1月人民幣貸款增加3.98萬億為單月統計高點

1月社融數據開門紅，結構上，政府融資繼續挑大梁，企業中長期貸款增速回暖，居民融資依然低迷。本次信貸數據超預期更多來自于供給端的政策推動，各地要求擴大有效投資，投資前置性需求明顯，信貸短期有望維持同比多增局面，但需求端尚未見明顯改善。去年Q4社融規模變化確認“政策底”已至，本次信貸數據確認穩增長節奏，有助于形成“情緒底”。

1月信貸和社融數據均創下歷史單月新高，且都超出Wind一致預期，穩增長初見成效，市場對政策發力的信心有望強化。信貸方面，企業中長貸同樣創下歷史最高紀錄，且一改前5個月同比少增2000億左右的頹勢，轉為同比多增600億。雖然企業貸款中短貸和票據融資的占比仍然較高，但是這是社融好轉初期的常見現象，2019年1月同樣曾出現。新增居民貸款比上年同期少增4270億，繼續受到地產銷售放緩的拖累。財政前置明顯，政府債融資繼續發力且財政支出保持強度。

信貸開門紅明顯超出市場預期，且向前看信貸和政府債券融資有望繼續推升社融存量同比增速，前期市場對經濟前景較為低迷的預期有望扭轉。但信貸開門紅僅是寬信用的起點，在中長期融資需求仍然較為低迷的背景下，我們預計財政政策將會更加積極，各地重大項目將會加快推進落地節奏，基建投資有望持續推升配套融資需求。

在1月央行數據通稿中，我們發現，央行特別強調1月信貸增量為單月統計高點，但有趣的是，央行在上一個單月統計2021年1月并沒有這樣的表態，足見央行對于當前信用擴張的重視。而在央行希望扭轉信用緊縮預期、主動擴張信用的階段，貨幣環境一般整體仍然也是放松的。此外，由于1月信貸的高增還是受到了一定的季節性因素影響，疊加居民信貸的回落顯示地產鏈條仍在收縮的過程中。因此，我們認為，社融數據的高增無疑是利空于債券的，但還不足以將其視為債券市場牛熊轉換的拐點，短期市場可能仍然維持震蕩格局。但是我們仍然需要在戰略上重視數據的改善，后續觀察年后復工的進展，預計當前市場的主要矛盾在3月或將進一步明朗。

隨著金融數據的公布，寬松預期正在逐步兌現，市場分歧和疑慮或逐步消退。從結構上來說，實體內生的融資需求仍然較弱，融資結構靜待改善。伴隨著后續穩信貸政策的持續出臺，我們預計后期信用環境將繼續改善。

圖說

整體來看，1月份社融超預期主要源于政策作用下，信貸供給層面的改善。一方面，“穩增長”政策引導銀行加大信貸投放，實現了“量”層面上的脈沖，另一方面，發改委近期表示“政策發力要適當靠前”，地方政府發債節奏大幅提前。但實體需求回暖持續性仍需觀察，一方面，歷年來銀行均有力求“開門紅”的習慣，2021年12月票據利率的大幅下滑也指向銀行有年底貸款后置的意愿;另一方面，從實際結果上來看，信貸改善主要依賴企業短期貸款、票據融資，顯示銀行有明顯沖量的需求。1月份社融數據超預期給經濟和市場帶來積極影響，但2-3月份實體需求能否持續回暖仍需觀察。

——摘自興業證券宏觀經濟研究報告