高管任期、股權激勵與研發支出盈余管理

姜寶強 程炯梅

一、引言

在兩權分離的公司所有制下，高管在企業日常運轉和生產經營過程中掌握著企業實質控制權，是公司重大活動的決策者。高管的認知和價值觀念直接影響其對問題或事務的理解和處理方式的不同，造成最終決策的差異。隨著高層梯隊理論的不斷發展，學者們開始關注并研究高層管理人員的個人特征是否會影響企業的戰略決策以及經營業績。任期作為高層管理者眾多人口特征之一，對企業的經營業績、高管薪酬等各項活動產生了影響，也成為影響公司盈余質量的重要因素之一（陳德球和雷光勇，2011；Demerjian等，2013）。

盈余管理是公司內部人為了自身利益，通過改變財務報告信息誤導信息使用者進行相關決策的行為。盈余管理的手段分為應計盈余管理和真實盈余管理。會計法律法規的不斷健全使得企業通過應計盈余管理操縱盈余的難度越來越大，越來越多的企業傾向于通過真實經營活動安排來達到管理企業盈余的目的。Roychowdhury（2006）認為真實盈余管理是管理者為了自身利益最大化而誤導信息使用者，從事與企業正常經營活動背離的經營管理行為，提出了操縱性費用的真實盈余管理模型，將操縱性費用的范圍界定為對廣告費用、銷售費用等酌量性費用的操縱。近年來，我國對企業創新活動制定了一系列的優惠政策和獎勵措施，大力支持和鼓勵企業開展研發創新。但與此同時，企業研發投資具有回收期長、風險高等特點，對企業的短期財務業績具有不利影響。研發投資相比一般投資具有更強的專業性，對研發支出合理性的解讀需要信息使用者具有較高的專業知識。從財務信息層面難以區分出公司是利用研發活動進行費用操控還是進行正常的投資決策（胡元木等，2016），這提高了高管通過削減研發投資、進行盈余管理的動機和操作空間。因此，有必要對研發支出盈余管理如何受到高管任期的影響進行具體分析。

本文將高管任職不同階段的特征與聲譽理論相結合，對高管任職早期與晚期如何影響企業研發活動盈余管理進行理論分析與實證檢驗，并在此基礎上對股權激勵如何發揮調節作用進行分析，以期為公司治理層完善高管任用政策和激勵政策，促進企業研發活動的合理安排、提高企業持續創新能力提供參考。

二、文獻述評

1.高管任職不同階段對盈余管理的影響。研究發現新上任的管理者為了獲得市場聲譽，在任職的第一年會調低盈余，并在任職后一年會進行正向的盈余管理（Pourciau，1993；杜興強和周澤將，2010；Nieken和Sliwka，2015）。也有學者發現新上任的高管在剛任職時就會進行正向的盈余管理，隱瞞對自身利益不利的壞消息（姜付秀等，2013；許言等，2017）。隨著CEO任職時間的增加，其職位防御水平逐漸降低，夸大盈余的情況有所緩解（黃國良等，2013）。為了離任時的收益，也為了能夠將來有更好的發展機會，管理者在離任前有動機進行盈余管理（Retienga和Teamey，2003；賀小剛等，2012）。

2.高管任期對真實盈余管理的影響。林永堅等（2013）在其研究中證實了新任職的首席執行官在第一年只使用應計盈余管理手段降低利潤，而在上任后的前兩個完整會計年度會同時使用應計項目和真實經營活動高估公司盈利。Ali等（2015）在研究中對任期其他年份進行控制的情況下，得出首席執行官在上任后前三年會通過應計項目和真實活動相結合的方式高估盈余。李增幅和曾曉清（2014）證實無論是正常離任的高管還是異常離任的高管在離開公司前都會為了離任前爭取個人利益而進行真實盈余管理。也有研究發現在整個任期內，高層管理人員通過真實活動管理盈余的趨勢呈現U型變化，這表明管理者在早期和晚期確實有強烈的盈余管理動機（岑維和董娜瓊，2015）。

