部治理模式的變革，實現了企業信息透明化和流程透明化，同時強化了外部市場監督力度[9]，進而緩解了企業內部的代理沖突，為企業風險承擔水平的提升營造良好環境。因此，在中國數字經濟迅猛發展，數字技術不斷優化革新的背景下，將數字化變革和企業風險承擔納入到一個研究框架下兼具理論與實踐價值。

基于以上分析，本文以2010—2019年中國滬深兩市A股上市公司為樣本，利用Python技術研究分析數字化轉型對企業風險承擔的影響效應與作用機制。結果顯示，數字化轉型對企業風險承擔存在顯著的促進作用，且在小型企業、處于成長期和成熟期的企業以及民營企業中，該促進作用更為顯著。機制研究結果顯示，數字化轉型主要通過緩解企業融資約束和降低企業代理成本兩條渠道提升企業風險承擔水平。

本文可能的研究貢獻如下：第一，根據現有文獻，數字化轉型在提升企業生產效率、促進創新以及優化企業分工等方面發揮著作用[10][11][12]，但尚未有文獻研究數字經濟時代下數字化變革對企業風險承擔的影響。本文將數字化轉型與企業風險承擔聯系在一起，豐富了數字化變革影響微觀經濟主體行為的研究，拓展了數字化轉型經濟后果方面的文獻。第二，已有文獻研究了企業風險承擔會受到高管學術背景、產權性質[13][14]等企業內部因素以及經濟政策不確定性[15]等企業外部因素的影響，本文關注企業數字化轉型這一新興影響因素，對企業風險承擔的影響因素研究進行了拓展。第三，本文研究結果顯示，數字化轉型對企業風險承擔水平的提升作用會隨著企業特征的不同而存在差異。這一發現有助于企業根據自身特點采取合適的數字化轉型決策，并且能為政府采取政策性措施推動數字技術與實體企業的精準對接提供借鑒價值。

二、文獻綜述和假設提出

(一)文獻綜述

在數字經濟的大浪潮下，隨著網絡組織與數字類資源的不斷融合，企業數字化轉型成為必然趨勢。根據現有研究，數字化轉型決策是企業適應新經濟形態和產業發展規律，實現自身高質量發展的必由之路。一方面，數字化轉型作為企業全方位要素同數字科技技術的深度融合，在幫助企業獲取外部資源、提升資源配置效率方面具有重要作用[16]。Fitzgerald等(2014)[17]研究發現，數字技術的應用有助于企業實現重大業務改進、有效管理生產資源，幫助企業獲取更多的市場份額和利潤。李琦等(2021)[18]研究發現，數字化嵌入能有效緩解企業資源約束問題，數字技術和設備的引進有助于企業擴大資源儲備。根據肖紅軍等(2021)[19]的研究，企業數字化轉型通過改善企業社會責任發揮著融資支持效應，隨著數字技術涉入企業運營管理過程，企業的融資約束得到了緩解，能夠從外部獲取更多的融資支持。另一方面，企業開展數字化變革，有利于推動企業原有內部治理機制的革新，在提升內部信息流動效率、提高信息透明度方面效果顯著，對緩解股東與管理層之間的代理沖突起著積極作用。根據陳德球等(2022)[20]的研究，數字經濟時代誕生的數字治理模式緩解了企業內部的信息不對稱問題，使得管理層自身行為得到了有效監督。此外，數字技術的發展催生了多樣化的信息流通渠道，市場信息比以往更加公開透明，這強化了外部利益相關主體對企業的監督力度[21]，進一步縮小了管理層機會主義行為的空間。可見，近年來高速發展的數字化技術賦予了企業應對多變環境的動態能力和全新戰略方式，為轉型提供了基礎。數字化轉型進程的推進發揮著資源效應和治理效應，進而多方面、多角度地增強了企業的資本獲取、資源配置和風險應對等能力，為企業持續健康發展打下了堅實基礎。

