金融支持科技創(chuàng)新研究綜述

紀(jì)世乾

（河北經(jīng)貿(mào)大學(xué)金融學(xué)院，河北 石家莊 050061）

一、國外研究現(xiàn)狀

國外學(xué)者在相關(guān)方面已有很多研究成果，金融市場及金融機(jī)構(gòu)具有的風(fēng)險分散和資源配置功能，能夠為企業(yè)提供有力的金融支持。熊彼特認(rèn)為創(chuàng)新能力的提升離不開銀行，銀行作為重要的間接融資渠道，任何經(jīng)濟(jì)活動都離不開銀行的參與。

在技術(shù)發(fā)展的初期，技術(shù)進(jìn)步主要靠引進(jìn)再吸收，此時銀行體系能夠克服信息不對稱，提高融資效率，有利于促進(jìn)科技創(chuàng)新。一些學(xué)者認(rèn)為商業(yè)銀行能在一定程度上促進(jìn)科技創(chuàng)新的發(fā)展，但是由于科技創(chuàng)新企業(yè)的特殊性，使得其在銀行家對高科技企業(yè)的投資往往伴隨著極為嚴(yán)格的篩選。Morck（1999）等從逆向選擇的角度出發(fā)，認(rèn)為銀行的經(jīng)營原則中的逐利性和風(fēng)險規(guī)避原則會使有潛力但高風(fēng)險的企業(yè)遭到拒絕[1]。

風(fēng)險投資是高科技企業(yè)孵化的重要推手，在科技創(chuàng)新過程中起到非常重要的作用。風(fēng)險投資基金除了是企業(yè)重要的資金來源外，其公司治理與配套服務(wù)也在很大程度上幫助企業(yè)的發(fā)展，曾有學(xué)者指出風(fēng)險投資能夠大幅提高企業(yè)的融資效率。Berghe和 Levrau（2002）認(rèn)為風(fēng)險投資基金進(jìn)行公司治理在于其作為高科技公司的監(jiān)督者的角色，進(jìn)而促進(jìn)高科技公司的發(fā)展。有風(fēng)險投資基金介入的企業(yè)的整體發(fā)展要遠(yuǎn)高于沒有風(fēng)險投資基金介入的企業(yè)，這一點被Guo 和 Jiang（2013）對風(fēng)險投資基金對中國創(chuàng)業(yè)公司的貢獻(xiàn)研究中得到了證實，其研究發(fā)現(xiàn)有風(fēng)險投資介入的創(chuàng)業(yè)公司在勞動生產(chǎn)率、盈利性等方面均優(yōu)于后者[2]。

股票市場具有資金聚集與資源配置的作用，能夠為企業(yè)發(fā)展提供必要的資金支持，股份制企業(yè)既可以集聚社會資本又能發(fā)揮杠桿作用，提高社會資金的使用效率，股票市場對經(jīng)濟(jì)的發(fā)展、技術(shù)的進(jìn)步做出了不可忽視的貢獻(xiàn)。股票市場有利于公司治理Diamond（1984）提出高效的股票市場，能夠起到提高企業(yè)的效益的作用[3]。Harwood 等（2015）認(rèn)為，中小企業(yè)證券交易所能夠為快速增長的中小企業(yè)提供有效的資金支持[4]。

債券市場作為融資的重要渠道，在企業(yè)的融資中發(fā)揮著重要的作用，Lipson和 Mortal（2009）研究發(fā)現(xiàn)，股票流動性較差的企業(yè)在籌集資本時傾向于發(fā)行較少的股票而選擇債務(wù)融資[5]。Kim S et.al（2016）通過對韓國上市公司的實證研究，發(fā)現(xiàn)債券融資對企業(yè)創(chuàng)新活動的影響要優(yōu)于商業(yè)銀行貸款。Atanassov J et.al（2005）則從專利獲得的情況出發(fā)，研究了美國公司的情況，發(fā)現(xiàn)債券融資與專利獲得呈正向相關(guān)關(guān)系[6]。

