上市公司產業投資基金的合并范圍研究

彭子頻 葉建芳

【摘要】自2001年美國安然事件爆發以來， FASB和IASB非常關注非基于多數表決權控制的特殊目的實體的復雜合并范圍問題。 在我國最近幾年產業升級和供給側結構性改革的大背景下， 產業投資基金發展迅速， 結構化產業投資基金越來越多。 實務中， 由于結構化主體合并問題的復雜性， 一些企業利用控制權判斷原則的抽象性， 任意選擇合并范圍， 選擇性披露會計信息， 造成會計信息失真， 并導致企業財務報表之間缺乏橫向比較分析的基礎。 本文以我國一家曾經的A股上市公司天夏智慧為例， 回顧其實踐， 探討其將產業投資基金從合并范圍中排除的合理性， 并分析其管理層潛在的正向盈余管理動機。

【關鍵詞】合并范圍;產業投資基金;結構化主體;實質控制權

【中圖分類號】 F275? ? ?【文獻標識碼】A? ? ? 【文章編號】1004-0994（2022）03-0108-8

一、引言

近年來， 上市公司參與設立產業投資基金的行為逐漸增多。 對上市公司而言， 一方面能夠在經營上完善自身產業鏈布局， 進行戰略升級和轉型， 分散經營風險; 另一方面， 作為財務投資， 可以合理地利用閑置資金， 以獲取資本增值收益。

隨著國家監管力度逐漸加大并更趨精細化， 相較于設立或投資控股公司， 產業投資基金所具有的有限合伙制形式和復雜的合約條款設計， 使其更能為上市公司所利用， 由此形成一定的會計選擇空間。 此類產業投資基金常常采用結構化分級技術， 對應會計中的結構化主體概念， 不同于普通經營實體， 主導這類主體的相關活動不完全取決于表決權或其他類似的權利， 對其控制權歸屬及合并范圍的判斷極具挑戰性。

我國證券監督管理委員會每年度發布的《上市公司年報會計監管報告》已多次關注到合并范圍問題： 2017年年度報告[1] 指出， 部分上市公司傾向于盡量減少合并; 2018年年度報告[2] 關注到部分上市公司存在選擇性會計確認和信息披露的情況， 其中一種情形是部分上市公司參與設立產業投資基金等有限合伙企業， 并作為唯一的劣后級持有人， 綜合考慮基金的設立目的等因素， 上市公司很可能對該基金存在控制， 但未將其納入合并范圍; 2019年年度報告[3] 提及部分上市公司存在對控制的判斷不正確的情況， 比如部分上市公司承擔了對其投資的合伙企業其他投資者的差額補足義務或回購義務， 以保證其他投資者可以收回投資本金和預期回報， 但其僅基于有限合伙人的身份， 或者僅基于其未在合伙企業的投資委員會中占半數以上席位， 就認為對該合伙企業不具有控制， 未將其納入合并報表范圍。

本文正是關注到結構化產業投資基金這類結構化主體合并問題的復雜性， 即其與普通經營實體適用相同的會計準則規范， 導致實務中一些企業利用控制權判斷原則的抽象性， 任意選擇合并范圍， 選擇性披露會計信息， 造成會計信息失真， 并導致企業財務報表之間缺乏橫向比較分析的基礎， 因此嘗試討論我國結構化產業投資基金的合并問題， 并結合理論分析、現行會計準則梳理及案例分析展開具體研究。

二、研究對象說明

（一）關于結構化產業投資基金

在我國， 產業投資基金的概念是區別于證券投資基金而存在的， 它是投資于實體行業的直接投資基金， 起源于國外的私募股權投資基金。 從廣義上說， 其投資范圍不僅包括處于初創期和擴張期的中小企業， 還包括技術成熟的成長期企業未上市的股權。 國家發展計劃委員會在2001年公布的《產業投資基金管理暫行辦法》中將產業投資基金定義為一種以未上市企業的股權為投資對象、以實業為投資去向， 由基金管理人提供專業管理服務的集合投資制度， 具有利益共享和風險共擔的特征。

按照組織形式的不同， 產業投資基金可以分為契約型、公司型和有限合伙型。 相較于其他兩種組織形式， 有限合伙型在設立門檻、管理機制、分配機制以及稅收負擔等方面具有更大的靈活性， 因此成為目前實務中產業投資基金的主流形式。

