元宇宙時代背景下非同質化通證的價值增值與市場風險應對
——以數字藏品為例

韓 萌

（中國社會科學院歐洲研究所 北京 100732）

引言

隨著信息技術的日益成熟，以區塊鏈為底層技術的落地創新應用不斷涌現，在打破了原有市場交易模式的同時，也賦予了交易目標以新的屬性，從而給傳統市場開辟出了新的變革方向。作為區塊鏈架構資產的條目之一，非同質性通證（NFT）在流動性挖礦有所降溫的時期吸引了眾多投資者的關注，并通過與數字藏品的結合，成為了區塊鏈應用新熱點。2021年3月11日，數字藝術家Beeple創作的NFT作品《每一天：前5000天》在佳士得拍賣行以6900萬美元成交，刷新了數字藏品的拍賣紀錄。中國超寫實畫派的領軍人物冷軍也將其畫作《新竹》生成NFT，并以40萬元成交。區塊鏈技術為數字藏品的流轉與增值提供了新的載體支持，而藏品數字化過程的加速也將進一步增強NFT市場的網絡效應，對于促進藝術推廣、提高交易效率、明確產權歸屬具有重要的現實作用與廣泛的應用前景。

伴隨著NFT市場的快速升溫，元宇宙的概念也在悄然興起。雖然當前對于元宇宙的定義尚無定論，但究其目的就是建立一個既映射于、又獨立于現實世界的虛擬世界，使用戶可以擺脫物理意義的時空觀，為社會活動開辟更大的可行空間。數字虛擬世界同樣離不開價值的傳遞，而NFT實現了虛擬物品的資產化，并為元宇宙世界資產與現實世界資產的鏈接提供了媒介，因此是元宇宙開展經濟活動的關鍵性基礎。在我國，NFT仍然屬于新鮮事物，盡管其在藝術界價值的急速竄升為其隱含價值的呈現爭取到了更多的社會共識，但投資屬性所帶來的價格激增也被懷疑者視為泡沫的過度膨脹，我國政府對其發展也基本持謹慎態度。為了進一步發揮NFT市場價值載體的優越性，在有效控制市場風險的同時，推動實體經濟和數字經濟的融合發展，為我國元宇宙加速布局提供完善的底層設施，本文在詳細闡釋了非同質化通證對于數字藏品運作機制變革的基礎上，對其價值增值進行理論分解，同時基于市場與產品特性探討其價格泡沫形成的非理性邏輯，以此為依據，為優化我國NFT實踐路徑、降低投機風險提供理論參考。

非同質化通證為數字藏品運作機制變革提供了技術條件

所謂非同質化通證（NFT）是一種基于區塊鏈技術的加密資產，它可以通過唯一的識別編碼以及元數據加以相互區分。與比特幣、以太坊等同質性加密資產不同，由于每個NFT是獨一無二、不可分割的數字資產，因此其價值不僅會根據時間而有所改變，而且差異化屬性為NFT所有者個性化信息的注入提供了技術條件，使其具有了不可置換性的特征。

非同質化的獨特屬性使得NFT與特定資產掛鉤成為了可能，特別是對于數字藏品來說，較低的復制門檻使其所有權的流轉與價值的認定等存在著技術瓶頸，而NFT的介入將創新數字藏品的市場運作模式，并為其推廣與交易的變革創造了條件。

（一）市場環境誠信機制

偽造和欺詐現象在藏品市場交易中屢見不鮮，就藝術品而言，偽造和欺詐市場曾一度高達整體交易額的10%，且來源缺乏系統的記錄，不付款與索賠事件時有發生。雖然數字藏品的非物質、無限量特性顛覆了傳統藏品關于“原作”或“正版”的概念，但基于對“原作”表現形式與效果的遵循以及對于作品歸屬權排他性的追求，“原作”對于創作者、欣賞者、擁有者的價值和意義并未改變。如將藏品制成NFT上鏈，則該作品會獲取唯一性標識，而這也是數字藝術品的真實性證明。在區塊鏈技術的支持下，NFT數字證明無法復制、篡改，且具有公開可追溯性，因此全面重塑了藏品市場環境的誠信機制，以更低的鑒定成本與交易風險，化解了收藏品領域長期存在的市場“信任危機”。

