人民幣匯率雙向波動對中國產業影響的研究
——基于動態CGE模型

■徐 婷，辛沖沖，于逸凡

一、引言與文獻綜述

匯率政策是當前貨幣政策的重要內容之一，匯率的上升和下降對一個國家的宏觀經濟運行和貨幣政策效力起著重要作用。“8·11”匯改后，受美國經濟政策以及我國經濟增速放緩等國內外復雜因素的影響，人民幣匯率面臨著較強的貶值壓力，開始呈現出雙向波動的態勢。在2020年中美貿易摩擦、美聯儲加息和新冠肺炎疫情等因素的影響下，人民幣貶值預期仍然存在。李克強總理在2018年達沃斯論壇指出，人民幣匯率單向貶值對中國經濟各產業的發展弊多利少，我國應繼續保持人民幣匯率在合理均衡的水平范圍。匯率波動對我國經濟各產業的影響及相關政策分析成為了當前理論界關注的重點研究內容之一。

國內外學者的研究側重于匯率的形成機制、匯率波動與資本市場關系、匯率變動對各產業影響。測算人民幣匯率波動對各產業影響的研究方法主要有兩種：一種是計量經濟學方法，另一種是一般均衡模型。基于計量經濟學方法的研究中，Suresha（2002）、Kim（2001）等學者使用該方法模擬了人民幣匯率波動對經濟增量的影響。Wouters（2007）采用結構方程模型分析了人民幣升值對美國貿易出口額的影響，研究結果表明：人民幣升值對美國出口額、國內外直接投資有著重要影響。肖燕和姚小義（2010）利用我國制造業面板數據，實證分析了匯率升值對股票收益率的影響。然而，以上計量方法較難系統地反映人民幣匯率波動與多個經濟主體、市場之間的關系，而一般均衡模型（CGE）能夠量化、綜合反映宏觀經濟變量對全局的影響。因此，通過建立CGE模型模擬人民幣匯率波動的影響得到了廣泛運用。

魏巍賢（2006）構建了靜態一般均衡模型，模擬了人民幣匯率變動對我國經濟的影響，研究發現：人民幣升值會提高出口成本，抑制出口產量，但同時也會增加進口量。該模型的缺陷是只考慮了單一國家模型假設，未能綜合反映我國經濟變量對他國的影響。李眾敏和吳凌燕（2008）在此基礎上，優化了全球貿易分析模型（GTAP），通過分析出口補貼、關稅的變化和匯率波動之間的關系，探討了人民幣升值對我國貿易、國內價格及宏觀經濟的整體影響，研究結果顯示：人民幣升值不利于我國出口且對宏觀經濟具有負面影響，這種影響會隨著人民幣升值幅度的變化而變化。Zhang（2006）、Fung（2009）將名義利率添加到靜態的GTAP模型中，觀測了名義利率的變化對私人投資、進出口份額、消費和各產業的影響。以上模型均為靜態CGE模型，雖然在一定程度上能夠模擬人民幣匯率對宏觀經濟的影響，但靜態模型無法觀測人民幣匯率逐年變動對經濟影響的動態效應。魏巍賢和張軍令（2018）利用改進后的GTAP—Dyn模型構建了一個多國CGE模型，分析了在不同管制制度條件下，人民幣匯率變動對各國資本存量和經濟的影響。與之前的靜態模型相比，該模型能夠更好地反映人民幣匯率變化下資本跨區域流動的特性，也能夠模擬出人民幣匯率沖擊對宏觀經濟變化的時間路徑。此外，陳華和鄭曉亞（2019）構建了動態一般均衡模型，模擬了匯率變動對房地產價格的影響機制。

基于已有研究，本文擬采用微觀數據，構建一個與我國經濟運行高度擬合的動態CGE模型，分析匯率波動對我國經濟各產業的影響。與以往研究不同，本文從以下兩個方面進行了創新：一是從價格模塊、機構模塊、生產和貿易模塊和宏觀閉合四個模塊，系統、全面地分析了匯率雙向變動對農業、服務業、建筑業等各產業的影響，克服了已有文獻單方面分析人民幣匯率升值或貶值對宏觀經濟某一方面影響的缺陷。二是大多數研究文獻所模擬的人民幣單向升值幅度均處于20%以內，而本文基于2015年SAM社會核算矩陣表，模擬了人民幣漲跌25%幅度范圍內對我國宏觀經濟的影響。模擬較大升值幅度的人民幣雙向波動對經濟各產業的影響更有助于準確測算匯率波動與我國經濟發展之間的關系，對分析我國在國際舞臺上的經濟地位具有重要意義。