在運作模式上， 有限合伙型產業投資基金可以進一步按照是否將投資者分割成不同層級劃分為結構化產業投資基金和非結構化產業投資基金。 非結構化產業投資基金一般由上市公司聯合其他機構共同出資， 投資者無優先劣后差別， 設置開放期， 并視基金發展情況及潛在項目的投資進展由普通合伙人（General Partner， 簡稱GP）對外募集投資或者由上市公司或機構進行增資; 結構化產業投資基金的常見結構一般是由上市公司提供基金的劣后級資金， 投資機構作為優先級或夾層（或中間級）投資者， 負責募集優先級資金或提供中間級資金， 有時基金結構中不會出現中間級。 結構化產業投資基金在我國上市公司的并購重組中身影頻現， 其利用結構化分級技術， 能夠以較低的成本籌集短期資金， 投資于產生更高收益率的長期資本， 即以少量自有資金通過杠桿撬動更多資本完成并購重組， 待交易完成后， 上市公司通過回購優先級投資人在結構化產業投資基金中的持有份額， 實現優先級投資人的退出。

在結構化產業投資基金中， 不同層級的投資者對應著不同的風險和收益， 基金收益常見的分配順序為： 首先保障優先級本金和收益， 剩余收益則按照中間級、劣后級和基金管理人（GP）的約定比例順序進行分配。 也即， 優先級投資者擁有基金到期后的固定收益， 由劣后級投資者的資金進行保證， 劣后級投資者在承擔風險的基礎上享受剩余收益。

（二）結構化產業投資基金會計上的特殊性

本文的研究對象為結構化產業投資基金， 由于它兼具有限合伙制的組織形式和結構化分級基金的結構設計， 其會計處理表現出一定的復雜性。

1. 有限合伙制的組織形式。 有限合伙企業是介于有限責任公司和合伙企業之間的一種企業形式， 在法律形式上， 有限合伙企業是非法人主體， 其最大的特點是企業出資權與管理權分離。 根據《合伙企業法》的規定， GP執行合伙事務， 對合伙企業的債務承擔無限連帶責任， 也即法律賦予了GP對有限合伙企業的經營管理權， 一般認為GP擁有了對合伙企業的權利并且享有可變回報的風險敞口最大， 也就擁有了對合伙企業的控制權; 有限合伙人（Limited Partner， 簡稱LP）不執行合伙事務， 也不得對外代表有限合伙企業， 僅以出資額為限對合伙企業的債務承擔責任， 同時法律又設置了“安全港”條款， 列舉了LP可以參與的合伙事務。 在法律的約束下， LP成為“被動的投資者”， 但是GP的出資比例通常只有很小的一部分， 實踐中頻頻出現LP越出“安全港”積極參與投資決策等合伙事務的問題， LP控制合伙企業的動機愈發強烈。 實際上， 法律層面上的GP身份不能確保其對合伙企業的控制權， 尤其是在存在多個GP的情況下， 執行合伙事務的權限常常由合伙協議進行約定和分配。 合伙協議作為合伙人協商一致的意思表示， 通常不是標準化條款， 存續期限、投資者進入或退出機制、決策權分配、利益分配機制等合同安排差異性較大， 在判斷有限合伙企業的實際控制人時需要綜合考慮諸多因素。

2. 結構化分級基金的結構設計。 結構化與非結構化產業投資基金在會計主體上的分類是具有顯著區別的， 根據《企業會計準則第41號——在其他主體中權益的披露》（CAS 41）， 結構化產業投資基金在滿足以下任一條件的情況下， 適用會計上的結構化主體概念： ①經營活動受到限定; ②設立目標受到限定; ③在不存在次級財務支持的情況下， 其所擁有的權益不足以對所從事的活動進行融資; ④以多項基于合同相關聯的工具向投資者進行融資， 導致信用風險集中或其他風險集中。

結構化主體與普通經營實體的合并問題并不完全相同， 其主要區別在于權益投資的性質、規模及附著的權利義務。 對于一般的經營企業而言， 股東是權益投資者， 通常也是最后的風險承擔者， 因此主要依據股權或表決權來判斷其控制方; 而對于產業投資基金這類結構化主體， 由于不發行投票性權利或具有類似權利的權益， 主要依賴次級財務支持進行融資， 主體自身擁有的權益規模很小， 以有形的物權作為合并判斷依據是不適用的， 更多是依據無形的合同安排。 因此， 對于結構化主體來說， 以控制性權益作為判定合并范圍的準則是不適用的， 而控制的判定是該會計核算問題的起點， 將直接影響初始和后續計量， 進而最終影響財務報表的呈現。

