加息背景下的三大新興市場國家貨幣走勢

文/阮智睿 編輯/張美思

展望后市，土耳其里拉料將維持較長一段時間的弱勢，俄羅斯盧布則有望延續上漲勢頭，巴西雷亞爾或存在繼續上漲的可能。

近期，土耳其、巴西、俄羅斯三大新興市場國家央行宣布加息（巴西、俄羅斯央行近期加息兩次）。那么，這三大新興市場國家貨幣的基本面態勢如何？在加息之后，其貨幣前景又將怎樣？以下是筆者的分析。

土耳其里拉仍面臨壓力

自2018年土耳其發生貨幣危機后，長期以來，土耳其深陷資本外流、通貨膨脹和貨幣大幅貶值的局面。2020年以后，新冠肺炎疫情的暴發又對土耳其經濟造成進一步影響，土耳其里拉延續下行態勢。2020年年底，伴隨著全球疫情好轉之下的經濟復蘇，以及2020年11月阿巴爾出任土耳其央行行長后頻繁出臺加息政策（2020年11月土耳其央行將基準利率從10.25%上調至15%，12月再次上調至17%，2021年3月18日又將利率上調200個基點至19%），土耳其里拉出現反彈，國際投資情況有所改善，土耳其與美國10年期國債的利差也逐漸收窄至4.3%左右，2020年年底實現了直接投資的平衡。

2021年以來至5月月中，土耳其里拉呈先漲后跌態勢。2021年年初，土耳其里拉延續了此前的反彈態勢。資本流動方面，年初以來土耳其二級市場外國投資由378.92億美元上升至3月加息時的385.14億美元，并未表現出明顯的資本外流傾向。不過，土耳其國內的通脹問題一直未能得到有效控制。2020年下半年以來，土耳其物價飛漲，至2021年1月，土耳其消費者價格指數（CPI）同比增長14.97%，2月CPI同比增長15.61%，遠超央行所設定的目標通脹率。在此背景下，土耳其里拉于2月下旬起走勢轉弱。

3月，土耳其央行超預期加息200個基點，隨后阿巴爾遭到裁撤。市場普遍認為，其原因是土耳其總統埃爾多安傾向于維持低利率水平刺激經濟，對阿巴爾鷹派的加息風格不滿。這已是近兩年內土耳其總統第三次撤換央行行長。新任土耳其央行行長卡夫哲奧盧為總統埃爾多安的支持者，其承諾會利用政策工具穩定物價，但自其上任以來并未繼續采取加息政策。更換央行行長的行為，在市場看來傳達了土耳其央行更加鴿派的預期，事實上終結了本次土耳其的加息周期，同時也引發了市場對土耳其國內經濟前景及貨幣政策獨立性的擔憂。受此影響，土耳其里拉短時間大幅下跌，同時，資本外逃現象明顯，外國投資者在3月19日—3月26日一周內減少投資98.56億美元。進入4月以來，隨著美聯儲持續的鴿派表態，美債收益率企穩，美元指數走勢轉弱，帶動非美貨幣走強；但由于土耳其央行的鴿派急轉彎，土耳其里拉并未隨其他非美貨幣一起走高，而是延續了下行態勢。

展望后市，筆者認為，在土耳其國內基本面及貨幣政策的影響下，土耳其里拉未來仍將延續走弱態勢。當前，市場已從土耳其更換央行行長的恐慌情緒中恢復，土耳其與美國10年期國債利差已從更換行長時飆升后的5.8%附近降低至4.8%左右。但展望未來，土耳其國內的經濟基本面難言樂觀。首先，疫情方面，土耳其疫苗接種達2502萬劑，每百人接種數量與沙特阿拉伯等國家接近，接種速度略低于歐洲的主要國家，單日新增確診病例在15000例左右，近期疫情更有反彈之勢。其次，通脹方面，在新任央行行長鴿派的貨幣政策下，土耳其通脹率有進一步加速上升的跡象。4月通脹率已達到17.14%，在全球大宗商品價格持續上漲和通脹預期日益高漲的背景下，未來土耳其通脹形勢不容樂觀，或將進一步影響土耳其經濟復蘇。此外，貨幣政策方面，在土耳其國內政治因素的影響下，土耳其央行難以推出加息政策，而維持現有利率的成本則將越來越高。綜合以上多方面的形勢看，預計土耳其里拉將維持較長時間的貶值態勢。

俄羅斯盧布料延續上漲態勢

2020年，受到疫情及原油價格下跌等因素的影響，俄羅斯盧布匯率大幅下跌。2021年1月至3月中旬，在多方面因素的作用下，俄羅斯盧布呈現區間震蕩態勢。首先，從經濟基本面看，進入2021年以來，隨著全球經濟形勢的整體好轉，原油等大宗商品價格有所上漲，帶動俄羅斯經濟有所回升，通脹走高。俄羅斯1月CPI同比增長5.2%，2月CPI同比增長5.7%，持續高于俄羅斯央行的目標通脹率4%，為俄羅斯央行在3月加息提供了動力。其次，從地緣政治局勢看，俄美關系及俄烏關系等又給俄羅斯經濟局勢帶來一定的風險。拜登政府上任后即對俄羅斯實行了一系列新的制裁措施，以及俄羅斯與烏克蘭關系持續惡化，進一步加劇了俄羅斯的經濟風險及俄羅斯盧布所承受的壓力。今年以來，俄羅斯10年期國債收益率已上漲90個基點，國債遭大量賣出；而交易型開放式指數基金（ETF）在年初至2月凈流出俄羅斯超4900萬美元，反映了投資者對于俄羅斯經濟前景的擔憂。

