散戶從炒股到炒“基”？

何小民

散戶也可以通過公募REITs來投資傳統基建項目了。

REITs（Real Estate Investment Trusts）的全稱是房地產投資信托基金，簡單來說，將不動產項目資產證券化，由專業機構進行投資及資產管理，普通投資者通過擁有基金份額，可以參與投資不動產。

5月31日，首批9只公募REITs產品對公眾投資者發售，再現一日售罄的火爆行情，單日合計吸金超500億元。由于公眾投資者初步有效認購倍數超過10 倍，6只產品啟動了回撥機制，即將部分基金份額由網下機構申購回撥至公眾投資者，盡可能讓公眾投資者能參與其中。

REITs在中國起步發展較晚，直到2014年才發行第一個類 REITs產品，截至2021年5月底，已累計發行84只類REITs 產品，發行金額達 1523億元。

那么，高速發展的市場，會是投資掘金的好地方嗎？

公募REITs最早出現在上世紀60年代的美國，投資房地產、酒店商場、工業地產、基礎設施等領域。與國外不同，此次我國公募REITs試點產品的底層資產是基礎設施，而非房地產。

首批9只公募REITs產品的底層資產涉及的基礎設施，涵蓋產業園（3只）、高速公路（2只）、倉儲物流（2只）、和污染治理（2只）領域，分別為華安張江光大園 REIT、東吳蘇州工業園區產業園 REIT 和博時招商蛇口產業園REIT ；浙商證券滬杭甬高速 REIT 和平安廣州交投廣河高速公路 REIT ；中金普洛斯倉儲物流 REIT 和紅土創新鹽田港倉儲物流 REIT ；富國首創水務REIT 和中航首鋼生物質 REIT 。

這 9 只公募 REITs 主要分布在長三角、珠三角和京津冀等核心城市群，它們的底層資產的原始權益人，除了中金普洛斯 REITs 含有外資背景外，其余均為國資背景，且實控人以地方國資委為主。

值得一提的是，這些基礎設施項目資產證券化后，投資者買的并不是這些實體，而是它們的產權或特許經營權，具體來說，產業園、倉儲物流類REITs買的是項目對應的產權，而高速公路、市政環保類REITs買的是特許經營權。

目前，9只公募REITs均為契約型封閉式基金，因為底層資產是基礎設施，封閉期限較長，為20年至99年不等，封閉期內不得辦理申購與贖。如果是特許經營權類的項目，基金成立后封閉期結束后，將無償歸還給政府。

這些項目的底層資產都處在熱門發達地區，據業內人士透露，它們是從60多個候選項目中優中選優出來的，是熱門城市的核心優質資產。項目所在區域是國家重點發展的區域，能共享區域發展紅利，項目封閉期內或存在升值空間。

雖同為REITs產品，但這次公募REITs產品和以前發行的類REITs項目有較大差別。最明顯的莫過于，公眾投資者可以參與，基金成立后公眾投資者持有的份額可在二級市場場內交易退出，流動性比之前的私募REITs要好一些。

此外，以前的類 REITs 的底層資產比較豐富，以商業地產為主，涵蓋房地產和基礎設施等領域，但此次公募REITs 僅在基礎設施進行試點。

公募 REITs 本質上是公募基金，但它和投資者平日里購買的普通股票型和債券型基金仍有不同，主要是基金產品對應的底層資產不一樣，公募 REITs的底層資產是實體的基礎設施項目，而一般股票的的底層資產是股票。

所以，綜合多方比較來看，相比股票的高風險和債券的低風險，公募REITs 是一個介于股票和債券之間的中風險金融產品，豐富了公眾投資者的資產配置選擇。

首批公募REITs產品之所以備受市場追捧，除了這些產品對應的底層資產為一線城市的核心資產外，還因為這些REITs產品的強制分紅機制。

對公眾投資者而言，這批公募REITs的投資收益有兩部分：穩定的分紅收益和所持基金份額帶來的資本利得收益。

值得一提的是，第一部分的現金流收益是強制分配，比較穩定。根據去年8月，發改委發布的相關文件，這些產品的收益分配比例不低于基金年度可供分配金額的90%，且未來三年的現金分派率原則上不低于4%。

從各家披露的公告來看，首批的9只公募 REITs基金的 2021 年現金流分派率大多在 3.1%～11%，如果以公募 REITs發售日當天（ 5 月 31 日）十年期國債的收益率為（3.07%）為基準，這些產品的分紅收益顯然是高于十年期的國債收益率。

