華潤雙鶴蹭上新冠概念

杜鵬

近期，華潤雙鶴（600062.SH）股價連續上漲，最大漲幅接近兩倍，引發市場高度關注。股價暴漲的原因在于，市場傳聞其與國產新冠口服藥有合作。對此傳聞，公司公告從最初的否認到最終承認，前后相互打臉，重大消息存在提前泄露之嫌。

華潤雙鶴是一家醫藥制造上市公司，最核心的業務以仿制藥為主。在集采及政策壓力下，公司收入增長緩慢，有的單品甚至出現較大幅度下滑。在主業承壓的情況下，公司壓縮了各項費用支出，并采取了更加激進的會計政策，但是仍未能阻止2021年凈利潤的下滑。

股價提前大漲

2022年3月份以來，華潤雙鶴股價大幅上漲，從最低點11.29元/股最高漲至32.71元/股，短短1個多月時間最大漲幅189.73%。公司4月29日收盤價30.11元/股，總市值314億元。

對于華潤雙鶴股價大漲的緣由，市場傳聞稱，真實生物的新冠口服藥阿茲夫定即將揭盲，華潤雙鶴將與真實生物簽署代理生產、銷售協議。自2021年下半年以來，新冠口服藥概念引來資本市場瘋狂追捧，例如中國醫藥牽手輝瑞獲得后者新冠病毒治療藥物PAXLOVID在中國大陸市場的商業運營，股價一度翻倍。華潤雙鶴也因為沾上新冠口服藥概念大幅上漲。

據了解，真實生物2012年成立于平頂山市，是一家集自主研發、生產和銷售為一體的創新藥研發企業，其研發的阿茲夫定屬1類新藥，2021年7月獲批上市，是全球首個靶向艾滋病毒逆轉錄酶與輔助蛋白Vif的雙靶點抑制劑。此后，這款原本用于治療艾滋病的新藥又被用于治療新冠肺炎，目前三期臨床試驗正在中國、巴西和俄羅斯全力推進。

針對傳聞引起的股票交易異常波動，華潤雙鶴在3月底以來連續發布了四份公告。前面三份異動公告均否認了市場傳聞，聲稱公司不存在可能或已經對股票價格產生影響的其他媒體報道或市場傳聞，不涉及熱點概念事項等。但是，4月28日發布的第四份異動公告卻又突然否決了之前的三份公告。公告聲稱，經公司核查，目前雙方進入溝通洽談，但尚未簽署具體項目協議。

華潤雙鶴發布的公告前后打臉，表明其信披不夠嚴謹。在此之前，公司股價已經大幅上漲，說明消息極有可能已經泄露，提前被市場資金所獲悉。

華潤雙鶴與真實生物合作引發股價大漲，表明市場看好合作前景，但是樂觀背后也要看到不確定性。目前雙方僅處于溝通洽談階段，尚未簽署正式協議。再者，真實生物的阿茲夫定生產合作商不止一家，市場估計至少五家，如新華制藥4月27日發布公告稱，公司與真實生物簽署《戰略合作協議》，真實生物同意新華制藥為其擁有的阿茲夫定等產品在中國及經雙方同意的其他國家的產品生產商和經銷商。

在阿茲夫定國產新冠口服藥的大蛋糕中，華潤雙鶴未來可以分到多少仍有待持續觀察。

主業承壓

華潤雙鶴2020年營業收入同比下降9.35%至85.04億元，2021年營業收入同比增長7.14%至91.12億元。公司2021年營業收入實現增長，最主要的原因就是2020年收入下降導致基數過低，但實際上尚未恢復至2019年的93.81億元，顯著低于市場預期。

華潤雙鶴毛利率表現也不及市場預期，2021年全年毛利率同比下降7.24個百分點至55.77%，而其2018-2020年分別為63.35%、63.43%、63.01%。受毛利率下降影響，公司2021年毛利率同比下降5.17%至50.82億元。

華潤雙鶴主營業務包括四部分：慢病業務、專科業務、輸液業務、其他，2021年貢獻的營業收入分別為29.94億元、12.97億元、26.24億元、21.19億元，占全部營業收入的比例分別為33.14%、14.35%、29.04%、23.46%，這些業務的表現都難言樂觀。

華潤雙鶴慢病業務聚焦在降壓、降糖、腦血管、降脂領域，大部分產品屬于普通仿制藥。2019年開啟的帶量采購已經完成了六輪，現已進入常態化階段，在國采和地方集采的雙重作用下，仿制藥紛紛大幅降價。