（二）市場價值共識機制

受創作者地位、持有者流轉、拍賣者能力等眾多不確定因素的影響，單一收藏品價值往往難以獲得市場的公認，加之較高的價格門檻與有限的信息透明度，使得收藏品價值認定的社會參與度低，難以形成廣泛共識。根據《2018年線上藝術交易報告》顯示，89%的網上藝術消費者（73%的觀望者）期望獲取更多的“可比較”價格交易記錄，以輔助了解藝術品價值。NFT在數字藏品中的應用，不僅改變了作品估值對于中心化鑒定機構的依賴，并且借由區塊鏈技術，潛在買家可以更便捷地了解作品各環節的詳細信息，在提升作品估值效率的同時，也有利于受眾邊界的拓展，以更大的市場普及度與活躍度，強化數字藏品的價值共識。

（三）市場所有權確認機制

傳統收藏品確權過程采用中心化登記的方式進行用戶確權，這種方式在所有權移交和執行的過程中往往面臨著復雜的流程與相應的法律風險，而NFT為此提供了數據化的解決思路。借助區塊鏈技術，每一件數字藏品以及每一個市場參與者都將得到基于加密算法的“身份證”，相應的權限也進一步擴展至中心化服務或中心化數據庫之外，保證了作品所有權的永久可追蹤，且無需依賴第三方的驗證或處理，使得確權過程開放、高效以及有跡可循。與此同時，NFT也為收藏品的權益拆分提供了技術路徑，推動了數字藏品所有權共享的實踐。以區塊鏈技術為基礎，數字藏品的所有權可轉為數份具有防篡改功能的憑證，買家可購買相應的數字憑證來獲得作品的部分所有權，并且該所有權支持在區塊鏈上進行轉售等交易。NFT豐富了數字藏品市場的確權與交易模式，并以更為安全的技術手段，為數字藏品的消費創造了新的增長點。

（四）市場交易便利化機制

智能合約是運行在區塊鏈之上的，且能夠根據預設條件自動處理資產的程序，具有自治、自足、分布式等諸多優勢。依托于區塊鏈智能合約機制，NFT使得市場交易主體可以以自身數字身份確權為背書，通過將合約中的內容進行數字化編碼并寫入區塊鏈中，實現數字藏品版權流轉程序化執行，即合約中約定內容事項一旦發生，將自動觸發合約的執行程序，算法會替代人自動對合同進行執行或仲裁，以此避免繁雜的手續，顯著提升數字藏品的流轉效率。此外，區塊鏈技術為數字藏品的實時交易結算提供了平臺，簡化了金融服務流程、減少了前后臺交互、提高了交易透明度、節約了交易服務成本，從而推動了市場便利化水平的躍升。

數字藏品價值增值的理論分解

隨著全球數字藏品成交價格的走高，對于其實際價值的質疑聲也越發明朗，批判者們甚至認為數字藏品沾滿了“錢味兒”，并會摧毀真正有價值的傳統藝術。不可否認，收藏品本身是區別于普通商品而獨立存在的，其蘊含了創作者的藝術價值理念，是審美性和精神性并存的產物。因此，人們在對數字藏品價值進行判斷時，通常延續了對于傳統收藏品的評價標準，以其審美價值作為主要依據。但收藏品本就蘊含著精神與商業的雙重屬性，而數字藏品作為收藏品資產化的一種創新體現形式，較傳統收藏品承載著更為豐富的商業價值，從而在審美價值基礎上實現了更為顯著的價值延伸。