不同產品的現金流分派率不同。具體來說，因底層資產為物流地產和產業園項目基金，有產權且封閉期限更長，如廣河高速公路還有99年才到期，所以這種公募 REITs基金凈現金流分派率（3%～5%）比特許經營權類的基金凈現金流分派率（6%～11%）要低。

不過，這些產權類的公募 REITs在項目期結束后可以獲得資產的增值收益，即資本利得收益，兩部分收益相加，也有不錯的收益。

REITs起源于上世紀60年代的美國，目前40多個國家都推出了REITs產品，在美國已經發展出成熟市場。

5月22日，在2021清華五道口全球金融論壇上。美國REITs協會CEO斯蒂芬·韋克斯勒（Steven Wechsler）提到，目前，美國的REITs資產規模達到3.5萬億美元，其中，在資本市場上市的有2.5萬億美元，1萬億美元是非上市的。其中，有1.45億的美國人在持有REITs股份。換句話說，在美國，約43%的家庭，直接或間接持有REITs，散戶投資者參與高。

但在中國，公募REITs才起步，散戶的實際參與度其實并不高。首先因為此次公募REITs采取網下詢價的方式確定基金份額認購價格，根據《基礎設施基金指引》，具體有戰略定向配售（不低于20%）、網下機構詢價發售（不低于56%）以及公眾投資者定價發售等方式，公眾投資者參與認購的比例不得超過24%。

但實際上，從首批公募 REITs的配售情況來看，公眾投資者有效認購金額為 20.79 億元，占比為 6.62%，其中，公眾配售占比超過 10%的只有兩個，張江光大園 REIT和鹽港 REIT，分別為13.4%、12.0%。這意味著，在大多數REITs公眾投資者占比沒能超過10%，首鋼綠能公眾認購配售比不足2%。

不難看出，首批 REITs的主要參與者仍為原始權益人和機構投資者，公眾投資者的實際參與度并不高，被迫“重在參與”。

此次公募REITs的發售，雖然公眾投資者參與程度不高，但是相比股票、基金、債券等傳統金融產品，公募REITs依舊為散戶提供了一個中風險中受益產品配置的范本，但對地方政府而言，意義顯然更大。

基建拉動經濟增長，是過去很長一段時期我國的經濟發展的動力，但這些基礎設施項目吸納并占用了大量金融資源，導致金融資源分配不均衡。

此次公募REITs在基礎設施領域的試點，涉及的項目背后實控人均為地方國資委，對地方政府而言，最明星的意義莫過于，盤活存量資產，能降低地方政府和國企的負債率。

邏輯并不復雜。以往，這些基建設施的投融資主要通過城投平臺、國企等市場主體來運作，融資方式大多為傳統的銀行貸款、債券以及非標等。

而此批公募REITs的本質是標準化的證券產品，證券和基金公司通過基礎設施資產支持計劃，將這些存量的基礎設施資產證券化，向機構投資和公眾投資者發售，在這過程中，這些基礎設施項目得以獲得新融資。

換個角度來看，這些公募REITs基金本質是權益類產品，一定程度上也改變了這些基礎設施項目的融資模式，從以前的債權融資轉換成了現在的權益融資，從而實現對地方債務風險的化解。

不過，在化解新的風險的同時，也可能會出現新的風險隱患。在業內人士看來，這批公募REITs的風險在于底層資產質量，即未來如何實現項目的持續增長，這將考驗基金管理人、運營商的管理能力。

事實上，在成熟的美國市場上，就曾出現一些因項目管理不當而導致杠桿率過高，最終出現資不抵債的問題REITs。

同時，目前試點的公募REITs項目幾乎都是一線城市或者核心城市的項目，隨著公募REITs未來的發展，試點范圍必將擴大，當涉及的底層資產項目下沉后，如何抵御各類不確定性帶來的風險也值得關注。

不過，在業內人士看來，當前迫切需要解決的是如何完善公募REITs發展過程中過需要的稅收法律等配套政策，此次REITs的產品結構都比較復雜，大多采用了“公募基金+ABS”的機構，且不少還涉及了SPV（Special Purpose Vehicle：特殊目的載體），如果沒有合適的稅收政策支持，會給實際運行帶來一定困難。

在當前“房住不炒”的定調下，公眾對房價的信仰依舊存在，租售并舉的推行緩慢，未來能否通過將公募REITs拓展到房地產領域，讓散戶通過持有REITs份額來共享房地產發展紅利，值得期待。