關于企業風險承擔的影響因素的研究已經非常豐富。微觀層面，學者們主要從管理者特質[13][22]、企業股權結構[23]以及股東行為[24]等方面入手，對影響企業風險承擔的因素進行研究。宏觀層面的研究主要集中在宏觀制度環境對于企業風險承擔的影響上。從正式制度方面來看，經濟政策不確定性、貨幣政策以及政府經濟發展規劃會對企業風險承擔產生影響[15][25][26]，從非正式制度方面來看，國家文化、宗教信仰水平同樣會通過影響企業管理決策進而影響企業風險承擔[27][28]。上述文獻為研究企業風險承擔的影響因素和相關影響機制提供了豐富經驗借鑒和觀點啟發，但并未有文獻將數字化轉型和企業風險承擔納入同一研究框架，考察前者對后者的影響效應及其作用機制。

(二)研究假設

從數字化轉型的功能和特點來看，隨著數字化轉型戰略在企業內部開展實施，其對企業風險承擔水平可能造成的影響并非是單一的：一方面，數字化轉型可以通過緩解企業融資約束和降低企業代理成本兩條渠道提升企業的風險承擔水平。從融資約束的角度看，作為企業投資決策過程中的重要環節，企業的風險承擔行為需要諸多資源，這些資源貫穿于風險投資的各個階段，對企業風險投資戰略的成功實施具有至關重要的作用[8]，而數字化轉型通過發揮資源效應滿足企業的資源需求，進而帶動企業風險承擔水平的提升。首先，數字化進程的推進提高了企業的生產效率，有助于企業大幅提升運營水平，對企業生產成本和管理成本的降低起著促進作用，進而增加了企業可運用于風險投資活動的資源。其次，數字化轉型的企業往往有更多的意愿向市場披露企業進行數字化變革的相關信息，數字技術的應用也能提高企業信息披露質量，高質量的信息披露能夠向市場傳遞積極信號，從而幫助企業獲取更多的資金支持。最后，數字化轉型符合國家發展數字經濟的方針政策，進行數字化轉型的企業可以獲得更多的政策傾斜和資源支持，企業的資金壓力可以得到有效緩解。

從代理成本的角度看，根據代理理論，企業管理層往往比股東更具有風險規避動機，具有風險厭惡態度的管理者會規避高風險、高收益的投資項目，傾向于保守決策，降低企業當前的風險承擔水平[15][29]，而數字化轉型通過發揮治理效應緩解企業代理沖突，從而提高企業風險承擔水平。一方面，數字化轉型促進了企業內部流程透明化和信息透明化，在內部信息網絡和數據庫的幫助下，企業生產經營的各個環節都能實現公開透明，管理層的機會主義行為得到了抑制，股東和管理層之間的代理沖突得到了有效緩解。另一方面，數字化轉型強化了外部市場對企業的監督力度。數字化轉型極大地提高了企業的信息披露意愿和信息披露能力，企業會借助網絡平臺向市場不斷推送信息，這大大加強了機構投資者、分析師等外部信息使用者對企業的影響力，同時數字技術的應用也增加了外部監督的渠道，增強了外部市場監督企業的力度和效度，企業代理問題帶來的負面效應也隨之減弱。依循上述分析，本文提出的假設如下。

