從結(jié)算代理機(jī)構(gòu)角度淺談中國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放

鐘詠苓

摘要：中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展，已成為中國(guó)最主要的債券交易市場(chǎng)及世界第二大債券市場(chǎng)。隨著金融開(kāi)放政策措施的陸續(xù)發(fā)布，境外機(jī)構(gòu)投資中國(guó)銀行間市場(chǎng)的便利性不斷提升。展望未來(lái)，預(yù)計(jì)人民幣國(guó)際化與中國(guó)債券市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展空間廣闊，境外投資者可投資產(chǎn)品范圍將進(jìn)一步擴(kuò)大，綠色經(jīng)濟(jì)將帶來(lái)新機(jī)遇，匯豐中國(guó)愿與金融基礎(chǔ)設(shè)施服務(wù)機(jī)構(gòu)密切合作，更好地為境外機(jī)構(gòu)提供服務(wù)。

關(guān)鍵詞：債券市場(chǎng) 金融開(kāi)放 全球通結(jié)算代理行

在過(guò)去兩年間，新冠肺炎疫情給全球經(jīng)濟(jì)和國(guó)際商務(wù)往來(lái)帶來(lái)很大的沖擊，但金融全球化進(jìn)程仍在繼續(xù)，人民幣國(guó)際化進(jìn)程穩(wěn)步有序推進(jìn)，中國(guó)債券市場(chǎng)與全球經(jīng)濟(jì)的融合度也在不斷提高。中國(guó)債券市場(chǎng)以持續(xù)穩(wěn)健發(fā)展的中國(guó)經(jīng)濟(jì)為基礎(chǔ)，在全球持續(xù)發(fā)揮著至關(guān)重要的作用。

多年來(lái)，匯豐銀行（中國(guó)）有限公司（以下簡(jiǎn)稱“匯豐中國(guó)”）深耕中國(guó)市場(chǎng)，積極配合監(jiān)管部門(mén)，致力于為中國(guó)金融市場(chǎng)開(kāi)放添磚加瓦。本文主要基于全球通結(jié)算代理行視角，圍繞中國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放歷程、現(xiàn)狀及未來(lái)發(fā)展方向等方面，分享一些觀察和思考。

中國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放歷程回顧及匯豐中國(guó)的市場(chǎng)實(shí)踐

中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)自1997年成立以來(lái)，經(jīng)過(guò)20多年的發(fā)展，已成為國(guó)內(nèi)最主要的債券交易市場(chǎng)，也是全球第二大債券市場(chǎng)。隨著金融開(kāi)放政策措施的陸續(xù)發(fā)布，境外機(jī)構(gòu)投資中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的便利性不斷提升。

2005年，國(guó)際金融公司和亞洲開(kāi)發(fā)銀行先后在中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)發(fā)行11.3億元和10億元人民幣債券，開(kāi)啟了外資機(jī)構(gòu)在中國(guó)發(fā)行熊貓債的先河。2005年5月，泛亞債券指數(shù)基金在匯豐銀行的協(xié)助下獲準(zhǔn)進(jìn)入銀行間債券市場(chǎng)，成為銀行間債券市場(chǎng)引入的第一家境外機(jī)構(gòu)投資者。

2007年4月，匯豐中國(guó)作為首批本地注冊(cè)的外資法人銀行正式開(kāi)業(yè)。2010年，匯豐中國(guó)獲準(zhǔn)成為第一家提供債券結(jié)算代理服務(wù)的外資銀行。同年，《中國(guó)人民銀行關(guān)于境外人民幣清算行等三類機(jī)構(gòu)運(yùn)用人民幣投資銀行間債券市場(chǎng)試點(diǎn)有關(guān)事宜的通知》（銀發(fā)〔2010〕217號(hào)）發(fā)布，匯豐中國(guó)開(kāi)始為境外人民幣清算行等三類機(jī)構(gòu)提供結(jié)算代理服務(wù)。

自2011年起，人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）制度先后在中國(guó)香港、韓國(guó)、新加坡和日本等市場(chǎng)推出，鼓勵(lì)境外機(jī)構(gòu)和個(gè)人持有人民幣資產(chǎn)。RQFII的投資范圍包括中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)。2013年，合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）獲準(zhǔn)投資銀行間債券市場(chǎng)，匯豐中國(guó)成為第一家協(xié)助QFII投資中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的托管行。

