長租公寓爆雷的原因分析及防范
——以蛋殼公寓為例

張晨陽

（河南工業大學管理學院，鄭州450001）

一、引言

隨著互聯網的快速發展，從P2P、共享單車到長租公寓，互聯網模式下的技術創新已經融入了公眾的生活同時也綁定了很多的社會資源。當它們過度擴張，占用押金和租金貸等進行負債經營時，財務杠桿逐漸加大，最終會導致危機暴發，這時承擔最大損失的是整個社會。2020 年僅8 月這一個月就有七家以上爆雷，其中包括了行業龍頭蛋殼公寓。多家長租公寓爆雷影響了多達數十萬的租客和房東，同時爆雷事件也讓金融機構“租金貸”產品浮出水面，長租公寓和租金貸合作產生的風險對金融市場和社會的穩定造成了巨大影響。因此通過分析此次蛋殼公寓爆雷的原因可以為以后長租公寓的發展提供建議，具有現實意義。

二、長租公寓爆雷現狀

長租公寓因為能連接低利用率的社會存量房和租戶的需求，緩解城市住房緊張而受到各方的青睞。然而，從2017 年到2020 年8 月，多家長租公寓相繼爆雷，根據公開資料統計，累計有近100 家的長租公寓爆雷。2018 年8 月份，鼎家科技長租公寓公司因為資金鏈的斷裂，無法支付業主租金而宣布破產，這次事件也讓長租公寓背后的“租金貸”浮出了水面。

2020 年因為疫情的影響，大部分長租公寓都存在大量的閑置房，租金收入受到了較大的影響造成平臺資金鏈緊張各地紛紛爆出長租公寓“爆雷”跑路。2020 年內已有40 多家長租公寓因為資金鏈斷裂或者高收低租、利用租金貸進行長收短付而倒閉。同時，到2020 年9 月，還有110 家以上企業進軍長租公寓行業，大量的資本進軍長租公寓的市場，長租公寓的規模迅速擴張，但是經營模式卻不夠完善，最終頻繁爆雷。根據天眼查專業版數據顯示，2020 年整個全國長租公寓行業已有15%的企業注銷或吊銷。此外，全國長租公寓行業存在經營異常的企業大約有22%，受到過行政處罰或有過嚴重違法行為的相關企業約有5%。因高經營風險導致爆雷的相關企業有近26 家。

蛋殼公寓作為長租公寓的龍頭企業，于2020年1 月17 日登陸紐交所，成為2020 年登陸紐交所的第一支中概股。2020 年6 月，蛋殼公寓CEO 高靖被警方帶走調查。同年10 月，蛋殼公寓就傳出跑路、倒閉。11 月，央視曝光了其“深陷流動性危機”，媒體還爆出多人在其北京總部維權，隨后蛋殼出現財務危機，房東收不到蛋殼公寓支付的房租開始暴力趕人，大部分租戶面臨無家可歸的境況。2021 年1 月8 日蛋殼公寓關聯公司紫梧桐（北京）資產管理有限公司被北京市東城區市場監督管理局列入經營異常名錄，原因為公示企業信息隱瞞真實情況、弄虛作假。企查查風險信息顯示，該公司目前經營風險已超200 條。目前仍有大量租客和房東在進行維權，給社會帶來了極壞的影響。

三、蛋殼公寓爆雷原因分析

（一）企業層面的原因

1.盲目擴張不計成本導致資金鏈斷裂

蛋殼公寓雖然成立于2015 年，但是管理公寓的數量卻逐年倍增，如圖1 所示，蛋殼公寓從2015 年只管理了2 500 余間到2019 年年末增長到43.8 萬間。

圖1 蛋殼累計管理房源數量

經營管理如此多的房源需要大量資金的支持，2015 年到2017 年相關政府部門發布了利好政策，政策的變換使得資本聞風而動。根據蛋殼公寓發布的公告，2018 年長租公寓公開股權融資規模達到74 億元人民幣，是2017 年融資額的3 倍多。2018年年末蛋殼公寓營收也漲了3 倍。即使是這樣，擴張的錢還是不夠。隨后因為2018 年長租公寓小規模爆雷，蛋殼公寓申請的資產證券化融資也沒被中國金融監管機構獲批。蛋殼公寓就開始選擇利用租客的預付款和信用貸款進行擴張。利用這些低成本的錢，蛋殼可以更快地去其他城市發展業務，管理的公寓規模在這幾年迅速增長。按照這種擴張速度，蛋殼公寓需要大量的資金來維持經營，然而其經營活動產生的現金流量從2017 年的-1.14 億元到2020 年第一季度為-6.33 億元，在長租公寓競爭激烈的情況下，要實現盈利遙遙無期。此外，蛋殼公寓資產負債率也非常高，到2019 年資產負債率達到了95.77%。在高負債下經營，財務風險非常大。

