“雙循環”格局下企業并購與創新績效研究

季博

摘要：本文基于我國上市公司發生的跨國技術并購案例，利用PSM-DID模型對長江經濟帶企業技術并購與創新績效關系進行驗證，從跨國技術并購交易特征、跨國技術并購主體特征兩個角度出發，探討影響跨國技術并購創新績效的因素。最后，結合研究結果，分別從政府和企業兩個層面為中國企業實施跨國技術并購的實踐提供相應的政策建議。

關鍵詞：雙循環格局;企業并購;創新績效

1.緒論

1.1研究背景

“要堅定不移貫徹新發展理念，推動長江經濟帶高質量發展，譜寫生態優先綠色發展新篇章，打造區域協調發展新樣板，構筑高水平對外開放新高地，使長江經濟帶成為我國生態優先綠色發展主戰場、暢通國內國際雙循環主動脈、引領經濟高質量發展主力軍。”

2019年5月，《長江三角洲區域一體化發展規劃綱要》指出，要求長三角要緊扣“一體化”和“高質量”兩個關鍵，帶動整個長江經濟帶和華東地區發展，形成高質量發展的區域集群。推動長江經濟帶發展是黨中央作出的重大決策，是關系國家發展全局的重大戰略。

1.2國內外研究現狀及評述

通過對國內外的有關文獻進行梳理和分析，國內外學者分別從不同的視角切入并購這一研究領域，從對外直接投資與企業創新，到經濟帶并購與企業績效再到技術并購與企業創新均已經形成豐富完整的理論體系。但是也可以看到現有的研究存在以下局限：

（1）研究結論尚存爭議。無論是對外直接投資與企業創新、經濟帶并購與企業績效以及技術并購與企業創新，目前學術界均未達成統一的結論，仍然存在一定的爭議。并購對于創新的影響機制并不清晰，并購中哪些關鍵因素會影響企的創新績效也缺乏深入研究與探討。

（2）并購視角集中國內，缺乏外延。關于并購的研究目前國內外的視角仍然更多的集中于國內企業的績效研究，近兩年來技術并購研究興起，但很少有視角將技術并購延伸至經濟帶技術并購。學術界關于經濟帶技術并購的研究僅有少量的案例解讀，缺乏以數據為基礎的詳細的分析與實證檢驗。

（3）目前有關經濟帶并購以及技術并購的研究對象更多集中于歐美、日本等發達國家的高技術領域，有關于新興市場國家的并購行為研究尚不充分。并且在研究當中選取的并購行業中多集中于探討某一類如計算機、醫藥等行業的并購現象，缺乏普遍性研究。

1.3研究方法

1.3.1文獻研究法

通過閱讀大量的期刊，文件和著作等文獻資料，了解有關創新型企業股權激勵及創新績效相關的研究成果，了解相關政策，確定研究思路，全面掌握所需資料。

1.3.2實證分析法

本文主要采用了傾向得分匹配（PSM）和雙重差分法（DID），并借助 Stata統計軟件進行數據處理。

2.并購企業技術創新績效影響因素

企業并購的原因是為了獲取技術上的競爭優勢，擴大盈利空間，以技術碾壓競爭對手。企業的技術水平直接和企業的盈利程度相關，技術創新績效的高低決定了企業盈利空間的大小，所了解企業并購對技術創新績效的關鍵影響因素尤其重要。影響并購企業技術創新績效的因素眾多，主要分為內部因素和外部因素兩方面來考慮。內部因素有并購規模、人力資本、技術投入、社會責任;外部因素有市場競爭、文化環境、政府行為、知識產權。

3.我國技術并購與企業創新績效研究

3.1研究模型與數據

3.1.1 雙重差分模型（DID-difference in difference）

雙重差分法（倍差法）實質上是利用了“自然實驗”的思想，通常用來評估某項政策的實施效果。模型的主要思路是將一項政策的實施看成是一個自然實驗，在控制了某些變量以后，通過縱向和橫向的對比來計算政策產生的差異。具體來說，縱向上通過比較同一個體實施政策前后所產生的差異，橫向上則通過對比實施政策的個體和未實施政策個體之間產生的差異。與傳統的回歸模型相比，雙重差分模型能夠將實施政策的前后差異與有無差異相結合，有效的克服了內生性的困擾，解決不可觀測樣本存在的個體異質性問題，得到某項政策實施的真實效果。此外該模型無需滿足過多的條件假設，原理簡單，設置方便。

