○廣東工業大學華立學院 趙文娟

一、引言

現代企業發展過程中，人力資本的作用逐漸凸顯，以人為本理念的引入已經成為企業經營管理的共識。在此背景下，企業改革的重點主要在于深入挖掘人力資本價值，提高公司的治理效率，改變傳統公司治理模式以股東利益至上的理念，轉變為股東以及其他利益持有者共同治理的多邊治理模式，以實現企業經營利益的最大化(賀唯唯、張亞斌，2020)。由此，越來越多的企業在傳統資本結構理論的基礎上，引入人力資本結構，優化二元資本結構，以提高公司治理效率，保障股東及各方利益相關者的合法權益。

二、當前我國公司普遍采用的治理模式

(一)委托人治理模式

一般而言出資人投入資金創建公司，他們投入的資金將會轉化為公司的專用性資產。一旦公司經營出現問題，最先遭受損失的就是專用性資產，根據風險與權益匹配原則，出資人也就是我們所稱的股東將承擔公司資產損失的風險，其他的公司員工、債權人等不會承擔公司資產損失風險。委托人治理模式是指股東擁有公司的所有權，公司的經營交給專業的職業經理人進行管理，將公司的經營者和所有權分離(李明娟、金海鈺，2020)。委托人治理模式下，公司內部治理結構定位為委托代理關系，其治理效率標準是實現股東利益的最大化。委托人治理模式下，受益人主要是股東，而其他利益相關者難以真正獲益，這就極大地打擊了其他利益相關者的積極性，不利于公司治理效率的提升，長久下去甚至可能會損害公司的持續發展。委托人治理模式下，為了提升公司治理效率，公司會建立內部激勵機制，以引導激勵代理人及其他員工的主觀能動性，尤其是予以代理人相應的股份激勵，將代理人的切身利益與公司聯系起來，從而才能真正促進代理人注重公司治理效率提升。總而言之，委托人治理模式下，股東與代理人之間的利益關系十分緊密，且代理人的角色并不是一成不變，通過股權激勵優化公司的股權結構，以協調各個利益方之間的權利和責任關系，防止高層管理者濫用職權，以提高公司的治理效率。

(二)受托人治理模式

委托代理模式雖然有一定的優勢，然而股東是唯一的利益受益者，無法兼顧其他利益方的利益，其治理模式存在弊端。基于此，1932年著名學者Dude提出公司的董事會成員不僅是股東利益的代表者，而更是要代表其他利益方的整體利益。1995年美國學者Blair提出相關者理論，由此正式形成了受托人治理模式。受托人治理模式是指公司董事會是公司所有資產的受托人，董事會需要考慮公司所有股東的利益，并考慮平衡其他利益相關者的各方利益。不再像委托代理模式下公司的治理目標簡單地是股東利益，而是應兼顧各方利益相關者的利益，以提升公司治理效率。受托代理模式下，根據契約理論的闡釋，公司通過合約將員工連接在一起，成為一個共生組織。公司具備組織的一切特征，根據內部工作分工將人與人之間的責任和權利理清楚，并根據公司的經營發展戰略，通過自上而下的命令實現資源配置，為公司創造價值。且隨著受托人治理模式的不斷發展完善，公司治理所涉及的內容更為廣泛，包括股東利益、利益相關者作用、公司信息披露、董事會責任及大小股東平等權利等，兼顧各方利益，并通過利益使得股東、員工等各方權益聯系在一起，成為一個共生組織，自覺挖掘自身的潛力，提高公司治理效率。