二、 國內(nèi)研究現(xiàn)狀

李海申，王雪琪等（2016）從科技創(chuàng)新與金融創(chuàng)新的角度對河北省科技及金融創(chuàng)新進(jìn)行分析，肯定了金融對科技創(chuàng)新的支持作用[7]。

商業(yè)銀行是最普遍、最觸手可及的融資渠道。我國目前以商業(yè)銀行為主的融資渠道，決定了商業(yè)銀行在科技創(chuàng)新活動中起著重要的作用，吳勇民等（2014）通過實證研究發(fā)現(xiàn)我國技術(shù)進(jìn)步與間接金融體系具有良好的協(xié)同效應(yīng)，但和直接金融體系并未形成良好的協(xié)同。杜傳忠等（2017）肯定了銀行貸款對企業(yè)成長具有促進(jìn)作用，認(rèn)為銀行貸款對新興產(chǎn)業(yè)上市企業(yè)成長具有積極促進(jìn)作用。鞠曉生等（2015）也認(rèn)為中國銀行體系能夠促進(jìn)培育企業(yè)創(chuàng)新。在實證方面，孫芹，宋夏云通過對25個省市自治區(qū)1997年到2016年的面板數(shù)據(jù)進(jìn)行回歸，發(fā)現(xiàn)科技貸款對技術(shù)創(chuàng)新水平的正向作用取決于其規(guī)模大小和當(dāng)前的技術(shù)創(chuàng)新水平[8]。

我國的股票市場發(fā)展時間尚短，對股票市場對技術(shù)創(chuàng)新產(chǎn)生的影響尚沒有一個定論，處于百家爭鳴狀態(tài)，對股票市場的作用既有持肯定態(tài)度又有持懷疑態(tài)度，杜金岷（2017）、胡勇（2016）的研究發(fā)現(xiàn)股票市場會阻礙企業(yè)創(chuàng)新，但是王鶴霖（2018）、馮根福等（2017）認(rèn)為股票市場流動性并不是對所有企業(yè)具有阻礙作用，其對企業(yè)的影響取決于其企業(yè)所有權(quán)性質(zhì)，股票流動性強(qiáng)的民營企業(yè)創(chuàng)新能力受到抑制，但是對國有企業(yè)卻又良好的促進(jìn)作用。與之相反，唐大為等人（2017）通過對中國市場上的股票進(jìn)行實證研究發(fā)現(xiàn)企業(yè)股票的流動性有利于企業(yè)的創(chuàng)新，同時張嶺（2020）研究同樣指出股權(quán)融資更能鼓勵技術(shù)創(chuàng)新[9]。

我國的風(fēng)險投資市場發(fā)展時間較短，雖然也有不少學(xué)者進(jìn)行了風(fēng)險投資與科技創(chuàng)新之間關(guān)系的研究，但是目前的研究存在諸如數(shù)據(jù)不足之類的局限性。黃文青（2010）認(rèn)為風(fēng)險投資的運轉(zhuǎn)必須搭配完善的制度，并且支出風(fēng)險投資活動能否帶來效益取決于成熟的經(jīng)濟(jì)和法律體系[10]。在實證上，張峰（2020）等選取創(chuàng)業(yè)板企業(yè)公司數(shù)據(jù)，運用DEA模型對風(fēng)險投資對科技企業(yè)的影響進(jìn)行了實證研究，發(fā)現(xiàn)風(fēng)險投資顯著促進(jìn)科技企業(yè)的創(chuàng)新能力。