（一）歷史壟斷性價值

收藏品的歷史效應價值表現為作品在歷史上的地位以及在當前時代的作用，反映了收藏品在不同歷史階段的特有價值。雖然藏品概念近年來剛剛興起，不具有悠久的歷史底蘊，但其恰恰見證了當今元宇宙數字時代的變革，開辟了藝術數字化發展的新方向，對于收藏品的多元化展現具有里程碑意義。通過嵌入區塊鏈技術，數字藏品以其獨特的創作手法與存在方式，打破了傳統藝術的規則與約束，展現出了鮮明的個性化與階段化色彩，并記錄著數字時代特定的歷史活動信息，不僅對了解數字價值觀、數字技術、數字文化發揮著不可替代的作用，而且基于元宇宙經濟秩序構建的起始點，時代所賦予作品的稀缺性也使其具備了天然的“壟斷性”，作為未來重要的數字遺產，凝結著可預見的歷史價值。

（二）技術安全性價值

在國際資本市場，收藏品早已是必備的投資標的，成為了繼股票、房地產之后的全球第三大投資項目，為全球投資者資產保值與增值提供了重要途徑。當收藏品以資產化方式運作后，其價值在客觀上也應遵循資產與系統風險負相關的規律，以此為投資者財富配置提供價值評估依據。安全是區塊鏈技術的核心價值之一，通過采用共識機制和加密算法，區塊鏈技術在很大程度上保證了數據安全、不可篡改以及完全透明，而正是基于該技術效果，數字藏品實現了在展示、交易、儲藏等各環節的穩定可靠運行，極大降低了偽造、違約、損壞等傳統收藏品市場風險，從而以更低的風險溢價帶動了其長期估值水平的提升。

（三）市場流動性價值

苛刻的交易門檻與高昂的交易成本一直是制約傳統收藏品市場流通效率的重要瓶頸。傳統收藏品的流轉與變現涉及畫廊、拍賣行、美術館以及經紀人等中間環節的參與，不僅交易信息相對閉塞，難以形成合理的估價判斷，并且收藏品傳統交易渠道的租金費用率大多在30%以上，拍賣渠道手續費一般超過25%，交易成本高達50%-90%，這也造成了供需兩端無法快速實現價格共識，從而給市場流動性帶來了阻力。NFT去中心化的特性極大地提升了數字藏品的變現效率。第一，數字藏品的創作者身份、內容樣式、呈現方式完全是基于互聯網生態的邏輯，作品相關信息透明可見，容易形成均衡的市場預期。第二，基于網絡平臺，創作者可以直接發行作品并展開市場競價，供需兩端距離被進一步拉近，極大壓低了交易費用。第三，數字藏品的所有權代幣化給所有權分割提供了技術支持，使NFT持有人能夠在不出售整個作品的情況下創造流動性，并給作品帶來更大的市場溢價可能。充足的市場流動性為數字藏品的價值潛力挖掘提供了強勁動力，而市場模式的變革也強化了其金融屬性，使得NFT具備更大的資金承載能力，為數字藏品價值成長創造空間。

（四）需求創造性價值

市場需求是資產價值實現的支撐力量，也是激活數字藏品發展的核心驅動力。NFT價值是數字藏品價值的直觀體現，它與市場的參與人數和參與深度等因素密不可分，即更大的市場活躍度或交易互動將給NFT及其標的數字藏品帶來更為積極的市場感知，并推動其價值的水漲船高。一方面，傳統收藏品離不開中心化中介認證，但較高的認證成本卻阻礙了大量優質作品以及優秀創作者的價值發現，而NFT很好地解決了這一限制。通過透明化平臺，數字藏品將從小眾市場逐步走向大眾，而創作者也不再僅由少數人評價，“藝術民主化”趨勢將有利于拓寬價值傳導路徑，并為更多數字藏品的價值發掘奠定更加廣泛的社會基礎。另一方面，基于區塊鏈技術的數字資產已成為當今全球重要的儲備資產之一，且在元宇宙生態的發展推動下保持著上升勢頭，NFT的流通價值也在這一趨勢下被公眾所認可，這將吸引更多“場外人士”進入以擴充數字藏品領域人群基數，在更大的市場需求下為數字藏品價值上升提供流量保證。