2020 年上半年疫情的沖擊，讓蛋殼公寓的租金收入爆跌。疫情的到來使得長租公寓行業迎來了蕭條期，蛋殼公寓的房屋入住率從2019 年第二季度89%下降到2020 年第一季度的75.6%，根據蛋殼公寓公布的2020 年第一季度財報顯示，蛋殼公寓的數量爆跌近兩萬間。在行業整體經濟不景氣的情況下，蛋殼公寓推出各種營銷活動，導致了企業利潤更進一步的被壓縮，現金流也不斷惡化，最終導致斷裂。

表1 蛋殼公寓財務報表節選 （單位：億元）

2.商業模式不穩固

蛋殼公寓的商業模式是充當一個“二房東”角色，公司從先從房東那里把公寓房租過來，通過蛋殼公寓統一裝修，再用線上的租房平臺把這些公寓租給房客。但是在租房的過程中蛋殼公寓發揮的作用比充當“二房東”更多，他首先需要為公寓進行統一的裝修，讓租客可以直接拎包入住。其次，蛋殼公寓聯系了微眾銀行，銀行可以為付不起整年租金的租客提供租金貸。最后，蛋殼公寓還整合保潔團隊定期為租客打掃衛生。雖然這個商業計劃很完美，但是蛋殼公寓實行起來卻讓這樣的商業模式變得脆弱。

圖2 蛋殼公寓商業模式

第一，蛋殼公寓營業收入少成本高。在蛋殼公寓急速擴張的同時，其虧損規模也在逐漸變大，蛋殼公寓的凈虧損額從2017 年的2.71 億元到2019年為34.37 億元。但是蛋殼依然采取了“燒錢”的方式來搶占市場份額，對房源實行“高收低租”的方式，要實施這種經營策略需要蛋殼要兩頭讓利。一方面要向租戶提供租房補貼，另一方面需要向房東提供更多的房屋溢價。因此蛋殼公寓的成本費用也在高速增長，在2017 年8.75 億到2019 年末已經高達102.79 億，但是其營業收入卻不夠填補成本費用，平臺產生了巨大的虧損，蛋殼公寓的利潤空間也被極大程度的壓縮。蛋殼公寓的負債率過高，盈利能力不足以支撐到期扭虧為盈，平臺極度依賴從外部獲取的資金發展擴張，當外來資金缺少時，蛋殼公寓就無法維持其正常的運營。

表2 蛋殼公寓財務報表節選 （單位：億元）

第二，利用租金貸負債經營降低了企業抗風險能力。蛋殼公寓和微眾銀行合作，當租客從微眾銀行貸款時，蛋殼會從微眾銀行一次性全額收到租客貸款租金，然后再定期（按月或按季度）給房東租金。借助這一商業模式，蛋殼公寓可以快速回籠資金，再將資金用于新一輪的企業經營，讓平臺規模快速擴張。這種經營方式雖然可以讓平臺加速發展，但也使得經營風險變大，抗風險能力變弱。要正常運轉這一模式需要蛋殼公寓營收也保持加速增長，但是蛋殼公寓的營業收入還不足以彌補其成本費用，所以這種經營方式給其帶來了潛在的經營風險。商業模式不穩固加上疫情的沖擊，讓蛋殼公寓難以適應市場的突發性變化，產生了巨大的資金缺口，最終爆雷。

