債券通“南向通”業務展望及銀行機遇

文/陳志堅 吳著煜 編輯/韓英彤

開通債券通“南向通”后，境內商業銀行可根據市場投資者的風險偏好，按照風險評估機制選擇境外的高收益債券，定制一定規模的定向理財計劃，進而擴大其全球理財投資范圍。

債券通，作為一種債券市場雙向開放的政策性制度，它的啟動對促進債券跨境投融資互聯互通具有顯著的正面效應。為了穩妥推進金融市場開放，債券通業務于2017年7月首先推出“北向通”試點。從推出至今，隨著境外參與度的逐步提高，北向資金流入量穩步增長，債券成交量及托管余額持續增多。基于“北向通”業務取得的顯著成效，再考慮到當前資本市場開放體系更趨完善、內地對中國香港地區債券投資的空間仍較大等因素，推出債券通“南向通”正當其時。

開放債券通“南向通”的時機相對成熟

其一，債券通“北向通”業務已取得顯著成效。一是參與債券通“北向通”的境外機構投資者穩步增長。截至2020年12月，“北向通”業務境外機構投資者數量已達2352家。其中，全球前100家資產管理公司中有75家參與了“北向通”業務，服務范圍覆蓋全球34個國家和地區。二是交易量顯著增長，境外持倉量不斷增高。2020年11月，“北向通”單月交易量創下歷史新高，達到4850億元；全年累計交易量4.81萬億元人民幣，月均交易量達到4010億元，同比2019年大幅增長了82.74%，是開通首月14.8億元的271倍（見圖1、圖2）。

圖1 債券“北向通”發展情況

圖2 2019—2020年“北向通”每季交易量

其二，跨境資金流動基本平衡。2020年，銀行累計結售匯順差1587億美元，銀行代客累計涉外收付匯順差1169億美元。2020年年底，外匯儲備余額32165億美元，同比增1086億美元，連續8個月保持在3.1萬億至3.2萬億美元之間，規模保持總體穩定。在此背景下，金融市場雙向開放對于推動跨境資本均衡流動，實現國際收支基本平衡將會起到積極作用。

其三，資本市場開放體系更趨完善。在經濟和金融全球化進程加速的背景下，我國穩步開放證券投資，先后推出了QFII（合格境外機構投資者）、QDII(合格境內機構投資者)、RQFII（人民幣合格境外機構投資者）、RQDII（人民幣合格境內機構投資者）、基金互認等資本市場開放政策。國家外匯管理局于2019年取消了QFII、RQFII投資額度及試點國家和地區限制；2020年9月，又啟動了新一輪QDII額度發放，且累計增加了127億美元的額度（見圖3），同時將分別擴大上海、北京、深圳合格境內有限合伙（QDLP）/投資企業（QDIE）的試點規模，以更全面、更有效地滿足境內投資人全球配置資產的需求。

圖3 近年QDII額度變化情況

其四，內地對中國香港地區債券投資的空間仍較大。根據人民銀行發布的《2020年人民幣國際化報告》，“證券投資業務保持著迅猛的發展態勢，在促進人民幣跨境使用增長方面發揮著重要作用”。中國香港是我國對外債券投資第二大目的地，截至2020年6月末，我國對中國香港地區債券投資62.6億美元，相比2019年增加了18億美元。但是，中國香港地區占我國對外債券投資的比重相比2019年和2015年卻分別下降了0.7和1.8個百分點，對中國香港地區債券投資也僅占中國香港債券市場總量的0.29%。因此，債券“南向通”的開放，有利于進一步加強內地和中國香港資本市場的聯系。

其五，我國對宏觀審慎調節參數進行了相應調整。自2020年12月起，我國將金融機構跨境融資宏觀審慎調節參數由1.25調降至1，將境內企業境外放款的宏觀審慎調節系數由0.3調升至0.5，將企業跨境融資宏觀審慎調節參數由1.25調降至1，向市場發出了平衡國際收支的政策信號，這也有利于更好地引導市場對人民幣匯率的預期。

債券通“南向通”對銀行的機遇及相關對策建議

政策前瞻

資本市場對外投資政策。債券通“南向通”指的是境內投資者投資于中國香港銀行間債券市場。債券通“南向通”旨在構建便捷可控的“走出去”制度框架和通道，允許境內投資者自主選擇多種交易結算安排，通過內地與中國香港的債券市場基礎設施或商業銀行等多種渠道，投資到境外債券市場。目前，中國資本市場對外投資政策已有QDII、RQDII、QDLP等，債券對外投資仍采用額度和審批管理。債券通“南向通”在管理上是否會突破上述業務實行的額度管理，值得期待。

南向通交易規則。筆者預計，債券通“南向通”可能會結合“北向通”的機制和結算規則，以及QDII業務的額度管理規則，通過香港金管局CMU、中央國債登記結算所/上海清算所、境外電子交易平臺、交易中心本幣交易系統等主體來進行，并通過外匯交易中心來實現額度管控，結算的路徑或與“北向通”相反。