3.股權激勵對盈余管理的影響。有研究發現股權激勵有利于解決代理沖突，有利于高管在實現自身利益的同時為股東利益努力付出，抑制其在任職期間的盈余管理行為（Armstrong等，2010；袁知柱等，2014；張東旭等，2016）。也有研究發現高管可能為了能夠達到行權要求得到高額報酬，實施更多的盈余管理行為（Baker等，2003；肖淑芳等，2013；吳德勝和王棟，2015）。“激勵性”股權激勵計劃的公司實施真實活動盈余管理和應計項目盈余管理的程度更大。真實盈余管理是“踩線”達標公司達成股權激勵行權業績條件的關鍵手段（謝德仁等，2018）。

三、理論分析與假設提出

1.高管任期對研發支出盈余管理的影響研究。Fama于1980年提出了職業生涯考慮理論，認為市場往往依賴于他們的業績表現評估新上任CEO的能力。職業生涯考慮對于高層管理者來說是一種隱性激勵，關系到高管的未來薪酬（Gibbon和Murphy，1992），甚至是否能夠繼續留任（Milbourn，2003）。Hambrick與Fukutomi（1991）提出高管任期的五階段模型，將任期分為任命期、實踐探索期、模式選擇期、整合集聚期和衰退離任期五個階段，認為高管在不同階段會表現為不同的思維方式和行為決策，最終造成企業經營決策和業績的差異。

處于任職不同階段的高管對于其職業生涯的考慮因素有所差異，企業盈余管理的內部特征和外界條件在不斷發生變化，直接影響高管進行盈余管理的動機強弱。處于任命期，高管對工作的熱情和興趣很高，但是專業知識和技能存在欠缺，對工作環境也不夠熟悉。同時聲譽機制理論認為，如果管理者在任期早期報告的業績不佳，他們會被整個市場認為是能力差的高管，使他們的整個職業生涯都會因此受到影響。因此，高管在任期早期會有更強的動機盡早得到市場的認可，報告良好的公司業績，以避免被貼上能力差的標簽影響職業生涯。因此此時高管有很強的動機通過盈余管理來達到這樣的目的。

任命期和離職期之間的三個任職階段是高層管理人員事業的上升期，高管多渠道了解熟悉公司環境，積極努力探索適合公司的管理模式，不斷積累專業知識，制定科學的經營發展決策。高管的能力逐漸得到認可與接受，促進高管在建立起高能力的良好聲譽之后，長期任職的高管會熱衷于保護自己的聲譽。對于這一階段的高管，即使目前業績不佳，市場更可能將其歸因于高管能力以外的因素；而一旦市場發現其存在高估盈余的不合理行為，會對其聲譽造成損害。研發支出的費用化雖然會對企業的短期業績產生影響，但從長期來看一旦研發成功，能夠形成企業的核心競爭能力，有利于高管獲得長期的市場聲譽。因此，這三個階段的高管通過削減研發支出進行盈余管理獲得的收益遠遠小于其機會成本，通過研發活動進行真實盈余管理的動機較小。

隨著任職時間的延長，最終高管處于衰退離任期，該階段高管投入在工作中的精力和激情大不如前，成功的經歷和權利的增大使他們傾向于過度自信，管理模式與企業的匹配度逐漸降低，最終導致公司業績越來越差。而在高管任期的晚期，公司業績與高管離任報酬息息相關，高管會有強烈的動機通過各種手段提高公司業績。此時進行研發投資會降低企業的當期業績，由此可能帶來的未來業績增長通常不會影響即將離任的高管的薪酬。并且，對于那些達到自然退休年限的高管對自身聲譽不會過多考慮，較少關心經理人市場對他們的評價。因此，任期晚期的高管通過削減研發支出提高企業盈余的動機較強。基于以上分析，提出假設1和假設2：