數字藏品投機風險中的非理性邏輯

價格泡沫與非理性邏輯存在著客觀的內在聯系，并貫穿于整個投資發展史之中。從17世紀荷蘭郁金香泡沫、18世紀英國南海泡沫、到21世紀全球金融危機爆發等，市場泡沫如長期高懸的達摩克利斯之劍，時刻暗藏著巨大風險。近年來，加密數字資產異常搶手，在逐利欲望驅使下，創造了市場的非理性繁榮。作為元宇宙時代下炙手可熱的新興數字資產形式，雖然NFT為數字藏品開辟了更大的增值空間，但對于短期回報的過度追求也加劇了市場非理性行為的風險創造，成為了其市場價格超預期增長的深層動因。

（一）對于數字資產的限定關注

根據Kahneman（1973）所提出的理論，人的關注力是有限且稀缺的資源，在充斥著大量信息的環境下，加大對于特定領域的關注必然會以減少對其他領域關注為代價。第一代NFT早在2017年誕生，但限于數字基礎設施能力以及單一的應用形式，其市場熱度不佳，并沒有保持持續關注度。2020年全球新冠肺炎疫情的暴發導致了國際金融市場的崩盤，而線上、虛擬的社交、資產卻再度吸引了各國投資者的目光，NFT也借勢走熱，成為了2020年投資“爆款”。據法國巴黎銀行（L′Atelier BNP Paribas）和Nonfungible.com發布的《2020年非同質代幣報告》顯示，2020年NFT市場的整體規模增長了三倍，總價值超過2.5億美元。2021年元宇宙概念成為時代“風口”，NFT作為其基礎“組件”更是受到市場青睞，根據CoinGecko數據，僅2021年上半年，NFT行業整體市值達127億美元。數字藏品價格的屢創新高雖然使市場在更大范圍內認識到了NFT獨特的投資屬性，但高新鮮度、強新聞性也帶來了關注的錨定效應，使投資者僅以其短期的市場表現為參考，對未來數字藏品價格趨勢形成非理性預期。限定關注為NFT的市場炒作提供了極佳的“土壤”，在帶火了數字藏品交易的同時，也吹起了市場的“泡沫”。

（二）對于投資行為的過度自信

在面對市場繁雜的信息干擾以及社會預期的不確定性，個人對于市場趨勢的判斷以及選擇行為應以客觀條件為依據，是個人理性權衡的結果。由于不同個體對于信息的理解是存在差異的，當個體忽視認識偏差并高估自己的信念或預測時，便會造成對所處環境的誤判，導致對市場價格的預期高于其有效價值，而這一現象也被稱為“過度自信”。心理學家發現，過度自信是人類的本性，當市場表現出繁榮態勢時，過度自信將在投資者間傳導，并影響市場擴大價格偏離幅度，加劇潛在危機的爆發。雖然NFT目前仍屬于小眾市場，交易頻次與參與度等相較于傳統投資品市場明顯偏低，但價格的持續走高已然將市場情緒點燃，并引發從眾行為，在吸引更多資金涌入數字藝術品領域的同時，使投資者對泡沫風險進行了選擇性忽視，以自我防御的心態，否認市場負面信息，強化了對于數字藏品未來進一步升值的預期。

