宏觀調(diào)控背景下房地產(chǎn)企業(yè)融資策略研究

劉凱

（青島海爾產(chǎn)城創(chuàng)集團(tuán)有限公司，山東 青島 266103）

一、我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)融資的主要方式

（一）銀行貸款

目前銀行貸款的主要方式有房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸和并購(gòu)貸。

1.開(kāi)發(fā)貸。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款是指對(duì)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)發(fā)放的用于住房、商業(yè)用房和其他房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)建設(shè)的中長(zhǎng)期項(xiàng)目貸款。房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸款期限一般不超過(guò)三年（含三年）。房地產(chǎn)企業(yè)一般拿地取得四證后即可實(shí)現(xiàn)開(kāi)發(fā)貸款的發(fā)放，以此作為建設(shè)前期的主要資金來(lái)源。由于開(kāi)發(fā)貸款需要項(xiàng)目公司提供抵押擔(dān)保，對(duì)銀行來(lái)講，信貸風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，加之總金額巨大，收益穩(wěn)定，因此，開(kāi)發(fā)貸也是各家商業(yè)銀行的一項(xiàng)重要業(yè)務(wù)。

2.并購(gòu)貸。商業(yè)銀行并購(gòu)貸是房地產(chǎn)企業(yè)以合并項(xiàng)目公司或持股平臺(tái)公司向商業(yè)銀行申請(qǐng)的用于交易價(jià)款及費(fèi)用的專(zhuān)項(xiàng)貸款。并購(gòu)貸期限較長(zhǎng)。根據(jù)2015年銀監(jiān)會(huì)修訂的《商業(yè)銀行并購(gòu)貸款風(fēng)險(xiǎn)管理指引》，并購(gòu)貸款期限一般不超過(guò)7年。通常不超過(guò)5年，以3-5年居多。并購(gòu)交易價(jià)款中并購(gòu)貸款所占比例不應(yīng)高于60%，商業(yè)銀行全部并購(gòu)貸款余額占同期本行一級(jí)資本凈額的比例不超過(guò)50%。并購(gòu)貸的使用較為靈活，是目前唯一可支持股本權(quán)益性融資的銀行信貸，可根據(jù)房地產(chǎn)企業(yè)的具體交易方案提供融資支持。

（二）證券市場(chǎng)融資

1.股權(quán)融資

房地產(chǎn)企業(yè)在達(dá)到了上市的標(biāo)準(zhǔn)后，進(jìn)行IP0，以新發(fā)普通股、增發(fā)和配股等方式，來(lái)籌集資金，解決項(xiàng)目建設(shè)過(guò)程中的資金缺口問(wèn)題，這是傳統(tǒng)意義上房地產(chǎn)企業(yè)可用的融資方式。2010年以前，政策相對(duì)寬松，房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)入資本市場(chǎng)難度相對(duì)較小，對(duì)于房地產(chǎn)企業(yè)的審核標(biāo)準(zhǔn)較為寬松。因此，在考慮融資途徑的時(shí)候，大部分房地產(chǎn)企業(yè)，都會(huì)將IP0這一途徑考慮進(jìn)去，以此作為重要融資渠道，但2010年起，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)IP0已基本處于暫停狀態(tài)。

2.信用債券。按債券類(lèi)型，國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行的債券主要分為公司債和企業(yè)債。公司債是股份公司為籌措資金以發(fā)行債券的方式向社會(huì)公眾募集的債。發(fā)行公司債券只限于股份公司，募集的對(duì)象為不特定的社會(huì)公眾。國(guó)內(nèi)公司債由證監(jiān)會(huì)及下屬交易所監(jiān)管，在交易所進(jìn)行交易并由中國(guó)證券登記結(jié)算公司托管；企業(yè)債是境內(nèi)具有法人資格的企業(yè)，依照法定程序發(fā)行、約定在一定期限內(nèi)還本付息的有價(jià)證券。企業(yè)債一般是由中央政府部門(mén)所屬機(jī)構(gòu)、國(guó)有獨(dú)資企業(yè)或國(guó)有控股企業(yè)發(fā)行，最終由國(guó)家發(fā)改委核準(zhǔn)。可見(jiàn)一般情況下普通房地產(chǎn)企業(yè)不具備發(fā)行條件。

3.資產(chǎn)證券化。房地產(chǎn)企業(yè)資產(chǎn)證券化主要包括證監(jiān)會(huì)主管的ABS和交易商協(xié)會(huì)主管的ABN兩大類(lèi)。資產(chǎn)證券化底層資產(chǎn)豐富、交易結(jié)構(gòu)靈活，可以滿足房企多元化融資需求。比較常見(jiàn)的主要有四類(lèi)底層資產(chǎn)：應(yīng)付款、按揭貸款尾款、持有物業(yè)的租金或者增值額、物業(yè)費(fèi)。

