阿寬食品增資股轉價格合理性有疑　信披遺漏，巨額現金支出去向不明

趙文娟

疫情之下，靠打造爆款“紅油面皮”走紅的四川白家阿寬食品產業股份有限公司（以下簡稱“阿寬食品”）吃了一波流量紅利，報告期內業績表現出色。或得益于此，阿寬食品在2021年獲得了高瓴懌恒、茅臺建信等資本參投，整體估值出現飛速抬升，然而問題在于，其短期內估值爆增的合理性還是讓人疑惑的。此外，公司的銷量數據、供應商的信披信息也存在一定瑕疵，而巨額現金支出的去向不明，則讓人對公司的采購數據真實性也有所擔心。

招股書披露，2020年2月，阿寬食品出資額由8000萬元增加至8800萬元，新增出資額由南海成長、霍普投資、前海投資、常州彬復、祖文博認購，增資價格為7.50元/出資額。與此同時，實控人陳朝暉又將其持有的864.02萬元出資額轉讓給前述五名股東，但轉讓價格卻是5.68元/出資額，低于同次增資價格。

時隔4個月后的2020年6月，阿寬食品出資額由8800萬元增加至9288.89萬元，新增出資額由高瓴懌恒（新增股東）、茅臺建信（新增股東）、霍普投資、常州彬復認購，增資價格飆至20.45元/出資額。同日，原股東廖筱云將其持有的73.33萬元出資額、實控人陳朝暉將其持有的366.37萬元出資額分別轉讓給王雨晴、高瓴懌恒、茅臺建信、霍普投資、常州彬復，轉讓價格僅有13.64元/出資額，遠低于同次增資價格。

一個月后的7月，實控人陳朝暉、原股東任偉維分別將其持有的公司部分出資額轉讓給新股東壹叁投資，原股東田景然將其持有全部出資額轉讓給王晶晶，轉讓價格為18.30元/出資額，這一價格低于一個月前的增資價格。

同年8月，陳朝暉、何瑤將其持有的公司部分股權分別轉讓給廣州信加易、上海眾源，轉讓價格為26.91/出資額，此時的價格又高于前述幾次的增資價格。

同年9月，阿寬食品改制為股份有限公司。2021年1月，阿寬食品完成改制后第一次增資，將公司股本由9288.89萬股增加至9582.22萬股，新增股本由青島同創（新增股東）、兼固投資（新增股東）、高瓴懌恒、麥星投資（新增股東）認購，增資價格為40.91元/股。

從過往一年中的一系列增資和股權轉讓來看，阿寬食品通過股轉增資共引進了14名股東，其每股的出資額也從開始的7.5元增長到40.91元，增幅高達455.47%，公司估值也從6.6億元抬升至39.2億元。

需要注意的是，在其估值暴增的2020年，雖然公司的營收和業績也同比增長了75.89%和221.70%，但與估值增長的倍數相比卻是要明顯遜色很多。而進入到2021年后，公司的營收和業績表現更為失色，其上半年的營收只有2020年一半左右，業績更是不足1/3。由此來看，過去一年股東入股價格的合理性是需要解釋的。

此外，《監管規則適用指引—關于申請首發上市企業股東信息披露》（以下簡稱“《指引》”）將申報前12個月內產生的新股東認定為突擊入股，若按照阿寬食品在2021年12月保送深市主板IPO的時間節點，青島同創、兼固投資、麥星投資則屬于突擊入股的情形，同時《指引》要求發行人應當在招股說明書中充分披露新增股東的基本情況、入股原因、入股價格及定價依據。可根據招股書披露的內容看，阿寬食品披露的內容顯然是過簡了，仍需要進一步補充說明。