（三）對于身份象征的多元化追求

早在19世紀，西方學者就提出了“炫耀性消費”的概念，認為人們為了滿足虛榮心而購買奢侈品是出于超越他人的欲望，其目的是擁有他人不曾擁有的東西。依托于NFT，數字藏品可驗證的唯一性以及可追溯性為其賦予了奢侈品的屬性，使其不僅僅具有投機價值，而且成為了彰顯身份的象征。自2020年起，明星與億萬富翁紛紛涌入數字藏品領域，加之新聞媒體對于數字藏品領域的烘托，使得該領域的投資事跡產生了明星效應，而這也成為了引爆NFT熱度的重要力量。隨著元宇宙時代的來臨，人們炫耀性消費的對象已從傳統的實體逐漸向虛擬物品擴張，而剝離了實體之后，消費的象征特性將被進一步凸顯，而通過消費向外界傳遞自我形象的效果也將更加突出。在高層級投資者的加持下，數字藏品以更廣泛的社會認同強化了其社交“基因”，并且開辟了一條新的“炫耀性消費”渠道，吸引更多身份追求者入局，從而以更大的人群基數持續推高數字藏品價格，而市場風險也在身份象征的幻象下逐步滋生。

（四）對于市場收益的非對稱傾向

Thaler和Johnson（1990）通過試驗發現，在單次風險賭博問題中，前期的獲益歷史使得測試者擁有更高的概率選擇風險選項，即前期盈利會導致人們承擔風險的意愿變強，從而刺激人們開展高風險交易行為，而這一現象被稱為“私房錢效應”。潘祿和錢秀瑩（2014）對“私房錢效應”進行了理論延伸，通過考察多局輪盤賭試驗對后續行為的影響，他們發現前期盈虧與后期決策之間存在非對稱作用關系，無論盈虧，更大的損益程度會導致人們更大的風險偏好。在數字藏品領域，市場熱度不斷升溫，成交價記錄屢屢刷新，一方面，這強化了前期市場參與者的交易信念，使其對于新市場信息的敏感度下降，并出現認知失諧與短視偏差，提升了其繼續投機的主觀偏好。另一方面，數字藏品價格的持續上漲也為潛在參與者提供了歷史參考，通過模擬的交易經驗，形成了風險偏好與市場預期，從而以非對稱的思維模式與風險認知引導其更為積極的投機傾向，進而加劇了市場泡沫的再度膨脹。

關于數字藏品市場風險的應對措施

近年來，數字經濟已成為推動中國經濟高質量發展的關鍵動能，而區塊鏈作為影響數字經濟發展的重要因素，對于加快數字核心產業發展、促進傳統產業轉型、提高國家治理水平具有不可替代的支撐作用。我國在區塊鏈技術應用、市場空間以及創新探索方面均處于全球前沿水平。2021年區塊鏈被列入“十四五”規劃和2035年遠景目標綱要，在國家戰略層面形成了發展共識。同時，我國科技巨頭紛紛進軍布局元宇宙產業鏈，而區塊鏈是元宇宙發展的底層技術，自然得到市場的廣泛重視，并實現了迅猛發展。NFT作為依托于區塊鏈技術的新興特異性虛擬資產，在元宇宙時代下擁有著巨大的應用潛力。雖然NFT以創新的市場運作機制為提升市場活力與豐富價值內涵起到了積極作用，但市場的逐利“天性”也加劇了非理性因素的干擾，給NFT市場帶來了投機風險隱患。目前，我國并未在法律上對NFT做出定義及監管，雖然對于區塊鏈的嚴格管控降低了市場炒作的可能，但相對模糊的政策環境也限制NFT功能屬性的發揮與相關技術的進步。為了有效利用NFT自身優勢，充分發揮其在元宇宙時代背景下對于數字經濟發展的支撐作用，以更趨完善的監管治理體系與市場服務保障推動NFT有序健康發展，在風險可控的同時，擴大技術協同共贏面，本文提出以下建議：

（一）強化統籌引導，培育市場理性預期

投資者的有限理性是導致市場無序波動的重要因素。政府應強化對NFT市場參與者的專業知識與風險意識教育，培養投資者形成收益與風險相匹配的投資理念，引導其加大對市場內在基本價值的關注與分析，通過建立針對NFT市場的投資情緒監控體系，快速感知市場情緒波動，及時抑制過度投機所造成的系統性風險。同時，加強對相關企業的監督與教育，轉變企業對NFT業務“重融資、輕回報”的不當定位，在引導其合理挖掘市場商機的同時，避免其通過制造虛假信息或過度渲染等手段對NFT市場進行不當炒作，減少投資者因信息盲從帶來的預期偏差，從而降低市場定價的非理性扭曲。

