中國醫藥企業跨國并購財務風險研究

摘要："由于起步較晚，我國醫藥行業一直集中分布在中低端市場，缺乏核心競爭力。為改變這一現狀，順應時代發展潮流，多數醫藥企業選擇通過跨國并購來增強自己的競爭實力。以醫藥企業為研究對象，選用藍帆醫療并購柏盛國際這一代表性事例，對其在并購前、并購中、并購后各個階段可能存在的風險進行深刻分析，并提出相應的措施，希望為我國其他醫藥企業跨國并購提供參考。

關鍵詞："醫藥企業;跨國并購;財務風險

0"引言隨著社會的進步，健康理念逐漸深入人心，醫藥行業迅猛發展。但研發技術的局限和研發成本較高，以及醫?？刭M、取消藥品加成、“兩票制”等政策的推行，加劇了醫藥企業的發展難度，使得我國多數醫藥企業選擇通過并購的方式進行產業轉型升級。任何行業的企業進行并購，都有其內因和外因，分析企業并購動因及并購后的效應，對企業日后發展至關重要"[1] 。首先，企業應結合自身發展戰略，謹慎思考并購動因，減少盲目并購擴張業務所帶來的經營風險、管理風險及財務風險"[2] 。其次，企業要以優化并購為出發點，深入分析存在的財務風險，并積極探索有效的管控和防范舉措"[3] 。最后，企業要從并購動因和并購影響兩方面分析跨國并購行為。就并購動因而言，我國企業跨國并購表現出明顯的市場尋求、資源尋求及戰略資產尋求特征;從并購對目標企業的影響看，并購后，目標企業員工平均薪酬有所上升"[4] 。

基于以上評述，本文以藍帆醫療并購柏盛國際這一案例為研究對象，對其并購動因及產生的財務風險進行分析，尋求化解風險的解決方案，促使企業長遠發展，也為日后我國其他醫藥企業跨國并購提供經驗借鑒。

1"并購案例分析

1.1"藍帆醫療簡介

藍帆醫療地處我國山東省，是全球主要的一次性PVC手套生產企業之一，同時也是低值耗材領域的龍頭企業。該公司于2002年成立，2010年在深圳證券交易所成功上市，主營產品包括PVC手套、丁腈手套、乳膠手套、TPE手套等，累計產能超過520億只，業務規模和行業影響力較大。此外，藍帆醫療在心臟介入器械方面也發展較快，銷售網絡曾覆蓋超過2 300家醫院，心臟支架產品在我國醫院中使用最廣泛。

1.2"柏盛國際簡介

柏盛國際于1990年成立，總部位于新加坡。在此次并購之前，柏盛國際由CBCH II旗下全資子公司CBCH I 100%控股。該公司主要是研發、生產和銷售與心臟支架及介入性心臟手術相關的器械產品，產品以4類心臟支架產品系列為主，擁有獨立自主研發的專利藥物BiolimusA9TM。此外，柏盛國際的銷售渠道遍布全球，在多個國家設有運營主體。先進的技術和國際化平臺優勢對藍帆醫療的轉型發展起到了極大的促進作用。

1.3"并購過程

此次藍帆醫療并購柏盛國際屬于跨國并購，并購過程較為復雜，主要通過“兩步走”實現。第一步發生在2017年，當時藍帆醫療的控股股東藍帆投資對柏盛國際的海外控股母公司CBCH II實施控制，獲得了柏盛國際30.98%的股份;第二步發生在2018年，當時藍帆醫療采用股票支付和現金支付相結合的方式，向藍帆投資等17名投資者購買其合計持有的CBCH II 62.61%的股份，并通過發行股份的方式向北京中信購買其持有的CBCH V 100%股份。本次交易成就了A股最大的醫療器械并購案，使藍帆醫療實現了“防護手套+醫療器械”雙重戰略目標。

2"動因分析

2.1"開拓市場，擴大商業版圖

柏盛國際的國際化平臺成功吸引了藍帆醫療的注意。藍帆醫療想通過并購柏盛國際開拓海外市場，擴大自己的領域范圍，同時讓世界更多人知道自身品牌，從而不斷發展壯大。這樣不僅能讓藍帆醫療在中國市場站穩腳跟，而且能增加不同國家的消費人群，創造更大價值，獲得更多的利潤，實現更長久的發展，也能為日后醫療行業其他企業實現跨國并購提供更多經驗。