3.內控制度形同虛設

蛋殼公寓內部存在較大的作弊問題，區域分配劃分不明確，有的房屋管家不僅維護的區域多，并且有時還要進行跨區管理，基層的維修保潔也能從公司獲得額外利益。比如維修師傅可以和租戶約定在房屋沒問題時申請維修，完成流程后再跟公司報銷。此外公司的管理也比較混亂，有的房間已經退房很長時間了，但是公司的財務還在持續向房東打款，一年多的時間才發現。2018 年的搶房大戰時，蛋殼公寓在上市前還存在8000 元收購的房源以6000元租出的現象，內部商業智能團隊形同虛設。在有政策文件出臺禁止隔斷房的時候，蛋殼公寓的高層還是決定使用隔斷房房源。這種高層冒險，基層作弊的情況使得蛋殼公寓的內控制度形同虛設。此外還造成了經營效率變低，成本費用變高，過多的房源帶來的是更大的虧損和現金流缺口。

（二）長租公寓市場監管層面的原因

國內購房成本和門檻的提高加上我國龐大的人口數量使得長租公寓興起，2016 年開始相關扶持政策的出臺帶動了長租公寓行業的快速發展。但是由于進入這個行業的門檻比較低，行業規范不完善，監管起來也比較困難，因此給了部分企業可乘之機。對于運營商的運營資質方面，政府部門的審核機制還不健全，存在較大的管理漏洞。2017 年在政策的引導下各種金融工具被陸續用到長租公寓領域各種金融產品的引入，給長租公寓帶來了大量的資金，同時也使得其快速發展。企業把“租金貸”變成了資金池，當長租公寓擴大規模時就非法挪用資金，因為缺乏有效的監管，企業會把這部分資金用到其他地方，當企業經營出現問題時承擔風險的將會是整個社會，相關法律法規的不完善使得爆雷后受損失的各方難以維權。此外，政府相關部門未能對長租公寓租金進行監管，造成了企業對資金使用的無所顧忌。

四、啟示和建議

通過對蛋殼公寓爆雷案例的分析，可以看出當企業利用租賃貸進行瘋狂擴張時，過高的金融杠桿使得企業開始冒險經營。如果這種方式成功，那么就可以為企業帶來巨大利益，但是當失敗時就需要整個社會來承受風險。由于我國人口流量過大，當下對于長租公寓的需求并沒有消失，所以長租公寓今后的發展非常重要。基于此，提出以下建議：

（一）加強行業的立法和監管

長租公寓的接連爆雷，引發了一系列的社會問題。長租公寓利用租金貸這種金融產品鉆金融創新的空子，利用商業模式的設計由租客承擔風險的租賃貸成為長租公寓擴張的工具。當危機暴發時，整個社會都可能成為承擔風險對象。所以需要對長租公寓使用租金貸采用更加嚴格的政策，制定更加嚴密的租金貸使用流程，加強對租賃貸的監管。此外，還要加強對平臺押金、租金使用等經營情況進行監管。對于盲目擴張的長租公寓平臺進行提醒和警告，規范相關金融機構的行為。

（二）完善內部控制，保持足夠的現金流

蛋殼公寓的爆雷一定程度上和企業的內部管理有關，要想改善公司的內部治理機構，公司就需要引進更多的機構投資者來分散公司的股權，以避免股權過度集中，防范高層獨斷和財務舞弊行為的發生；同時還要優化董事會、股東大會及監事會成員結構，健全各部門的規章制度，明確各自權利與職責，以保證公司內部結構完整。只有不斷地完善公司的內部治理結構，才能從內部幫助公司減少財務舞弊事件的發生。現如今大部分企業都在負債經營，但是維持一個良好的資產負債率對于企業良性發展非常重要。當公司的債務規模較大時要保持充足的現金流。企業自由的現金流最好的狀態是，高于短期負債，因為這樣的情況下，才可以保證企業的債務融資的良性發展。否則，就很容易陷入拆東墻去補西墻的窘境，最終導致企業的崩潰。

（三）合理預測企業發展降低經營風險

企業在不同的成長階段，所處的市場環境不同，對企業的經營方式、融資規模、資本結構等的要求也不同。企業不能為了占領市場不顧成本費用，也不能一直擴張而不顧現金流是否能夠維持經營。管理人員需要對企業的成長階段進行預測，采取適合當前發展的經營方式，避免企業只注重眼前的利益。由于長租公寓的收入單一，所以需要此類企業擴大營業收入范圍，增強企業的盈利能力，加大企業的利潤。此外企業要及時關注外部環境的變化，提高企業的應對風險的能力。此次疫情的突然爆發讓長租公寓接連爆雷，企業需要保持足夠的現金流應對一些不可抗力的自然災害。