（二）創新監管方式，維護市場秩序穩定

針對數字藏品，我國尚未形成從發行、交易到存儲的全流程監管規則體系、法律規范以及監管工具，不僅給不法分子利用監管漏洞實施違法犯罪活動提供了空間，也給數字藏品市場帶來了不穩定因素。面對NFT匿名性和去中心化特征所帶來的監管障礙，第一，我國應加快出臺相應法律規范，針對NFT交易建立起包括監測、調查、起訴、制裁等環節的系統處理機制，并加強國際監管信息共享，降低場外因素帶來的市場風險聚集。第二，搭建NFT市場共識平臺，動員投資者、行業組織、司法部門以及監管機構等各方主體共同參與，形成自治、自律的市場治理體系以及高效、協作的監管聯動機制，塑造市場自覺，強化市場主體約束。第三，建立NFT合格投資者制度，在確保投資者風險可承受且具備風險分析能力的同時，提升用戶信息的可控性，全面提高市場監管效率。第四，強化NFT監管的科技應用實踐，利用區塊鏈系統的透明化特性，探索對交易流轉、數據內容等方面監測監管技術的升級，提升監管的精準性、專業性和穿透性，以更加創新規范的監管環境，為NFT市場的健康發展提供保障。

（三）推動場景落地，加快市場應用布局

NFT作為區塊鏈技術的重要條目，其相互差異性的技術特點可以實現同差異性實物的錨定，從而為自身創造了極大的應用價值勢能，場景落地前景十分廣闊。雖然NFT在數字藏品領域得到了較快推廣，但并沒有被大規模應用于實體經濟，業務協同能力無法得到有效發揮，對于完善元宇宙經濟體系的助力效果也受到限制。鑒于此，首先，我國應著力加快核心技術能力建設，在把握好國際NFT技術發展趨勢的基礎上，協調產學研用多方資源開展相關技術攻關，同時，引導國內信息技術企業加強技術儲備，積極參與國際開源社區建設，吸收前沿技術成果，全面優化對于NFT的數據處理性能與運維水平，為其應用領域的擴大提供更加成熟可靠的技術支撐。其次，鼓勵NFT技術在電子政務、教育、醫療、出版、資產交易等領域的衍生應用創新，廣泛總結經驗并加快制定相關業務與應用、過程與方法、可信和互操作等標準，以標準為示范，降低實踐試錯成本，促進NFT與多領域業務的深度融合。最后，選擇有條件的城市及代表性行業開展NFT應用試點示范工作，探索NFT應用實踐新模式，在注重有序化管理的同時，優化NFT與實體經濟融合的服務支持體系，為全國性推廣提供可行性參考。

（四）完善基礎建設，夯實市場發展根基

成熟的基礎建設是元宇宙得以發展的前提條件，也是優化NFT應用能力、打通技術創新與場景融合通路的關鍵所在。一方面，我國應大力推進信息化基礎設施建設，特別是加快5G網絡、數據中心等新型基礎設施的建設進度，著力突破平臺承載力不足、網絡互通性不足、數據處理能力不足等現實障礙，全面提升運行效率與數據存儲性能，從而為NFT市場業務拓展與信息暢通流轉提供“硬件”支撐。另一方面，我國應盡快建立并完善區塊鏈技術人才培養體系，加大在密碼學、信息技術、網絡空間安全等應用科學的投入力度，探索校企聯合培養機制，以更具針對性的課程設計，加快培育一批既有扎實理論基礎，又有豐富實踐經驗的復合型技術人才，為NFT市場的可持續發展提供“軟實力”支撐。