三、現行會計準則梳理

目前各主要會計準則體系均沒有單獨針對結構化產業投資基金合并問題的規范， 但是準則中存在對應的或相似的主體概念， 而這些主體概念與結構化產業投資基金是包含與被包含的關系， 通常是區別于一般經營企業而存在的其他權益主體。 在實務中， 會計人員首先判斷結構化產業投資基金屬于一般經營主體還是其他特殊主體， 在此判斷的基礎上， 根據對應的主體特征及相關原則規范進行合并范圍的判斷和進一步的會計計量。

（一）美國通用會計準則（US GAAP）

美國財務會計準則委員會（FASB）是世界上首先關注到非基于多數表決權控制的合并問題的準則制定機構。 US GAAP中特殊目的實體（Special Purpose Entity， 簡稱SPE）和可變利益實體（Variable Interest Entity， 簡稱VIE）的概念與本文的研究對象結構化產業投資基金緊密相關。

SPE興起于20世紀70年代美國的資產證券化浪潮， 用于破產隔離以降低證券交易中的成本和風險。 US GAAP對于合并范圍問題的規范， 最早可追溯到1958年美國會計程序委員會（CAP）頒布的《第51號會計研究公報——合并財務報表》（ARB 51）， 其將多數表決權作為判斷控制的一般標準， 尚未將這類主體和一般企業的合并問題區分開來。 這一規定明顯的缺陷是： 企業可以通過SPE結構實現形式上未取得多數表決權但取得實際控制權， 從而達到出表的目的。

到2000年9月， FASB在發布的《美國會計準則第140號——金融資產的轉讓與服務和債務解除》（FAS 140）中， 將SPE劃分為合格SPE（QSPE）和不合格SPE（NSPE）， 規定QSPE可以免于合并， NSPE實際上在滿足3%的定量條件后也可以排除在發起公司的財務報表之外， 這是美國會計準則制定機構首次考慮到非基于多數表決權主體的合并范圍問題， 但這一階段US GAAP傾向于不將這類主體納入合并報表。

然而， 安然事件的爆發充分暴露了量化標準的缺陷， 安然公司充分利用3%的界限將兩個SPE的資產負債排除在合并報表之外， 隱瞞數億負債[4] 。 隨后2003年， FASB頒布并修訂《第46號解釋——可變利益實體的合并， 對ARB 51的解釋》[FIN 46及FIN 46（R）]， 摒棄了3%的量化標準， 并首次提出VIE概念， 建立了“VIE評估+首要受益人測試”的合并判定體系[5] ， 規定由首要受益人對VIE進行并表， 但是這一階段首要受益人的判定是基于“承擔或享有VIE大多數預計損失或預計剩余利益”的原則， 而實務中對于“大多數”的理解仍然難以擺脫定量的范疇， 經驗數值認為是50%以上。

經過反復的修訂， FASB于2009年頒布了《財務會計準則公告第167號——可變利益實體的合并》（FAS 167）， 這也是處理VIE合并問題的現行指南， FAS 167將“控制性財務利益”作為首要受益人的判斷原則， 并且其內涵更加豐富， 首要受益人必須同時享有權利和收益， 但不要求既享有獲得收益的權利又同時承擔賠償損失的義務， 也即享有收益和承擔損失二者滿足任一條件即可納入受益主體的范疇。 該標準正式廢除了確定VIE控制權的量化標準， 并取消了QSPE豁免合并的特權， 體現出美國會計準則制定機構在現階段對待VIE的態度由傾向于不合并到傾向于合并的轉變。

（二）國際財務報告準則（IFRS）

IFRS對于這類產業投資基金相關的規范涉及的是特殊目的實體和結構化主體這兩個概念。 其中， 《國際會計準則委員會常設解釋委員會解釋公告第12號——合并： 特殊目的實體》（SIC 12）開始以“風險與報酬”原則判斷SPE的合并范圍， 其已經關注到非基于多數表決權控制的合并問題， 不過在此階段， 實質性控制的內涵仍然比較局限， 50%成為判斷投資者是否承受多數風險和回報的實際量化基準。 到2011年5月頒布的《國際財務報告準則第12號——在其他主體中權益的披露》（IFRS 12）中， 結構化主體概念被首次提出， 其借鑒了US GAAP中VIE的定義， 實質上具有與VIE基本相同的特征和內涵[6] ， 并且明確將結構化主體納入統一合并準則。