3.1.2 傾向得分匹配法（PSM-Propensity Score Matching）

傾向得分匹配法步驟

1.選取協變量。傾向得分匹配方法要求滿足條件獨立假定，即在控制了協變量以后，最終的因變量與“實驗”無關。因此，如果協變量選取不合理將會導致傾向得分值計算錯誤，最終帶來結果的偏差。一般情況下，在選擇協變量時要盡可能的選擇那些既影響最終產出結果也影響參與變量的可觀測變量，或者盡可能的找出所有影響最終產出結果的可觀測變量來保證可忽略假定。

2.計算傾向得分。通常使用 probit 或 logit 概率模型來計算傾向得分值，用來表示實驗對象被分到處理組或控制組的概率。當參與變量為兩值變量時，此時使用 probit 還是 logit 概率模型，兩者不會產生本質差異，但是當參與變量為多值變量時，一般使用前提假設較弱的 probit 概率模型。

3.樣本匹配。在通過 logit 模型估計得到 p-score 之后，將實施跨國技術并購組和未實施跨國并購組樣本進行匹配。利用傾向得分法進行匹配后匹配結果需要滿足共同支撐假設和平行假設。共同支撐假設是匹配的基礎，其目的是實施跨國技術并購組和未實施跨國并購組是否有相同的 p-score;平行假設用來檢驗實施跨國技術并購組和未實施跨國并購組的可觀測變量是否具有顯著差異：若 p-score 計算得比較正確，那么匹配后的樣本均值Xcontrol與Xtreat就會比較接近，即“數據平衡”（data balancing）。

3.2我國技術并購與企業創新績效檢驗

首先，參考已有研究，選擇那些可能會影響企業實施跨國技術并購決策的特征變量來估計 logit 回歸模型，通過選定的 logit 回歸模型計算每一個實驗對象的傾向得分估計值。本文最終選取了企業規模、銷售收入、企業年齡、固定資產率、管理費用率、資產負債率、資產收益率、股權集中度、是否為國企、行業類型為特征變量，這些特征變量和前文選取的控制變量定義一致，為了滿足雙重差分平行路徑的假設還加入了上市公司前三年發明專利累計申請數的對數 Inv-sum 以及發明專利申請數的增長速度 Inv-growth。除了發明專利累計申請數和發明專利增長速度，其他特征變量都使用了上市公司實施跨國并購前一年的數據。接著根據計算出來的傾向得分值，選擇傾向得分匹配方法，本文選用多數研究采用的匹配方法，最近鄰匹配方法進行傾向得分匹配，即對于每一家實施跨國技術并購的企業，在同一行業中沒有進行過任何跨國并購的企業中選擇傾向得分值最為接近的一家作為其匹配樣本。最終得到 91 家配對成功的企業。將實施跨國技術并購的企業稱為處理組，與之匹配到的沒有進行跨國并購的企業稱為控制組（對照組），并且將樣本時間控制在實施跨國技術并購前后各三年。

3.2.1 PSM 匹配平衡性檢驗

利用 PSM-DID 模型來克服樣本選擇偏差的效果最終取決于在匹配的過程中是否能夠滿足共同支撐和獨立性假設，如果不能滿足這兩個前提條件，則表示協變量的選取或者匹配方法的選取不合理，PSM 估計存在偏差。

（1）共同支撐假設，比較匹配前后的傾向得分核密度分布圖，可以看到相對于匹配前，匹配后的處理組與控制組傾向得分核密度函數重合區域變大，趨勢相近，說明經匹配后，處理組和控制組的分布偏差得到了修正，匹配結果較為滿意，共同支撐假設得到滿足。

（2）獨立性假設檢驗 獨立性假設一般要求，在匹配后處理組和控制組之間一般不存在明顯差異。匹配后標準差的絕對值越小，匹配結果越理想。通常情況下，標準化后的偏差一般小于 10%，則認為結果較為理想。根據表檢測結果可知，經過匹配后處理組和控制組的標準差絕對值都在 10%以下，通過 T 檢驗，也可以看到，各個變量在控制組和處理組之間均不顯著。獨立性檢驗假設結果得到支持。