此外，阿寬食品曾與前述股東存在對賭協議。2021年6月，或是為了規避《首發業務若干問題解答》中關于對賭協議規定和要求，雙方解除了對賭協議。與此同時，前述股東轉而與控股股東、實際控制人又簽署了具有生效可能性的對賭協議。需要警惕的是，IPO前夕，一眾資本投入大量的資金搭上阿寬食品的順風車，目的在于攫取高額收益，雖然此前的業績承諾及補償、回購安排等對賭協議已解除，但背后是否還存在抽屜協議顯然不得而知，而這一風險究竟影響有多大，仍需要時間去證明。

2020年新冠疫情發生以來，“宅經濟”“直播經濟”等新商業模式加速催化，在線消費迎來爆發式增長。報告期（2018年至2021年上半年）內，阿寬食品2019年和2020年營收分別增長49.54%、75.89%;同期凈利潤分別增長288.65%、221.70%。表面上看，公司的營收和業績表現還是很亮麗的，可事實上，這一亮眼數據背后卻是隱憂暗顯。

與優秀的業績表現不同的是，阿寬食品的銷售凈利率是并不突出的。報告期內，銷售凈利率僅分別為1.44%、3.75%、6.86%、3.34%，即使是在2020年受疫情影響而快速走紅而業績暴增情況下，凈利率也只有6.86%，不及行業均值。相較之下，其他各期的銷售凈利率就更為單薄了（如表1所示）。

通常來講，毛利率、期間費用等都是影響公司凈利率的重要因素，而就招股書披露的公司毛利率情況看，雖然主營業務毛利率持續走低，但除了2020年略低于同行外，其他各期的主營業務毛利率還都高于行業平均水平的，因此，期間費用因素才可能是導致凈利率不高的重要原因。

數據來源：Wind

《紅周刊》記者發現，阿寬食品在報告期內的期間費用率分別為33.51%、31.25%、20.40%、22.95%，呈現波動下滑的趨勢。橫向對比來看，雖然公司的期間費用率從2020年開始接近于行業平均水平，但總體上還是高于同行的，說明較高的期間費用在一定程度侵蝕了利潤空間。值得一提的是，招股書披露，公司2020年和2021年1～6月根據新收入準則規定，分別將運輸費用調整計入主營業務成本，導致期間費用率有進一步降低，而若將運輸費用加回，公司2020年和2021年1～6月的期間費用率則更高，分別為27.24%和29.82%。

根據招股書，阿寬食品的期間費用主要以銷售費用和管理費用為主，而銷售費用主要由運輸費、職工薪酬、推廣服務費構成，其合計金額占比超過銷售費用的85%;管理費用主要由職工薪酬、股份支付構成，上述費用占管理費用總額的比例超過60%。阿寬食品也在招股書中坦言，隨著公司業務發展，上述主要銷售費用及管理費用仍有上漲壓力，公司的盈利能力將因上述費用的波動而受到不利影響。

數據來源：Wind注：康師傅、統一中國為香港上市公司，未披露期間費用率，故選用期間費用率（TTM）比較。克明食品、三全食品為A股上市公司，其期間費用率亦全部低于阿寬食品。

一般來說，毛利率和凈利率是觀察公司競爭優勢的重要指標，而公司雖然在報告期內營收增長較快，但若結合其主營業務毛利率下滑、凈利率弱于同行、期間費用上漲壓力的現實情況，阿寬食品未來的持續盈利能力還是讓人很擔憂。

與此同時，虧損的子公司、對線上渠道的較為依賴也對阿寬食品未來發展帶來不小的壓力。

截至招股書簽署日（2021年12月16日），公司擁有9家控股子公司（含1家二級控股子公司），其中3家剛剛成立，尚未實際經營業務，而余下的6家子公司在2021年上半年全部虧損。

報告期內，公司方便面、方便粉絲、方便米線、自熱食品等主營業務產品的銷售收入占比均在96%以上。其中線上渠道銷售收入占主營業務收入的占比由2018年的47.53%提升到63.58%，表現出過于依賴線上渠道的趨勢。如若第三方電商平臺的業務模式、經營策略或經營穩定性發生重大變化，則很可能對公司的經營業績產生重大不利影響。