H1a：數字化轉型能夠顯著提升企業風險承擔水平。

另一方面，數字化轉型同樣也可能為企業帶來戰略、財務和經營層面上的風險。首先，數字化轉型會將企業置于一個全新的市場環境，在這一環境中，由于缺乏可借鑒的商業模式，企業需要摸著石頭過河，探索適合自身的變革方式，這會令企業面臨突破組織慣性的風險和形成新慣例的風險[30]，并且數字化環境具有高不確定性，企業需要不斷轉換自身戰略路徑以適應環境變化，這對于絕大多數中小企業來說是一項挑戰，因此數字化轉型有可能增加企業面臨的戰略風險。其次，數字化轉型本身是一項資源消耗性活動，數字資源的獲取需要企業加大對數字技術的投入，并且這些投入是持續性的，對于那些缺乏資金的企業而言，大量的數字技術投入可能會讓本就不理想的財務狀況進一步惡化，因此數字化轉型會給企業帶來一定的財務風險。最后，數字化轉型帶來了生產模式和經營管理模式的變革，要求企業建立全新的組織結構和經營體系，這些變革涉及企業內部各個方面，例如業務流程、產品開發和客戶服務等，這會和企業原本的生產經營模式相沖突，從而給企業帶來經營風險。綜上所述，數字化轉型本身是一項帶有風險性的戰略選擇，數字化轉型戰略的實施有可能在原有基礎上增加企業面臨的各個層面的風險，在這一前提下，采取數字化轉型策略可能會對企業風險承擔造成負面影響。依循上述分析，本文提出的假設如下。

H1b：數字化轉型會降低企業的風險承擔水平。

三、研究設計

(一)數據來源與樣本選取

本文的研究樣本為2010—2019年中國滬深兩市A股上市公司。企業數字化轉型的相關數據來源于上市企業的年報文本數據，其他財務數據來源于CSMAR數據庫。具體而言，本文借鑒吳非等(2021)[11]的方法，通過Python爬取獲得全部A股上市公司年報，對年報中的所有文本內容進行提取，并與數字化轉型關鍵詞詞譜中的關鍵詞進行匹配，將獲得的詞頻數作為企業數字化轉型的衡量指標。研究樣本同時經過以下處理：(1)剔除金融類企業；(2)剔除ST、PT類企業；(3)剔除數據異常或缺失的樣本；(4)對主要連續變量進行1%分位的Winsorize處理，消除極端值影響。經處理后最終得到24797個公司年觀測值。

(二)研究模型與變量定義

本文構建以下實證模型研究企業數字化轉型對企業風險承擔的影響：

Riskit=α0+α1Digit+∑αkControlsit+∑Year+∑Industry+εit

(1)

1.企業風險承擔(Risk)。以往文獻大致從以下四個維度衡量企業風險承擔：(1)業績表現維度，衡量指標為企業盈利的波動性和股票回報率的年度波動性[5][31]；(2)政策行為維度，衡量指標為研發強度和負債比率[32][33]；(3)生存狀況維度，衡量指標為企業存活時間[34]；(4)態度維度，衡量指標為企業9年之內失敗項目的加權平均投資年限[35]。考慮到大部分文獻從業績表現維度對風險承擔水平進行度量，且中國股票市場存在波動性較大等問題，本文參考John等(2008)[5]和余明桂等(2013)[14]的研究，以Roa波動程度度量企業風險承擔水平，其中Roa使用息稅前利潤(EBIT)除以年末總資產(ASSET)衡量。Roa波動程度越大，企業風險承擔水平越高。具體的計算方法為，首先將公司Roa減去年度行業均值得到調整后Roa(Adj_Roa)，然后滾動計算三年觀測時段內調整后Roa(Adj_Roa)的標準差(Risk1)和極差(Risk2)。計算公式如下：

(2)

(3)

Risk2it=MAX(Adj_Roait)-MIN(Adj_Roait)

(4)