2015—2016年，中國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放加速推進(jìn)。《中國(guó)人民銀行關(guān)于境外央行、國(guó)際金融組織、主權(quán)財(cái)富基金運(yùn)用人民幣投資銀行間債券市場(chǎng)有關(guān)事宜的通知》（銀發(fā)〔2015〕220號(hào)）以及中國(guó)人民銀行公告〔2016〕第3號(hào)先后發(fā)布，允許境外央行類機(jī)構(gòu)和境外商業(yè)類機(jī)構(gòu)經(jīng)過(guò)備案流程入市。

境外機(jī)構(gòu)在債券市場(chǎng)的可投資范圍不斷擴(kuò)大。境外機(jī)構(gòu)的可投資產(chǎn)品從起初的現(xiàn)券，有條件地逐步擴(kuò)大到債券回購(gòu)、外匯衍生品、債券借貸、債券遠(yuǎn)期、遠(yuǎn)期利率合約、利率互換以及銀行間外匯市場(chǎng)的直接準(zhǔn)入等。可投資產(chǎn)品日益豐富，這有助于境內(nèi)外投資者完善風(fēng)險(xiǎn)管理，獲得更加穩(wěn)定的投資收益回報(bào)，從而增強(qiáng)長(zhǎng)期投資意愿。此外，政策層面對(duì)境外機(jī)構(gòu)參與債券投資不設(shè)門(mén)檻和限額，資金匯出、匯入遵循《國(guó)家外匯管理局關(guān)于境外機(jī)構(gòu)投資者投資銀行間債券市場(chǎng)有關(guān)外匯管理問(wèn)題的通知》（匯發(fā)〔2016〕12號(hào)）的規(guī)定。

2018年11月，《財(cái)政部 稅務(wù)總局關(guān)于境外機(jī)構(gòu)投資境內(nèi)債券市場(chǎng)企業(yè)所得稅 增值稅政策的通知》（財(cái)稅〔2018〕108號(hào)）發(fā)布，明確自2018年11月7日起至2021年11月6日止，對(duì)境外機(jī)構(gòu)投資境內(nèi)債券市場(chǎng)取得的債券利息收入暫免征收企業(yè)所得稅和增值稅。2021年11月，《關(guān)于延續(xù)境外機(jī)構(gòu)投資境內(nèi)債券市場(chǎng)企業(yè)所得稅、增值稅政策的公告》（財(cái)政部 稅務(wù)總局公告2021年34號(hào)）發(fā)布，明確自2021年11月7日起至2025年12月31日止，對(duì)境外機(jī)構(gòu)投資境內(nèi)債券市場(chǎng)取得的債券利息收入暫免征收企業(yè)所得稅和增值稅，進(jìn)一步增強(qiáng)了境外投資者投資境內(nèi)債券的信心。

2019年10月，《中國(guó)人民銀行 國(guó)家外匯管理局關(guān)于進(jìn)一步便利境外投資者投資銀行間債券市場(chǎng)有關(guān)事項(xiàng)的通知》（銀發(fā)〔2019〕240號(hào)）發(fā)布，允許同一境外機(jī)構(gòu)根據(jù)自身投資管理需要，將其在QFII或RQFII項(xiàng)下的債券賬戶和銀行間債券市場(chǎng)直接投資項(xiàng)下的債券賬戶中所持有的銀行間市場(chǎng)債券進(jìn)行雙向非交易過(guò)戶（同一境外機(jī)構(gòu)QFII/ RQFII托管賬戶內(nèi)資金與直接投資資金賬戶內(nèi)資金可以在境內(nèi)直接雙向劃轉(zhuǎn)）。

在具體業(yè)務(wù)層面，為滿足境外機(jī)構(gòu)多樣化的交易結(jié)算需求，全國(guó)銀行間同業(yè)拆借中心、中央結(jié)算公司與上海清算所于2019年8月聯(lián)合發(fā)布通知，宣布參與銀行間債券市場(chǎng)現(xiàn)券交易、質(zhì)押式回購(gòu)、買(mǎi)斷式回購(gòu)、債券借貸的交易雙方，若其中有一方為境外投資者，可靈活選擇結(jié)算周期。同年8月23日，野村新加坡有限公司、三井住友銀行（中國(guó)）有限公司等境外機(jī)構(gòu)與匯豐中國(guó)等境內(nèi)機(jī)構(gòu)開(kāi)展銀行間債券市場(chǎng)首批靈活選擇結(jié)算周期的現(xiàn)券交易。

