股權激勵會提升企業投資效率嗎？

姚富馨

摘要：現代企業中所有權與經營權分離導致了委托代理與信息不對稱等問題，這一定程度上會使一些企業高管會為滿足自身利益而做出非效率投資決策從而降低企業績效。股權激勵可以將高管利益與企業利益聯系起來，影響激勵對象的投資行為進而影響企業業績。本文選取工程機械行業的龍頭企業三一重工為研究對象，通過分析兩次股權激勵前后投資效率的變動情況，最終認為三一重工第二次股權激勵計劃更為科學合理，對企業的投資效率起到了促進作用。

關鍵詞：股權激勵;投資行為;投資效率;三一重工

在現代企業中，大多數民營公司治理結構為兩權分離形式，即所有權與經營權分離，這種模式優勢在于經營者的專業化可以提高公司管理水平，但也會由于委托代理、信息不對稱等因素會產生一些治理問題，這些問題會導致企業管理者為滿足自身利益而傷害公司整體利益，通過影響高管的投資決策進而影響到企業的投資效率。企業高管的投資決策在企運營過程中具有不可替代的作用，投資不僅可以為企業創造現金流，同時也能為企業未來創造價值，企業價值的提高就取決于企業投資效率的提升。影響企業投資效率的因素眾多，但管理層的努力是關鍵因素之一，這就需要治理層運用激勵措施來提高高管們的積極性，而一個科學合理的激勵機制可以將高管利益與股東利益聯系起來，能夠對企業高管的非效率投資行為起到抑制作用，使高管能夠專注于企業的長期發展。因此，研究股權激勵方案對企業投資效率的影響十分必要。

1.三一重工股權激勵方案簡介

1.1公司簡介

三一重工是一家綜合性工程機械制造商。1994年，三一重工股份有限公司創立，并迅速崛起。該公司于2003年在上交所上市，上市初期，其產品僅為混凝土機械和道路機械。2018年，公司產品除混凝土機械、道路機械外，還包括挖掘機械、起重機械等。短短20年，公司從一家初創的小公司成長為工程機械行業的領軍企業，企業產品多元化，國際化布局不斷擴大。目前已在亞洲、南美、歐洲、北美等國際市場設立了銷售子公司或生產基地。目前，三一重工是全球最大的混凝土機械制造商，也是中國最大的工程機械龍頭企業。

1.2股權激勵動因

2012年，三一重工為了完善公司治理結構，建立激勵與約束相互制衡的長效激勵機制，以及充分調動公司高層管理人員和技術骨干的積極性，有效地結合股東、公司和經營者的利益，首次推出股權激勵計劃;在2016年，三一重工為了要吸引和留住優秀人才，充分調動董事、高級管理人員、中層管理人員和核心技術（業務）人員的積極性，有效結合股東、公司和核心團隊的利益，使各方關注公司長遠發展，啟動第二期股權激勵計劃。兩項股權激勵計劃的共同目的是調動企業管理層的積極性，促進企業的長遠發展而企業管理者的投資決策對企業的長期發展起著至關重要的作用，因此三一重工的股權激勵計劃對投資效率是否起到了提升作用值得探究。

1.3股權激勵計劃內容

三一重工首次股權激勵的激勵方式為股票期權、限制性股票;涉及的激勵對象中，企業高管有15人，中層管理和業務技術骨干有1393人;公司業績要求是2013年凈利潤增長率要比2014年高10%、2014年凈利潤增長率要比2013年高10%（包含限制性股票）、2015年凈利潤增長率要比2014年度高10%（包含限制性股票）;個人業績要求是考核需達到合格以上;有效期為六年。

三一重工第二次股權激勵的激勵方式同第一次一樣為股票期權、限制性股票;激勵對象為高管17人，中層管理和業務技術骨干1667人;公司業績要求是2017年凈利潤較2016年增長10%或以上、2018年凈利潤較2017年增長10%或以上（包含限制性股票）、2019年凈利潤較2018年增長10%或以上（包含限制性股票）;個人業績要求是按照個人考核結果確定行權系數（卓越：100%;優秀90%;良好70%;不合格0%）;有效期為五年。

1.4財務業績與股權激勵行權情況

通過分析三一重工兩次股權激勵方案可知，三一重工股權激勵公司業績考核指標是凈利潤增長率，2012年至2019年三一重工每年凈利潤分別是56.86億元、29.04億元、7.09億元、496.1萬元、2.03億元、20.92億元、61.16億元、113.26億元，年增長率分別為-48.94%、-75.57%、-99.30%、4001.13%、928.35%、192.33%、85.18%，由此可知，三一重工第一次股權激勵由于連年業績不佳沒有達到行權條件，但在第二次股權激勵中業績連年上漲全部達到行權條件。

