大煉化A股投資機會依舊服裝紡織鏈龍頭企業或最受益

劉純

年初以來，受益于國內外經濟復蘇，以大煉化為代表的化工股發展迅猛，市場提出“重估制造業”的口號，相應的化工板塊漲幅上升，景氣度處于中樞向上。申萬化工指數1-6月月度漲幅分別為6.65%、4.29%、-6.49%、3.65%、6.93%、5.37%。中國化工產品價格指數 （CCPI）春節過后開始加速拉升，當前已上漲至5000點以上，較低點回升近60%。那么化工板塊行情是否還將延續，當前化工行業是否還具備投資價值呢？

全球需求遠未恢復到位

我們認為，大宗商品價格的上漲及以大煉化為代表的化工行業復蘇態勢還不會現在結束。從長期邏輯看，首先，全球的需求還遠未恢復到位，很多行業還未爬出疫情的“坑”，同時，“碳中和”對于供給的長期壓制或在下半年有所強化，目前大部分資源品及化工品周期股估值均處于歷史低位，有望迎來較大的戴維斯雙擊，這一現象值得重視。

從全球需求來看，2021年海外需求復蘇目前還有空間，遠未恢復到位。隨著疫苗加速落地、疫情改善，全球經濟處于復蘇趨勢，國內的出口金額和工業企業利潤增速均呈現顯著上升趨勢，并且處于歷史相對高位。

后疫情時代的海外復蘇主要來自于需求端的三種推動：首先是海外需求結構性恢復的推動，出行相關可選消費與非耐用品消費復蘇，著重點在于油品與服裝，同時持續的財政刺激和美國基建刺激計劃或將繼續導致耐用品與地產需求處于景氣區間。其次是補庫存需求的推動，海外零售端與批發端庫存在2020年大幅去化后存在較強的補庫存需求。此外是地產建設需求的推動，數據顯示，美國地產新屋庫存與成屋庫存均跌落至歷史低位，后續存在確定性新屋建設需求。

在三種需求端的推動下，我們判斷大宗商品將出現大量需求，同時由于疫情影響，多數發展中國家的供應無法跟上，或將導致全球供需錯配。而去年美聯儲大幅度放水，市場流動性過于寬松，全球通脹的趨勢較為顯著。全球大宗商品價格的提升，漲價幅度及速度或許都會超過市場預期。由此，經濟率先復蘇的中國，作為原材料及大部分中間體最大的供應方，有望受益于此輪經濟反彈帶來的價格推動利好。

服裝紡織鏈復蘇彈性大

大煉化的主要流程是PX-PTA-聚酯-滌綸長絲產業鏈。石化行業以原油為主要原料，其中國家隊的中石油、中石化、上石化以上游煉化為主，而民營大煉化企業則進一步向下延伸到聚酯和長絲以及C2～C5產品的下游。行業既能享受產品漲價帶來的超額利潤，又能在中長期通過技術優勢和成本優勢實現量的擴張邏輯。

2020年已是民營大煉化企業的業績兌現期，在全球經濟復蘇下繼續看好2021年油價中樞上移。今年以來，紐約輕質原油期貨價格漲幅已經超過50%。而WTI油價過去一年的漲幅接近80%，今年以來也上漲了超50%。國際機構預測顯示，今明兩年全球石油需求預估將分別增長540萬桶/日和310萬桶/日，未來一段時間國際石油需求將穩步增長。

此外，國內碳中和政策的出臺，將徹底改變中國的能源結構，并對傳統高耗能行業擴張形成制約，二次供給側改革以存量換增量成常態。具體說來，碳中和政策增加了新項目審批難度，有可能進一步增加龍頭的競爭優勢。目前相關政策還在制定和研究階段，真正落實和壓減產量的工作將會在下半年，所以供給端的壓制現在才剛剛開始。

因此，后疫情需求改善“碳中和”和供給收縮帶來的順周期漲價行情，疊加海外輸入性通脹因素，二季度PPI還會繼續走高，進一步強化以大煉化為代表的化工行業盈利和增速。

基于上述邏輯，海外消費景氣有所復蘇，耐用品復蘇明顯，非耐用品中服裝、鞋類、油品、化藥零售增速仍較低，2021年復蘇彈性較大。我們認為，服裝需求復蘇彈性最大，化纖最受益，滌綸長絲或最看好。

其中，滌綸長絲需求復蘇，2021年新增產能4%，保守新增需求8%，供需邊際改善明顯。行業集中度進一步提升，庫存處于行業低點，補庫需求推動下，漲價一觸即發。以化工板塊中的某龍頭公司為例，通過新增下游裝置進一步豐富煉化產品結構，提高產品附加值和大煉化項目的綜合競爭實力。新項目建成后，將進一步生產差別化化學纖維，發揮產業鏈協同優勢。

而在化纖領域，行業供需基本面最好，庫存低，價格低。成長角度看，某氨綸龍頭，未來集團優質新材料資產注入預期，產品矩陣拓展能力強，或有阿爾法的估值擴張邏輯和空間。