3.2.2 PSM-DID 模型建立與結果檢驗

雙重差分的重要前提是處理組和控制組必須滿足共同趨勢假設，即處理組和控制組在沒有經過任何處理時，其結果變量趨勢隨著時間的變化不存在系統性差異。在傾向得分匹配后，使得處理組和控制組具備了實施跨國技術并購的相同概率，因此滿足了雙重差分的基本假定。在檢驗跨國技術并購與企業創新二者的關系上，本文借鑒了我國學者張勁帆等人在研究企業創新時采用模型的思想，設定一個雙重差分模型，一般研究中將一年或者一年之類定義為短期，一年以上定義為長期，通過回歸結果也可以看到，跨國技術并購帶來的創新行為并不能在短時間帶來預期效果，往往需要兩到三年的時間才能夠發揮技術創新的價值。具體來看，處理組企業在跨國技術并購完成后的第二年比同期控制組企業多 39%的專利申請數，在并購后的第三年比同期控制組企業多 35%的專利申請數，而在發明專利申請數上這一比例分別為 53%和 38%。創新績效尤其是在并購后的第二年表現最為顯著。綜上，本文的論點得到支持，即我國技術并購促進了企業創新績效，并且長期績效優于短期績效。

4.促進我國技術并購發展的政策建議

（1）加強政策引導與支持，縮小信息差距。根據本文研究發現，跨國技術并購顯著地促進了企業創新，是我國企業實現創新的重要外部途徑。但是在實踐過程中，跨國技術并購在交易層面專業技術要求高，外部層面面臨環境復雜多變，單憑企業一己之力失敗率較高。因此，政府應該積極扮演好“輔導員”的角色，給予跨國企業必要引導和支持。具體來說可以采取以下措施：第一，加強相關法律制度建設與完善，給予實施跨國技術并購的企業一定的政策傾斜。第二，做好信息引導服務，減少信息不對稱。政府相關部門可以利用自身優勢做好企業的信息引導工作，及時發布與更新國別產業導向目錄、投資環境評估等，降低企業由于信息不充分不對稱帶來的誤判風險。第三、簡化審批流程，提高審批效率。在前文對我國跨國技術并購現狀梳理時發現我國政府為了防止資本外逃、解決監管困難等問題，目前我國對于海外投資項目實行了較為嚴格的審批和外匯管理制度，政府可以針對符合產業政策的跨國技術并購企業適當地放松管制，簡化審批手續，降低企業時間成本，促使企業快速抓住并購機遇。

（2）加大對實施跨國技術并購企業的資金支持，降低并購成本。根據本文的研究發現，收購比例與并購規模影響企業跨國技術并購創新績效，收購比例越高，并購規模越大，企業創新績效越高。因此在實踐中應該鼓勵企業提高收購比例，擴大并購規模，我國政府應該拓寬實施跨國技術并購企業的融資渠道，降低企業并購資金成本。具體來說，在金融政策方面，政府應該鼓勵銀行等金融機構與跨國技術并購企業建立合作，例如相互參股或者簽訂投資協議，同時可以發揮政策性銀行的作用，給予優惠利率貸款，鼓勵我國海外金融分支機構直接在東道國給予實施跨國并購的公司一定的資金支持;在外匯政策方面，可以對符合產業政策的跨國技術并購企業適當的放松外匯管制。

（3）加強研發投入，做好技術儲備。研發投入作為影響企業創新績效的重要影響因素，在并購過程中不可忽略。盡管技術并購能夠幫助企業在短時間內迅速獲取所需要的技術，但這并不能取代企業內部的研發投入。已有研究表明企業自身的知識與技術積累會正向的影響企業的技術并購績效。企業內部的研發實力是并購后整合吸收與消化新技術的基礎，企業如果自身不具備扎實的研發能力，即使通過并購獲取了新技術同樣難以消化、吸收與利用，更難以與自有資源相結合，最終無法實現技術創新。

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