三、二元化資本結構下公司治理效應

(一)正向效應

通常情況下，股東要想實現對公司的治理和控制主要是通過“投票”，包括“用手投票”和“用腳投票”，其中“用手投票”主要是指公司經營者如果出于個人利益而做出損害公司利益，或者出現了重大決策失誤，股東有權利通過董事會提出更換經營者；而“用腳投票”則是指如果公司的內部控制制度不能發揮應有的作用，則公司的股東有權利接管資本，或者爭奪公司的實際控制權，以對公司的經營者施加相應的壓力，激勵經營者改善公司治理，保障公司的價值創造。簡單來說，在公司經營管理過程中，當公司的經營狀況表現良好，而且股東對經營者的相關決策和價值創造表示認同時，股東則會為了獲得更多的利益，會有意愿增加股票的持有份額(周楠、林楓，2020)。與之相反的，如果股東對公司經營者的價值創造并不認可，股東就會選擇減持股份，以保護自身的利益，這時候公司將會成為資本市場上容易被接管的一方。根據現代企業委托代理理論，公司治理過程中，委托人與代理人之間的關系并不平等，且存在明顯的信息不對稱問題。通常情況下，公司代理人是實際的經營者，能夠掌握十分豐富的信息，由此處于信息優勢地位；而委托人則由于不直接參與公司經營，實際掌握的信息較少，處于信息劣勢地位。另外還有一種債權關系，當債權人將資金借用給公司使用之后，就會與公司經營者形成一種代理關系，債權人為了保證這些資金不流失，且能夠獲得一定的利益回報，就會行使自身的債權監督權力，監督公司經營者的經營行為。與股東的股權資本相較，債權人的債權資本具有一定的積極作用，一是能夠在一定程度上降低資本成本；二是能夠利用利息支出來抵稅，降低成本；三是利用財務杠桿適度調節收益。由此可見，在公司治理過程中根據公司實際的經營狀況適當地負債能夠在一定程度上優化公司的資本結構，從而提高公司的治理效率，創造更多的價值，保障股東及相關利益者的合法權益。

(二)負向效應

融資活動是公司經營管理必不可少的環節，而如何保障提供給公司資金的利益者的合法權益，并優化資金的利用，是公司治理需要考慮的重要問題，由此形成了以“激勵與約束結合”的治理結構。公司不同的資本結構，有著不同的公司治理結構，其公司治理效率也有相應的差異。就國有企業來說，雖然也是以股權融資為主，但是大部分股份都是國有股份，而國有股東實際控制的缺位導致國企的控制權掌握在企業經營者手中。以上市公司來說，其以股權融資為主，由此形成了股東控制公司的治理局面。當前我國很多上市公司的經營者一般不會直接持有公司股份，是純粹的代理人角色。而相應的債券資本雖然能夠通過監管機制發揮約束，激勵代理人主觀能動性，降低經營的道德風險，然而就實際而言，當前我國上市公司的債權資本比例降低，債權資本不能發揮應有的監督約束作用，從而使得上市公司很容易出現內部人控制現象。非上市公司的企業多是一些中小企業，其債權資本比例雖然較高，但其債權人大多是銀行，銀行不會參與公司的經營事務，導致銀行無法對公司予以有效的約束。總之，現代企業治理過程中，企業經營者和所有者雖然分離，然而卻沒有建立與之相匹配的經營者約束機制，導致企業經營者的自主權缺乏有力監督，從而出現內部人控制問題，不利于公司治理效率的提升。

四、二元化資本結構下公司治理效率問題分析

(一)內部人控制問題

公司經營管理過程中，第一股東往往持有較大的股份份額，這一點在國有企業中表現尤為明顯。公司的股權結構高度集中，雖然能夠提升公司經營管理決策的效率，有助于提高公司治理效率，然而值得注意的是，公司股權結構過于集中，也會帶來一系列的問題，如果發生股東缺位的問題，將可能導致公司經營者監督約束力不夠。以國有企業為例，如果公司的最大股東持有人是全國人民，股東成員是以利益代表而形成的，其委托人缺乏明確的主體，無法形成有力的監督約束力，可能會影響公司董事會、經營者不會真正地為公司長遠考慮，從而影響公司的治理效率。