（三）信托融資

相對(duì)于傳統(tǒng)銀行來(lái)說(shuō)，信托融資成本較高，但卻同樣是國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)企業(yè)的重要融資方式之一。因?yàn)槠淇梢愿鶕?jù)地產(chǎn)開(kāi)發(fā)的各個(gè)階段設(shè)計(jì)出相適應(yīng)的融資方案，而且資金使用上相對(duì)銀行來(lái)說(shuō)也比較便利。房地產(chǎn)信托一般通過(guò)信托貸款、項(xiàng)目股權(quán)投資來(lái)實(shí)現(xiàn)。

二、宏觀調(diào)控下房地產(chǎn)企業(yè)的融資現(xiàn)狀

（一）渠道單一化

實(shí)務(wù)中，由于融資方式直接，成本較低，銀行也將開(kāi)發(fā)貸視為重要的優(yōu)質(zhì)業(yè)務(wù)爭(zhēng)搶?zhuān)y行貸款融資成為我國(guó)房地產(chǎn)企業(yè)的主要融資方式，目前我國(guó)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)貸余額已經(jīng)突破10萬(wàn)億大關(guān)。多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)都以銀行貸款作為融資的重點(diǎn)，其他融資方式幾乎為零。這使得房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率逐漸升高，同時(shí)企業(yè)的融資能力逐漸降低。僅僅只抓住銀行貸款，在宏觀政策調(diào)控下的背景下，大多數(shù)房地產(chǎn)企業(yè)面臨極大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，資金鏈甚至有斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。

（二）上市發(fā)行難

2010年后成功上市的公司一共有1920家，按行業(yè)看，房地產(chǎn)類(lèi)有4家，僅占比0.21%。4家房地產(chǎn)類(lèi)公司中房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)僅新城控股一家，且是通過(guò)吸收合并方式上市。從市場(chǎng)存量數(shù)據(jù)看，A股市場(chǎng)房地產(chǎn)類(lèi)公司占比極低；2010年后無(wú)房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)企業(yè)的IPO成功案例。大批知名房地產(chǎn)公司在A股長(zhǎng)時(shí)間排隊(duì)上市未果后只能改道港股上市或者直接赴港上市。

（三）債券發(fā)行難

房地產(chǎn)調(diào)控疊加融資監(jiān)管升級(jí)，極大地限制了債券融資。從公開(kāi)信息中可以明顯看出，涉及房地產(chǎn)行業(yè)債券審核速度明顯放緩，審核要求越來(lái)越嚴(yán)格，導(dǎo)致企業(yè)資金的取得周期大大延長(zhǎng)，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)顯著。

（四）私募資金難

私募融資給房地產(chǎn)企業(yè)融資擴(kuò)寬了一種渠道。但是投資者對(duì)于私募基金的投資擔(dān)保要求變高，導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)融資成本加大。私募資金企業(yè)很難得到銀行的支持，所以募集資金相當(dāng)困難，剛剛起步的私募資金企業(yè)能力有限，加之在宏觀調(diào)控政策的影響下，實(shí)行穿透式監(jiān)管，嚴(yán)查明股實(shí)債等方式規(guī)避監(jiān)管，房地產(chǎn)行業(yè)的報(bào)備從嚴(yán)處理，導(dǎo)致私募資金企業(yè)在籌集資金時(shí)，阻礙極大。在沒(méi)有銀行的支持下，私募資金企業(yè)在籌集資金時(shí)，眼光放在個(gè)人、小型企業(yè)等具有大額資金的地方，以此來(lái)募集部分資金，但籌集力度還是極為有限。

（五）自有資金利用效率低

隨著房地產(chǎn)行業(yè)整體快速發(fā)展，大量社會(huì)資金涌入，房地產(chǎn)行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，之前的高額利潤(rùn)率已經(jīng)逐漸正常區(qū)間。為了彌補(bǔ)利潤(rùn)水平的降低，房地產(chǎn)企業(yè)開(kāi)始流行高周轉(zhuǎn)模式，通過(guò)加快開(kāi)發(fā)速度，縮短開(kāi)發(fā)周期來(lái)實(shí)現(xiàn)總利潤(rùn)的提高。不少房地產(chǎn)企業(yè)盲目投資倒地，忽視外部環(huán)境的影響，與國(guó)家政策背道而馳。

房地產(chǎn)行業(yè)的粗線條發(fā)展，導(dǎo)致很多企業(yè)對(duì)于自身經(jīng)濟(jì)狀況不加以合理分析，不注重資金積累，流動(dòng)資金不能加以合理的利用，在工程項(xiàng)目管理上沒(méi)有給到足夠的重視，導(dǎo)致工程事故頻發(fā)，對(duì)于資金沒(méi)有合理安排，導(dǎo)致資金利用效率大大降低。

