EVA在企業價值評估中的應用

張亞南

摘 要：近年來，EVA作為評價企業價值的標準被我國越來越多的公司所接受。本文在闡述EVA相關基本理論的基礎上，采用案例分析的研究方法，以S公司作為分析對象，詳細計算了該公司的EVA及企業價值，結果表明S公司市值低于其真實價值，股價還有上漲空間。因此對投資者提出買入并持有該公司股票的投資建議。

關鍵詞：S公司;企業價值;EVA

一、引言

對企業價值進行評估可以衡量一個企業在市場中能夠創造的價值，為管理者和投資者提供決策有用的關鍵信息。近年來，EVA模型在實務中被越來越多的企業認可和應用。對于企業管理者來說，相比傳統的評估模式，EVA的特點是充分考慮到了企業的權益資本成本，且減少管理者盈余管理的機會，從而能夠真實地反映經營者的業績。對于投資者來說，運用EVA模型對企業價值進行評估，可以幫助投資者不被企業披露的財務報表所迷惑，對該企業價值創造和成長能力有一定的判斷，能夠了解到企業真實的內在價值，從而作出正確而高效的投資決策。

二、EVA模型

在不同的視角下，企業價值可以使用不同的表現形式來表示，比如：市場價值是企業在交易市場上能夠獲得的交易價格;賬面價值是在歷史成本計量原則下，用企業財務報表等所提供的信息來計量的。企業價值評估是以企業價值管理和對企業整體的分析為前提，將企業視為一個整體來估量其價值;也是從企業目前的治理能力和管理情況出發，全面對未來各種因素將可能會對企業產生的影響進行考量后，選定一種相對合理的方法，來對整個企業的價值進行評估。計算公式如下：

企業價值=期初投入的資本+經營各期EVA的現值

（公式1）

EVA指的是企業通過投資資本創造的利潤超過資本成本的剩余價值。很明顯，應該把EVA作為一個剩余利潤指標看待。此外，EVA通常也被用來評價資本使用效率和經營效率，能更直觀反映股東財富的增減變動情況。當EVA小于0時，表明股東的財富受到損害;當EVA大于0時，說明股東財富有所增加;當EVA計算結果為0時，表明股東財富沒有變動。

企業EVA的計算公式如下：

EVA=稅后凈經營利潤-資本成本

=稅后凈經營利潤（NOPAT）-加權平均資本成本（WACC）*投入資本總額（TC）（公式2）

從公式1和公式2可看出，EVA被稅后凈經營利潤 （NOPAT）、投入資本總額（TC）和加權平均資本成本（WACC）三個關鍵財務指標決定。其中，稅后凈經營利潤（NOPAT）是指扣除企業全部資本的稅后的投資收益，反映的是企業全部資產的盈利水平。加權平均資本成本（WACC）是用企業占用的債務資本成本和所有者權益資本成本，以各自所占的比例確定權數，最后相加計算得出。投入資本總額（TC）是指企業投入的權益資本和債務資本的兩項總和。

三、S公司簡介

1. S公司概況

S公司是一家創業板上市企業，成立于1999年5月20日，并于2015年6月26日在深圳證券交易所上市，是一家專注于研發、生產、銷售生物藥物的高新技術企業。其營銷網絡覆蓋全國各地，產品主要研發方向有免疫調節類、心腦血管類以及神經系統類等生物技術類藥物，產品主要有脫氧核苷酸鈉注射液、纖溶酶注射劑、薄芝糖肽注射液、GM1、注射用胸腺肽等。經過最初的艱苦創業及二十多年的不斷自我完善，S公司現在已經建立起基于抗體與抗體可變區親和層析分離純化技術的生物大分子研究開發平臺以及以創新、科技、服務和銷售為一體的高新技術產業。企業目前擁有十余項國家發明專利、多個臨床療效確切并擁有多項獨家生產的國藥準字號產品，同時S企業還是多個藥品的國家標準起草單位。生物技術在科技界備受關注，是21世紀最有前途的高新技術，醫藥行業被譽為永不衰落的朝陽產業。在國家重點發展高新技術產業政策的指導下，S公司以生物技術為主，正健康地向科、工、貿一體化的大型制藥集團前進。