IFRS對于不同會計主體的合并范圍問題自始至終都沒有進行過嚴格的區分， 而是致力于建立一個單一的合并財務報表基礎。 從《國際會計準則第27號——合并財務報表和對附屬公司投資的會計》（IAS 27）到《國際財務報告準則第10號——合并財務報表》（IFRS 10）， IASB始終沒有對控制的定義做出很大變動， 只是在不斷深化其意義和內涵。 新的“控制”標準適用于所有主體， 完全杜絕了量化的傾向。

（三）中國企業會計準則（CAS）

我國會計準則的修訂歷史是逐步與國際會計準則趨同的過程， 2014年修訂的《企業會計準則第33號——合并財務報表》（CAS 33）確立了“對被投資方的權利+享有可變回報+運用權利影響可變回報的能力”的控制三要素判斷原則， 并且指出定義中的“權利”僅考慮與被投資方相關的實質性權利。 在借鑒IFRS 10的基礎上， CAS 33還進一步提供了判斷委托與代理關系的指引。 在判斷被投資方的控制方時， 需首先判斷其決策者是主要責任人還是代理人， 代理人作為代表其他方行使權利的第三方， 其“決策權應被視為由主要責任人直接持有， 權利屬于主要責任人而非代理人”。 同時， 準則引入實質性控制的概念， 關注了表決權比例小于50%但仍能實施控制的情形， 這是合并會計的一大進步。 CAS 41在我國首次提出結構化主體的概念， 明確結構化主體同樣適用于企業合并準則， 并且對于結構化主體的信息披露也做了一些規范。

（四）準則差異比較

1. 會計主體確認。 受益主體是合并問題中的會計主體。 US GAAP提出了“首要受益人”的概念， 將首要受益人明確為會計主體。 而IFRS和CAS并未規范受益主體， 只特別提出應當關注委托代理關系， 代理人僅代表主要責任人行使決策權， 不擁有對被投資主體的控制權， 這一規定只有存在委托代理關系時才直接明確控制權的歸屬， 涵蓋范圍顯然沒有US GAAP廣泛。 US GAAP下的受益主體只有零和一的可能， IFRS和CAS由于缺乏相關概念和規范， 受益主體卻是從零至多個皆有可能， 更容易造成合并主體的模糊。

2. 合并財務報表范圍。 US GAAP將對于可變利益實體的合并判斷與普通企業實體區分開來， 單獨為其制定了一套合并判斷標準， 且曾長期使用定量標準， 后再逐步發展為定性標準。 US GAAP要求對VIE進行持續評估， 由在VIE中擁有控制性財務利益的首要受益人將VIE納入合并范圍， 合并方既擁有對VIE重要經濟活動的主導權， 又在VIE中享有獲得收益的權利或者承擔賠償損失的義務。 而國際和我國的會計準則制定機構都沒有為結構化主體這類特殊目的主體制定單獨的準則， 僅使用單一模型將特殊實體與普通企業實體統一納入合并準則的規范下， 認為二者的合并問題并無區別。 IASB希望建立單一的合并財務報表基礎， 將權利、可變回報和影響能力作為確認控制的三個要素， 無論被投資主體性質如何， 只要構成實質控制關系， 都應納入合并報表， 并且對于控制的判斷標準均屬于定性標準。

盡管三大會計準則體系對控制的定義在本質上是趨同的， 都承認協議控制屬于實質性控制， 控制方需將被控制方納入合并范圍， 但是具體的標準稍有差別。 US GAAP不僅考慮了控制方在VIE中擁有的可變回報， 而且關注了各投資主體的風險敞口， 能夠主導VIE相關活動， 并且承擔兜底義務的投資主體即使不享有取得回報的權利， 也應當認定為對VIE實施了實質性的控制， 這一規定是符合邏輯的， 相較于IFRS和CAS， US GAAP對于控制的判斷標準更加全面。

3. 會計計量方法。 US GAAP關于VIE會計處理的規定與普通合并大體一致， 但在首要受益人與VIE的內部賬務抵銷方面做出了特殊說明。 在傳統的以股權控制方式進行的合并中， 經內部抵銷后的收益或損失通常按照控制比例在母公司和少數權益股東之間進行分配; 而在基于協議控制的合并中， 抵銷的方式有所改變， 首要受益人與VIE以收入、費用的來源為依據進行抵銷， 并且對于首要受益人獲得抵銷后的全部收益或損失， 少數權益股東不再參與分配。 US GAAP對VIE的計量并沒有單獨列示， 而是根據首要受益人的不同情況予以考慮， 首要受益人確定后， 在合并計量日獲得的VIE的資產、負債和控制性權益均按公允價值計量， VIE取得的首要受益人的資產和負債則按賬面價值入賬。 如果VIE本身也是一個企業， 則在初始合并時還需單獨確認商譽。

