高盛唱空鋰礦贛鋒鋰業不慌

劉超然

近日高盛發布研究報告，雖然維持港股贛鋒鋰業（01772.HK） 的買入評級，但將公司剔出了“確信買入”名單，并將目標價由250 港元/ 股下調36%至160 港元，同時基于高盛對鋰價預期變得謹慎甚至悲觀，下調贛鋒鋰業2022-2025 年業績預測24%-45%。

但是面對高盛的高調看空，市場并沒有很強的反映，5 月最后的兩個交易日，贛鋒鋰業的A 股和港股股價僅出現了小幅波動。

高盛的研究表示，雖然動力電池金屬的長期前景依然強勁，但短期投資者太過狂熱，導致目前已經出現了供過于求的局面，預計關鍵原材料的價格將大幅下滑。高盛甚至給出了價格走勢預測：鋰將從今年略低于54000 美元/ 噸的價格下降至2023 年略高于16000 美元的水平，價格腰斬;同時鈷價可能會從現在的80000 美元降至59500 美元/ 噸，回調26%。

此前，受到全球電動車景氣度高漲的影響，鋰電池產業鏈的持續上行。贛鋒鋰業的股價從2019 年底的23 元/ 股附近啟動，在兩年的時間里觸及歷史最高的224.4 元/ 股，股價上漲近10 倍。

電池級碳酸鋰的價格在2021 年開始暴漲， 從100000 元/ 噸附近，上漲至最高的550000 元/ 噸，目前經過小幅回調后穩定在500000 元/噸。對于近期的小幅回調，有市場觀點認為碳酸鋰價格將迎來拐點。但是，放在中長期來看，碳酸鋰價格真的見頂了嗎？

對于鋰資源，市場的觀點一直都是不同的，這邊高盛在高調唱空能源金屬，另一邊有消息稱，國內電動車龍頭的比亞迪（002594.SZ）已經在非洲尋得6 座鋰礦礦山，截至5 月31 日，公司均已達成收購意向。據比亞迪內部測算，在這6 座鋰礦中，氧化鋰品位2.5% 的礦石量達到了2500 萬噸以上，折算為碳酸鋰可達100 萬噸。雖然不知道消息是否可靠，但足以見得比亞迪對原材料成本的敏感性還是非常強的，公司也是一直在努力向上游延伸，不僅謀求海外買礦，還在與鹽湖股份（000792.SZ） 合做鹽湖提鋰。

其實，早在今年4 月，海外電動車龍頭特斯拉（TSLA.O）也曾表示特斯拉可能會直接大規模地進入鋰礦開采和提煉業務，原因是作為制造電池的核心部件，鋰目前已經極大提高了成本。雖然產業和資本的角度不同，但比亞迪和特斯拉作為產業龍頭對鋰等能源金屬的需求如此強烈，這恰恰反映了它們對短期鋰礦價格依然維持高位的預期。

不過，二級市場的風向不容忽視，高盛的預測也并非空穴來風。在2021 年9 月和12 月，高盛兩次唱多原油價格并預測：“2022 和2023年的石油需求將創下新高，油價不排除觸及100 美元的可能性”。果不其然，布倫特原油在2021 年9 月底出現大幅上漲，在2022 年開年就一直上揚，地緣沖突催化了原油價格。

高盛對原油的預測已經一步步實現，那么鋰礦呢？

根據動力電池產業數據顯示，國內2021 年動力電池裝車量達154.5GWh， 同比累計增長142.8%，2022 年預期的動力電池裝車量將達到249GWh。高增長反映了下游電動汽車整車的需求旺盛。而在下游旺盛的需求刺激之下，動力電池原材料磷酸鐵鋰材料以及三元鋰材料供需逐漸緊張，鋰礦價格也是水漲船高。

在鋰價暴漲和公司鋰鹽新產能釋放帶動的產銷量雙增下，2021 年贛鋒鋰業分別實現營收和歸母凈利潤111.6 億和52.3 億， 同比增長102%和410%，也就是營收翻倍、利潤翻五倍。

利潤翻五倍意味著什么？贛鋒鋰業從上市起至2020 年，11 年間累計歸母凈利潤是49.9 億，而2021 年一年的凈利潤就比過去11 年賺的還多。

而它在一季度的業績更是亮眼，公司2022 年第一季度業績報告，公司營收53.65 億元，同比增長233.91% ;歸母凈利潤35.25 億元， 同比增長640.41%，單季度歸母凈利就達到去年全年的67%，真是“數錢數到手軟”。受到業績超高增長的驅動，2021 年9月，贛鋒鋰業的股價沖上了224.4 元/ 股的歷史最高價，目前市值達1600 億左右。

但值得注意的是，近三年來，公司歸母凈利潤與扣非歸母凈利潤的差額較大， 扣非后的利潤是29.07億，這之間有23 億多的差距，從利潤表來看，主要由于2021 年公司確認了公允價值變動收益22.29 億，占歸母凈利的42.6%， 占利潤總額的38.6%。這樣看的話，2022 年一季度的歸母凈利就已經超過2021 全年經營性歸母凈利，一季度的業績含金量更高些。

根據年報來看，公司2021 年公允價值變動收益的主要來源是公司所持有的P i l b a r a 公司股價上漲帶來的收益。目前，贛鋒鋰業擁有P i l b a r a6.16% 的股權， 而P i l b a r a 全資持有西澳P i l b a r a P i l g a n g o o r a鉭鋰礦項目， 這是世界上最大的鋰輝石礦山之一。2021 年，隨著碳酸鋰價格的一路飆升，Pilbara 的股價也坐上了火箭，公司股價從年初的1.09 澳元/ 股，最高上漲至3.7 澳元/ 股，年末小幅回調至3.20 澳元/ 股，漲幅近三倍。但投資的收益只能算是“浮盈”，持續性不會很強，后面若遇到碳酸鋰價格大幅回撤，公司在這方面的風險敞口還是相當恐怖的。

短期來看，雖然國內電動車、3C電子等終端需求依舊可以維持對鋰、鈷、鎳等能源金屬的高需求，但當下，不僅僅是上游鋰礦企業在收購資源，產業鏈中下游的動力電池廠商和終端車企也都加入了“資源爭奪戰”，而長期來看，未來一旦大量產能釋放，供給大增使得供需平衡甚至供給過剩，那么，鋰礦等能源金屬的高價將無法延續，可見各大頭部廠商的鋰礦成本線和產能釋放預期情況是接下來關注的重要方向。

當然，作為鋰礦產業鏈龍頭的贛鋒鋰業深知資源類的強周期性，贛鋒鋰業的董事長就曾在2022 年開年演講中提到，“鋰產品有20 萬元的昨天，也可能遲早有4 萬元的明天?！壁M鋒鋰業對于公司所持的風險敞口也有相應準備。