二、CGE模型結構

（一）CGE模型的構建

本文的CGE模型參考了中國經濟的社會核算矩陣研究小組、Harissa&Robinson（2014）、李原（2020）和蘇麗敏（2020）的方法。CGE模型方程的構建主要包括4個部分，依次為：價格模塊、生產和貿易模塊、經濟主體模塊和宏觀閉合模塊。其中，非線性生產和貿易方程與泰勒一階線性方程類似，該模型符合外部均衡和投資閉合條件。外部均衡指的是在匯率內生的條件下，國外儲蓄率和國際貿易總額不變，各要素價格不會影響外部均衡環境。投資驅動閉合是指國家和政府采取相應的貨幣政策使固定資產和儲蓄水平保持平衡。若國外儲蓄水平高于模型中外生變量水平，則可以通過提高人民幣匯率達到增加進口、減少出口的目的，從而保持國外儲蓄賬戶資金均衡。此外，政府可以通過提高國內消費水平，將非政府收入轉化為國民儲蓄。

在價格模塊，主要包括進出口商品價格、國內消費商品價格和要素價格三種類型。在模擬匯率變化場景中將國際資產價格作為外生變量，不考慮國際貨幣市場中的匯率——利率投機買賣行為。進出口價格與人民幣實際匯率變動關系方程如式（1）所示：

其中，下標c表示商品，PMc為用本幣所表示的進口商品價格，Pwmc為商品進口到岸價格，tmc為進口商品關稅水平，EXR為匯率水平，PQc′為貿易支付單位成本，icmc′c為貿易成本率。式（1）為進口商品的價格構成條件，該式綜合考慮了全球價格水平波動的狀況。PMc·QMc為部分商品社會價值與總商品社會價值的比值。

式（2）為出口商品的組成價格，其中Pwec為出口商品銷往國外后的價格水平，tec為到岸關稅，EXR為匯率。故Pwec（1-tec）·EXR表示銷往國外市場后與國內商品等值的貨物價格。PQC′為貿易成本，icec′c則是貿易成本率。

其中，PDMc為國內銷售產品的價格，為國內產品調整因子，PRc表示不同商品的原始價格。

其中，PIAa為各類生產活動的要素價格，icaecn·a′,a為各類生產活動中，各要素所占的因子比重，PQAa′,a表示a′類要素的價格。根據邊際成本相等的跨期迭取原則，各要素的價格應滿足以下關系：

其中，PVAa為所有要素的調整價格，QVAa為所有要素的投入水平，PKEa為商品要素調整價格，QKEa為商品要素投入水平，WL為居民勞動力投入時的工資水平，QLa為居民勞動投入的總水平。在生產和貿易模塊，本模塊首先要考慮國內、外廠商使用不同要素生產各種商品的貿易行為。各部門綜合的CES生產函數如式（9）所示。

其中，PIAa為中間產品合成價值，PVAa為資本——勞動合成價格。中間產品、資本勞動品和最終商品應滿足以下條件：

同理，QVAa的方程表達式可以寫為：

其中，PKa與PLa分別為資本與勞動的價格，其中PLa=WL，勞動資本與勞資合成品的價格應滿足以下關系：

在貿易模塊，首先應考慮國內商品銷售額所占國外商品銷售份額的比例：

其中，QXc為國內商品的價格總水平，QEc為出口商品的價格水平，QD表示國內消費的商品的數量，且QXc國內商品的價格總水平應當與各部門的產出之和相等。式（16）表示國內、外商品分配也應該滿足邊際收益相等條件。

其中，PEc表示在我國境內生產和消費的商品價格。PDSc表示在我國境內生產，但出口國外消費的商品價格，顯然PDSc與匯率漲跌幅度有關。由于經濟主體模塊主要模擬的是各參與主體的收支情況。因此，包含資本收入方程和勞動方程，如式（18）和式（19）所示。