4. 信息披露要求。 US GAAP按照主體是否是首要受益人以及首要受益人所享有的不同權利內容， 制定了不同程度的信息披露要求。 對于不享有VIE多數表決權的首要受益人， 除正常披露的內容外， 還需額外披露VIE的主要經營活動、規模和本質， 以及首要受益人為承擔VIE的債務所抵押資產的賬面價值; 對于能夠對VIE施加重大影響且擁有部分可變利益的非首要受益人， 需額外披露VIE的主要經營活動、規模和本質， 參與VIE的時間和形式， 以及因參與VIE所能承受的最大風險敞口[7] 。 IFRS和CAS則要求披露所有已納入合并范圍的結構化主體信息和在未納入合并范圍的結構化主體中的權益， 并且要求披露控制權判定的標準、重大假設及其變化情況。 可見， US GAAP的信息披露要求是分層次遞進的， 額外的信息披露要求突出了關鍵信息， 更加具有針對性， IFRS和CAS的披露要求則更加寬泛。

四、案例分析

天夏智慧城市科技股份有限公司（簡稱“天夏智慧”）2016年5月通過借殼日化公司索芙特股份有限公司實現在深交所主板掛牌上市（退市前簡稱“?ST天夏”， 股票代碼： 000662.SZ）。 天夏智慧主營智慧城市大數據領域， 旗下核心資產為全資子公司杭州天夏科技集團有限公司（簡稱“杭州天夏”）。 2017年7月， 杭州天夏作為劣后級LP以自有資金出資6300萬元， 與杭州仁乾恒金商業管理合伙企業（有限合伙）[簡稱“杭州仁乾”， 曾用名“杭州睿民投資管理合伙企業（有限合伙）”]、華潤深國投信托有限公司（代表“華潤信托·增利27號單一資金信托”， 簡稱“華潤信托產品”）共同投資設立產業投資基金杭州天夏睿興投資管理合伙企業（簡稱“天夏基金”）， 總注冊規模為2億元， 已全部實繳。 其中， 杭州仁乾為GP， 華潤信托產品為優先級LP， 優先級LP和劣后級LP的出資比例大約是2.1∶1。 具體出資結構見圖1。

（一）天夏基金是否為會計中的結構化主體？

根據基金成立時的相關公司公告， 天夏基金的存續期為5年， 其中投資期和退出期分別為3年和2年， 基金重點投資智慧城市、智能裝備、物聯網及大數據等智慧產業相關領域的科技型企業。 基金設立的目的在于集中合伙人的資金和資源， 在相關領域開展投資活動， 追求良好的投資回報， 并降低杭州天夏實施產業并購或投資活動時的財務風險。

從設立目標和經營活動來看， 天夏智慧通過全資子公司設立產業投資基金， 在其主營業務領域開展直接或間接的股權投資活動， 基金主要服務于為合伙人獲取投資收益并分散杭州天夏及其母公司經營風險的目的， 經營目標和經營活動單一， 符合結構化主體定義的第①條“經營活動受到限定”及第②條“設立目標受到限定”標準。 此外， 天夏基金的劣后級LP擁有承受部分或全部損失的可變權益， 基金的業務活動需依賴投資方注入的資金， 在不存在次級財務支持的情況下， 基金自身所擁有的權益不足以支撐其從事的經營活動， 符合結構化主體定義的第③條標準。 因此， 天夏基金應當符合會計準則對于結構化主體的定義， 適用于CAS 41。

（二）天夏智慧將天夏基金排除在合并范圍之外合理嗎？

2017 ～ 2019年， 天夏基金累計虧損1802.59萬元， 杭州天夏按出資比例承擔虧損567.82萬元（具體情況見表1）。 天夏智慧在各期財務報告中披露， 杭州天夏作為天夏基金的LP， 不執行合伙事務， 不參與日常經營管理， 且認繳出資比例為31.5%， 在股權上不形成控制， 僅對天夏基金具有重大影響， 將天夏基金作為長期股權投資入賬， 按權益法確認對聯營企業的投資損益。 但是， 僅基于LP不執行合伙事務或僅享有少數表決權的表象特征認定其對產業投資基金不具有實質控制權， 豁免將基金納入合并范圍， 進而減少在合并財務報表中反映的基金虧損， 這一處理方式的適當性和準確性值得商榷。