2021年10月，中央結(jié)算公司發(fā)布《關(guān)于更新銀行間債券市場(chǎng)〈境外機(jī)構(gòu)投資者業(yè)務(wù)申請(qǐng)表〉的通知》（中債字〔2021〕123號(hào)），有效縮短了境外機(jī)構(gòu)在聯(lián)網(wǎng)、開(kāi)戶和信息變更等方面的工作時(shí)間，并減少了工作量。

隨著中國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的不斷深入，其影響力持續(xù)提升，中國(guó)債券被納入全球三大債券指數(shù)，意味著中國(guó)債券市場(chǎng)與全球經(jīng)濟(jì)的融合度進(jìn)一步提高，充分反映了國(guó)際投資者對(duì)中國(guó)經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期健康發(fā)展、金融持續(xù)擴(kuò)大開(kāi)放的信心。

境外機(jī)構(gòu)參與中國(guó)債券市場(chǎng)的近況

境外機(jī)構(gòu)投資中國(guó)債券市場(chǎng)的規(guī)模呈逐年增加之勢(shì)。2019年1月，境外機(jī)構(gòu)的持債規(guī)模為1.75萬(wàn)億元，占中國(guó)債券市場(chǎng)余額的2.02%。截至2021年底，境外機(jī)構(gòu)（包括各種渠道）累計(jì)持債規(guī)模達(dá)4萬(wàn)億元（見(jiàn)圖1），相當(dāng)于2019年的兩倍多，持有量約占銀行間債券市場(chǎng)總規(guī)模的3.5%。其中，通過(guò)全球通進(jìn)入中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的境外商業(yè)機(jī)構(gòu)數(shù)量為431家。

境外機(jī)構(gòu)的債券交易以現(xiàn)券交易為主。根據(jù)中國(guó)外匯交易中心的數(shù)據(jù)，2021年三季度，境外機(jī)構(gòu)共達(dá)成交易量3.03萬(wàn)億元，占同期現(xiàn)券市場(chǎng)總成交量的5%。從機(jī)構(gòu)類型來(lái)看，境外商業(yè)類機(jī)構(gòu)、境外央行類機(jī)構(gòu)及境外非法人產(chǎn)品交易最為活躍。境外央行類機(jī)構(gòu)以配置債券為主，而境外商業(yè)機(jī)構(gòu)主要為獲取投資收益，二者的投資特點(diǎn)不同。從交易券種來(lái)看，國(guó)債、政策性銀行債和同業(yè)存單的交易量三者占比達(dá)90%以上。境外機(jī)構(gòu)偏好國(guó)債和政策性銀行債的主要原因是這兩類債券的流動(dòng)性較好、債券存量較大、信用風(fēng)險(xiǎn)低。從待償期來(lái)看，境外機(jī)構(gòu)交易的債券期限主要集中于1年以內(nèi)、1～3年、3～5年和7～10年。

境外機(jī)構(gòu)的投資行為與中國(guó)境內(nèi)債券收益率走勢(shì)、人民幣匯率預(yù)期等多種因素有關(guān)。在疫情發(fā)生之后兩年間，美國(guó)國(guó)債收益率走低，與中國(guó)國(guó)債收益率的利差在1.5%～2.5%，境外機(jī)構(gòu)投資中國(guó)債券可以獲得較高的收益率。此外，當(dāng)市場(chǎng)出現(xiàn)人民幣升值預(yù)期時(shí)，境外機(jī)構(gòu)也會(huì)更傾向于投資中國(guó)債券，以期獲得外匯兌換收益。

中國(guó)債券市場(chǎng)展望

（一）人民幣國(guó)際化與中國(guó)債券市場(chǎng)的可持續(xù)發(fā)展空間廣闊

2021年底，境外機(jī)構(gòu)在中國(guó)銀行間債券市場(chǎng)的持債規(guī)模占比約為3.5%，與發(fā)達(dá)國(guó)家相比仍然偏低。截至2021年9月，美國(guó)債券市場(chǎng)的外資持債規(guī)模占比約為28%。可見(jiàn)，外資在中國(guó)債券市場(chǎng)的持債規(guī)模占比仍有較大的增長(zhǎng)空間。根據(jù)業(yè)內(nèi)專家預(yù)測(cè)，中國(guó)國(guó)債被納入全球指數(shù)可帶來(lái)約3000多億美元的境外資金流入。此外，人民幣資產(chǎn)與發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體、新興經(jīng)濟(jì)體資產(chǎn)收益率的相關(guān)度較低，有助于分散國(guó)際投資組合風(fēng)險(xiǎn)。隨著債券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放的繼續(xù)深化，人民幣資產(chǎn)吸引力將繼續(xù)增強(qiáng)，外資將繼續(xù)增加對(duì)人民幣資產(chǎn)的配置。