2.企業數字化轉型(Dig)。目前學術界主要通過計算企業數字化技術支出以及文本挖掘關鍵詞頻等方法對企業數字化轉型進行測度。何帆和劉紅霞(2019)[36]以企業的臨時和定期報告為依據，采用虛擬變量定義企業數字化轉型，但該種處理方法僅聚焦于企業數字化轉型戰略是否實施，無法對企業數字化轉型程度進行深度量化。張永珅等(2021)[37]則采用企業無形資產中數字化相關部分占比衡量企業數字化轉型程度，但該處理方法的問題在于只體現了數字化轉型對企業財務方面的影響，沒有體現數字化轉型在企業戰略層面產生的影響。本文認為，數字化轉型作為企業的一種戰略選擇，與之相關的信息更容易在企業年報中得到體現。企業年報能夠反映企業的戰略特征、財務狀況以及未來發展愿景等內容，通過對年報中與數字化轉型相關的關鍵詞詞頻數進行統計，能夠全面且多角度地反映出不同企業在數字化轉型程度上的差異，具有科學性和可行性。在技術實現層面，本文借鑒吳非等(2021)[11]的方法，采用文本分析法來刻畫企業數字化轉型強度。借助Python爬蟲功能從上交所、深交所網站獲取A股上市公司年報，并提取年報所有文本內容，繼而對照數字化轉型關鍵詞詞譜進行關鍵詞匹配，關鍵詞的選取同樣參考吳非等(2021)[11]的定義方法，具體見表1所示。最終的數字化轉型指標為企業每年相關詞頻數的加總，并進行了對數化處理。

表1 企業數字化轉型關鍵詞詞譜

3.控制變量(Controls)。參考以往研究[7][31]，本文采用如下控制變量：(1)企業規模(Size)，等于企業總資產的自然對數；(2)盈利能力(Roa)，等于凈利潤與總資產的比值；(3)成長性(Salesgrowth)，等于銷售收入/上期銷售收入-1；(4)財務杠桿率(Lev)，等于總負債與總資產的比值；(5)董事會規模(Bsize)，以企業董事會人數的自然對數來衡量；(6)獨立董事比例(Idr)，等于董事會中獨立董事人員占比；(7)兩職合一(Dual)，董事長與總經理由同一人擔任時取1，反之取0；(8)股權集中度(Shrcr)，等于第一大股東持股比例；(9)企業性質(Soe)，按照是否為國有企業將樣本進行分類，當樣本為國有企業時取值為1，當樣本為非國有企業時取值為0；(10)企業年齡(Age)，等于研究年度與企業成立年度之差。本文還對企業行業(Industry)以及年度(Year)固定效應進行了控制。

四、實證結果與分析

(一)描述性統計

主要變量的描述性統計結果如表2所示。根據表中的統計結果，企業風險承擔水平(Risk1)的最大值為0.264，最小值為0.002，均值為0.030，標準差為0.037，這與國內現有文獻的統計結果基本一致，并且說明了各企業間的風險承擔水平存在較大差異。企業數字化轉型(Dig)的最大值和最小值分別為4.718和0，標準差為1.316，該結果說明了上市公司的數字化轉型程度也存在明顯的個體差異，有些企業甚至并未在年報中體現數字化轉型決策。

表2 主要變量描述性統計

表3 企業數字化轉型對風險承擔影響的回歸結果(N=24，797)

(二)實證回歸結果

為檢驗數字化轉型對企業風險承擔的影響，本文根據模型(1)進行了多元回歸。表3的結果顯示，數字化轉型(Dig)對企業風險承擔(Risk1和Risk2)的系數分別為0.0016和0.0030，均在1%水平上顯著為正。說明隨著數字化轉型進程的推進，企業的風險承擔水平得到了顯著提升。從經濟意義的角度來看，根據列(1)的估計結果，數字化轉型程度(Dig)每提高一個標準差，企業風險承擔水平(Risk1)提高了0.21個百分點(1)具體等于Dig對Risk1的回歸系數乘以Dig的標準差，0.21%=0.0016*1.316。；根據列(2)的估計結果，數字化轉型程度(Dig)每提高一個標準差，企業風險承擔水平(Risk2)提高了0.39個百分點(2)具體等于Dig對Risk2的回歸系數乘以Dig的標準差，0.39%=0.0030*1.316。。由此可見，數字化轉型對企業風險承擔水平的提升作用不僅具有統計上的顯著性，同時還具有經濟上的顯著性，二者之間存在顯著的正相關關系，假設H1a得到了驗證。