1. 片面考量與被投資方相關的權利。 對權利要素的界定需要綜合考慮多種因素并輔以大量的主觀判斷， 因此實務中一些企業在判定產業投資基金控制權的歸屬時存在模糊權利內涵的傾向， 如錯誤地界定被投資方的“相關活動”、隱藏合同安排中約定的權利分配條款以及曲解實質性權利和保護性權利等。

由于投資決策是產業投資基金最核心的合伙事務， 而投資決策委員會（簡稱“投委會”）擁有對投資決策的決定權， 投委會的席位設置、決策制度以及特殊權利等很可能在一定程度上削弱執行事務合伙人的權限[8] 。 根據合伙協議， 投委會負責對GP所提交的投資及退出的事宜進行審議表決。 在席位安排上， 投委會全部成員由杭州仁乾、杭州天夏和華潤信托產品三方各委派一人組成。 在決策制度上， 所審議的事宜至少需要2/3投委會委員（即至少2名委員）同意方可通過， 但其中必須包含杭州天夏委派的委員同意， 杭州天夏對投資決策實質上具有一票否決權， 該項權利是否是一項實質性權利？

根據《企業會計準則第33號——合并財務報表》（CAS 33）， 實質性權利是投資方在對被投資方的相關活動進行決策時能夠行使的可執行權利， 而保護性權利通常只有在被投資方發生根本性改變或例外情況發生時才能行使， 既不能賦予持有人對被投資方的權利， 也不能阻止其他方對被投資方擁有權利。 在本案例中， 首先， LP在投委會中占2席， GP不占多數席位， 且優先級LP基金份額的轉讓無需取得GP或任何其他合伙人的同意， 杭州天夏可以通過收購優先級LP的份額以實現對多數表決權的控制; 其次， 杭州天夏擁有一票否決權， 根據CAS 33的應用指南， 應當進一步考慮權利持有人是否從行權中獲利， 產業投資基金設立的目的是服務于杭州天夏及天夏智慧的戰略發展規劃， 相較于其他投資者， 杭州天夏及天夏智慧具有更強的動機和意圖來主導基金的投資活動以影響其回報， 該一票否決權的設置表明杭州天夏對其在投委會中的表決權有積極行使的可能性， 決策結果嚴重依賴于杭州天夏， 并且不同于享有固定回報的優先級LP， 杭州天夏實際上承擔了基金絕大部分經營風險， 因此本文認為該一票否決權安排不應被視為一種保護性權利。

2. 未能匹配可變回報與風險敞口。 GP從產業投資基金中獲得的回報主要分為兩個部分： 管理費用和剩余收益分成（如有）。 其中： 管理費相對比較固定; LP的投資回報則全部來源于剩余收益， 且結構化產業投資基金中不同層級的LP獲得的收益分配順序和方式不同， 一般而言， 優先級LP按照協議中約定的比例取得固定回報， 而劣后級LP的投資回報取決于投資基金的盈利狀況。 因此， 在基金的收益分配中， 可變性較大的部分是GP和劣后級LP的剩余收益分成[9] 。 當GP和LP都享有產業投資基金相關活動的可變回報時， 則需要考慮可變回報的大小以及所享有的可變回報的風險敞口， 以進一步判斷回報的總體可變性。

由于GP對有限合伙企業承擔無限連帶責任， 一些企業在實際操作中以此為依據認定GP承擔了最大的經營風險， 但法律上的無限連帶責任并不等同于其可變回報相關的風險敞口。 產業投資基金的相關活動主要是投資活動， 基金的可變回報來源于投資收益， 與投資活動相聯系的風險和可變回報的風險敞口是對應的， 投資各方風險敞口的大小取決于合伙協議約定的決策機制、收益分配及虧損分擔的條款。 本案例中， 杭州仁乾作為GP每年按基金規模的1%收取固定管理費。 對于天夏基金實現的可分配收入， 合伙協議約定在投資變現后， 將扣除所有費用后的余額盡快分配， 分配順序如圖2所示。