（二）境外投資者可投資產(chǎn)品范圍將進(jìn)一步擴(kuò)大

截至2021年12月末，境外機(jī)構(gòu)持有的債券品種主要集中在國(guó)債、政策性銀行債、中央銀行票據(jù)和同業(yè)存單。隨著境外機(jī)構(gòu)對(duì)銀行間債券市場(chǎng)和產(chǎn)品的認(rèn)識(shí)更加深入，近兩年來(lái)其投資產(chǎn)品范圍已逐步拓展至信用產(chǎn)品、衍生品，對(duì)國(guó)債期貨、回購(gòu)業(yè)務(wù)的興趣也在逐步增強(qiáng)。越來(lái)越多的境外機(jī)構(gòu)將國(guó)債作為其合格境外機(jī)構(gòu)投資者項(xiàng)下股指期貨交易保證金，以提高國(guó)債的使用效率，降低資金使用成本。

同時(shí)，境外機(jī)構(gòu)期待有更多的產(chǎn)品和工具來(lái)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖和投資組合管理。隨著相關(guān)法律法規(guī)的完善，地方政府債券有望成為境外機(jī)構(gòu)投資的新亮點(diǎn)。根據(jù)中央結(jié)算公司的數(shù)據(jù)，截至2021年12月末，地方政府債券托管余額為30.3萬(wàn)億元，占比為35%;而境外機(jī)構(gòu)投資規(guī)模僅為115億元，具有很大的增長(zhǎng)空間。

2020年，匯豐中國(guó)成功協(xié)助境外客戶完成全市場(chǎng)首單境外機(jī)構(gòu)基于集中清算模式的人民幣利率互換交易，滿足了境外投資者在境內(nèi)投資債券的風(fēng)險(xiǎn)管理需求。作為市場(chǎng)服務(wù)商之一，匯豐中國(guó)將繼續(xù)緊跟中國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放步伐，力爭(zhēng)豐富產(chǎn)品條線，為境外投資者參與境內(nèi)市場(chǎng)保駕護(hù)航。

（三）綠色經(jīng)濟(jì)帶來(lái)新機(jī)遇

在中國(guó)正式宣布“雙碳”目標(biāo)之后，業(yè)界認(rèn)為這將帶來(lái)一場(chǎng)廣泛而深刻的社會(huì)系統(tǒng)性變革，需要通過(guò)科技、經(jīng)濟(jì)、金融等手段共同實(shí)現(xiàn)。

實(shí)現(xiàn)“雙碳”目標(biāo)及推動(dòng)大規(guī)模低碳轉(zhuǎn)型需要大量資金支持。根據(jù)聯(lián)合國(guó)政府間氣候變化專門(mén)委員會(huì)（IPCC）發(fā)布的報(bào)告，預(yù)計(jì)在2021—2050年間，全球每年平均需要8300億美元的額外投資才可以將全球升溫幅度控制在1.5攝氏度之內(nèi)。在2021年舉辦的匯豐中國(guó)環(huán)境、社會(huì)和公司治理（ESG）投資高峰論壇上，有專家估算，中國(guó)若要實(shí)現(xiàn)90%的脫碳，則每年需要12萬(wàn)億元的支出。除了政府提供部分綠色引導(dǎo)資金，還需要民間社會(huì)資本的支持。金融業(yè)在彌補(bǔ)資金缺口上可以扮演重要角色：既可為綠色項(xiàng)目提供融資，推動(dòng)資本進(jìn)入綠色產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域;也可以通過(guò)日常金融決策，有效配置金融資源。