(三)穩健性檢驗

本文選擇以下方法進行穩健性檢驗：(1)滯后一期處理。對解釋變量采取滯后一期處理，并將處理所得的數據進行回歸。(2)工具變量法。使用城市互聯網寬帶接入用戶數以及城市郵政業務總量作為工具變量進行內生性檢驗。(3)傾向得分匹配法(PSM)。將樣本企業劃分為“進行數字化轉型”與“未進行數字化轉型”兩組，同時選取企業規模、盈利能力、成長性、財務杠桿率、董事會規模、獨董比例、兩職合一、股權集中度、企業性質、企業年齡等變量作為協變量進行傾向得分匹配，檢驗回歸結果。(4)替換變量。將被解釋變量企業風險承擔的衡量方式進行更換，采用以5年為觀察期重新計算的企業總資產收益率波動性和極差進行回歸。(5)剔除部分樣本。本文將樣本劃分為高科技企業和非高科技企業，在剔除高科技企業樣本后重新進行了回歸。上述檢驗所得回歸結果均與主回歸結果一致，驗證了本文假設(限于篇幅，穩健性檢驗結果略，作者備索)。

(四)異質性分析

1.企業規模。由于受到融資成本高，信息不對稱嚴重等多方面因素的限制，小微企業缺乏足夠的資金來承擔高風險投資項目可能帶來的財物損失，在沒有明確的投資決策時極易陷入財務困境。在數字技術與實體經濟深度融合的背景下，數字化轉型戰略的實施能夠從降低市場參與成本、提高資金利用效率等方面改善小微企業財務狀況，增強其風險承擔意愿。基于以上觀點，本文將樣本中的企業按照資產規模的中位數進行分組，對這兩組樣本分別進行回歸檢驗。表4報告了對不同規模企業的回歸結果，從結果中可以看出，企業數字化轉型在大型企業樣本中的回歸系數并不顯著，在小型企業樣本中的回歸系數顯著為正，說明相較于大型企業，小型企業的風險承擔水平更容易受到數字化轉型的影響。本文認為，在傳統金融背景下，小型企業由于受到信息不對稱、資源受限、企業所有者自身教育水平低等因素的限制，在進行企業金融資源配置時會傾向于放棄高風險的投資項目。在進行數字化轉型后，小型企業所獲得的金融資源有所增加，資源配置能力增強，企業的風險決策擁有更為穩固的資源支撐，因此其風險承擔水平所受影響強于大型企業。

表4 基于企業規模的分組回歸結果(N=12，399)

2.企業生命周期。企業在不同生命周期階段的風險承擔水平存在著差異。譬如處于成長期的企業，由于融資門檻高、籌資來源單一等因素的影響，這類企業時常會面臨資金短缺的困境，因此管理層會放棄高風險、高收益的投資項目，企業風險承擔能力較弱。而大數據技術等數字科技能夠高效地識別企業所需的金融支持，針對企業特定生命周期進行精準對接[38]，對拓寬企業資源獲取渠道，提升企業風險承擔意愿有良性促進作用。基于此，本文參考Dickinson(2011)[39]的研究，采用現金流組合法將樣本企業劃分為成長期、成熟期和衰退期三個階段進行分組回歸。表5報告了將樣本按照企業不同生命周期進行分組后得到的回歸結果。從結果中可以看出，數字化轉型能夠顯著提升處于成長期和成熟期企業的風險承擔水平。其原因可能是，處于成長期和成熟期的企業需要面對激烈的競爭環境，它們對市場趨勢的反應更快，對金融資源的需求更強，數字化轉型為這類企業提供了多樣化的資金來源，助力企業從市場中吸取更多金融資源滿足資金需求，帶動了其風險承擔水平的提升。而對于處于衰退期的企業而言，它們的生存目的是以最小的成本和最低的風險從行業中退出，即便企業數字化轉型可以滿足資金需求，這類企業為了維穩依然不會選擇高風險、高收益的投資項目，因此數字化轉型無法帶來這類企業風險承擔水平的提升。