優先級LP華潤信托產品首先按照預期收益率（年化收益率7.67%）獲得固定回報， 再由GP杭州仁乾和劣后級LP杭州天夏按比例分享剩余可變回報。 在最后一步的分配中， 合伙協議設置了業績條件， 只有當天夏基金實現的投資回報超過給付優先級LP的收益率時， GP才能按全部剩余投資收益的20%提取業績績效費， 否則將不能計提。 扣除業績績效費后的余額按實繳出資比例在GP杭州仁乾和劣后級LP杭州天夏之間進行分配， 二者的實繳出資比例分別為2%和31.5%。 即便達到了業績條件， 杭州天夏也享有最大的可變回報。

虧損風險承擔以天夏基金的實繳出資額為界， 范圍內的虧損由GP和劣后級LP根據認繳出資比例分擔， 超出部分的虧損則全部由GP承擔。 由于基金設置了風險條款， 各合伙人會積極行使權利以避免此種情形發生， GP承擔真實無限連帶責任的可能性較小。 在天夏基金的實際運作中產生了虧損， 但虧損規模遠小于基金實繳資本金， 未出現GP全額承擔實繳資本金之外的虧損的情形。

3. 未考慮額外的增信機制。 2017年7月， 根據天夏智慧與天夏基金托管行杭州銀行股份有限公司、優先級LP華潤信托產品三方簽署的《合伙企業合作協議》， 天夏智慧對華潤信托產品在投資期間的預期投資收益及本金承擔差額補足義務， 華潤信托產品的實繳出資額及基金存續期累計最高收益合計數不超過18400.55萬元， 即實際出資本金13300萬元加上按照年化收益率7.67%取得的預期收益部分。 同時， 合作協議約定天夏智慧對優先級LP的份額負有回購義務， 分為期間回購義務和最終回購義務。 如果截至基金預定存續期限屆滿前的20個工作日， 華潤信托產品以現金形式收回的分配財產小于其實繳出資額及預期投資收益之和， 或者協議中列舉的其他情形發生， 則天夏智慧需及時履行回購義務， 受讓華潤信托產品持有的基金份額; 即便所列舉的情形均未發生， 華潤信托產品也有權根據杭州銀行的指令要求天夏智慧于天夏基金存續期限屆滿（含延長期）前30個工作日無條件受讓其持有的基金份額。 此外， 協議明確該回購及差額補足義務是無條件的、不可撤銷的和絕對的。

天夏智慧對優先級LP份額的回購及差額補足義務屬于實質意義上的擔保行為和兜底安排， 為優先級LP的本金和收益提供安全墊， 同時也起到為天夏基金整體投資收益增信的效果。 在此安排下， 優先級LP的基金份額投資更類似于一種借貸安排， 基金的投資風險在一定程度上轉嫁至增信方， 劣后級LP杭州天夏與增信方天夏智慧實為一致行動人， 該保證義務進一步增加了杭州天夏對天夏基金具有實質性控制權的證據。

（三）會計選擇的動因

天夏智慧2016年借殼上市之時， 以高達1467%的溢價率收購了杭州天夏， 形成巨額商譽34億元。 在3年業績對賭期間， 也曾營造出短暫的業績繁榮時刻， 但自杭州天夏業績對賭期結束后， 天夏智慧業績迅速變臉， 財務問題層出不窮， 期間多次接到深交所發出的監管函。 到2019年末， 其核心子公司杭州天夏已進入破產程序， 經營業務已基本全面停滯， 最終于2021年2月18日被深交所出具股票終止上市的決定， 正式宣告敗退資本市場。 根據監管問詢內容及2021年底證監會廣西證監局向天夏智慧原董事長、財務總監等人發布的《市場禁入決定書》， 天夏智慧存在多項重大違規行為， 包括虛增收入、利潤等財務造假嫌疑， 以及虛假披露實際控制人等違規信息披露問題， 可見管理層自身誠信存疑， 公司治理、內部控制等方面存在重大缺陷。

在天夏基金存續期間， 為了緩解業績壓力， 減少反映基金虧損， 天夏智慧擁有較強的正向盈余管理動機， 將產業投資基金排除在合并范圍之外。 其實， 天夏基金的合并問題只是天夏智慧這家昔日上市公司財務問題的一角， 但也是實務中產業投資基金合并范圍問題的典型案例之一， 部分企業利用控制權判定原則的抽象性， 從形式而非實質的角度出發， 進行有利于管理層的會計選擇。