2.三一重工股權激勵投資效率分析

本文從兩個方面來對三一重工股權激勵進行分析，分別為投資規模分析和投資效率綜合指標分析。為了更好的反應股權激勵對投資效率的影響，同時剔除宏觀經濟與行業因素的影響，本文選取未實施股權激勵的可比公司徐工機械來進行橫向比較。

2.1投資規模分析

2.1.1長期資產投資增長率

投資支出反應企業在生產經營過程中的所有做的投入，本文的投資支出指標選取長期資產投資增長率，其計算公式為：長期資產投資增長率=（本期實物資產投資增加額+本期長期股權投資額增長額）/（期初實物資產投資增加額+期初長期股權投資額增長額）。結合三一重工的制造業屬性和高科技屬性，實物資產投資增長額包括固定資產、無形資產、研發投入和在建資產增長額等增加資本存量的支出。經測算，2011年～2020年三一重工長期資產投資増量率為60.32%、37.95%、-2.53%、-0.9%、-1.18%、-8.9%、-8.06%、-1.4%、-4.34%、17.55%;而徐工機械2011年～2020年長期資產投資増量率為59.12%、36.67%、12.97%、7.98%、-23.09%、20.81%、1.51%、18.83%、5.93%、6.93%。

由此可以看出，在實施股權激勵之前，三一重工與徐工機械長期資產投資增長率相近，實施股權激勵之后三一重工長期資產投資增長率大幅下滑，且連續7年為負增長，而未實施股權激勵的徐工機械僅在2015年和2020年低于三一重工。

2.1.2投資支出資產比

為了更好的衡量三一重工投資支出情況，本文從現金流的角度運用投資支出資產比指標衡量三一重工投資支出的變化情況，其公式為：投資支出資產比=（構建固定資產、無形資產和其他長期資產支付的現金+投資支付的現金+支付其他與投資活動有關的現金）/期初總資產。經測算，三一重工2011年至2020年的投資支出資產比為26.304%、15.355%、4.978%、5.389%、2.679%、2.072%、3.535%、24.299%、35.801%、22.980%;徐工機械2011年至2020年的投資支出資產比為12.364%、8.175%、4.979%、2.698%、5.194%、6.085%、4.154%、6.823%、6.348%、3.936%。

根據測算結果可以看出，自2011年開始三一重工與徐工機械投資支出資產比都出現下滑，一直持續到2014年才趨于穩定，自2017年后三一重工投資支出資產比大幅提升遠超徐工機械。三一重工在實施第一期股權激勵計劃前投資支出資產比高于徐工機械，僅在2015年至2016年略低于徐工機械，其他年份均高于徐工機械。

2.2投資效率綜合指標分析

對投資效率的考察，主要是考慮企業投資對企業經濟價值是否起到提升作用。經濟增加值（EVA）是指從稅后凈營業利潤中扣除企業的資本成本的所得，包括股權成本和債務成本，EVA可以更加真實地反映企業的資本使用效率和價值創造能力，更客觀地反映企業的獲利能力。但經濟增加值是絕對數指標，無法較好的進行對比，因此，本文亦選取經濟增加值回報率（EVAs）指標來衡量企業創造的經濟價值。經測算，三一重工2011年至2020年EVAs是550.09、314.13、-106.67、-80.29、-107.82、-47.82、19.38、174.64、253.03、247.29;徐工機械2011年至2020年EVAs是321.00、120.00、53.00、26.00、-35.00、-53.00、10.00、65.00、141.00、163.00。三一重工與徐工機械在2011年到2015年EVAs都逐漸下降，2015年以后才開始提升，其中在2013年至2015年期間，三一重工EVAs甚至低于徐工機械。

3.結論

通過三項指標對比可以看出，三一重工在實施第一次股權激勵后投資規模增速有所放緩，特別是在2012年，投資規模縮減較大，一度出現負增長現象，分析其原因，主要是由于2010年至2012年我國經濟增速放緩，工程機械行業產能過剩，市場的低迷使得各大公司都減少投資活動，而在2016年實施第二次股權激勵計劃之后，我國經濟回暖，工程機械行業開始復蘇，市場前景廣闊，企業投資也隨之增加，投資效率也不斷提高。結合三一重工兩次股權激勵計劃我們也不難發現，去除宏觀經濟與行業因素的影響，三一重工第二次股權激勵計劃對投資效率起到的促進作用要優于第一次股權激勵計劃，而第二次股權激勵計劃設置的行權條件與業績考核要求相比于第一次股權激勵計劃更加科學合理。因此，本文認為科學合理的股權激勵計劃對企業投資效率可以起到促進作用。