東道國(guó)投資壁壘、匯率波動(dòng)與中國(guó)對(duì)外直接投資

彭雅倩，李澤宜，莫汝堅(jiān)

（廣東工業(yè)大學(xué)經(jīng)濟(jì)與貿(mào)易學(xué)院，廣州 510520）

一、引言

當(dāng)今時(shí)代，貿(mào)易國(guó)際化、全球化不斷加深，我國(guó)對(duì)外直接投資規(guī)模上升到了一個(gè)新的高度，如2019年中國(guó)對(duì)外直接投資流量和存量分別位居全球第二和第三。但近些年來(lái)有部分國(guó)家以及地區(qū)為了保護(hù)本國(guó)的產(chǎn)業(yè)與市場(chǎng)環(huán)境，設(shè)置了多重條件苛刻的投資壁壘，而且根據(jù)《世界投資報(bào)告2020》可知，這個(gè)趨勢(shì)變得越來(lái)越嚴(yán)重。通過(guò)把匯率作為中介變量，研究投資壁壘與對(duì)外直接投資是否存在中介影響機(jī)制，將有助于我國(guó)企業(yè)應(yīng)對(duì)現(xiàn)行嚴(yán)峻的國(guó)際環(huán)境與對(duì)外投資挑戰(zhàn)，激發(fā)更廣闊的投資潛力。

二、文獻(xiàn)綜述

我國(guó)的對(duì)外直接投資研究較多，但對(duì)于投資壁壘相關(guān)研究較為匱乏，而且多集中于研究投資壁壘對(duì)我國(guó)投資的直接影響作用。《國(guó)別貿(mào)易投資環(huán)境報(bào)告2003》正式界定投資壁壘的相關(guān)概念。該報(bào)告認(rèn)為，投資壁壘是由外國(guó)政府或地區(qū)政府實(shí)施或者是支持實(shí)施的，違反了簽訂的雙邊投資協(xié)定或?qū)ξ覈?guó)海外投資采取不應(yīng)當(dāng)?shù)南拗苹蛘邔?duì)我國(guó)企業(yè)海外經(jīng)營(yíng)造成不應(yīng)當(dāng)?shù)膿p害。Eggeretal.（2004）將雙邊投資協(xié)定作為投資壁壘的代理變量，得出外商投資壁壘的減少能夠顯著促進(jìn)OECD國(guó)家對(duì)外直接投資的增加。周俊（2018）和郭衛(wèi)軍等（2020）將外商投資限制指數(shù)作為投資壁壘的代理變量，基于引力模型進(jìn)行實(shí)證分析，發(fā)現(xiàn)投資壁壘中國(guó)對(duì)外直接投資有著負(fù)面影響。

而國(guó)內(nèi)外學(xué)者對(duì)實(shí)際匯率影響OFDI的研究呈現(xiàn)出“促進(jìn)”和“阻礙”這兩種不同的結(jié)果。首先，持“促進(jìn)論”的學(xué)者認(rèn)為匯率作為一種價(jià)格信號(hào)，本幣升值，會(huì)刺激風(fēng)險(xiǎn)中立型企業(yè)將生產(chǎn)轉(zhuǎn)移到生產(chǎn)成本低的國(guó)家，從匯率波動(dòng)中獲利。例如，Goldberg等（1995）研究發(fā)現(xiàn)實(shí)際匯率波動(dòng)幅度越大，越能促進(jìn)外資的增加。后者則認(rèn)為匯率作為一種投資環(huán)境的風(fēng)險(xiǎn)信號(hào)，其不確定性會(huì)減少FDI流入。例如，Escaleras等（2008）認(rèn)為，匯率風(fēng)險(xiǎn)導(dǎo)致利潤(rùn)的不確定性，可能會(huì)妨礙跨國(guó)公司的進(jìn)入，將會(huì)減少國(guó)際投資活動(dòng)。總的來(lái)說(shuō)，如今已有的文獻(xiàn)大多都忽視了投資壁壘的間接影響作用，因此，我們嘗試從實(shí)際匯率角度來(lái)深入探討投資壁壘的作用機(jī)制。

三、實(shí)證分析

（一）模型設(shè)定

將匯率作為中介變量，F(xiàn)DI限制指數(shù)作為自變量，對(duì)外直接投資流量作為因變量，并借鑒溫忠麟等人的研究構(gòu)建了如下中介效應(yīng)模型：