其中，YFk、YFl分別為資本、勞動總收入，WKa、WLa為資本、勞動投入比，wfdtk,a、wfdtl,a為資本、勞動回報率。

除了考慮資本和勞動的收入要素，還需考慮不同部門的要素收入情況，如式（20）所示：

其中，YFi為要素收入，wfdti,a為要素投入回報率。進一步地考慮居民和企業的總收入情況，如式（21）所示：

其中，YIF表示總收入水平，transp表示政府的稅收入、轉移支付等。居民消費的總支出方程如式（22）所示：

其中，EHh為總支出，mpsh為儲蓄率，cetingh為上繳稅費的比率。為了反映資本變量中上一期經濟變量和下一期經濟變量之間的動態關系，加入居民部門的資本積累方程，由式（22）可知mpSh為家庭儲蓄率，令：

則家庭居民的資本積累為：

其中，Ih，t為家庭部門的第7期的儲蓄額，CAPh，t為家庭部門在t期的資本積累，Rate為利率水平。

則式（22）改進后應為：

各部門居民的支出如式（26）所示：

其中，QHc為某部門的支出，C為支出占總收入的比值，PQc為該部門商品的成交價格。在系統約束模塊，該模塊也稱為宏觀閉合模塊。包括要素市場閉合，商品市場閉合，國際收支閉合三個部分。以下是系統約束模塊的方程表達式：

（二）人民幣匯率波動的影響機制分析

人民幣匯率波動影響各產業產出的影響機制主要包括兩種情形。第一種情形為：人民幣匯率波動對各產業進出口額的影響。

其中，EXR表示人民幣匯率的變化，EXRt表示第7期人民幣匯率水平。此時式（1）、式（2）可改為：

其中，EPM為出口匯率彈性，EPE為進口匯率彈性。

第二種情形為：當進出口數額保持不變時，人民幣匯率波動對各產業要素需求量的影響。根據式（31），可將式（7）改寫為：

三、CGE模型數據基礎和參數估計

根據上文人民幣匯率變化CGE模型的設定，本文在國家統計局最新更新的2015年投入產出表的基礎上編制了2015年SAM（社會核算矩陣表），如表1所示。以2015年宏觀SAM表為基礎，可將該表分為以下幾類：一是將產業部門分為23類，主要包括畜牧、煤炭、石油、玉米、小麥、大豆等產業；二是將勞動力分成生產性人工、農村勞動力和技術人員三個類別；三是將居民分為城鎮和農村居民兩個類別；四是與第一組分類方式相同的商品類。

表1 我國2015年宏觀SAM平衡表

表2 各類彈性參數取值

四、情景模擬和分析

在匯率和稅率固定、資本及勞動力可以充分流動、土地也可充分利用，國外儲蓄及政府儲蓄作為均衡變量的前提條件下，本文考察了人民幣雙向波動對我國經濟、工業、農業和各部門帶來的影響。如表3所示，第一種情形為人民幣兌美元持續升值C1情形下對我國經濟和各產業帶來的影響，第二種情形為人民幣兌美元先貶值后升值C2情形下對我國經濟和各產業帶來的影響。

表3 人民幣名義匯率在模擬情形下的變化（%）

（一）宏觀經濟整體影響

首先對模型中人民幣匯率波動這一變量進行賦值，選取居民消費、政府消費、總吸收、GDP、進出口以及存貨變動等變量指標衡量我國經濟的綜合發展水平。C1情景下，模擬的是人民幣在2019—2030年間持續升值1%、1.5%、2%、2.5%的情形。C2情景下，模擬的是人民幣在2019—2030年間先貶值2.5%、1.5%，再升值1%、2%的情形。表4為名義人民幣匯率變動的宏觀影響。由表4可知，在C1情形下，一是人民幣升值導致2019—2022年居民消費不斷下降，而當匯率升值達到2.5%以上時，2028年居民消費相對于基準模擬情景增加了3.82%。二是人民幣持續升值導致2019—2030年進口比重不斷增加，出口比重不斷下降。三是名義GDP上升會導致資本存量逐漸減少。其余各變量在人民幣持續升值情形下比值不斷上升。

表4 人民幣名義匯率變動的宏觀影響單位：千億元

在C2情形下，一是人民幣名義匯率的前期上漲對出口量的影響先是逐年擴大，在2024年達到峰值，之后出口量逐年下降，該峰值的年份恰好與匯率觸底的時間相同。二是人民幣先貶值后升值在短期內可以加速經濟增長，后期會導致GDP逐漸下降。這一模擬結果與李眾敏和吳凌燕（2008）的研究結果相同，即GDP增減與人民幣的升貶值變動方向相同。三是居民消費先增加，后減少，然后再增加，呈現一個波動趨勢。四是資本存量先增加后減少。五是其余變量先減少后增加。