H1：相比其他任職階段，高管的任期早期與研發支出盈余管理顯著負相關。

H2：相比其他任職階段，高管的任期晚期與研發支出盈余管理顯著負相關。

2.股權激勵對高管任期與研發支出盈余管理關系的調節作用。根據激勵理論，股權激勵在一定程度上影響高層管理人員的自利行為。目前關于股權激勵有兩種不同的理論：一種是利益趨同理論，另一種是壕溝效應理論。Jensen與Meckling（1976）首次提出利益趨同理論，其核心觀點是高層管理人員持有的股份數量和企業業績的變化趨勢相同，即高管持股比例的增加可以提高企業業績質量。股權激勵機制緩解了代理沖突，實現了委托方和受托方利益的高度統一，有利于高管利用擁有的資源更加努力地為公司創造價值。壕溝效應理論則有相反的觀點。高管持有的股份越多，其擁有的權力就越大，很可能利用這一職位之便攫取更多個人利益，比如掩蓋轉移公司財產的行為，增加在職消費，或通過膨脹的權利粉飾公司業績，損害利益相關者的利益等。高管持股后，會使他們擁有的權利更大，權利使他們對公司有更大的支配權，因而會做出為了個人利益而忽略公司利益的行為決策。

雖然基于壕溝理論，高管可以通過對公司的實質控制粉飾公司業績，達到獲得個人收益，但股權激勵無疑會拓寬高管的決策視野。高管層在被授予股權激勵后，并不能馬上行權獲得收益，只有在股權激勵計劃設定的行權業績條件得到滿足以后才能取得行權資格。股權激勵能夠使高管在研發投資決策時，綜合考慮其對短期業績和中長期業績的影響，不會盲目因為研發投資會降低當期利潤而削減研發支出。因此，本文認為基于激勵理論，股權激勵能夠抑制高管任職早期和任職晚期利用研發支出進行盈余管理的動機，約束高管任職早期和晚期期間的研發支出盈余管理行為。基于以上分析，提出研究假設3和假設4：

H3：股權激勵會約束高管任期早期的研發支出盈余管理行為。

H4：股權激勵會加劇高管任期晚期的研發支出盈余管理行為。

四、實證研究設計

（一）研究模型

1.被解釋變量。被解釋變量為異常研發支出（ABNARMAL_RD），本文借鑒朱紅軍等（2016）的方法，運用如下模型對上市公司的異常研發支出進行估計，模型如下：

其中，RDit為公司當年的實際研發支出；RDit-1為公司上一年的實際研發支出；MVit為公司期末總市值的自然對數；it為公司期末的TobinQ值；INTit為公司當年扣除折舊攤銷費用前的營業利潤；TAit表示公司期末總資產；Normal_RDit是估計出來的正常研發支出；Abnormal_RDit反映了公司的異常研發支出。

2.解釋變量。解釋變量為高管任期。高管任期指總經理、CEO或者總裁從上任之日起至統計截止日或離任之日止，如果高管在統計截止日期的當年的某個時間離任，則任期為該高管從上任之日起至離任之日止的期間。借鑒許言等（2017），本文對高管更替的界定方法如下：如果某高管在第t年的6月30日之前上任，那么該高管任期第t年被定義為任期第一年；如果是在6月30日之后才上任，那么第t+1年被定義為第一年；同樣的，如果高層管理人員在第t年的6月30日之前離任，那么第t－1年被定義為任期最后一年；如果是在6月30日之后才離任，那么第t年被定義為該高管任期的最后一年。如果某高管在一個公司多次連任，那么將該高管的多個任期合并看作一個任期來看待。借鑒運用Ali等（2015）以及許言等（2017）的做法，對高管任期的定義如下：高管任職早期（EAELYYEARS），取高管任期樣本中位數(3.86年)的一半為“任期早期”，如果某公司－年度觀測值處于高管任期的前兩年，那么取值為1，否則取值為0；高管任職晚期即離任前一年（FINALYEAR），若某公司－年度處于高管任期最后一年，那么取值為1，否則取值為0。

3.調節變量。過查閱數據庫中公司股權激勵資料，結合股權激勵的有效期和實施進程判斷，本文對股權激勵的定義如下：從某公司首次實施股權激勵的年份開始，行權或者有效期截止之前的年份取值為1，其他的年份取值為0。

4.控制變量。根據已有文獻，本文將如下變量作為控制變量：公司規模SIZE、成長機會GROWTH、盈利能力ROA、償債能力LEV、公司上市年限CAGE、股權集中度CENT、公司領導權結構DUAL、高管持股比例MGT和高管現金薪酬COM。此外，對年度和行業效應進行了控制，在回歸中加入了行業虛擬變量IND和年度虛擬變量YEAR。上述各變量的定義如表1。