五、結論及政策建議

（一）結論

在我國會計準則與國際會計準則趨同的大背景下， 本文通過對三大會計準則的比較， 發現IFRS與US GAAP針對結構化主體或可變利益實體的會計處理思路不盡相同， 而我國現行會計準則缺少針對結構化主體的單獨準則， 對于實質性控制的判斷標準沒有明確的界定， 導致對控制權的判斷受到許多主觀因素的影響， 盡管原則導向的規定保證了理論上的協調一致， 但也可能會創造操縱財務報表的空間。 結合對天夏基金的案例分析， 實務中一些企業出于實現盈余管理、優化資本結構或是滿足法律監管要求等動機， 積極利用準則的空間隨意選擇合并范圍和會計處理方法， 以從對管理層有利的角度出發選擇性地披露會計信息。

（二）政策建議

1. 單獨制定更具針對性的指南。 針對實務操作中出現的問題， 本文認為我國會計準則可適當借鑒US GAAP， 為結構化主體制定單獨指南， 細化實質性控制的判定標準， 對具體情況予以指導， 對特殊情形進行列舉。 此外， 可借鑒US GAAP“VIE評估+首要受益人測試”的理念， 有效避免兩個及以上投資方能夠分別單方面主導結構化主體的不同相關活動而無法確定控制方的情形， 首要受益人和非首要受益人擁有不同的會計處理和信息披露要求。

具體分兩步走。 第一步是評估結構化主體。 依據我國會計準則， 從產業投資基金設立目標、經營活動、次級財務支持及風險等方面進行判斷， 符合結構化主體特征的適用CAS 41， 重點考慮非基于多數表決權的合并問題， 否則在考慮合并問題時， 與普通經營實體無異。 第二步是關于結構化主體控制權歸屬的判斷。 因涉及更多的職業判斷， 需盡可能多地考慮到各種影響因素， 并按照一個井然有序的思路分析。 首先， 要對主體的結構設計和設立目的進行評估， 結構設計能反映所有的決策參與者， 設立目的將關聯到主體的相關活動、經濟利益的性質和來源， 據此識別出所有因影響相關活動而取得可變回報的參與者。 其次， 從投委會席位設置、回報分配和虧損分擔機制以及特殊的非保護性權利等方面識別主體相關活動的決策機制， 判斷各可變回報持有人對相關活動決策的影響力， 從中綜合評估出最具主導權的一方。 再次， 進一步分析其享有的可變回報上的風險敞口。 若風險和報酬匹配， 則認定該方為唯一的首要受益人， 將結構化主體納入合并范圍; 若無法決定最具主導權的可變回報持有人或者可變回報與風險敞口無法匹配， 則得出“沒有任何一方能夠單方面控制主體”的結論， 繼續評估投資方是否對主體實施共同控制或重大影響， 按照對應準則進行后續計量。

2. 增加更多的信息披露要求。 CAS 41對其他主體權益的信息披露做出了原則性規定， 但并未配套細化的規范。 實際上， 很多上市公司在財務報告中披露的有關產業投資基金這類特殊主體的信息少之又少， 且大多數出現在附注中， 這意味著現行制度對上市公司的約束尚不到位， 附注中自愿披露的少量信息不足以引起財務報表使用者的關注。

因此本文建議， 我國會計準則應當強化與結構化主體相關的信息披露要求， 對于上市公司主導參與或能夠實施控制的產業投資基金， 應當考慮將其以單獨主體的形式進行全面披露， 對于非主導參與或不能實施控制的產業投資基金也應當要求上市公司披露更多的信息。 關鍵信息包括但不限于： ①產業投資基金的設立目的、設計、規模、性質和主要經營活動; ②產業投資基金資產、負債的類別和規模， 需詳細披露負債狀況、信用額度及債權人是否擁有追索權等; ③產業投資基金與投資方之間的合同協議， 包含可能對產業投資基金產生財務影響的所有顯性和隱性條約; ④合并判斷的依據、重大假設及其變化情況， 影響控制權判定的合同條款應當予以全面、充分的評估， 若合并范圍發生變動， 應當披露變動對合并財務報表的影響， 包括影響的項目和影響的金額。 在信息得到充分、真實披露的情況下， 即使上市公司存在操縱財務報表的動機， 報表使用者也能夠基于已有的信息進行判斷和識別， 進而做出正確的決策。

【作者單位】上海財經大學會計學院， 上海 200433

【 主 要 參 考 文 獻 】

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[3] 證監會.2019 年上市公司年報會計監管報告[EB/OL].http：//www.csrc.gov.cn/csrc/c100028/c1000701/content.shtml，2020-09-18.

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（責任編輯·校對： 陳晶? 喻晨）