由上述模型可知，F(xiàn)DIF是對(duì)外直接投資流量，作為模型的被解釋變量Y；FDIR為對(duì)外直接投資限制指數(shù)，是模型的解釋變量X，a為X的系數(shù)；ER為匯率，是模型的中介變量M，b為M的系數(shù)；a和b是加入技術(shù)稟賦和雙邊貿(mào)易協(xié)定等控制變量后的相關(guān)系數(shù)，而c則是指在其基礎(chǔ)上控制中介變量匯率的情況下X對(duì)Y的系數(shù)。D為其他所有控制變量。

（二）變量說(shuō)明

東道國(guó)投資壁壘（FDI限制指數(shù)）：參考Ghosh（2012）將FDI限制指數(shù)作為東道國(guó)投資壁壘的代理變量，F(xiàn)DI限制指數(shù)的數(shù)值越大，說(shuō)明投資壁壘越多，反之則越少。數(shù)據(jù)來(lái)源于經(jīng)合組織（OECD）的官網(wǎng)統(tǒng)計(jì)發(fā)布的FDI限制指數(shù)。（其他變量的簡(jiǎn)要說(shuō)明及數(shù)據(jù)來(lái)源如表1所示）。

表1 變量選擇及說(shuō)明

（三）數(shù)據(jù)說(shuō)明

OECD公布了五十多個(gè)國(guó)家的FDI限制指數(shù)，我們剔除數(shù)據(jù)缺失嚴(yán)重的國(guó)家，從中抽取41個(gè)國(guó)家作為樣本對(duì)象。另外，由于技術(shù)稟賦和對(duì)外直接投資的流量的標(biāo)準(zhǔn)差較大，較大的標(biāo)準(zhǔn)差意味著數(shù)值和其平均值之間的差異較大，數(shù)據(jù)的穩(wěn)定性較差，這有可能導(dǎo)致最后的實(shí)證結(jié)果不準(zhǔn)確，因此接下來(lái)對(duì)這兩個(gè)數(shù)據(jù)進(jìn)行標(biāo)準(zhǔn)化處理（標(biāo)準(zhǔn)化之后的變量描述性統(tǒng)計(jì)如表2所示）。

表2 描述性統(tǒng)計(jì)

另外，AUS、AUT、BEL這三個(gè)國(guó)家的對(duì)外直接投資限制指數(shù)只有很小的變化或者常年保持不變，這種數(shù)據(jù)容易產(chǎn)生嚴(yán)重的組內(nèi)自相關(guān)問(wèn)題，會(huì)影響到系數(shù)的顯著性，因此我們?cè)谶M(jìn)行中介效應(yīng)分析時(shí)采用聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤。采用聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤時(shí)和采用普通標(biāo)準(zhǔn)誤時(shí)的結(jié)果有很大的差異，當(dāng)采用普通標(biāo)準(zhǔn)誤時(shí)FDI限制指數(shù)的P值為0.564，雙邊貿(mào)易協(xié)定的P值達(dá)到了0.554，此時(shí)都有嚴(yán)重的組內(nèi)自相關(guān)。而采用聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤時(shí)，兩者的P值分別降到了0.094和0.000，可見(jiàn)采用聚類穩(wěn)健標(biāo)準(zhǔn)誤的效果是十分顯著的。

表3 標(biāo)準(zhǔn)誤結(jié)果對(duì)比表

（四）中介效應(yīng)分析

以匯率為中介變量的中介效應(yīng)模型的結(jié)果如下表4回歸結(jié)果表。我們參考了溫忠麟的中介檢驗(yàn)三步法，第一步檢驗(yàn)X與Y之間的關(guān)系是否顯著，從表中可以看出a為-2.791628，P值為0.094，在10%的水平上顯著，從上述檢驗(yàn)可以看出FDI限制指數(shù)和對(duì)外直接投資流量有顯著的負(fù)向影響。第二步檢驗(yàn)的是X和M之間的關(guān)系是否顯著，b為-143.6056且p值為0.049，在5%的水平上顯著，可見(jiàn)匯率與FDI限制指數(shù)之間呈現(xiàn)顯著的負(fù)向影響。最后一步檢驗(yàn)的是Y、X、M三者的關(guān)系，從下表可知c’的系數(shù)為-3.853883，p值為0.029，在5%的水平下顯著。根據(jù)上述分析可以看出，對(duì)外直接投資流量對(duì)FDI限制指數(shù)負(fù)相關(guān)，即FDI限制指數(shù)越大，對(duì)外直接投資流量越少。