表5為實際人民幣匯率變動的宏觀影響。由表5可知，在C1情形下，一是當人民幣匯率實際值上漲1%、1.5%，居民消費不斷減少；當匯率上漲到2%、2.5%，居民消費呈現上升趨勢。二是人民幣實際匯率波動不會影響政府消費。三是人民幣匯率實際值上升會導致實際出口減少、進口額增加。四是當人民幣匯率實際值上升1%、1.5%時，實際GDP分別增加5.12%、5.32%。當匯率升值2%、2.5%時，實際GDP分別下降3.71%，4.21%。受人民幣匯率實際值變化的影響，表中其余變量相對于基準模擬情景均增加。

表5 人民幣實際匯率變動的宏觀影響單位：千億元

在C2情形下，一是當人民幣匯率實際值先下降1%、1.5%，居民消費分別增加25.19%、18.33%；當匯率上漲2%、2.5%，居民消費分別下降19.63%、16.03%。二是人民幣匯率實際值先降后漲不會影響政府消費。三是人民幣匯率實際值下降1%、1.5%，會導致出口增加32.28%、40.61%，進口下降34.35%、52.44%。人民幣匯率實際值上升2%、2.5%，相反會使出口額減少，進口額增加。四是人民幣匯率實際值下降1%、1.5%，會導致實際GDP分別減少4.24%、4.30%，當人民幣匯率實際值上漲1%、2%，會導致實際GDP增加3.02%、3.50%。五是人民幣匯率實際值先降后漲值會導致其余變量先減少后增加。

（二）各產業部門影響

表6為人民幣匯率上升對生產部門產出量變化的模擬值。在人民幣匯率持續升值的C1情形下，建筑業、服務業的產出量增加。這是因為服務業及建筑業的進口替代效率低，人民幣升值所帶來的收入效應增加了消費者的購買力，從而導致產出也相應增加。其余行業產出量隨著人民幣的升值產出量呈現下降趨勢。在人民幣先貶值后升值的C2情形下，各行各業的變化方向各不相同，建筑業相對于模擬基期值先下降后上升，農業、工業相對于模擬基期值先上升后下降，而服務業呈現下降趨勢，但在2025年以后跌幅逐漸收窄。這是因為人民幣匯率的波動對各產業的影響存在一定時滯性，服務業的邊際產出較高，時滯時間較短；工業、農業相比于服務的邊際產出要低，導致時滯較長。其他產業產量受人民幣貶值的影響主要包含以下原因：一是投資因素。人民幣前期貶值會導致其他國家赤字增加，我國貿易盈余增加，儲蓄水平下降。受以上因素影響，我國可利用的投資額減少，后期行業產出逐漸下降，經濟增長動力不足。二是貿易因素，人民幣貶值有利于降低出口產品價格，增加出口量，對各產業部門生產有著積極影響。三是商品的消費份額在居民效用函數中所占的比重。雖然商品消費份額不會影響各產業部門的產出方向，但它會影響產出量的份額比重。居民收入的變化也會影響商品消費額比重的變化，導致不同產業產量的波動。四是出口額所占貿易額比重。該比重雖然對各產業部門的產出的方向沒有影響，但會影響產出的波動幅度。在人民幣貶值初期，農業、工業的出口額在貿易中所占比重較大，貿易因素大于投資因素所帶來的效果。因此，表6中人民幣貶值導致農業、工業產出量增加，而服務業出口額所占貿易額比重相較于其他產業比重較小，投資因素帶來的影響大于貿易因素帶來的影響，因此服務業一直處于持續下降趨勢。

表6 人民幣匯率變動對生產活動部門數量的影響單位：千億元

從進出口量的模擬值看，表7顯示C1情形下，一是人民幣升值對原材料、中間產品的價格影響不大，這是由于此類產品大多來自國外，也銷往國外，人民幣升值所帶來的正、負面影響相互抵消，因而對以上兩類產品幾乎沒有影響。二是人民幣升值對資源類及紡織業產業的影響較大，人民幣升值導致石油、煤炭、礦產、紡織業出口比重大幅下降，進口比重大幅度提升。三是人民幣升值降低了農業、服裝、食品煙草、木材、造紙、礦產等制造業的進口成本；在國際貿易交換過程中，人民幣升值會增加各產業部門原材料的進口額，對依靠進口主導產業產生積極影響。因此，在持續升值情形下，大部分農業、服裝、食品煙草、木材、造紙、礦產等制造業模擬的進口增加比重明顯高于出口變化比重。四是人民幣升值有利于促進服務業的發展，大量引進服務型產品。同時，人民幣匯率帶來的收入和財富效應會引起房地產需求增加，導致建筑行業的原材料、設備進口比重增加。