2.2"資源優勢互補，發揮協同效應

協同效應，即“1+1gt;2”的效應。在協同發展過程中，企業可以更好地對內部資源和市場資源進行高度整合和集中，避免不必要的資源成本浪費，有機地提升綜合發展目標。藍帆醫療的主營業務是各種醫用手套，多屬于低值耗材類，其在高值耗材領域涉及不足。低值耗材類產品的優勢是市場需求大，容易出售，但也存在相應的弊端，如進入門檻較低，容易被取代，缺乏競爭力。藍帆醫療選中柏盛國際進行并購，主要是因為柏盛國際側重于高值耗材業務——介入式心臟支架業務，業務附加值高、競爭力強。通過并購柏盛國際，藍帆醫療可以更好地發揮協同效應，實現優勢互補，降低經營風險，從而獲得更加穩健的成長。

2.3"引進心臟支架業務，尋求高利潤

在人口老齡化的背景下，患心腦血管疾病的人數呈上漲趨勢，引入心臟支架業務對于我國醫藥企業未來發展來說尤為重要。由于心臟支架業務的顯著特點是高利潤，極大地提高了它在市場上的競爭力。柏盛國際是全球知名的心臟支架企業，它憑借自身的研發能力和先進的技術，在主要國家和地區占據約11%的市場份額。通過并購柏盛國際，藍帆醫療不僅可以快速獲得發展成熟的心臟介入醫療器械技術，而且可以豐富自身的產品線，并以國內生產基地和醫療產業園為支撐建立研發中心，打破技術壁壘，實現引進、吸收、創新“三位一體”的革新，全面提升科技化、信息化和自動化水平"[5] ，從而創造更大價值、獲得更高利潤。

3"并購風險分析

3.1"并購前：存在估值風險

首先，柏盛國際可能為了修飾自己的財務報表，選擇不公開那些不利于企業發展的財務數據，同時也可能隱瞞企業真實的財務狀況。那么，在進行并購時，信息失真或信息不對稱等很可能導致估值不合理。其次，也可能出現多家公司爭相并購柏盛國際的情況，這在很大程度上會抬高它的并購價格，從而導致估值過高。最后，估值方法的選擇對估值風險也會產生影響。如果藍帆醫療選用資產基礎法對柏盛國際進行并購，可能無法完全體現企業真實的內在價值。

3.2"并購中"："“蛇吞象”型并購，存在支付風險

藍帆醫療此次并購柏盛國際是典型的“蛇吞象”型并購。查閱公司相關資料可知，藍帆醫療在2017年停牌前的市值約為60億元，但此次交易的支付對價合計就達到了58.95億元，約等于其本身的市值。此外，企業并購中產生的支付風險往往是由企業選用的不同支付方式所決定的。藍帆醫療在此次并購中選用的支付方式為“股票+現金”混合模式。對北京中信采用發行股票的方式支付對價，對其他小股東則采用現金方式支付。股票支付方式雖然在一定程度上可以緩解現金支付的壓力，但也會導致股權被稀釋，大股東失去控制權，甚至使公司內部出現混亂局面?，F金支付方式雖然能使并購方快速達成并購目標，但是也會給企業帶來更為沉重的資金壓力，如果控制不得當，甚至會出現資金鏈斷裂，最終使企業面臨破產的窘境。由于混合支付方式過于復雜，藍帆醫療很可能難以合理協調各方利益，從而產生支付風險。

3.3"并購后"：存在整合風險

此次并購完成后，藍帆醫療面對的巨大難題是整合風險，包括財務、人力、資源、文化等各個方面。首先，此次并購屬于跨國并購，中國和新加坡的會計制度存在一定差異，會計核算也有很多不同之處，再加上藍帆醫療和柏盛國際的財務管理模式不一樣，所以在編制合并報表時，難度極大且很容易出現錯誤，進而產生一定的財務風險。其次，藍帆醫療和柏盛國際2家公司所涉及的主營領域差異比較大，所以它們的管理理念和經營制度——包括薪酬制度等方面，存在明顯差異。若盲目合并，讓柏盛國際也采用藍帆醫療的制度模式，顯然不合理，極易導致柏盛國際包括核心研發人員在內的優秀人才流失，這對于2家公司來說都是巨大的損失。再次，藍帆醫療可能讓自己的一些高管進入柏盛國際，如果分工不合理，很容易造成職能混淆和崗位重疊問題，這不僅帶來人力浪費，而且很可能影響公司的工作效率。最后，2家公司都有自己的文化理念，如果強行合二為一，其一容易破壞原有公司內部的文化價值，其二會使員工不適應，且需要很長時間來調節，得不償失。

