恒信東方：值得推敲的業績

胡楠

受元宇宙概念等因素的刺激，2021年第四季度，恒信東方（300081.SZ）股價一路飆升，由最低的8.03元/股最高漲至22.60元/股。然而，就在其股價剛剛走出低谷，上市公司第二大股東兼董事長王冰以及其他高管就紛紛拋出減持計劃。

更有意思的是，2021年，恒信東方實際控制人孟憲民先后14次質押其所持有的上市公司股權，出資方除了銀行與證券公司外，也不乏浙江銀通典當行、海南潤泰欣茂小額貸款這類企業，截至2021年年末，孟憲民所質押股份占其所持有股份的比重為79.06%。

另外，2021年7月19日，孟憲民還辭去上市公司董事長、總經理職務，并不再擔任董事會以及管理層的任何職務，結合上述一系列信息，很難不讓人對公司的發展表示擔憂，那么，恒信東方的基本面成色究竟如何呢？

拼湊的業績

據Wind數據，2019-2020年及2021年前三季度，恒信東方營業收入分別為5.59億元、3.36億元、3.91億元，同比分別增長-21.98%、-40.02%、32.36%;歸屬母公司股東的凈利潤分別為5633萬元、-5.13億元、2294萬元，同比分別增長-71.60%、-1010.55%、140.48%。

從業務數據角度來看，造成上市公司2019-2020年收入和利潤雙降的主要原因在于兒童產業鏈開發運營產品收入的驟降，以及互聯網視頻應用產品及服務毛利率的走低。

據歷年年報數據，2018年，上市公司兒童產業鏈開發運營相關產品收入為2.52億元，占當期營業收入的比重為36.18%，而2020年該數值降至625萬元，即便是疫情好轉的2021年上半年其收入也僅有249萬元;互聯網視頻應用產品及服務2019-2020年的收入分別為2.17億元、2.49億元，同比分別增長92.98%、14.71%，雖然上述產品收入依然保持增長，但其毛利率明顯下降，分別為45.93%、31.16%;2021年上半年，互聯網視頻應用產品及服務毛利率更是跌至29.69%。

2021年前三季度，雖然恒信東方凈利潤有所改善，但其改善的根本原因并非主營業務的開展以及費用控制，而是由于非經常性損益項目“美化”了公司的利潤表，其中公允價值變動凈收益5088萬元，倘若將這部分收益給予剔除，則恒信東方當期業績依然呈現虧損的狀態。

需要指出的是，即便如此，恒信東方非經常性損益項目依然有幾分人為調節的“痕跡”。

據2021年半年報，恒信東方公允價值變動損益主要是因為當期處置了部分朗新科技（300682.SZ）股票及易視騰文化發展無錫有限公司（下稱“易視騰文化”）的股權。其中，出售朗新科技股票增加公司歸母凈利潤661萬元，轉讓易視騰文化1%的股份增加公司歸母凈利潤5073萬元。

據Wind數據，2021年4月23日，恒信東方與自然人陳琳簽署《股權轉讓協議》，將持有的易視騰文化1%股權轉讓給后者，轉讓價格為1000萬元，交易完成后，上市公司對易視騰文化的持股比例由7.18%降至6.18%。

乍看起來，這筆交易并無明顯的問題，恒信東方僅是轉讓了小比例的參股公司的股權，但如果從接盤方及交易標的估值的角度來看，這筆交易就顯得耐人尋味了。

自然人陳琳的工商關系并不復雜，據企查查，陳琳曾為深圳市房云網絡科技有限公司的股東之一，持有其10%的股份，但并不在公司擔任任何管理崗位，且該公司于2016年5月4日注銷，注銷后直至其接手易視騰文化1%的股份期間，陳琳從未出現在任何一家公司的工商信息中。

另外，據相關公告顯示，易視騰文化的主要資產為其所持有中數寰宇科技（北京）有限公司（下稱“中數寰宇”）100%股權，中數寰宇擁有《信息網絡傳播視聽節目許可證》、《網絡文化經營許可證》、《增值電信業務經營許可證》等經營資質。

據Wind數據，中數寰宇所擁有的經營資質與新媒股份（300770.SZ）相近;2020年，新媒股份平均PE為28.25倍;而根據前文數據進行推算，易視騰文化100%股權價值為10億元，2020年其凈利潤6560萬元，對應PE為15.24倍。