表7 RMB持續升值C1模擬情形下對國際貿易的影響

在表8列示的C2情形下，各行各業后期變動與C1模擬情景類似。一是在人民幣前期貶值階段，石油、礦產、煤礦、紡織業出口比重增加，進口比重減少。二是農業、服裝、食品煙草、木材、造紙、礦產出口額也逐漸增加，進口比重呈現下降趨勢。但是人民幣在后期升值階段，各行各業出口比重增幅逐漸收窄。這說明貶值雖然有利于出口，降低進口，但貶值可能只是在短期時間內有效，后期如果貿易國對我國貨幣貶值做出相應的經濟反饋應對措施，人民幣持續貶值將無法長期增加凈出口。三是服務業、建筑業受人民幣前期貶值的影響，進口量逐漸減少，后期隨著人民幣逐漸升值所帶來的收入效應導致進口量逐漸增加。四是電水氣、制造業隨著前期人民幣貶值需求增加，出口比重逐漸上升，但后期隨著人民幣的升值需求減少，出口比重逐漸下降。

表8 RMB先貶值后升值C2模擬情形下對國際貿易的影響

五、結論及政策建議

通過構建CGE模型模擬了未來10年間人民幣持續升值和先貶值后升值兩種情形下，對我國經濟各產業的影響。研究結果發現：一是價格模塊要素的變動會影響人民幣的名義匯率和實際匯率波動幅度，名義匯率受價格要素變動的影響，部分產業漲跌幅度要略大于實際匯率變動的幅度。兩種匯率變化方向也不一致，人民幣先貶值后升值的后期階段，實際匯率相較于模擬基準情形升值，而名義利率相較于模擬基準情形貶值。二是人民幣匯率變動會影響我國各產業對勞動力市場需求的變化。人民幣持續升值會減少農業部門對勞動力的需求，而進口替代率較低的服務業和建筑業會相應增加勞動力的需求。受人民幣升值的影響導致機器替代工人的趨勢逐漸顯現，其他非農行業勞動力需求人數逐漸下降。相反，人民幣持續貶值的前期農業、非農產業的勞動力需求不斷增加，服務業及建筑業的勞動力需求逐漸減少，后期隨著人民幣不斷升值各產業對勞動力需求和前期需求剛好呈現相反趨勢。三是人民幣匯率升值所帶來的財富效應會引起建筑業、服務業的產出增加，其他產業的產出減少。在貿易往來過程中，由于部分制造業原材料依靠進口獲得，因此該產業容易受人民幣升值影響而導致進口替代產出下降。但是，受人民幣升值的影響，服務業、建筑業需求逐漸增加，對促進國內銷售具有積極作用。在人民幣先貶值后升值的情景下，受國際環境、邊際效應等因素的影響，服務業的下降幅度最大，工業、農業的總產量呈現先增加、后減少的趨勢。四是從長期看，不管是人民幣持續升值還是貶值并不能持續擴大出口或增加進口，他只能在貨幣實施的短期內對經濟的發展起到一定的效果。

針對以上模擬結果，筆者認為：一是從長遠看，應該采取相應的措施阻止人民幣持續長期貶值或升值的預期。根據CGE模型結果來看，貨幣持續升值或貶值與本國實體經濟發展有著重要關系。一般情形下，對貨幣貶值的預期要高于貨幣實際貶值的影響。因此，當本國貨幣出現長期持續貶值或升值的情況下，政府應該出臺相應的政策防止因貨幣貶值或升值預期帶來的不利影響。二是從CGE模型結果看，貨幣升值對消費所帶來的負面影響比對產業出口額帶來的影響要小。因此，人民幣升值對服務業的發展具有積極作用。為降低貨幣升值所帶來的負面影響，需要政府結合當前經濟發展形勢，利用匯率的倒逼機制轉變貿易模式，由出口、投資為主導的模式轉變為以投資、消費、出口協調拉動的模式。三是我國在與他國貿易往來的過程中，對各類產業的進出口產品應差別對待。例如，當某種缺乏彈性的國外進口產品占總進口比重較高時，應該適當分散進口渠道，降低美元貶值或貿易沖突所帶來的不利影響。