銀行的發展機遇

一是可豐富投資品種，拓展商業銀行的業務范圍。債券“南向通”的開通，將會拓寬境內商業銀行的投資渠道，形成更為豐富、多元的投資。一方面，境內商業銀行可更好地滿足自有資金的期限錯配需求和流動性管理需求，進一步優化收益結構并增強資產流動性；另一方面，還可豐富銀行公、私理財投資的大類品種配置，吸引公、私投資者通過商業銀行開展境外債券投資業務。以往，境內居民想投資境外債券只能通過QDII、收益互換等方式，因需要交納一定的業務費用，最終會降低投資者的綜合投資收益。而“南向通”開通后，投資者可直接通過商業銀行投資境外債券。境內商業銀行則可根據市場投資者的風險偏好，按照一定的風險評估機制，選擇境外的高收益債券，定制一定規模的定向理財計劃。這將有效擴大境內商業銀行的全球理財投資范圍，使其能通過調配境內外的投資市場，為投資者尋求更高的理財投資價值。

二是支持境內企業到境外發行離岸債券。目前商業銀行會用自營資金去投資境內企業在境內銀行間債券市場發行的公開或定向債券，一來變相為存量客戶提供授信，二來提高商業銀行發行承銷的成功率。隨著這幾年境內企業不斷拓寬直融渠道，以及離在岸債券市場的利率錯配，不少境內企業會選擇在境外利率市場好的情況下去發行離岸債券。而境外發行債券成功是否，需要依賴承銷機構的銷售能力。隨著債券通“南向通”的開通，不少境內的商業銀行、投資機構有渠道去境外購買債券，從而可大大提高境內企業在境外發債的成功率。這也將給商業銀行帶來債券市場的發行、承銷、托管等業務機會。

三是自貿區銀行可借助FT賬戶體系參與該部分的資金結算，為境內投資者提供體系化服務。境內投資者的投資貨幣一般是本幣，而境外債券市場目前發行大多為外幣。2015年以來，人民銀行試點自由貿易賬戶（即FT賬戶），2019年年末，又將該政策復制到廣東地區。在該賬戶體系下，境內商業銀行可以參與境外匯率市場的匯兌結算。廣東毗鄰港、澳地區，試點資格銀行可充分利用政策紅利，抓住境外匯兌的機會，為境內投資者境外投資提供結算、匯兌全流程服務。

對策與建議

一是抓住業務發展機遇。債券“南向通”有利于境內證券、基金、理財、資產管理等類型企業“走出去”，通過參與跨境投資做大做強。境內商業銀行應抓住業務機遇，從業務源頭切入，為企業提供包括外匯政策咨詢、賬戶開立、資金清算、利率和匯率風險管理等綜合服務方案，從而實現綜合效益的提升。鑒于債券“南向通”相比QDII對時效性的要求更高，境內商業銀行需要加大科技系統投入，實現銀行內部系統與交易中心系統的有效對接，滿足精細化和量化配置管理要求。

二是要加強境內商業銀行部門間的協同。在債券“南向通”業務開展過程中，要進一步加強境內商業銀行內部資源調配、業務協同、服務聯動和信息共享。境內商業銀行的金融同業部、資產托管部、國際業務部、金融市場部、投資銀行部、科技等部門都要加強協同，在客戶獲取、聯動營銷、方案制定、項目審批等方面形成合力，圍繞客戶的綜合需求，提升產品綜合競爭力。同時，要建立完善的境外債券投資風險管理體系，前、中、后臺要緊密協同、明確分工，做好包括調查、評估、準入、存續、風險預警、風險處置在內的全流程管理，以便在市場發生重大變化或債券發行人以及交易對手出現風險時，能夠及時啟動應急管理流程進行緊急處置。

三是要加強境內外的聯動。境內商業銀行要提高境外債券投資的風險管控和價值識別能力。對在中國香港有布局的境內四大行及部分全國性股份制銀行而言，更要發揮其境、內外聯動的優勢，通過其駐港機構協助其境內機構識別有價值的標的，并根據風險模型評估出投資系數，再由境內機構揭示投資標的情況、風險，進而為境內有投資需求的高凈值客戶定制理財計劃，綜合利用境內外債券市場，提升資產管理能力。對于在中國香港沒有機構的境內商業銀行，則要加強銀行同業合作，豐富代理行渠道，通過代理行在債券配置、境外市場法規、資金清算等方面提供的支持，提升自身的債券配置能力和風險管理能力。

四是研究離岸金融衍生品創新業務，解決境內投資者風險規避的需求。債券通“南向通”開通后，投資者面臨著離/在岸匯兌差異的匯率風險，客觀上需要通過在離岸市場開展衍生品業務來規避風險。境內銀行可加強與境內投資者的溝通，借助FT賬戶參與離岸市場的衍生品交易，滿足客戶的避險需求。商業銀行需加強聯動境內外機構，研究衍生產品創新，更好地幫助境內投資者規避匯率風險；同時，要形成高素質的專業人才梯隊并建立良好的投資風險控制機制。

五是加強內地監管機構與港、澳地區監管機構的溝通，簽訂雙邊監管合作備忘錄。隨著粵港澳大灣區一體化發展建設的推進，建議中國香港、中國澳門監管機構將人民銀行推行的FT賬戶納入托管賬戶準入體系，以便于兩地銀行開展離/在岸資本賬戶托管的合作。現階段，港、澳地區對于當地發行的債券、股票募集資金均要求托管賬戶必須開立在當地，這帶來兩個問題：其一，當地的開戶審核較繁瑣，其二，不少投資者存在在岸管理離岸資金的需求。隨著大灣區金融互聯互通的深化發展，港澳地區與境內的賬戶也存在一體化的需求，但離在岸市場又客觀存在不同的匯率、利率；而借助自貿區自由賬戶來隔離與內地的資金，可適度避免對國內造成太大的沖擊。