英飛拓爆雷只在早晚

羅耐芹

高溢價買買買模式在2016年爆雷后，英飛拓（002528.SZ）通過“大出血”開拓業務的方式謀求快速發展。但2021年英飛拓爆更大的雷，新任審計機構閃辭，大股東減持套現財源滾滾，而近40億元往來債權面臨很大風險。

英飛拓上市即巔峰，從2012年開始大手筆并購，至2016年末，累計耗資20多億元收購了四家公司。但2016年英飛拓巨虧4.21億元，主要原因是商譽減值損失3.87億元，另外收購回來形成的無形資產（客戶關系）減值損失4690.40萬元。將上市以來賺的利潤一下子全虧進去了。

在2016年年報中，英飛拓雄心壯志提出“人物互聯戰略”，之后兩年業績爆發，于是定向增發融資6億元。緊接著，業績大幅下滑。2021年1-9月，英飛拓虧損2.43億元，并預計全年虧損9億元至13.5億元。

利潤同比大幅下滑的主要原因之一，在于公司以往收購股權形成大量商譽，截至2021年年末，各子公司商譽余額合計7.15億元。且商譽減值跡象凸顯，商譽資產減值5億元至7.15億元。

2021年10月，英飛拓為更好地保證審計工作的客觀性和獨立性，綜合考慮公司未來發展及審計工作的需要，擬改聘大華會計師事務所（特殊普通合伙）（下稱“大華”）為公司2021年度審計機構，聘期一年。原聘任的審計機構立信會計師事務所（特殊普通合伙）（下稱“立信”）已連續多年為公司提供審計服務。2022年1月，因大華業務繁忙以及人員安排等方面的原因，經充分溝通和友好協商，雙方同意終止審計合作關系。因時間比較緊迫，立信又回來了。

2012年4月收購回來的March Networks Corporation（下稱“March”）當年貢獻凈利潤2618萬元，占比194%。沒有這次并購，英飛拓早在2012年就虧損。彼時的March主要產品線包括DVR/NVR等后端設備、IPCam等前端設備、車載等移動監控設備及VMS視頻管理軟件;其中企業級DVR的市場份額15.7%為美國第一、移動監控設備的市場份額5.7%為全球前三。

March每年能貢獻數億元營收以及數千萬元利潤。2021年12月出售。

2014年12月收購回來的Swann Communications（下稱“Swann”）在2015年實現營業收入8.08億元以及凈利潤2586.21萬元，2015年7月末收購回來的杭州藏愚科技有限公司（后更名為“英飛拓（杭州）信息系統技術有限公司”，下稱“英飛拓系統”）至2015年末實現營業收入1.39億元以及凈利潤4356.60萬元。兩者聯手拯救了處于虧損邊緣的英飛拓，英飛拓得以在2015年實現6837萬元凈利潤及6704萬元扣非凈利潤。當然，這次最給力的還是盈利8254.81萬元的March。

但此后Swann率先爆雷。Swann在2015年及收購前盈利不錯，此后，2016年至2019年累計虧損上億元，2020年反而盈利了2451.89萬元，難道新冠疫情期間更容易賺錢？因匯率影響而增加至3.52億元的商譽早在2016年就全額計提減值損失。

2016年英飛拓系統盈利不到300萬元，造成商譽減值損失4946.90萬元。此后，英飛拓系統營業收入直逼10億元，利潤數千萬元。

2012年至2016年，英飛拓是重金收購買業績保盈利的階段。2016年爆雷之后，英飛拓沒有在并購方面花大力氣，而是用重金扶持收購回來的公司去開拓業務。2017年至2020年，英飛拓的經營活動現金流“大出血”，累計凈流出17.26億元，持續四年“大出血”，營業收入增長迅猛，凈利潤也不差。不過，長期沒有現金流支撐的盈利到頭來往往就是巨虧。

2017年，英飛拓的營業收入開始大幅增長，最主要的原因是2016年10月以6.40億元現金并購的北京普菲特廣告有限公司（后更名為“新普互聯（北京）科技有限公司”，下稱“新普互聯”）和英飛拓系統在上市公司的重金支持下爆發性增長。英飛拓的業務可分為專業安防業務、民用安防業務以及互聯網數字營銷業務，其中專業安防業務主要涵蓋母公司英飛拓科技、子公司March、英飛拓系統;民用安防業務涵蓋主體為子公司Swann;互聯網數字營銷業務涵蓋主體為子公司新普互聯。