另外，如果對雙方廠房、存貨、設備、專利，以及客戶、銷售渠道和研發技術等資源整合不得當，也會產生一定的風險，對并購方造成損失。

4"風險應對措施

4.1"并購前"：對標的企業進行合理估值

對于跨國并購來說，如果想了解被并購企業真實的財務狀況，就要借助專業的中介機構。中介機構經驗豐富，能通過合規渠道獲得被并購企業的一手資料。將這些資料交付給有需求的并購企業，可以幫助它們了解標的企業真實的財務狀況，進行財務數據分析，有效提高估值的合理性。此外，這些企業如果是全球連鎖型的，一般擁有全球服務網絡，這為跨國并購成功交易提供極大的便利。與此同時，本次并購選用收益法與市場法作為對CBCH II的評估方法，并選取了收益法估測的結果作為最后的評估結果，也能有效分散企業的估值風險。

4.2"并購中"：提前入股，差異化定價

并購過程中，一方面，藍帆醫療可以讓公司的大股東在并購發生前提前入股被并購企業柏盛國際，事先了解其內部經營狀況、股權結構、財務情況等信息，從而選擇更有效的支付方式，規避股權被稀釋、資金鏈斷裂等各種支付風險;另一方面，藍帆醫療還可以選擇差異化定價，根據投資者的投資狀況進行差別支付，有效應對支付風險。

4.3""并購后：實行“一企兩制”，協調企業內部整合

為規避整合風險，可以實行“一企兩制”。具體而言，藍帆醫療和柏盛國際在并購之初可以先采用各自原本的規章制度，該調整需要一個循序漸進的過程。首先，為有效降低財務整合風險，藍帆醫療應從公司總部層面考慮各種資源的合理規劃、分配和有效使用。其次，綜合對比2家公司的會計制度和會計核算方法，積極探索一套雙方都適用的財務制度和財務計算方法，有效降低合并報表時的財務出錯率。"再次，在人力整合方面，藍帆醫療應綜合考慮柏盛國際現行的管理模式和薪酬制度，采用問卷調查或其他可行的調研措施真正了解內部員工的切實需求，盡可能按照員工的想法來實施整合管理，善用激勵措施，有效防止優秀人才流失。最后，在文化和資源整合方面，藍帆醫療要綜合考慮各種因素，有效實行“因企施策”的管理理念。因為藍帆醫療與柏盛國際都處在醫療器械行業，企業文化一定有共通之處，需要做的就是融合其相同之處、接納其不同之處，努力做到“和而不同，美美與共”。資源整合的一個重要前提是保證現有資源不流失，實現資源效用最大化。對此，藍帆醫療應在整合過程中把握每一個細節，巧妙運用協同效應實現利益最大化。

5"結語

在新冠肺炎疫情背景下，醫藥行業的發展深受人們關注。由于研發難度大和研發成本高，我國醫藥企業紛紛加入跨國并購的行列，以此來開拓海外市場，尋求技術支持，但真正實現跨國并購并獲得成功的案例為數不多。本文基于較有影響力的醫藥龍頭企業藍帆醫療的實踐，分析其并購動因及財務風險，針對性地提出防范風險的措施。例如，在并購前，對被并購企業進行合理估值，防范后期因估值過高而產生商譽大規模減值的風險;在并購過程中，并購方的股東可以選擇提前入股，進行差異化定價，這樣可以有效預防和應對支付風險;在并購后，可以實行“一企兩制”，協調企業內部整合，幫助被并購方盡快融入并購方企業，防范優勢資源流失。我國其他醫藥企業未來進行跨國并購時，可以參考本文所提及的措施，有效預防財務風險，進而實現成功并購。

參考文獻

[1] 李奕柯.企業并購動因及效應分析[J].商場現代化，2021（22）：67- 69.

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[3]丁娟.基于企業并購的財務風險分析[J].質量與市場，2022（1）：22-24.

[4]王馗，高天惠，胡峰.中國企業海外并購動因和影響分析：與美國企業海外并購的比較[J].亞太經濟，2022（1）：93-101.

[5]劉齊齊.藍帆醫療并購整合柏盛國際分析：路徑、效應與績效[J].中國鄉鎮企業會計，2020（2）：17-19.