我國房地產市場和股票市場對比分析及波動周期研究

楊文慧

本文基于行為金融學角度，從發展歷程、周期波動和相互影響關系這三方面對比分析我國房地產市場與股票市場，說明了房地產市場可以持續二十年增長，而股票市場的波動周期卻比較短這一現象的原因。

一、我國房地產市場和股票市場發展歷程對比

（一）我國房地產市場發展歷程

1.1978-1997年，培育階段

在1978年以后，我國開始著手于將住宅進行商品化改革，并且很快就生產流通消費等全過程都制定了相應的制度規劃;在92年，土地審批權限就由中央政府下放到地方政府;94年對于房地產市場的首次調控，標志著我國的房地產市場開始進入培育階段。

2.1998-2009年，快速發展階段

標志著我國房地產市場正式市場化開始的是在1998年，國務院發布了《關于進一步深化城鎮住房制度改革加快住房建設的通知》。08年，受到全球經融危機的影響，我國房地產市場也受到了不小的打擊，此時國家出臺了相應的刺激政策。到次年第二季度，我國房地產市場逐漸復蘇，并且隨后其發展速度超過了政策預期。

3.2010以后，成熟階段

2010年來，我國頒布了很多政策條文來控制房地產市場，國務院發布了“新國十條”、“國八條”等對購房進行限制。在控制房地產市場不合理上漲現象的同時，我國還出臺了差別化房貸政策，進行了安居工程建設，給對住房有剛性需求的家庭提供保障。14年后，各項調控政策都取得了不錯的效果。

（二）我國股票市場發展歷程

1.1978-1990年，萌芽時期

改革開放實施以來，我國的資本市場開始萌芽，標志著我國股市開始集中交易的是1986年靜安股票交易柜臺開始營業，這是我國首個股票交易柜臺。

2.1990-1998年，起步時期

上海和深圳證券交易所分別于90年和91年掛牌成立，標志著我國股票市場開始逐步規范。隨后在1992年，我國成立了證券監管委員會和國務院證券委員會，逐步開始形成股市監管機制。

3.1998-2005年，轉軌時期

在2001年后，我國股市從大繁榮時期逐漸下行，持續低迷，因此在2004年，國務院發布了《關于推進資本市場改革開放和穩定發展的若干意見》，讓我國的資本市場逐漸從低迷狀態中走出來。

4.2005年以后，成熟時期

2005年，證監會發布了《關于上市公司股權分置改革試點有關問題的通知》，以完善我國股票市場相關制度。此后，我國股票市場步入成熟時期，到2018年，滬深兩個證券交易所已有三千五百多家上市公司，總市值超過四十五萬億元。我國也成為全球第二大股市。

二、我國房地產市場和股票市場波動周期分析

（一）房地產市場波動周期分析

1.短周期視角

從短周期來看，當政府采取較為寬松的土地供給或貨幣政策，就會促進開發商積極建設，促進房地產市場的繁榮，反之，緊縮的土地供給或貨幣政策會導致市場的萎靡。

2.中周期視角

從中周期來看，城鎮化水平才是影響房地產市場的主要因素。城鎮化水平越高的地區，其房地產市場就會更加繁榮，因為城鎮化水平代表著地區的經濟繁榮程度，水平越高，其居民對于房屋需求就越大。

3.長周期視角

從長周期來看，我國從開放房地產開始，北上廣深等一線城市和各地區的中心城市的房地產市場就不斷活躍，價格漲幅最高，而其他發展較差的地區漲幅并不是很明顯。這一現象的主要原因是由于長期的人口流動導致了區域的人口結構發生變化。在具有核心競爭力的地區，長期內都有青年人口或者勞動力人口的持續增加，使得這些地區的房地產市場就一直處于繁榮的狀態。

（二）我國股票市場波動周期分析（以上證綜指為樣本）

1.周期一

從1990年12月的95點上升到92年5月的1429點，然后在該年11月下跌至386點，又在次年2月上升至1558點。該周期長達兩年三個月，是上升波動幅度最大的周期之一。

2.周期二

從1993年2月的1558點跌落至次年7月的325點，隨后在05年5月上升至926點，然后又在次年3月下跌至525點。時間總長度三年，波動總特征為回落調整。

3.周期三

從96年3月的515點上漲至12月的1258點，然后到97年2月下跌至870點，隨后到5月又上漲至1510點，周期時長一年兩個月，波動特征為反復上漲。

4.周期四

從97年5月到7月下跌，從1510點下跌至1066點，隨后一年又緩慢上升，上升至1423點，然后到99年5月，有下跌至1047點。周期時長兩年，波動特征為回落調整。

5.周期五

從99年5月的1047點快速上漲至6月的1756點，然后再隨后的五個月下跌到1341點，接著又快速上升，到01年6月漲到2242點。周期時長兩年，波動特征為快速上漲。

6.周期六

從01年6月的2242點下跌至03年1月的1311點，然后有緩慢上升至04年4月的1783點，隨后又下跌至05年6月的998點。周期時長4年，波動特征為單邊下跌。

7.周期七

從05年6月的998點上升至06年6月的1695點，然后有些許的回落調整，接著到07年10月大幅上漲至6124點。周期時長為兩年四個月，波動特征為單邊上漲。

8.周期八

從07年10月的6214點下跌至08年4月的2990點，然后再之后的一個月有所反彈，隨后又下跌至11月的1664點，周期時長一年，波動特征急速下跌。為下跌幅度最大的周期。

