超越科技從預增到預減的變臉秀

2022-01-18 19:45:40詩與星空

證券市場周刊 2022年2期

詩與星空

上市不足一年的超越科技（301049.SZ）急匆匆地發布了業績預報修正的公告，其招股書中預測2021年全年歸屬于母公司的凈利潤1.57億元至1.81億元，同比增長10.64%至27.63%;新的業績預測是凈利潤8000萬元至1億元，比上年同期下降43.49%-29.37%。

對此，公司稱之前招股書中預測的業績系預計數據，不構成公司的盈利預測或業績承諾。

公司在公告中列出了幾個原因，其中主要原因有兩點，一是公司本年度對家電拆解生產線進行全面升級改造，受生產線調試工作進程影響，拆解生產線投入運行延期;二是由于市場供需關系產生的變化，基金補貼標準下調對公司業績的影響尚無法向上游傳導而得到有效消化。

然而，公司在上市時回復問詢函關于依賴補貼收入問題的時候，并不是這么說的：未來發行人危險廢物處臵業務規模將進一步提升，對補貼收入的依賴性也將進一步下降。發行人整體業績對補貼收入不存在重大依賴。

一般來說，上市公司IPO時需要審計并披露近三年的財務數據。準備上市的公司，往往需要提前三年甚至更早做好準備，這里面就有把報表“做”好看的可能。比如關系比較密切的關聯方、供應商、客戶等各方進行配合，讓公司的業績順利過關。

但這樣的業績一旦上市后就會“原形畢露”，無法維持持續成長性，從而出現“上市即巔峰”的情況。

不正常的收現比

招股書顯示，2018年到2020年，公司的營收分別是2.38億元、2.58億元和3.08億元，成長性比較穩定，公司的凈利潤分別為1.06億元、0.83億元和1.42億元。其中，2019年因為股權激勵的影響較大，導致凈利潤有所下滑。整體來說，公司上市前的財務數據幾乎沒有破綻。

但公司的現金流量表卻和業績發生了背離。

一般而言，一家公司的經營模式在沒有發生較大變化的情況下，大致回款情況是差不多的，衡量回款情況的指標叫做收現比，也就是營業收入和銷售商品、提供勞務的現金流入的比值。

所謂銷售商品、提供勞務的現金流入，就是公司銷售商品收到的現金（含稅），包括預收款。如果公司銷售的商品都收到了現金，那么這個值和營業收入（不含稅）是差不多的。但是正常銷售業務都會產生賒銷和預收，因此收現比的數值可以顯示出公司商品的競爭力。

而超越科技自2019年起，收現比出現了明顯的下降。

這說明公司2019年和2020年的營收增長很可能有水分，新增的營收中，賒銷更多一些，也許是友好合作的大客戶提前做了采購，幫助公司提振了業績。到了2021年，公司上市成功后，大客戶的需求不再那么強烈，導致業績下降。

對大客戶的依賴不減

工業危險廢物處置是超越科技的核心業務，占營收比例90%左右。

2018年，該業務共有14家大客戶，來自大客戶的收入0.84億元，占比53.89%;2019年有7家大客戶，來自大客戶的收入1.01億元，占比60.32%;2020年有16家大客戶，來自大客戶的收入1.73億元，占比70.74%。

隨著生產經營的不斷擴大，可以發現，公司對大客戶的依賴程度越來越高。這和大部分初創企業的發展規律相悖，印證了異常收現比的推測：有可能是大客戶為幫助公司上市而進行的“操作”。

據招股書，在前五大客戶中，有一家叫做馬鞍山鋼晨實業有限公司潤滑油分公司，該客戶一度占據超越科技第一大客戶位置，公司稱該客戶信用期相對較長，回款相對較慢。

然而，實際情況是，馬鞍山鋼晨實業有限公司潤滑油分公司是馬鋼控股旗下子公司，安徽投資集團作為當地國資的投資平臺，持有馬鋼控股49%的股權，同時持有安徽豐創生物技術產業創業投資有限公司（下稱“豐創生物”）19%的股權，而豐創生物的董事木利民先生，“恰好”是超越科技的獨董。從證監會發布的關聯方定義來說，二者并非嚴格意義上的關聯方，但從實際情況來看，有著千絲萬縷的“朋友圈”關系，雙方的業務能否做到絕對的公允，也是未知數。

