基于因子分析法的物流業上市公司投資價值分析

□ 何薪燃

(中鐵物總供應鏈科技集團有限公司，北京 100055)

近年來，隨著國民經濟的繁榮和電子商務的飛速發展，我國物流需求呈現爆發式增長，各類物流企業紛紛涌現，物流行業迎來“藍海”時代。2020年，習近平總書記在中央財經委員會第八次會議上強調，要加快建設現代流通體系，培育壯大具有國際競爭力的現代物流企業。至此，物流業再次成為投資者關注的焦點。然而，目前我國物流企業眾多，魚龍混雜，許多投資者可能面臨難以選出真正具有投資價值的企業的困境。為此，本文對所有物流業上市公司進行投資價值分析，旨在為投資者理性決策以及物流企業自身提升投資價值提供合理參考。

1 文獻綜述

迄今為止，許多學者都對物流企業投資價值進行了深入研究。徐哈軍[1]以71家物流公司2010-2012年年報為分析樣本，利用主成分分析法對物流企業投資價值展開研究，發現海洋運輸企業投資價值得分普遍偏低，而公路、鐵路、倉儲企業發展更為穩健，值得投資者關注。夏思楠[2]利用SWOT分析、市盈率估值法、自由現金流量貼現法等分析我國第三方綜合型物流企業，指出實行科學價值評估方法與體系對研究物流企業價值評估方法意義重大。張歡[3]通過分析對比多種公司價值評估方法，認為現金流量折現模型、市盈率模型和市凈率模型更適用于物流企業價值分析。劉放[4]對28家物流上市公司2019年的財務數據進行主成分分析和聚類分析，幫助投資者對物流企業形成梯度認識，更好地進行投資決策。

在既往研究中，對物流企業的價值分析大多是基于財務定價模型，在實證方面的研究相對較少且主要采用主成分分析法。本文基于因子分析法構建投資價值綜合評價模型，分析我國物流上市公司投資價值，以期為投資者科學合理決策提供一定依據。

2 實證研究

2.1 樣本選擇與數據來源

申萬行業分類信息顯示，我國A股市場現有47家物流業上市公司，剔除數據缺失和數據異常企業3家，本文最終選取44家物流上市公司作為研究對象。所有數據均來自44家公司的2020年財務報告，獲取渠道為同花順iFinD金融數據終端。

2.2 指標選取

根據格雷厄姆的價值投資理論，每個企業的內在價值都可通過分析其財務數據而獲得[5]。故本文從財務角度出發，選取盈利能力、償債能力、營運能力和成長能力4個具有代表性的一級指標，并在一級指標下進一步細分出9個二級指標，詳見表1。

2.3 適宜性檢驗

在進行因子分析前，運用R軟件對9個財務指標數據進行KMO檢驗和Bartlett’s球形檢驗，判斷樣本是否適用于因子分析法，檢驗結果如表2所示。根據表2可知，樣本數據的KMO值為0.53，大于0.5；Bartlett’s檢驗p值為0，小于0.01，拒絕原假設。因此，樣本數據適合進行因子分析。

表2 KMO和Bartlett’s檢驗

2.4 公共因子提取與解釋

利用因子分析法中的主因子法提取公共因子，借助R軟件得到原始特征值、方差貢獻率和累計方差貢獻率，結果見表3。從表3可知，前5個因子的方差貢獻率依次為31.51%、26.57%、12.97%、9.94%和6.35%，累計方差貢獻率為87.33%。因此，提取前5個因子即可解釋原始變量85%以上的信息，基本上能囊括投資價值體系的主要內容，可作為公共因子。

為進一步解釋5個公共因子的含義，需對因子載荷矩陣進行旋轉[6]。本文采用最大方差法進行旋轉，正交旋轉后的因子載荷矩陣如表4所示。公因子F1在流動比率和資產負債率上具有較高載荷值，主要反映企業償債能力；公因子F2在銷售凈利率和每股收益上載荷較大，主要反映企業盈利能力；公因子F3在總資產周轉率和流動資產周轉率上具有較高載荷值，主要反映企業營運能力；公因子F4在營業總收入增長率和凈利潤增長率上載荷較大，主要反映企業成長能力；公因子F5在凈資產收益率上載荷較大，主要反映企業盈利能力。綜上，F1為償債能力因子，F2和F5為盈利能力因子，F3為營運能力因子，F4為成長能力因子。