目前債券融資對科技創(chuàng)新的影響在國內(nèi)尚無明確的定論。胡善成，靳來群（2019）提出銀行對技術(shù)創(chuàng)新的邊際促進(jìn)作用將會逐漸減弱，以銀行為主導(dǎo)的金融結(jié)構(gòu)更適應(yīng)于寄生性技術(shù)創(chuàng)新，而以資本市場為主導(dǎo)的金融結(jié)構(gòu)更適應(yīng)于原創(chuàng)性技術(shù)創(chuàng)新[11]，劉捷先（2018）則認(rèn)為債務(wù)融資與企業(yè)研發(fā)投資之間的關(guān)系尚不明確。在實證方面，得出的結(jié)論也有較大差異，白雪靜（2019）通過實證研究得出債券對技術(shù)創(chuàng)新效率存在正向效應(yīng)。呂民樂等（2010）則以汽車與機(jī)械制造業(yè)上市公司為樣本，發(fā)現(xiàn)負(fù)債率與R&D呈現(xiàn)積極效應(yīng)。而劉振（2011）選取97家高科技上市公司，考察了內(nèi)源融資、股權(quán)融資、債券融資對企業(yè)創(chuàng)新活動影響，發(fā)現(xiàn)R&D投資與負(fù)債具有負(fù)相關(guān)的關(guān)系。何京楠（2015）采用系統(tǒng) GMM 方法，分析了債務(wù)對高新技術(shù)產(chǎn)業(yè)R&D 投資的影響，發(fā)現(xiàn)債務(wù)與R&D投資存在顯著關(guān)系，均可以促進(jìn)高技術(shù)產(chǎn)業(yè)研發(fā)投資支出。

三、相關(guān)研究評述

隨著經(jīng)濟(jì)發(fā)展方式的轉(zhuǎn)變、我國的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型進(jìn)入了新階段，科技創(chuàng)新的重要作用日益凸顯，金融作為經(jīng)濟(jì)發(fā)展的潤滑劑，對科技創(chuàng)新活動的開展和科技創(chuàng)新能力的提升具有重要的意義和作用。商業(yè)銀行、風(fēng)險投資、股票市場和債券市場作為四個比較常見的融資渠道，對其對科技創(chuàng)新的研究越來越多。通過對國內(nèi)外文獻(xiàn)綜述發(fā)現(xiàn)，現(xiàn)有的研究對四種融資渠道都進(jìn)行了一定的研究，并且取得了一定的成果，這些研究為我們研究金融系統(tǒng)對地區(qū)科技創(chuàng)新能力提升的過程中起到的作用提供了思路，讓我們從不同角度、不同方面客觀地認(rèn)識到我國金融體系在支持科技創(chuàng)新過程中可能存在的問題。

根據(jù)國外的研究，在企業(yè)的初創(chuàng)期，風(fēng)險投資往往能夠?qū)萍紕?chuàng)新企業(yè)的發(fā)展起到積極作用，而商業(yè)銀行對科技創(chuàng)新企業(yè)的發(fā)展具有一定的抑制作用；而站在中國的金融體系下來看，商業(yè)銀行等間接金融機(jī)構(gòu)以及金融體系反而會對科技創(chuàng)新企業(yè)的發(fā)展以及科技創(chuàng)新活動形成一定程度的促進(jìn)作用。但是風(fēng)險投資受制于我國的風(fēng)險投資發(fā)展時間較短以及體制不健全，反而對科技創(chuàng)新企業(yè)的影響不如國外明顯。

除對風(fēng)險投資和商業(yè)銀行的研究有一定的差異外，國內(nèi)外學(xué)者對股票市場債券市場對科技創(chuàng)新的支持也具有一定的地理特色。以股票市場為例，國外學(xué)者的而研究發(fā)現(xiàn)，股票市場對科技創(chuàng)新的支持是無差別、全方位，不受企業(yè)規(guī)模影響的，即使規(guī)模較小的企業(yè)也能夠得到股票市場的支持，而國內(nèi)的研究則發(fā)現(xiàn)，股票市場對科技創(chuàng)新企業(yè)的影響在國有企業(yè)和民營企業(yè)之間具有很大的不同，這也符合我國的基本國情。除此之外，債券市場也具有一定的地域差異，國外學(xué)者認(rèn)為債券對科技創(chuàng)新的影響主要在于企業(yè)的融資安排上，并能促進(jìn)企業(yè)的科技創(chuàng)新能力提升。