不合理的資產負債結構

超越科技上市前資產負債率約為30%左右，初看起來比較健康。但2021年半年報顯示，賬面現金只有7500萬元，且有2000萬元的短期借款，1884萬元的一年內到期的長期借款和2603萬元的長期借款。

其中2603萬元的長期借款是2021年新增，公司在上市前資金周轉非常緊張，如果不是及時融資，可能會面臨現金流危機。

由于資金回籠不及時，在資金鏈重壓下，公司的資金成本滾雪球式的增長：2019年公司利息支出120萬元，2020年增加到212萬元，到了2021年三季報，已經激增到了413萬元。

與此同時，超越科技上市不久，緊接著就發布變更募資用途的公告。根據證監會的規定，上市公司在招股書中必須明確列示募資用途，并且需要專款專用，不得無理由挪作他用。有些上市公司會在上市后發布公告，因為市場環境變化，原募投項目需要變更，但這種情況并不多見，大部分上市公司都能按照招股書的募資用途使用資金。即便是變更募資用途，通常也是上市多年之后。

原來，這并非超越科技主動調整，而是被動操作。根據招股書，公司原計劃募資5.94億元，實際募資只有3.86億元。從公司調整募投項目的公告看，雖然對項目進行了調整，但僅僅是分別減少了每一項的投入資金，并沒有停止其中的任何一個項目，融資缺口將通過貸款補充。

上文提到，公司的資金鏈其實非常緊張，如果硬著頭皮繼續完成這些項目的投資，繼續追加貸款，對于公司的償債能力是一個嚴峻的考驗。

看似異常的固定資產折舊年限

據招股書，公司上市時資產總額6.88億元，其中一半以上的資產是固定資產（1.62億元）、在建工程（1.60億元）和無形資產（土地，0.32億元）。

和其他從事環保行業的上市公司一樣，超越科技屬于重資產行業，但公司的固定資產又和同行有比較大的區別：數據顯示，其固定資產折舊年限太短了。

比如，公司的主要固定資產是房屋建筑物，折舊年限只有10-20年，而A股同行大多在20-30年之間，做電池拆解相關的格林美是25年，從事污染物處理的啟迪環境是25-30年。

更短的折舊期限，意味著公司每年的利潤壓力就更大，這種選擇是公司對自身業績充滿信心嗎？

并不盡然。原來，從事環保回收行業的企業，細分領域差距比較大。超越科技的房屋建筑物并不是傳統的廠房，主要是建固廢棄物焚燒處置工程等項目，包括焚燒房和焚燒爐等設備，日常損耗特別快。根據國家標準（危險廢物集中焚燒處置工程建設技術規范），焚燒爐的設計年限不低于10年，危險廢物焚燒廠的設計年限不低于20年。

因為焚燒類固定資產的特殊性，實際使用年限比普通固定資產短，公司只是參照國家標準制訂了相對較短的折舊年限，并不是因業績多么雄厚而有底氣。

政府補助的重大影響

由于行業的特殊性，環保行業對政府補助的依賴非常大，這是一個客觀現狀。

筆者認為，公司獲取政府補助并沒有太大問題，但如果過度依賴政府補助，作為一家上市公司，可能缺乏足夠的內源成長性，從而失去投資者的支持。

環保行業的政府補助有一個特點，那就是支付周期特別長。超越科技招股書顯示，近年來每年的第一大應收賬款客戶就是政府補助。這也導致公司營收、凈利潤雖然尚可，但現金流比較糟糕，經營壓力巨大。

同時，由于募投資金不到位，公司加大廠房設備建設的資金壓力非常大，預計新增資產超過凈資產的200%以上。公司從事的行業對政府補助的依賴程度非常高，新增業務不能及時帶來可靠的現金流，公司資金鏈比較緊張，未來經營存在風險。