2017年至2021年上半年，數字營銷板塊成為公司第一大收入來源，累計貢獻營業收入83.50億元，占比44.64%，毛利率為9.94%。2018年營業收入增長最猛，同比大增97.26%，增加了10.59億元，但毛利率卻從2017年的12.69%大幅下滑至7.74%。

新普互聯主要業務為傳統的互聯網代理模式，該模式的同質化嚴重、競爭激烈，為鞏固已有的行業地位，進一步擴大市場份額，新普互聯2018年延續了2017年給與大客戶較長賬期的政策，同時實行給予客戶適度讓利的優惠策略。2018年新普互聯實現扣非凈利潤7896.27萬元，同比增長5.29%，業績承諾完成率只有93.45%，不過由于2016年、2017年業績超額完成了，2016年至2018年，新普互聯累計實現扣非凈利潤2.09億元，業績承諾完成率104.74%。業績承諾是完成了，但經營現金流也“失血”比較多，凈流出1.77億元，這是2018年英飛拓“大失血”的最重要原因。

6.40億元的收購成本能有如此業績，英飛拓簡直就是撿了大便宜，不過，前提是，業績承諾期滿后業績不變臉，款項能收回。

注：2020年英飛拓對產品重新分類，數據來自公司財報。單位：億元

數據來源：公司財報

精準完成業績承諾后增長緩慢，毛利率回升，新普互聯繼續刷新業績，2020年凈利潤達到9278.58萬元，這是最后的輝煌了。2017年至2020年，新普互聯是英飛拓主要利潤來源，期間英飛拓的凈利潤分別為1.27億元、1.39億元、7509萬元、8750萬元，扣非凈利潤分別為7397萬元、9033萬元、4773萬元、5891萬元。如果不是新普互聯，英飛拓早就虧損了。

2021年上半年，營業收入同比下滑兩成多，從上年同期的盈利千余萬元到虧損超過3600萬元，新普互聯的業績大跳水還是到來了。互聯網營銷業務受教育行業的“雙減”政策、游戲行業嚴監管、地產行業調整等因素影響，導致收入和利潤同比大幅下滑，收購新普互聯形成的5.82億元商譽有可能全額計提減值損失。

然而，英飛拓除了遭受商譽減值損失外，其應收新普互聯的4.47億元借款（截至2020年年末，從借款趨勢來看，該金額可能還在上升中）也風險大增。為了業績，英飛拓給予了很大支持，2018年新普互聯借了2.45億元、還了1.55億元，2019年借了2.91億元還了1.14億元及支付了631.53萬元利息，2020年借了2.84億元還了1.04億元及支付了1088.78萬元利息，2020年末還欠4.47億元。從不斷增加的借款來看，雖然新普互聯支付了利息，但本金能收回來多少呢？需要靠上市公司不斷輸血的業績又有多少含金量呢？業績惡化、商譽減值、借款難以收回，新普互聯會出現怎樣的情形？

還有英飛拓系統，收購當年的英飛拓系統不錯，2015年盈利2197.55萬元，2016年不足300萬元，英飛拓對其1.55億元商譽計提了4946.90萬元的減值損失。2017年業績大幅上升，但三年業績承諾期都沒有完成業績承諾，累計完成率只有54%。此后，英飛拓沒有再計提商譽減值損失，不過2021年有可能全額計提。

2018年英飛拓系統推出了“拓英計劃”，以此構建信息化集成項目的一站式服務共享平臺。這使其業務及規模得到快速發展。2019年英飛拓系統實現營業收入9.86億元，實現凈利潤5054.64萬元，雙雙創下歷史新高，2020年有所回落，但超過March成為英飛拓第二大利潤來源。

英飛拓系統的利潤主要來自集成項目，集成項目大幅增加推動專業安防業務的快速發展，導致長期應收款大幅增加，從2016年年末的5611.96萬元到2020年年末的13.30億元。

回款周期長，現金流承壓，英飛拓系統只能通過上市公司輸血來維持業務發展，2016年年末欠上市公司6749.60萬元，到了2020年年末已經高達7.65億元以及2661.21萬元利息。