表1 各變量定義表

本文研究的是高管任期、股權激勵如何影響研發支出盈余管理，為了驗證前面提出的三個假設，在R&D費用估計模型的基礎上，分別構建五個模型。

（1）為了驗證假設1，高管任期早期與研發支出盈余管理的關系，建立回歸模型（4）如下：：

（2）為了驗證假設2，高管任期晚期與研發支出盈余管理的關系，建立回歸模型（5）和（6）如下：

（3）為了驗證假設3和假設4，股權激勵對高管任期和研發支出盈余管理之間關系的影響，分別將任期的早期和任期的晚期帶入以下模型（7）和模型（8）中：

（二）樣本選取

本文選取2007－2019年滬深A股上市公司為研究樣本，根據CSMAR數據庫提供的高管任期并結合WIND數據庫深度資料下的董事會與高管任期日期，手工整理收集高管任期相關數據。研發支出數據來源于WIND數據庫。股權激勵數據根據CSMAR數據庫以及WIND數據庫中深度資料下的重大事項中的股權激勵數據手工整理，其他財務數據通過CSMAR數據庫得到。

本文對上述初始樣本數據處理過程如下：（1）剔除金融類上市公司；（2）剔除上市公司中ST或PT狀態的樣本；（3）剔除高管任期、研發費用信息披露和其他財務數據缺失的樣本；（4）本文按照證監會行業標準分類，其中制造業細分到次類，并對每年不足15個樣本的行業進行必要的合并與刪除。為了消除極端值的影響，對所有連續變量的極端值都在1%和99%的水平上進行縮尾處理，最終得到14258個樣本觀測值。

五、實證分析結果

（一）描述性分析

由表2可以看出，我國上市公司高管任期的跨度比較大，任期的最短時間只有半年，最長達到17年多。高管任期的中位數和平均值分別為3.86年和4.59年，取中位數的一半，即高管任期的前兩年定義為任期早期。在公司年度觀察中，約有25%對應于任期的早期，而樣本中約15%的公司年度觀察值對應于CEO們任期的晚期。所選樣本公司的平均研發支出盈余管理水平為-0.03，標準差為0.93，這說明我國企業確實存在通過調控研發支出活動管理企業盈余的行為。

表2 各變量描述性統計

（二）回歸結果分析

1.高管任期對研發支出盈余管理的影響研究。表3（1）是模型（4）的實證回歸結果，表3（1）中任期早期（EARLYYEARS）的系數為-0.051，并且在5%的水平上顯著，回歸結果說明，相比于之后的任職年份，高管任期早期顯著負向影響研發支出盈余管理，即與之后的任職年份相比，高管任期早期更有動機通過減少研發支出進行盈余管理，實現美化企業業績的目的，以便能夠獲得高額報酬和良好聲譽。假設1得到驗證。

表3 高管任期與研發支出盈余管理回歸結果

表3（2）和表3（3）分別是模型（5）和模型（6）的實證回歸結果。表3（2）中任期晚期（FINALYEAR）的系數為-0.052，并且在5%的水平上顯著，回歸結果顯示，在沒有對任期早期影響進行控制的情況下，與其他任期年份相比，高管任期晚期與研發支出盈余管理顯著負相關。表3（3）的回歸結果顯示，在對任期早期影響進行控制的情況下，任期晚期（FINALYEAR）的系數為-0.052，并且在5%的水平上顯著，說明無論是否控制任期早期的影響，均得到抑制的結論，由此可見任期晚期確實存在研發支出盈余管理行為。假設2得到驗證。表3還提供了任期早期與任期晚期盈余管理的比較，可以得出早期盈余管理程度與晚期盈余管理程度基本相同的結論。