表5 基于企業生命周期的分組回歸結果

3.產權性質。在我國的資本市場中，國有企業和民營企業在發展戰略、資源稟賦和治理結構等方面存在著顯著的差異，當企業的產權性質不同時，數字化轉型對企業風險承擔的影響可能存在異質性。基于以上分析，本文以產權性質為依據將樣本企業進行分組，然后進行回歸分析。表6展示了根據產權性質劃分企業樣本后的分組回歸結果。從結果中可以看出，民營企業的風險承擔水平受數字化轉型的影響更強。本文認為，國有企業由于承擔著政府職能，其經營目標有時不是為了實現企業價值最大化，而是為了維護社會穩定，因此，國有企業的管理層在進行投資時普遍會選擇更穩健的投資策略，這一偏好并不會因為企業采取數字化轉型策略而改變。相比之下，民營企業基于提升企業價值的目的，會有意愿選擇高風險、高收益的投資項目，數字化轉型戰略的實施滿足了企業的資金需求和信息需求，管理層在進行風險投資決策時的心理負擔有所減輕，因此，在民營企業中數字化轉型與風險承擔之間的正相關關系更為明顯。

表6 基于產權性質的分組回歸結果

五、作用機制分析

前文從整體關系、截面異質性等方面對“企業數字化轉型—企業風險承擔”的關系進行了刻畫和解讀，但并未揭開數字化轉型影響企業風險承擔的內在機制。上文指出，第一，數字化轉型通過多元渠道滿足企業的資源需求，緩解融資約束問題，保障企業風險活動，從而提高企業風險承擔水平。第二，數字化轉型提高了企業內部信息透明度和外部監督力度，降低了企業的代理成本，從而提升了企業的風險承擔水平。鑒于此，本文選取企業融資約束和代理成本作為中介變量，參考溫忠麟和葉寶娟(2014)[40]的研究，構建以下中介效應模型深入探索數字化轉型對企業風險承擔的具體作用機制。

Riskit=α0+α1Digit+∑αkControlsit+∑Year+∑Industry+εit

(5)

Mediatorit=β0+β1Digit+∑βkControlsit+∑Year+∑Industry+εit

(6)

Riskit=γ0+γ1Digit+γ2Mediatorit+∑γkControlsit+∑Year+∑Industry+θit

(7)

參考鞠曉生等(2013)[41]的研究，本文以SA指數衡量融資約束，其值越大，企業的融資約束越嚴重。對于代理成本，參考劉孟暉等(2015)[42]的研究，本文選擇了總資產周轉率進行衡量，其值越高，企業的代理成本越低。

(一)融資約束角度

表7列(1)和列(2)的結果顯示，Dig的系數正顯著，數字化轉型促進企業風險承擔水平的提升。列(3)的結果顯示，數字化轉型對融資約束的回歸系數在5%的水平上顯著為負，意味著數字化轉型在很大程度上緩解了企業的融資約束。進一步地，列(4)和列(5)的結果顯示，在加入了融資約束這一中介變量后，Dig的系數有所下降。對相關參數進行Sobel檢驗得到的Z檢驗值分別為2.111和2.112，相應的P值均為0.0347，說明在數字化轉型對企業風險承擔的正向影響中，融資約束起著部分中介作用。本文認為，當企業存在明顯的融資約束時，資源的有限性會迫使管理層選擇低風險、低收益的投資項目，使企業風險承擔意愿處于低水平。數字化轉型能夠通過降低信息不對稱、拓寬融資渠道等方式緩解企業的融資約束問題，為管理者考量投資項目提供充足的資源保障。依循上述邏輯，企業數字化轉型能夠通過緩解融資約束提升企業的風險承擔水平。