問題不止于此，阿寬食品在信披方面還存在一定的瑕疵。

從主營業務結構來看，方便面營收貢獻占比逐年上升，撐起了公司營收的半邊天，其中打造的爆款“紅油面皮”功不可沒。2020年，“紅油面皮”系列年銷售額約4億元，占公司當年營收的36.04%。

招股書披露，2020年“紅油面皮”系列累計銷售超過1億份，僅2020年“雙十一”期間線上訂單量便達到了約1600萬份。然而招股書在披露產品的產銷情況時卻顯示，2020年方便面（包含紅油面皮）的總體銷量才1299.52萬份，與前述銷量數據相差甚遠。如此情況讓人奇怪，到底哪個銷量數據才是真的？

除此之外，根據招股書，在關聯交易方面，公司與實控人陳朝暉配偶李靜雅控制的企業雅士物流之間的交易金額較大，而雅士物流則身兼供應商和客戶雙重身份，關聯交易的公允性存在疑問。報告期內，公司向雅士物流銷售商品產生的收入分別為9.20萬元、24.89萬元、11.16萬元、13.07萬元，同期向雅士物流采購物流運輸服務產生的金額分別為2190.64萬元、3189.62萬元、2496.17萬元、344.77萬元。

招股書前五大供應商的采購情況顯示，公司在2018年和2019年對第一大供應商的采購金額分別為1584.68萬元、2336.59萬元，2020年向第三大供應商采購的金額為2073.14萬元，前述的采購金額均遠低于公司當年向雅士物流的采購金額，可讓人疑惑的是，為公司提供物流服務的雅士物流卻未列入公司的前五大供應商行列，如此的安排是否合理是令人不解的。

除了供應商信披方面存在一定問題外，《紅周刊》記者還發現，阿寬食品的采購數據同樣存在較大異常。

招股書披露，阿寬食品2020年向前五大供應商產生采購金額為14056.04萬元，占采購總額的比例為22.34%，由此推算出當期公司的未含稅采購總額約為62918.71萬元。

在2020年的合并現金流量表中，阿寬食品“購買商品、接受勞務支付的現金”為77883.39萬元，剔除當年預付款項增加的231.36萬元的影響之后，則與采購相關的現金支出為77652.03萬元。若先不考慮公司的采購增值稅情況，就將未含稅采購額與現金支出相勾稽，可發現2020年未含稅采購比現金支出少了14733.32萬元。理論上，只應付款項有相應金額的減少，則相關數據也能形成合理性匹配。

可事實上，阿寬食品2020年的應付賬款為11208.73萬元，比2019年相同項目金額不僅沒有減少，反而新增了3091.92萬元。這樣一來，導致2020年的未含稅采購總額與財務報表數據出現了17825.24萬元的差異，顯然這是可疑的。

同樣的方法進一步分析，2019年公司的未含稅采購總額約為36383.17萬元。在合并現金流量表中“購買商品、接受勞務支付的現金”為50329.66萬元，剔除當年預付款項增加的29.43萬元的影響之后，則與采購相關的現金支出為50300.23萬元。這一數據比當年未含稅采購總額多13917.06萬元。那么如果合并披露的應付款項有相應的減少，則相關數據就能形成合理匹配。

然而，阿寬食品2019年應付賬款僅比2018年減少了1624.29萬元，與理論減少值相比也相差了12292.77萬元。

值得注意的是，上述結果還是在未考慮增值稅情況下的差異，若考慮增值稅的影響，這些差額還將會更為明顯。

另外，阿寬食品的水、電、天然氣的能源采購情況相比于原材料采購總額的規模很小，而固定資產、無形資產等長期資產的增長情況跟同期“購建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金”相差不大。因此，即便我們考慮到能源采購和長期資產購建的影響，仍無法解釋公司2019年和2020年數據存在明顯偏差的問題。

連續兩年，阿寬食品均存在巨額現金支出而無相關采購數據支撐的情況，那么這些現金支出到底去了哪里，恐怕只有公司自己清楚了。

數據來源：Wind