2.股權激勵的調節作用。表4（1）通過分組驗證股權激勵對高管任期早期與研發支出盈余管理關系的影響，對高層管理人員進行股權激勵的企業，早期的結果變得不顯著，而那些沒有對高層管理人員實施股權激勵的企業，早期結果依然顯著，即股權激勵可以抑制任期早期的研發支出盈余管理行為。表4（2）通過分組驗證股權激勵對高管任期晚期與研發支出盈余管理關系的影響，對高層管理人員進行股權激勵的企業，晚期結果變得不顯著，而那些沒有對高層管理人員實施股權激勵的企業，晚期結果依然顯著，即股權激勵可以有效抑制任期晚期的研發支出盈余管理行為。假設3和假設4得到證明。

表4 有無股權激勵情況下高管任期與研發支出盈余管理的分組回歸結果

（三）穩健性檢驗

為了確保實證結果的穩健性，進行了以下穩健性檢驗。對被解釋變量的計量方法進行調整，借鑒胡元木等（2016）的方法，模型（9）的殘差代表異常研發費用，對所有回歸過程重新進行檢驗。檢驗結果如表5和表6所示。

表5 高管任期與研發支出盈余管理回歸結果（穩健性檢驗）

表6 有無股權激勵情況下高管任期與研發支出盈余管理的分組回歸結果（穩健性檢驗）

其中，RDit是研發費用，TAit-1是第i家公司在第t-1年的總資產，Sit-1是第i家公司在第t-1年的營業收入，εit是殘差。再根據t年的研發費用的實際值減去估計的正常值得出異常研發費用。如果異常研發費用（ABNORMAL_RD）大于零，即實際值大于正常值；如果異常研發費用（ABNORMAL_RD）小于零，即實際值小于正常值。

從表5和表6可以看出，替換得到與前文一致的結論，證實了本文結論具有穩健性。

六、研究結論與政策建議

本文在現有研究的基礎上，以2007-2019年我國A股上市公司為研究對象，研究驗證了高管任期、股權激勵對研發支出盈余管理的影響。最終得出如下結論：（1）任期早期與研發支出盈余管理顯著負相關，即與之后的任職年份相比，高管任期早期更有動機通過異常削減研發支出進行盈余管理，美化公司業績。（2）控制任期早期的影響，相比于其他任職年份，高管在任期晚期更傾向于通過異常削減研發支出進行盈余管理。（3）在高管任職的早期和晚期對高管實施股權激勵，可以激勵高管與股東利益趨同，有效減弱任期早期和晚期利用研發支出進行盈余管理的動機。

研究結論對公司治理層完善高管任用政策和激勵政策、抑制企業高管的盈余管理行為、提升我國上市公司研發水平和創新能力具有參考價值。本文提出以下具體建議：

1.重視高管任期內的研發支出盈余管理行為。相關機構要提高對高管任期內盈余管理行為的重視程度，尤其是在高管任期早期和任期晚期盈余管理動機較強的兩個階段，加強對高管盈余管理行為的監管，強化高管對異常削減研發支出的責任，避免高管削減研發支出的短視行為給公司的長遠發展帶來危害。

2.建立規范完善的經理人市場。企業要制定合理的高管任期，避免高管任期過長或者頻繁更替。高管在任期早期和晚期盈余管理的動機較強，任期過長，可能出現高管權力過于集中，固步自封；而任期太短會導致高管的決策視野過窄，更多關注如何在短期提高企業業績，以犧牲企業長遠發展為代價快速建立自身聲譽。因此，高管任期應當適當延長，讓高管有一個相對穩定的預期，獲得歸屬感，在與企業共進退中實現自身利益最大化，約束高層管理人員在其任職期間內的損害企業長期價值的短視行為。

3.制定適宜的激勵政策。研究結果表明，制定適當的股權激勵政策，確實可以起到約束高層管理人員研發支出盈余管理行為的作用。企業給予高層管理者一定的股權激勵，有利于減少高管的短視行為，實現高管私人利益和企業利益最大化目標的統一。因此，為了約束高管通過異常削減研發費用進行盈余管理，提高企業業績報告質量，治理層要積極地探索適合企業發展的股權激勵制度，要結合高管任期的不同階段，確定股權激勵實施的時機，合理設計業績考核指標，對企業研發支出的水平進行約束，充分發揮股權激勵對任期內壓低研發支出的盈余管理行為的約束作用。