表7 作用機制分析：融資約束角度(N=24，797)

(二)代理成本角度

表8列(1)和列(2)的結果顯示，Dig的系數在1%顯著水平上為正，數字化轉型促進企業風險承擔水平的提升。根據列(3)的結果，數字化轉型對代理成本的回歸系數在1%的水平上顯著為正，說明隨著數字化轉型程度的提高，企業的代理成本有所下降，代理問題得到了改善。而列(4)和列(5)的結果顯示，在加入了代理成本這一中介變量后，Dig的系數有所下降。對相關參數進行Sobel檢驗得到的Z檢驗值分別為2.843和2.838，相應的P值均為0.0045，說明代理成本在數字化轉型對企業風險承擔的正向影響中起到了部分中介作用。本文認為，數字化轉型帶來了企業內部治理機制的革新，并增強了外部市場的監督力度，企業的信息流動和業務流程變得更加透明，管理層的機會主義行為得到了有效抑制，風險承擔意愿較以往更強。基于上述觀點，數字化轉型能夠通過降低企業代理成本進而提升企業的風險承擔水平。

表8 作用機制分析：代理成本角度(N=24，797)

六、研究結論和啟示

企業數字化轉型作為一種新興的微觀主體發展模式，是中國創新驅動發展戰略實施不可或缺的潛在推動力。本文借助2010—2019年中國滬深兩市A股上市公司數據，從影響效應、作用機制等角度切入，將數字化轉型與企業風險承擔納入同一框架進行研究，并得出以下結論。第一，數字化轉型能夠有效提升企業風險承擔水平，此結論在經過內生性檢驗、更換被解釋變量衡量方式等處理后依然成立。第二，當企業規模、企業生命周期以及產權性質等企業屬性特征不同時，數字化轉型對企業風險承擔的影響存在異質性。具體而言，對于小型企業，處于成長期和成熟期的企業以及民營企業，數字化轉型對企業風險承擔的強化作用更顯著。第三，從機制傳導路徑來看，數字化轉型通過緩解融資約束、降低代理成本兩條路徑帶動提升企業風險承擔水平。

本文的研究啟示在于：第一，企業應當重視數字化轉型的積極效應，加快自身數字化變革。數字化轉型作為傳統企業經營管理模式與數字技術結合而成的新產物，能夠為企業帶來資源和信息優勢，有助于企業價值的提升，企業需要重視數字化轉型帶來的經濟價值，以開放積極的態度對待數字化轉型這一新戰略。在轉型過程中，企業應當密切關注數字技術的革新變化，結合自身的發展目標進行系統性規劃，將數字化戰略融入至企業生產運營的各個環節。第二，企業在數字化轉型過程中需采取合適的轉型策略。對于小型的、處于成長期和成熟期的企業，應當注重資源的合理運用，加強自身數字能力的構建，通過對傳統生產方式的改造和加強信息化基礎設施建設等方式提高生產效率，拉近與客戶的距離，從而在市場競爭中取得優勢。對于大型的、處于衰退期的企業而言，需要利用好數字技術對現有的經營模式和治理模式進行創新，從而提升企業管理效能，穩定內部財務環境，激發企業發展潛能。總體而言，在進行數字化轉型時，企業需要基于對自身資源能力水平的合理判斷選擇合適的轉型手段，從而達到利用數字化轉型培育核心競爭力的目的，實現自身高質量發展。第三，政府需要精準施策，依據企業發展情況的不同制定政策推動企業數字化建設。數字化轉型在不同屬性企業內對企業風險承擔起著不同的影響，政府在出臺相關政策時需要考慮小型企業和初創企業等弱勢群體，給予它們更多的政策傾斜，幫助企業理解并把握外部投資機會，有效發揮數字化轉型對企業風險承擔的積極效應。