一般而言，公司的債務資本融資主要是有兩種，一種是銀行借貸，另一種是債券。然而債券的發行有著十分嚴格的市場準入條件，以及到期償還的條件約束，因此并不是公司融資的首選。而銀行由于國家經濟發展政策的支持，以及銀行借貸的性質，可以根據情況申請延遲還款，在一定程度上緩解了公司經營壓力，但相應地也會出現公司缺乏了應有的約束。因此，大多數公司更樂于向銀行借款，而相應的銀行不會參與公司的經營事務，公司經營缺乏有力的約束，無法提高公司的治理效率。另外，就我國現代企業制度發展而言，并沒有真正建立有效的經營者約束機制，也導致了公司經營者的自主經營權缺乏約束，出現內部人控制問題，無法提高公司的治理效率，也不利于公司的長遠發展。

(二)無法保護相關利益方利益

通常情況下，二元化結構并不是自然形成的，而是在資本市場的不斷組織和開發基礎上，企業也隨之調整組織結構形成的。隨著資本市場的不斷開放，公司能夠對外融資，從而改善公司的融資結構。然而隨著資本市場的不斷開放，證券化的趨勢也會逐漸增強，也會吸引更好的投入者進入市場。對于已經成功上市的公司來說，這已經不再是優勢，與之相對應的上市公司為了改善自身的資本結構，會傾向選擇銀行借款、債券發行等其他方式進行融資，以避免出現控制現象，還應配置相應的激勵約束機制，如讓經營者、債權人持有公司一定比例的股份，以激勵這些人成為公司經營的利益共同體，從而認真對待公司經營管理，提高公司治理效率。然而對于國有企業經營管理來說，由于缺乏實際的國有主體，導致缺乏經營管理監督約束機制，從而很容易出現內部人控制現象，不利于公司治理效率的提升，也無法保護相關利益方利益。

五、二元化資本結構下公司治理效率提升對策

(一)進一步推動資本市場的開放

在資本市場開放的背景下，公司能夠從更多的渠道融資，從而改善公司的資本結構，有利于實現公司治理效率的提升。一方面，上市公司傾向通過銀行借款、債券發行等實現融資。同時，為了分擔資本風險，往往會建立相應的激勵約束機制，如股權激勵等，以避免出現內部人控制現象(熊小果，2019)。另一方面，對于非上市公司來說，雖然習慣于通過債權渠道融資，但是也會在股權資本增加過多的情況下，降低負債率。由此，公司在經營管理過程中，能夠通過股東、債權人的兩種監督力量，同時在以股權激勵為主的激勵機制基礎上，避免出現內部人控制，同時提高公司經營者的積極性，提高公司治理效率。

(二)改革優化國有企業的組織結構

現代企業發展過程中，企業制度一直是企業經營管理面臨的問題之一，對于國有企業發展來說更是如此。國有企業產權問題主要是國有主體的缺位，導致企業經營者缺乏有力的監督約束力量。因此，國有企業應注重改革和優化組織結構，設置相應的國有優先權，使得政府能夠減少不必要的資本干預。同時符合國有資本參股的目的，從而引入銀行、大投資者等進入資本市場，走市場化經營管理之路，打破公司決策的壁壘，提高公司治理的效率。

(三)增強債權人治理作用

二元化結構下，為了提高公司治理的效率，應建立真實的銀行、企業債權關系，并強化債權人的治理，以與公司的內部控制人形成抗衡，從而使得內部控制人現象消失。一方面，促進公司與銀行之間的債權關系走上市場化運作，使得銀行能夠成為公司經營者的監控力量，發揮公司績效激勵約束的作用，優化公司的經營管理結構。另一方面，可以適當地賦予銀行一些經營管理權力，從而使得銀行能夠更好地履行監督權力，并發揮銀行的資源優勢，推動企業進行經營管理改革，提升公司治理效率。

六、結論

綜上所述，現代企業制度建設過程中，為了提升公司的治理效率，有必要引入二元資本結構，強化人力資本和物質資本管理工作，科學規劃公司治理模式，以增強企業的整體競爭實力。同時針對當前資本結構下公司治理效率存在的一系列問題，積極推進股權結構的多元化，改革當前企業的組織結構，進一步開放資本市場，使得更多的公司利益方參與公司治理，避免出現單一的股權控制管理局面，以推動企業實現可持續發展目標。