在集采壓力下，公司慢病業務2021年營業收入同比下降13.02%，納入集采的慢病產品收入下降22%，其中匹伐他汀鈣片、壓氏達、穗悅收入分別下滑達74%、15%、36%。受大幅降價影響，公司慢病業務2021年毛利率同比下降3.7個百分點。

華潤雙鶴專科業務2021年營業收入雖然增長3.76%，但是毛利率卻下降3.05個百分點，表現為增收不增利。公司專科業務聚焦在兒科、腎科、精神、神經、抗凝等領域，其中兒科用藥領域收入同比下降10%，主要受新生兒出生率下降影響。

國家統計局數據顯示，2021年全年出生人口1062萬人，人口出生率為7.52‰，比2020年少生138萬，從2017年開始已經是“五連降”。2021年人口凈增長48萬，創六十年來新低。此前，有觀點認為，中國人口負增長可能會在2027年到來，但從現在來看預計最快提前到2022年。華潤雙鶴的兒童用藥前景難言樂觀。

華潤雙鶴的輸液業務2021年營業收入同比增長5.72%，但相比2019年仍然下降10.69%，尚未恢復至疫情前水平。

大容量注射液俗稱大輸液，指容量大于等于50毫升并直接由靜脈滴注輸入體內的液體滅菌制劑。近年來，監管部門針對大輸液行業的政策逐漸趨嚴，抗菌藥物使用管理嚴格，使得臨床上大輸液的使用量大幅下降，市場整體收縮。2020年，受新冠肺炎疫情影響，部分企業停工停產，大輸液產品產量進一步下跌。

雖然基礎輸液類藥品目前尚未納入國家集采，但各地就大輸液產品的集采已有不少。2022年2月24日，黑龍江省政府采購中心發布了《黑龍江省基礎輸液集中帶量采購公告》。除黑龍江外，廣東聯盟集中帶量采購項目中，基礎輸液劑也是采購品種中相當重要的一部分。

華潤雙鶴還有一塊“其他”業務，2021年營業收入同比大增74.04%至21.19億元。如果沒有這塊業務的大幅增長，公司2021年整體營業收入將有所下滑。對于這塊神秘業務的具體構成以及大幅增長的原因，2021年年報沒有任何的說明和解釋。

壓縮費用

在主營業務承壓的背景下，華潤雙鶴持續壓縮費用支出。2019-2021年，公司銷售費用分別為37.3億元、30.29億元、28.07億元，2021年相比2019年減少24.75%。從細項科目來看，在這3年期間，職工薪酬從6.85億元下降至3.95億元，會議費從4.73億元下降至7125萬元，市場推廣費從3.92億元直接減少為零支出，廣告宣傳費從1.04億元下降至2710萬元。

對于銷售費用大幅下降，華潤雙鶴年報沒有給出解釋。不過，結合集采政策來看，被納入帶量采購的藥品采購量以合同的形式規定了下來，保證了藥品的進院采購，節省了中間的銷售費用。

為了減輕集采帶來的資金流壓力，不少藥企的銷售人員被降薪、裁員。2019-2021年，華潤雙鶴銷售人員從3218人減少至2834人，384名銷售人員被裁掉，從而推動銷售人員的薪酬大幅下降。

華潤雙鶴還壓縮了管理費用支出，2021年同比下降5.25%至7.04億元。該科目下的職工薪酬從2020年的5.24億元下降至4.47億元，說明對管理層整體采取了降薪措施。

在研發投入會計處理方面，華潤雙鶴采取了更為激進的會計政策。公司2020年研發投入4.11億元，其中資本化研發投入1.2億元，研發投入資本化的比重為29.21%;2021年研發投入6.4億元，其中資本化研發投入2.3億元，研發投入資本化的比重為35.98%。2021年研發投入有較大幅度增長，值得肯定，但資本化比例也同樣高于2020年。

橫向來看，恒瑞醫藥作為業內龍頭，2021年研發投入62.03億元，其中資本化研發投入2.6億元，資本化比例4.19%。可以看出，華潤雙鶴研發投入遠少于恒瑞醫藥，但是資本化比例卻要遠高于前者。

研發投入資本化可以直接增厚凈利潤和凈資產，華潤雙鶴2021年研發投入資本化金額占凈利潤的比例為24.57%。截至2021年年末，公司賬面開發支出達到7.07億元。

盡管華潤雙鶴壓縮各項費用支出，并且采取了更為激進的會計政策，但是仍未能阻止業績下滑，2021年全年凈利潤同比下降6.91%至9.36億元。

《證券市場周刊》記者給華潤雙鶴證券部發去了采訪函，截至發稿未收到上市公司回復。