另外，英飛拓對外的應收及預付大增。2017年年末預付款項為3848萬元，經過幾年大幅增加，到了2020年年末的3.44億元，2021年9月末的4.03億元。應收票據及應收賬款從9.64億元增加至22.45億元、17.73億元，長期應收款（含一年內到期）從1.11億元增加至16.48億元、15.27億元。其他應收款從1.37億元增加至2.45億元、2.98億元，85%以上為押金＼保證金＼定金。2017年年末四項往來合計12.50億元，占資產總額的28.32%，占凈資產的42.63%，2020年年末分別為44.82億元、57.91%、117.95%，2021年9月末分別為40.01億元、51.86%、112.86%。2020年的營業收入比2017年增長了80%，而四項往來合計增加了259%。

而且，賬齡越來越長。2017年年末賬齡一年以內（含1年）的應收賬款余額8.08億元，占應收賬款余額的74.62%，2020年年末分別為15.51億元、60.66%，壞賬準備從1.45億元增加至3.27億元，計提比例從13.35%下降至12.80%。

負債大幅增加，資產負債率持續上升。負債總額從2017年年末的14.82億元，增加至2020年年末39.40億元、2021年9月末的41.70億元（主要構成：短期借款7.36億元、應付票據及應付賬款15.36億元、一年內到期的非流動負債4.98億元、長期借款3.54億元），資產負債率分別為33.56%、50.90%、54.05%。

從2012年收購至2021年，加拿大英飛拓旗下的March是上市公司第一大利潤來源，也是上市公司最優質的資產。2019年以來March業績下滑較多。

在有息負債越來越多、利息費用越來越多的情況下，出售加拿大英飛拓也許是不錯的選擇。

于是，公司決定以約1.413億美元（最終以調整后的交易對價以及審計審定數據為準）出售加拿大英飛拓100%股權給Delta International Holding Limited B.V.（臺達國際控股有限公司）。截至2021年6月30日，加拿大英飛拓的凈資產7.75億元，沒有多少溢價。2021年12月初，交割完成。

同一期間，2021年11月，英飛拓稱，為滿足業務和規模擴展的需要，提升運營效率，全資子公司英飛拓（杭州）科技有限公司擬投資不超過2.98億元建設英飛拓大廈。

英飛拓從資本市場累計融資34.64億元，派現只有2.79億元，然而換來的是兩度爆雷，巨虧黑洞是否還能彌補尚未得知。不過，原大股東通過減持套現早已盆滿缽滿。

2016年5月，英飛拓發布公告稱，為了支持公司發展，持有公司34.72%股份的控股股東JHL INFINITE LLCC（下稱“JHL”）及持有公司34%股份的實際控制人劉肇懷先生計劃自2016年5月27日起未來六個月內以大宗交易或協議轉讓方式減持公司股份合計不超過4634萬股（占公司總股本比例5.01%）。

到了當年11月，劉肇懷通過大宗交易系統累計減持4.28%股份，套現3.32億元。JHL未減持。減持前，英飛拓還沒有爆雷跡象，2016年前三個季度的凈利潤分別為-3893萬元、217.3萬元、619.0萬元。英飛拓還在2016年三季度財報中預計全年凈利潤為6000萬元至7000萬元，與上年同期相比變動幅度為-12.24%至2.39%。減持完畢，爆雷。

2017年3月，劉肇懷通過大宗交易向英飛拓第二期員工持股計劃轉讓3196.42萬股套現1.99億元。

2018年12月，JHL及劉肇懷以每股3.5元的價格向深圳國資委旗下的深圳市投資控股有限公司（下稱“深投控”）協議轉讓其持有的英飛拓8.61%的股權，本次轉讓套現3.61億元。2019年11月，再轉讓5%的股份，套現3.43億元。同時，JHL無條件且不可撤銷地承諾放棄行使所持有的12.16%股份的表決權，也不委托任何其他方行使該等股份的表決權。到了2019年12月，深投控已經支付全部股份轉讓價款，成為上市公司的控股股東。

算下來，原大股東累計套現12.35億元。目前，JHL及劉肇懷還持有公司33.03%的股權，總市值約為14億元。

聲明：本文僅代表作者個人觀點;作者聲明：本人不持有文中所提及的股票