2.相關財務指標

在評估企業價值之前，應該首先了解一下這家企業的總體發展趨勢，需要全面詳細地研究分析企業過去幾年的財務數據，從而對企業的償債能力以及運營過程中主營產品的盈利能力等有所了解，同時還需要對企業是否具備成長創新能力有所判斷。

一般情況而言，企業凈資產收益率越高代表股東投入資本的獲利能力越強，企業運營績效越好。但是，由表1可以看出，S公司的凈資產收益率在最近幾年呈下降的趨勢，特別是2019年下降幅度較大，表明S公司盈利能力下滑。從反映償債能力的財務指標可看出企業償債能力較強，目前沒有面臨財務風險，但存在面臨資金機會成本問題。從凈利潤增長率和營業收入增長率可看出，S公司在2015年-2018年凈利潤和營業收入呈持續增長趨勢，但在 2019年呈現負增長，成長能力發生驟然下滑。

四、S公司EVA估值

1.預測S公司營業收入和營業成本

由S公司2015年-2019年的企業利潤表可以得到該企業營業收入，并可計算得出其增長率。S公司這五年營業收入增長率的幾何平均數為9.64%。基于此，S公司2020年營業收入預測值為13.1億元。根據S公司2015年-2019年營業成本占營業收入比重的幾何平均數為22.82%，則2020年該公司成本預測值為2.99億元。根據S公司2015年-2019年營業成本占營業收入比重的幾何平均數為41.9%，則可預測該公司2020年營業成本為5.49億元。

2.計算稅后凈經營利潤（NOPAT）

按照公式稅后凈經營利潤=息稅前利潤*（1-所得稅稅率）可計算得出S公司2020年NOPAT預測值為4.16億元。

3.計算投入資本總額（TC）

從表4可看出S公司2015年-2018年投入資本總額基本穩定在16多億元，在2019年有所減少。假設2020年投入資本總額保持過去五年平均值，最終計算得出2020年投入資本總額為15億元。

4.估算加權平均資本成本（WACC）

由資產負債表可知，S公司自上市以來一直沒有有息負債，所以資本成本只需要核算權益資本成本即可。本文在核算權益資本成本時運用的是資本資產定價模型，計算公式為：權益資本成本=Rm+β*（Rm-Rf）。

其中：Rm是指預期市場報酬率，β表示股票的β系數，Rf是指無風險利率，（Rm-Rf）表示市場風險溢價。

5.計算EVA現值

根據公式1和前面計算結果，得到2020年預測EVA值為2.84億元。根據國海證券對S公司及醫藥行業盈利預測，假設該公司2020年以后進入穩定增長期，那么計算得出S公司EVA現值為32億元。

根據公式1和前面計算結果，可計算得到S公司企業價值=期初投入總資本+EVA現值= 15+32=47（億元）。這表明用EVA模型估測出來的S公司企業價值為47億元。

五、對S公司投資建議

通過EVA估值法評估出來的S公司企業價值是47億元，每股價值為9.76元。S公司在2019年12月31日的收盤價為8.95元，因此S公司市值低于其真實價值，股價還有上漲空間。

近年來，人們可支配收入水平不斷提高，對生活水平特別是生活質量的要求也不斷提升。健康問題隨之越來越受到人們的重視。而且，醫藥制造業是一個重要而特殊的行業，受到國家多項利好政策傾斜，其作為戰略新興產業發展勢頭正盛。因此，受此宏觀環境影響，尤其新冠肺炎疫情的暴發，我國醫藥行業呈現出持續增長趨勢，受到眾多投資者的關注。作為一家藥企，S公司受政策環境的影響、股市大盤的帶動以及研發能力的不斷增強和足夠的資金儲備，其未來的增長前景較為樂觀。因此，本文認為投資者應在8元左右買入S公司股票并長期持有，直至其股價被高估或者宏觀經濟、醫藥行業和S公司本身的經營環境發生變化。

六、結論

相比傳統的價值評估模式，運用經濟增加值模型對企業價值進行評估能夠更準確地反映企業的真實價值。本文以EVA為價值評估模型，對S公司進行了價值評估。計算結果表明S公司市值低于其真實價值，說明其股價還有上漲空間。并且，當前新冠疫情還未完全結束，受宏觀經濟運行環境的影響和醫藥行業特點的帶動，預測該公司股價未來的增長前景較為樂觀，因此建議投資者買入并長期持有該公司股票，直至其股價被高估或者宏觀環境發生不利的變化。

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