（三）我國房地產市場和股票市場相互影響關系

1.房地產市場對股票市場的財富效應

依據居民分類進行討論：

（1）為擁有自住房但是對于住房具有剛性需求的，對于此類居民來說，房地產價格的上漲會加大他們的住房支出，從而減少其他投資需求，所以房地產財富效應方向為負。

（2）僅擁有自住房的，對于此類居民來說，房地產的價格變動對于其可支配財富并無影響，但會對于其心理預期財富水平有所提高，所以會增加對于股票市場的投資。

（3）擁有多套住房的，對于此類居民來說，房地產價格上升，他們的財富也會相應增加，會有更多的投資需求，使得更多的資金流入股票市場。

2.股票市場對房地產市場的財富效應

股票市場的行情狀況，對于房地產市場會有顯著影響，當股票市場行情上漲時，投資者對于經濟的景氣程度的預期會更加樂觀，會直接促進房地產市場的發展。房地產具有一定的投資屬性，所以股票市場的波動必然會通過財富效應傳到至房地產市場。

三、問題分析

為什么房地產市場可以持續二十年增長，而股票市場的波動周期卻比較短？

（一）房地產市場持續增長的原因分別從以下四個方面討論：

1.開發商的心理偏差

08年金融危機以后，政府為了刺激經濟復蘇，投入了4萬億信貸刺激，這導致了房地產開發商的盲目夸張，他們對于市場沒有準確的預期，對于市場預期過于樂觀，大規模擴張開工，但是由于一二線城市具有核心競爭力，吸引大量人口流入，在很多城市反而出現供不應求的現象。

2.開發商的非理性行為——羊群效應

由于很多開發商的過度樂觀心理，影響了全國各大小開發商都紛紛大規模開發。而這就導致了大城市與小城市的房地產市場出現不同的市場狀況，大城市“高燒不退”，小城市“慘淡經營”。

3.投資者

（1）投資者的心理偏差

由于政府的政策刺激，開發商進行進行了大規模擴張建設，進而導致了房地產市場的表面繁榮現象，使得投資者對于房地產市場認識過于片面，對于市場收益預期過于樂觀。

（2）配置資產的羊群效應。

而由于其他經濟得分蕭條或者風險率高，反觀房地產市場20年來持續增長，并不受經濟的下行壓力影響，促使了投資者紛紛選擇房地產進行投資。

4.決策者

（1）決策者的認知偏差

雖然在08年的金融危機之后國家的政策刺激幫助中國渡過了難關，但是當時的政策導致了房地產市場的泡沫，推高了房地產價格，卻錯失了中國經濟結構性調整階段。

（2）土地財政的路徑依賴

在很多地區，地方政府對于房地產市場過度依賴，希望通過房地產市場拉動當地的經濟，忽視了產業結構的轉型升級。

綜上，由于決策者的認知偏差，在金融危機時期投入了政策刺激，促使了開放商的盲目擴張，然后導致了房地產市場的爆火，引入了投資者紛紛加入其中，由于投資者的非理性行為，促使了房地產市場更加繁榮，而三者的認知偏差，相互作用，導致了房地產市場的繁榮和泡沫。

（二）股票市場的波動周期比較短的原因從股市波動形成機制進行分析：

投資者的決策過程會不由自主的受到心理因素的影響，這些影響就會導致金融市場的行為偏差，從而影響市場的波動。

1.過度自信分析

在股票市場中，過度自信是非常常見的現象，并且尤其明顯。投資者在金融市場中進行交易時，或者進行金融資產的選擇時，由于金融資產價格的難于預測性，會導致新手容易產生過度自信，不僅是新手，就連許多專家也不例外。

2.處置效應分析

股票市場有個最基本的特點，就是其收益風險很高，資產價格持續波動，因此，當處于此種市場當中，投資者往往都具有處置效應，當其處于盈利時，投資者是風險規避的，而在虧損中時是風險偏好的。而中國的個人投資者處置效應更為明顯，當其處于在虧損狀態時持，對于股票的持有時間更長，風險偏好程度越高，反而在獲利狀態時，其股票持有時間反而更短。

3.羊群效應分析

由于投資者對于信息的不確定，其交易行為會受到其他投資者的影響，于信息的思考程度幾乎沒有，就會在決策過程中效仿其他決策者。該行為稱為羊群效應。主要有以下原因：

（1）投資者在進行決策時，聽取他人的建議會大大減少自己搜尋信息的成本，而導致投資者自己的信息不完全或者不準確。

（2）人類屬于群體動物，進行投資決策的時候，如果自己的選擇與多數人不符，就會產生孤單感和恐懼感，為了消除這些感受們再進行決策時，往往會跟隨大眾的選擇。

四、結語

在房地產市場和股票市場當中，很多人自身并沒有專業的投資能力，但也想在市場中以較小資金博取利潤，則更需要對行為金融學進行更深入的學習，以便更好的認識和理解金融市場，以便進行個人投資或者對市場進行研究判斷的時候，能有更扎實的理論基礎。

（作者單位：河南大學經濟學院）