（六）法律法規(guī)不完善

隨著房地產(chǎn)行業(yè)不斷發(fā)展，需要使用的資金也大幅提升。例如，債券、信托、房地產(chǎn)投資基金等方式逐漸出現(xiàn)。對(duì)于目前的經(jīng)濟(jì)法律法規(guī)而言，為了防止房地產(chǎn)企業(yè)管理者容易鉆漏洞，設(shè)置大面積禁區(qū)，會(huì)導(dǎo)致房地產(chǎn)企業(yè)運(yùn)用新的融資方式時(shí)，上報(bào)審核等速度變慢，從而延緩了項(xiàng)目的開(kāi)發(fā)，導(dǎo)致項(xiàng)目建設(shè)的停滯不前，資金無(wú)法正常合理周轉(zhuǎn)起來(lái)，出現(xiàn)資金利用明顯不合理的現(xiàn)象，在有限的時(shí)間內(nèi)，無(wú)法發(fā)揮出資金應(yīng)有的作用，大大降低的資金利用效率。

法律法規(guī)的不完善，與經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展不匹配，不協(xié)調(diào)，相對(duì)于市場(chǎng)發(fā)展較落后，使得房地產(chǎn)企業(yè)在創(chuàng)新融資渠道方面，受到了很大的阻礙。對(duì)于通過(guò)改善并創(chuàng)新融資渠道，來(lái)降低房地產(chǎn)企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債率這一路徑來(lái)說(shuō)，是很大的現(xiàn)實(shí)困擾因素。

三、完善房地產(chǎn)企業(yè)融資的建議

（一）改善渠道單一的現(xiàn)象，創(chuàng)新融資模式

傳統(tǒng)的融資方式如銀行貸款，已經(jīng)無(wú)法滿足當(dāng)下房地產(chǎn)發(fā)展的新形勢(shì)，多元化的融資方式是企業(yè)可持續(xù)發(fā)展必不可少的助力。雖然在宏觀調(diào)控政策背景下融資受到一定限制，但企業(yè)仍然可以通過(guò)多種渠道獲取資金，并通過(guò)內(nèi)部資金池合理配置，從而改善企業(yè)融資渠道單一化，進(jìn)而降低綜合融資利率。目前來(lái)看，資產(chǎn)證券化和供應(yīng)鏈融資仍有較為廣泛的使用空間。

1.資產(chǎn)證券化。以購(gòu)房尾款的資產(chǎn)證券化為例。購(gòu)房尾款的資產(chǎn)證券化在本質(zhì)上是一個(gè)應(yīng)收賬款質(zhì)押融資業(yè)務(wù)，房地產(chǎn)企業(yè)將客戶的購(gòu)房尾款打包，作為質(zhì)押品提供給專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃管理人，以此獲得融資，由此，可以達(dá)到提前回籠資金的效果，而房地產(chǎn)企業(yè)有到期償還融資款的義務(wù)。房地產(chǎn)企業(yè)也可以將自持物業(yè)、租金及物業(yè)費(fèi)等作為底層資產(chǎn)，積極開(kāi)展資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)。

2.供應(yīng)鏈融資。以應(yīng)付賬款和應(yīng)付票據(jù)為例。房地產(chǎn)企業(yè)可以不一次性支付給供應(yīng)商款項(xiàng)，而是通過(guò)應(yīng)付賬款或應(yīng)付票據(jù)的形式延遲給付。在合同中約定根據(jù)工程進(jìn)度延遲付款，同時(shí)以包干費(fèi)等形式給予一定比例的補(bǔ)償金，或者開(kāi)具承兌匯票，再給予貼息補(bǔ)償。供應(yīng)商可將應(yīng)收賬款保理，應(yīng)收票據(jù)貼現(xiàn)來(lái)提前回款。對(duì)于房企，相當(dāng)于以一定成本融資，且不占用銀行授信額度。對(duì)于供應(yīng)商，一方面可以加強(qiáng)和維護(hù)大客戶關(guān)系、爭(zhēng)取訂單，另一方面可快速盤(pán)活應(yīng)收。

（二）積極尋求海外融資

1.海外股權(quán)融資。隨著境內(nèi)融資持續(xù)收緊，房地產(chǎn)企業(yè)可以尋求在海外上市，且海外股權(quán)融資資金用途限制少，可用于支付土地出讓金、項(xiàng)目建設(shè)、償還貸款和補(bǔ)充流動(dòng)資金，也可用于并購(gòu)項(xiàng)目公司。

2.海外債券融資。房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行海外債主要采取間接境外發(fā)行模式，依托在境外（以英屬維爾京群島、開(kāi)曼群島為主）注冊(cè)的全資子公司（SPV）作為SPV發(fā)行主體，以美元債為主。間接境外發(fā)行模式主要有5種交易結(jié)構(gòu)：境內(nèi)控股公司提供擔(dān)保直接發(fā)行、銀行備用信用證擔(dān)保、維好協(xié)議、維好協(xié)議+股權(quán)購(gòu)買(mǎi)承諾協(xié)議、以境外子公司作為信用主體。

四、結(jié)束語(yǔ)

總之，面對(duì)融資困難以及調(diào)控壓力，部分企業(yè)面臨倒閉的危險(xiǎn)，甚至宏觀經(jīng)濟(jì)受到一定沖擊，但這是無(wú)法避免的。所以為了房地產(chǎn)企業(yè)的良性發(fā)展，房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)從自身尋找原因，突破融資困難的問(wèn)題，找到一條適合自身企業(yè)發(fā)展的道路，努力前行。