表3 變量的特征值和方差貢獻值

表4 旋轉后的因子載荷矩陣

2.5 因子得分計算

用因子載荷矩陣識別因子的最終結果會在因子得分系數矩陣中體現[7]。利用R軟件可得因子得分系數矩陣如表5所示。

表5 因子得分系數矩陣

將9個指標變量觀察值的標準化值記為ZXi，i=1-9。結合表5可得到各公共因子的得分函數：

F1=-0.051ZX1+0.024ZX2-0.114ZX3…-0.187ZX9

F2=-0.102ZX1+0.520ZX2+0.703ZX3…+0.040ZX9

F3=-0.109ZX1-0.023ZX2+0.078ZX3…-0.198ZX9

F4=-0.010ZX1-0.102ZX2-0.325ZX3…+0.712ZX9

F5=1.023ZX1-0.083ZX2-0.079ZX3…-0.114ZX9

2.6 綜合評價體系構建

由于各因子對上市公司價值的影響程度不同，故在構建綜合評價體系時需將5個公共因子的貢獻率納入考慮范圍。將5個公共因子以其方差貢獻率為權重進行加權求和，再除以累計貢獻率，可得到綜合評價模型(即綜合得分F的函數)：

F=(31.51%F1+26.57%F2+12.97%F3+9.94%F4+6.35%F5)/87.33%

結合5個公共因子得分函數和綜合評價模型，通過計算可得到44家物流上市公司的各公共因子得分和投資價值綜合得分，并按降序進行排名，結果見表6。

表6 44家物流上市公司投資價值得分及排名情況

3 結論及建議

3.1 結論

本文以44家物流上市公司2020年財務數據為基礎，利用因子分析法構建投資價值綜合評價體系，通過深入研究分析各物流上市公司投資價值后發現：

①償債能力(F1)和盈利能力(F2和F5)對物流業上市公司內在價值的影響更為突出。投資價值綜合排名靠前的企業普遍在流動比率、資產負債率、銷售凈利率、每股收益和凈資產收益率上表現更為出色。

②有一半以上的物流上市公司投資價值綜合得分為正值，其中排名前五的企業為海晨股份、暢聯股份、嘉友國際、恒基達鑫和炬申股份。海晨股份、暢聯股份和恒基達鑫的償債能力較強；海晨股份和嘉友國際的盈利能力較為突出；恒基達鑫具有較強的成長能力，而炬申股份則在營運能力上表現出色。

③相比其他物流上市公司，大眾耳熟能詳的順豐控股和“三通一達”(中通快遞因在紐交所上市，故未納入本文研究范疇)在本次2020年度投資價值綜合排名中反而表現平平，這主要是因為盡管其在個別能力上有不錯表現，但在其他能力上卻徘徊在行業中下游水平，故未能取得較高名次。

3.2 建議

以上述結論為基礎，本文從投資者和物流企業自身兩個方面提出建議。

①投資者方面。

投資者可參考表6所示結果，選取排名靠前的物流上市公司進行投資，其中排名前五的企業值得投資者重點關注。同時需注意兩點：一是本文投資價值評價模型是以財務數據為基礎進行構建，故投資者在進行投資決策時還應充分考慮諸如企業經營模式、技術創新、產品獨特性等非財務因素的影響；二是不少物流企業受2020年公共衛生事件影響嚴重，可能導致本文對其內在價值評估出現偏差，進而影響其投資價值綜合排名，故投資者應認識到疾病擴散等不可抗因素的影響，謹慎理性地使用本文結果。

②物流企業方面。

在制定投資價值提升對策時，物流企業應著重考慮如何增加自身償債能力和盈利能力，同時盡可能做到成長能力和運營能力協同發展。由于物流企業普遍存在通過舉債購入資產來實現規模擴張、現有業務利潤率較低等現象，故聯系實際綜合考量后，建議物流企業可嘗試通過剝離不良資產、調整資本結構、采取融資租賃等方式來提升自身償債能力和營運能力，通過挖掘高附加值業務、增加產品獨特性等方式來提升自身盈利能力，通過抓住行業紅利、合理投資并購等方式來提升成長能力。