表4 回歸結(jié)果表

由表4回歸結(jié)果表可知，F(xiàn)DI限制指數(shù)對(duì)匯率和對(duì)外直接投資流量的影響都是顯著的，系數(shù)分別為-143.6056和-2.791628，而匯率對(duì)對(duì)外直接投資流量的影響不顯著，P值為0.251。因此回歸系數(shù)a和b一個(gè)顯著一個(gè)不顯著，滿足至少一個(gè)不顯著的情況，所以采用Sobel檢驗(yàn)。

接下來(lái)將表4中的回歸系數(shù)代入中介效應(yīng)模型進(jìn)行Sobel檢驗(yàn)，如下所示：

溫忠麟等（2014）提出當(dāng)直接效應(yīng)（c’）顯著時(shí)，且間接效應(yīng)（ab）符號(hào)與直接效應(yīng)（c’）的符號(hào)相反，出現(xiàn)效應(yīng)被遮掩的情況，稱之為遮掩效應(yīng)，若兩者符號(hào)相同，那么存在部分中介效應(yīng)；而當(dāng)直接效應(yīng)（c’）不顯著時(shí)，表明只存在中介效應(yīng)，即X對(duì)Y的影響顯著。由表5可知ab的結(jié)果與c’相反，具體表現(xiàn)為，ab均為正號(hào)，與c’負(fù)號(hào)相反，另一方面總效應(yīng)的絕對(duì)值要小于直接效應(yīng)的絕對(duì)值。由此可以判斷匯率對(duì)FDI限制指數(shù)和對(duì)外投資流量的影響不是中介效應(yīng)，而是遮掩效應(yīng)。

表5 Sobel檢驗(yàn)系數(shù)表

在具體模型中，Y對(duì)M的影響，即匯率指數(shù)對(duì)于對(duì)外投資流量的影響，按照西方經(jīng)濟(jì)學(xué)的傳統(tǒng)思維，應(yīng)為匯率指數(shù)越小，本國(guó)貨幣貶值，刺激吸引外來(lái)直接投資。但模型中間接效應(yīng)的系數(shù)為正，這與我們的估計(jì)不一致，說(shuō)明FDI限制指數(shù)通過(guò)抑制匯率降低了外來(lái)投資，出現(xiàn)了遮掩效應(yīng)。即雖然匯率指數(shù)的下降促進(jìn)了外來(lái)投資，但是FDI限制指數(shù)抑制了匯率的下降，進(jìn)而降低了外來(lái)投資流量。

四、結(jié)論與建議

結(jié)論表明，投資壁壘的存在對(duì)于我國(guó)對(duì)外直接投資以及匯率有著明顯負(fù)效應(yīng)。研究中，實(shí)際匯率有效指數(shù)同中國(guó)對(duì)外直接投資成負(fù)向相關(guān)，與最初假設(shè)矛盾，存在遮掩效應(yīng)。投資限制指數(shù)抑制了實(shí)際有效匯率指數(shù)，進(jìn)而降低了外來(lái)投資流量，使東道國(guó)實(shí)際有效匯率指數(shù)與中國(guó)對(duì)外直接投資成正相關(guān)。因此投資限制指數(shù)對(duì)對(duì)外投資流量的影響非“中介效應(yīng)”，而是遮掩效應(yīng)。

基于上述研究，我們提出相關(guān)建議：首先，正確認(rèn)識(shí)經(jīng)濟(jì)全球化，同他國(guó)共贏并進(jìn)；其次，合理選擇投資時(shí)機(jī)與投資區(qū)位，綜合考慮各國(guó)當(dāng)前的投資環(huán)境、政治環(huán)境、經(jīng)濟(jì)環(huán)境等因素，進(jìn)行更加科學(xué)合理的投資；最后，加強(qiáng)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)抵御能力，提高企業(yè)社會(huì)責(zé)任感。