出于應對通脹，以及對沖美國制裁及未來美聯儲加息對俄羅斯經濟的影響等考慮，3月19日，俄羅斯央行宣布提高關鍵利率25個基點至4.5%，隨后又于4月23日的議息會議上提高關鍵利率5個基點至5%。在大宗商品價格持續上漲改善俄羅斯經濟基本面的基礎上，加息舉措加強了俄羅斯盧布的吸引力，推動俄羅斯盧布上漲。自3月加息以來至5月月中，俄羅斯盧布已上漲了3%；與此同時，俄羅斯ETF在加息后凈流入轉正，表明其資本外逃得到了一定程度的遏制。

展望后市，在疫情好轉與油價上漲帶來的經濟復蘇、對加息政策延續的預期以及政治風險緩和等因素的作用下，預計俄羅斯盧布仍將延續上漲勢頭。首先，俄羅斯單日新增確診病例數回落到8000左右，疫情正在持續好轉，而油價上漲又增加了俄羅斯的財政收入，有助于俄羅斯經濟的進一步復蘇。其次，俄羅斯CPI從3月的5.8%回落至4月的5.53%，但通脹預期仍居高不下。預計后續俄羅斯或將延續加息步伐。此外，地緣政治方面，俄羅斯已經從俄烏邊境開始撤軍, 以緩和地區緊張局勢。而德國也已經表態將不顧歐盟的反對加快北溪2號天然氣管道的鋪建工作, 預計夏天可以使用。德國及俄羅斯的合作，將進一步為俄羅斯盧布提供支撐。因此，預計未來一段時間內俄羅斯盧布將延續上漲態勢。

巴西雷亞爾存在進一步走強的可能

2020年，受疫情對巴西經濟強烈沖擊的影響，巴西雷亞爾大幅下跌，一度成為當年表現最差的新興市場貨幣。2021年以來至3月巴西央行加息前，巴西雷亞爾仍延續著此前的下跌態勢，對美元貶值8.2%。在貨幣大幅貶值的背后，是巴西經濟基本面面臨著多重困境。其一，巴西疫情相對嚴重，單日新增病例居高不下，而疫苗接種卻進展緩慢。疫情帶來的不確定性給巴西的經濟恢復帶來了不小的阻力。其二，2021年以來，巴西通脹率快速上漲，2月通脹率近四年來首次同比增長超5%，已經非常接近巴西央行的目標通脹區間2.25%—5.25%的上限。其三，為應對疫情給經濟帶來的不利影響，巴西推出大規模財政刺激政策，財政赤字率從2020年年初的6%左右擴大至2020年四季度的13.63%，債務規模情況逐漸惡化。作為典型的拉美國家，巴西發生債務違約的風險不容小覷，巴西債務結構特征明顯，對國際資本的依存度較高，特別是依賴美國資金的流入。今年2月以來美債收益率飆升，美國與巴西的美元國債利差持續下降至2.2%左右，使得巴西國債吸引力持續下降，資本開始外流。2021年2月巴西直接投資凈流出達72億美元，3月凈流出達54億美元。

面對通脹、貨幣貶值及資本外流的形勢，巴西央行在3月16日宣布將基準利率提高75個基點至2.75%，后又于5月4日再次升息75個基點至3.5%。在3月首次實施加息操作后，巴西以美元計價的國債收益率趨穩，10年期國債收益率下行至4%附近，巴西雷亞爾有所反彈；而在5月4日再次加息75個基點后，巴西雷亞爾快速走強，成為5月初表現最強勢的新興市場貨幣。在兩次加息后，巴西資本流入也由負轉正。

展望后市，預計在延續加息政策的作用下，巴西雷亞爾仍有進一步上漲的動能。在加息后，巴西的通脹率繼續走高，巴西官方通貨膨脹指標廣義消費者物價指數（IPCA）3月同比增長6.1%，超出央行的目標通脹區間；4月則進一步上升至6.76%。由于目前并未顯現出通脹得到抑制的跡象，且存在惡化的風險，預計巴西央行有繼續加息的動力。在此背景下，巴西雷亞爾存在進一步走強的可能。不過，也需要警惕疫情持續惡化對巴西經濟造成更嚴重的打壓。5月上半月巴西單日新增新冠肺炎確診人數仍位于7.5萬的高位，累計確診人數已達1529萬。如若疫情繼續惡化，巴西經濟將會受到更嚴重的打擊，巴西雷亞爾也將受到進一步的拖累。