隨著中國(guó)金融市場(chǎng)可持續(xù)發(fā)展理念的不斷深入，國(guó)際金融合作力度加大，必將吸引更多海內(nèi)外資金進(jìn)入國(guó)內(nèi)ESG投資領(lǐng)域。匯豐銀行致力成為凈零排放銀行，目標(biāo)是在2030年前實(shí)現(xiàn)自身運(yùn)營(yíng)和供應(yīng)鏈的凈零排放，協(xié)助客戶于2050年前實(shí)現(xiàn)凈零排放，并在2030年前提供7500億～10000億美元以支持可持續(xù)發(fā)展。匯豐銀行是全球最大的綠色、社會(huì)和可持續(xù)債券承銷商之一，在中國(guó)的綠色創(chuàng)新金融方面也做了大量工作。2021年2月，匯豐銀行助力亞洲基礎(chǔ)設(shè)施投資銀行發(fā)行30億美元5年期全球可持續(xù)發(fā)展債券，并在其中擔(dān)任聯(lián)席主承銷商。2021年6月底，匯豐中國(guó)在外資銀行中首家推出面向企業(yè)客戶的綠色存款計(jì)劃，幫助企業(yè)將盈余資金投放于綠色低碳項(xiàng)目。匯豐中國(guó)將繼續(xù)積極參與推動(dòng)經(jīng)濟(jì)發(fā)展向綠色轉(zhuǎn)型，以綠色金融助推經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

（四）與金融基礎(chǔ)設(shè)施密切合作，更好地為境外機(jī)構(gòu)提供服務(wù)

匯豐中國(guó)與中央結(jié)算公司等金融基礎(chǔ)設(shè)施在產(chǎn)品創(chuàng)新、投資者宣介、系統(tǒng)互聯(lián)、市場(chǎng)調(diào)研等多個(gè)方面密切合作。值得一提的是，中央結(jié)算公司等金融基礎(chǔ)設(shè)施作為支持債券市場(chǎng)運(yùn)行的核心基礎(chǔ)設(shè)施，除了肩負(fù)維護(hù)債市平穩(wěn)運(yùn)行的重要職責(zé)，還積極探索提升服務(wù)質(zhì)量和高水平開(kāi)放的各種可能性。疫情期間，在物流、差旅等諸多方面都比較困難的情況下，中央結(jié)算公司尋求創(chuàng)新，積極換位思考，開(kāi)展了多次網(wǎng)上路演和推介會(huì)，開(kāi)設(shè)了多種形式的外文投資者教育平臺(tái)，發(fā)布英文報(bào)告，積極與境外機(jī)構(gòu)進(jìn)行溝通，顯著提高了境外投資者的信息可得性，也進(jìn)一步提高了境外機(jī)構(gòu)投資中國(guó)債市的積極性。

此外，中央結(jié)算公司積極推進(jìn)基礎(chǔ)設(shè)施互聯(lián)互通，并且在跨境業(yè)務(wù)、擔(dān)保品管理、估值等領(lǐng)域?yàn)槭袌?chǎng)帶來(lái)新的機(jī)會(huì)和動(dòng)能。匯豐中國(guó)期待繼續(xù)與中央結(jié)算公司深化交流合作，共同推進(jìn)中國(guó)債市的進(jìn)一步對(duì)外開(kāi)放。

結(jié)語(yǔ)

隨著中國(guó)債券市場(chǎng)對(duì)外開(kāi)放與人民幣國(guó)際化的逐步推進(jìn)，外資投資中國(guó)債券市場(chǎng)的增長(zhǎng)空間仍然巨大，這有助于實(shí)現(xiàn)中國(guó)債券市場(chǎng)的融資多元化。

未來(lái)，期待市場(chǎng)基礎(chǔ)建設(shè)與配套設(shè)施進(jìn)一步國(guó)際化，可投資產(chǎn)品范圍逐步擴(kuò)大，境外投資者的便利性進(jìn)一步提高，市場(chǎng)流動(dòng)性和信息透明度進(jìn)一步提高。匯豐中國(guó)將繼續(xù)基于國(guó)際業(yè)務(wù)經(jīng)驗(yàn)與境外投資者的投資需求，做好溝通橋梁工作，積極配合監(jiān)管機(jī)構(gòu)各項(xiàng)政策實(shí)施，為推進(jìn)中國(guó)債券市場(chǎng)的進(jìn)一步對(duì)外開(kāi)放和人民幣國(guó)際化作出貢獻(xiàn)。

作者：匯豐中國(guó)證券服務(wù)部總監(jiān)

責(zé)任編輯：印穎 劉穎