需要指出的是，2020年，易視騰文化營業收入僅有334萬元，區區小幾百萬的收入顯然與其千萬級別的利潤不相匹配，按照正常邏輯，造成收入與凈利潤不相匹配最大的可能就是其絕大部分利潤為非經常性損益項目所貢獻，而非實際經營所產生的。

為了方便推算實際經營所帶來的“真實”業績，假定易視騰文化的凈利潤率為100%，故其經營所得的凈利潤亦為334萬元，對應PE為299倍，若凈利潤率小于100%，其“真實”PE倍數會更高。

通過與新媒股份對比可以看出，盈利能力極差的易視騰文化估值卻“異常”高于新媒股份。按照一般邏輯，上市公司以較高的價格出售資產或者股權，對于公司來說是有利的。

不過，如果將其“異常”的估值與自然人陳琳聯系到一起，這筆交易就引人關注了。

據企查查，2020年，易視騰文化參保人數為零人，其“核心資產”中數寰宇參保人數也不過7人，相比2019年還減少1人。

試問，作為自然人的陳琳，為何以遠高于對標企業的估值購買盈利能力不足且參保員工僅有寥寥幾人企業的1%股權？

退一步講，2020年，易視騰文化不免受到疫情因素的影響，但2021年一季度其營業收入僅有47萬元，凈利潤為-218萬元，這又作何解釋呢？

應收預付藏玄機？

除了業績方面的問題，恒信東方的應收賬款與預付賬款也同樣存在值得關注的地方。

據歷年年報數據，2018-2020年及2021年上半年，北京龍步視覺文化產業有限公司（下稱“龍步視覺”）均為恒信東方應收賬款第一大客戶，其應收賬款金額分別為3556萬元、4732萬元、4732萬元、4632萬元，占應收賬款期末余額合計數的比例13.43%、13.05%、16.74%、14.74%。

據企查查，龍步視覺成立于2017年6月19日，賀征通過持有厚德博文（北京）文化發展有限公司（下稱“厚德博文”）53.33%的股份間接控制該公司。

從時間上看，龍步視覺成立后次年就成為恒信東方的應收賬款第一大客戶;更有意思的是，2018-2020年，其參保人數均為零人，而作為持有其70%股份的第一大股東厚德博文2018-2020年的參保人數也僅分別為1人、2人、2人。試問，如此少的參保人數是如何支撐龍步視覺成為上市公司的應收賬款第一大客戶的？

另外，恒信東方應收賬款另一大客戶也同樣值得注意。2019-2020年及2021年上半年，上市公司對客戶大連兆贏兒童娛樂有限公司（下稱“大連兆贏”）的應收賬款金額均為2200萬元。據企查查，該公司成立于2018年7月25日，即大連兆贏成立后就立刻成為上市公司“穩定”的客戶。

有意思的是，該公司與一家名為大連恒信東方文旅產業發展有限公司（下稱“恒信東方文旅”）工商登記的通訊地址完全相同，而恒信東方文旅的工商信息預留電話又與恒信東方一致。另外，2019年6月4日以前，恒信東方文旅的兩位法人股東分別為上海開蕊信息科技發展有限公司、東方夢幻文化產業投資有限公司（下稱“夢幻文化”），其中夢幻文化的唯一股東為恒信東方，法定代表為其董事長王冰。

不僅如此，恒信東方還存在同一公司既是客戶又是供應商的情況。2018年至今，湖北奪寶奇兵影視文化有限公司（下稱“奪寶奇兵”）多次出現在上市公司的應收賬款和預付賬款前五大公司名單中。

截至2021年上半年末，恒信東方對奪寶奇兵應收賬款金額為1930萬元，對其預付賬款金額為752萬元。

另據企查查顯示，奪寶奇兵成立于2016年1月6日，其工商預留電話與恒信東方（武漢）文化產業發展有限公司相同，更有意思的是，后者成立于2018年10月9日，恒信東方持有其51%股權，法定代表人為恒信東方董事長王冰，實際控制人為孟憲民，而且2019年7月2日以前，奪寶奇兵曾持有該公司49%的股權，目前的持股比例為25%。

種種跡象表明，上述客戶、供應商與恒信東方有著千絲萬縷的聯系，其中是否暗含“關聯性”，這有待上市公司給出一個明確的解釋。

針對上述問題，《證券市場周刊》記者已向上市公司發出采訪函，截至發稿公司方面未進行回復。